برندگان و بازندگان جدید
چه کسی از همه‌گیری منفعت برد؟
کدام بنگاه‌ها در بحران سه سال گذشته برنده بودند؟ شاید غیرعادی‌ترین دوره برای کسب‌وکارها در طول یک نسل در بهار سال 2020 آغاز شده باشد. زمانی که قرنطینه‌ها بخش‌هایی از تولید را به تعطیلی کشانید. اما پس از یک رکود عمیق و کوتاه بهبود سریعی آغاز شد. به دنبال آن تورم آمد. اقتصاد جهانی که در یک چرخه پرسرعت افتاده بود اکنون سریع‌ترین افزایش نرخ‌های بهره را از دهه 1980 تجربه می‌کند. گراهام سکر (Secker) از بانک مورگان استنلی می‌گوید که پاسخ سیاستی به کووید 19 اقتصاد را از رکود سکولار (دوران رشد آهسته و تورم اندک قبل از همه‌گیری) رهانید و عصر جدیدی را آغاز کرد. تعجبی ندارد که محیط کسب‌وکار به‌طور کامل تغییر کرد. برای درک موضوع، ما بررسی می‌کنیم که بر مبنای عملکرد بورسی کدام صنایع و بنگاههای آمریکا در سه سال گذشته بهتر از دیگران بوده‌اند. نکته اصلی آن است که رهبری بازار به‌طور کامل زیرورو شد. خرگوش‌های دیجیتال زمین بازی را به لاک‌پشت‌های اقتصاد قدیمی واگذار کردند. دیگر فناوری‌های بزرگ پیشتاز مسابقه نیستند. بنگاه‌هایی که زمانی منسوخ و ازکارافتاده محسوب می‌شدند ناگهان و دوباره جان گرفتند.
ما اول ژانویه سال 2020 را به عنوان نقطه آغاز تحلیل خود برگزیدیم. از آن زمان، شاخص S&P500 سهام پیشرو آمریکا 23 درصد بالا رفته است. بخش انرژی بهترین عملکرد را دارد و به دنبال آن فناوری اطلاعات می‌آید. همان‌طور که در دوران بحران سلامت عمومی انتظار می‌رود بخش مراقبت‌های درمانی نیز عملکرد خوبی داشت. بنگاه تولید واکسن مدرنا دومین شرکت از نظر عملکردی در شاخص S&P500 است و ارزش سهام آن تقریباً 800 درصد افزایش یافت.
شرکت‌های صنعتی به همراه شرکت‌های کالاهای مصرفی اساسی همگام با شاخص پیش رفتند. کسب‌وکارهایی که کالاهای مصرفی غیرضروری را ارائه می‌دهند گرفتار تورم شدند و از دیگران عقب افتادند. بنگاههای املاک، بانک‌ها و خدمات مخابراتی بخش‌هایی با بدترین عملکرد بودند. بنگاههای کشتی‌های کروز از جمله کارنیوال (Carnival) در ته جدول عملکردی قرار گرفتند. بدهی‌های آنها به اوج رسید و ارزش سهام آنها همانند لنگری سنگین به قعر اقیانوس فرو رفت.
اندازه‌گیری عملکرد با توجه به ارزش سهام نقایصی دارد. نمی‌توان بدون توجه به هیجانات سرمایه‌گذاران و تغییر در اشتهای ریسک‌پذیری، اوج‌گیری حدود 550درصدی ارزش سهام شرکت تسلا را تحلیل کرد. اما در طول زمان، موفقیت تجاری خود را در قیمت سهام نشان می‌دهد. همچنین، قیمت سهام نشان می‌دهد درک سرمایه‌گذاران چگونه در طول زمان تغییر می‌کند. ما برای تبیین موضوع این دوره زمانی را به سه مرحله تقسیم کرده‌ایم: مرحله ماندن در خانه، مرحله بازگشایی و مرحله تورمی.
شرکت‌های دارای دارایی‌های سبک به ویژه بنگاههای نرم‌افزاری که از اثرات شبکه‌ای بهره‌مند می‌شوند به همراه شرکت‌های محصولات برند کانون تمرکز سرمایه‌گذاری‌ها در زمان رکود سکولار قبل از همه‌گیری بودند. بنگاههای مبتنی بر ایده‌ها و اطلاعات طرفداران بیشتری از بنگاههای متکی به سرمایه فیزیکی داشتند. مبادلات عمدتاً به سمت خرید دارایی‌های غیرملموس و فروش دارایی‌های ملموس پیش می‌رفت.
اولین بخش همه‌گیری این روند را تقویت کرد. مرحله ماندن در خانه تا 8 نوامبر سال 2020 طول کشید. زمانی که نتایج آزمایش واکسن فایزر اعلام شد. شرکت‌های فناوری کالاهای مصرفی غیرضروری و خدمات فناوری بزرگ‌ترین برندگان بودند (ارزش آمازون 79 و نت‌فلیکس 59 درصد بالا رفت). شرکت‌های املاک، بانک‌ها و انرژی بازندگان بزرگ بودند. درک آن رویه دشوار نیست. مردمی که در خانه‌ها گیر افتاده بودند به نرم‌افزارها و خدمات تحویل در منزل اتکا می‌کردند. ادارات خالی شدند و سفرهای جاده‌ای و هوایی کاهش یافت (این خبر بدی برای بنگاههای نفتی بود). بانک‌ها نیز به خاطر کاهش شدید نرخ بهره و ترس از نکول بدهی‌ها آسیب دیدند.
در دوره بازگشایی جایگاه پیشتازی تغییر کرد. بخش انرژی و پس از آن شرکت‌های مالی (به لطف افزایش خوش‌بینی و قیمت دارایی‌ها)، فناوری و املاک برنده‌های بزرگ بودند. تورم کم‌کم چهره خود را نشان داد اما در آن مرحله به عنوان نشانه‌ای از رشد و نه یک تهدید تلقی می‌شد. در مرحله سوم که در ابتدای امسال آغاز شد فدرال‌رزرو بی‌توجهی به تورم را کنار گذاشت و برعکس در مورد آن نگران شد. انتظارات در مورد افزایش نرخ بهره بالا رفت و بازارهای سرمایه‌گذاری دچار رکود شدند. تمام بخش‌ها به‌جز انرژی آسیب دیدند. برندگان مرحله اول یعنی شرکت‌های فناوری، کالاهای مصرفی غیرضروری و خدمات مخابراتی بیشترین آسیب را دیدند. افق زمانی سرمایه‌گذاران کوتاه شد. بهای سهام کسب‌وکارهایی از قبیل بنگاههای فناوری که در آینده دور درآمد ایجاد می‌کنند به شدت پایین آمد. دارایی‌های ملموس یک‌بار دیگر پرطرفدار شدند.
سه سال طولانی
اگر به کل این دوره سه‌ساله بنگرید متوجه می‌شوید که انرژی و فناوری اطلاعات صنایعی با بهترین عملکرد هستند. این دو صنعت به ترتیب نمونه‌هایی از سبک‌های «ارزش» و «رشد» در سرمایه‌گذاری هستند. توالی عملکرد آنها به صورت تصویر آینه‌ای است. بخش انرژی، به ویژه بنگاههای نفتی مانند اگزون‌موبیل و شورون سال 2020 را با سختی تمام به پایان رساندند و به دنبال آن دو سال فوق‌العاده داشتند. بازده نفت بسیار بیشتر از ضررهای آن بود.
در مقابل، شرکت‌های فناوری دو سال پر از فلاکت را گذراندند و به دنبال آن در سال 2022 به سال رونق وارد شدند. اما پراکندگی زیادی در میان آنها دیده می‌شود. در میان طبقه فناوری بزرگ که شامل بزرگ‌ترین بنگاه‌ها می‌شود شکاف عملکردی زیادی به چشم می‌خورد. سهام متا (Meta) مالک فیس‌بوک تقریباً به نصف رسید. در حالی که ارزش سهام اپل اوج گرفت. ارزش سهام شرکت طراحی تراشه انویدیا (Nvidia) تا 166 درصد بالا رفت. در مقابل، ارزش سهام اینتل (Intel) که از قدیم پیشتاز عرصه تراشه‌ها بود پایین آمد.کدام‌یک از رویه‌های سه سال گذشته دوام می‌آورند و کدام گذرا خواهند بود؟ بخش فناوری به مشکلات ساختاری دچار شده است. شرکت‌هایی مانند آمازون و نت‌فلیکس که در دهه 2010 رشد سریعی داشتند اکنون کسب‌وکارهایی بالغ و پخته شده‌اند. غول‌های فناوری با شدت بیشتری با یکدیگر رقابت می‌کنند. اکنون که آنها کاملاً بزرگ شده‌اند هرگونه کاهش تقاضا در بازار مخصوص آنها برایشان دردناک خواهد بود.
جذابیت اولیه شرکت‌های فناوری به خاطر سبکی سرمایه آنها بود. وقتی یک سکوی دیجیتال ساخته می‌شود افزایش مشتریان به آن شکل که در بنگاههای سنتی اتفاق می‌افتد باعث بالا رفتن هزینه‌ها نمی‌شود. به گفته رابرت باکلند از بانک سیتی گروپ «آمازون با سرعت بیشتر و سرمایه کمتری نسبت به وال‌مارت توانست به سهم پنج‌درصدی از بازار خرده‌فروشی دست پیدا کند». اما بنگاههای فناوری هم روزبه‌روز بیشتر به دارایی‌های ملموس متکی می‌شوند. آقای باکلند اشاره می‌کند که بودجه سرمایه‌ای آمازون در سال آینده دو برابر بودجه سرمایه‌ای اگزون‌موبیل خواهد بود. متا پول زیادی برای ساخت یک سکوی واقعیت مجازی خرج کرد اما سرمایه‌گذاران دیدگاه خوبی نسبت به آن ندارند. هزینه‌کرد شرکت نت‌فلیکس برای تولید محتوا باعث شد سود حاشیه‌ای شرکت کمتر شود.
توانایی هدایت سرمایه و استفاده کارآمد از آن نقطه تمایزی کلیدی برای عملکرد در عصر جدید نرخ‌های بهره بالاتر خواهد بود. شرکت‌های نفتی به این مشهور بودند که پول زیادی را به خاطر عملیات اکتشاف هدر می‌دهند. اما فشار سرمایه‌گذاران برای افزایش بازگشت سرمایه و داغ ننگ سرمایه‌گذاری در سوخت‌های فسیلی موانع سر راه جذب سرمایه را افزایش داد. این روزها شرکت‌های فناوری بزرگ جریان‌های نقدی را به سمت هزینه‌کرد سرمایه‌ای می‌کشانند. میزان انضباط در شرکت‌های بالغ فناوری تعیین‌کننده مطلوبیت عملکرد آنها خواهد بود.
به شکل گسترده، افزایش هزینه تامین منابع باعث می‌شود جایگاه شرکت‌های جاافتاده قدیمی در اقتصاد ارتقا یابد. وقتی سرمایه فراوان باشد هرگونه ماجراجویی می‌تواند پول زیادی از سرمایه‌گذاران را به سمت خود جذب کند. ایلان ماسک، رئیس تسلا، موفق شد در دوره فراوانی سرمایه‌ها و شکیبایی زیاد سرمایه‌گذاران یک شرکت قدرتمند ساخت خودروهای برقی بسازد که تهدیدی جدی برای جنرال‌موتورز و فورد به حساب می‌آید. اکنون که سرمایه کمیاب شده است یک شرکت تسلای بالقوه نمی‌تواند حامیان مالی سخاوتمند را جلب کند. سرمایه‌های موجود به سمت شرکت‌هایی می‌روند که می‌توانند از سرمایه‌گذاری‌های قبلی درآمد بیافرینند. شرکت‌های موجود کمتر از جانب شرکت‌های جدید تهدید می‌شوند.
نتیجه نهایی آن است که خرگوش داستان ما، یعنی بخش فناوری، هنوز از پا نیفتاده اما سرعت قبلی خود را ندارد. همزمان لاک‌پشت‌های اقتصاد قدیمی از لاک خود درآمده‌اند و جهش شگفت‌آوری در گام‌هایشان دارند. عجیب‌ترین چرخه تجاری موجود در خاطرات هنوز به پایان نرسیده است. باید انتظار غافلگیری‌های بیشتری را داشته باشیم.
