شکاف قیمتی

حامد وحیدی/ نویسنده نشریه 

اگر قیمت نفت خام را بدانیم، آیا می‌توانیم بفهمیم یک پالایشگاه چقدر سود می‌کند؟ در نگاه نخست شاید پاسخ ساده به‌نظر برسد. پالایشگاه نفت خام را خریداری می‌کند، آن را به محصولاتی مانند بنزین، گازوئیل و سوخت جت تبدیل می‌کند و این محصولات را با قیمت بالاتری می‌فروشد. بنابراین، هرچه فاصله میان قیمت فرآورده‌های نفتی و قیمت نفت خام بیشتر باشد، ظاهراً حاشیه سود پالایشگاه نیز بیشتر خواهد بود. در بازار نفت، یکی از مهم‌ترین شاخص‌هایی که برای بررسی این فاصله استفاده می‌شود، «کراک اسپرد» (Crack Spread) است.

کراک اسپرد در ساده‌ترین تعریف، تفاوت میان ارزش فرآورده‌هایی است که از نفت خام تولید می‌شوند و هزینه خرید نفت خام. برای مثال، فرض کنید یک پالایشگاه از هر بشکه نفت خام محصولاتی به ارزش ۹۰ دلار تولید کند و قیمت نفت خام ۷۰ دلار باشد. در این حالت، فاصله این دو قیمت ۲۰ دلار است. این ۲۰ دلار البته به‌معنای سود خالص پالایشگاه نیست، زیرا پالایشگاه باید هزینه‌های دیگری مانند انرژی، نیروی کار، تعمیرات، حمل‌ونقل و هزینه‌های عملیاتی را نیز پرداخت کند. بااین‌حال، کراک اسپرد یکی از مهم‌ترین نشانه‌ها برای ارزیابی شرایط اقتصادی صنعت پالایش نفت است. به همین دلیل، این شاخص در بازارهای انرژی، تحلیل سودآوری پالایشگاه‌ها و حتی تصمیم‌گیری درباره میزان تولید اهمیت زیادی دارد. اما یک پرسش مهم وجود دارد: آیا می‌توان کراک اسپرد را صرفاً نتیجه تفاوت دو قیمت در بازار دانست؟

مقاله «مدلی پویا از شکاف قیمت فرآورده‌های نفتی» نوشته حامد قدوسی و صادق نوابی تلاش می‌کند به این پرسش پاسخ دهد. ایده اصلی مقاله این است که کراک اسپرد نباید فقط به‌عنوان یک اختلاف قیمت نسبتاً ساده و مستقل از رفتار پالایشگاه‌ها دیده شود. درواقع، خود این شکاف قیمتی می‌تواند نتیجه تعامل میان تقاضا برای فرآورده‌های نفتی، عرضه نفت خام، ظرفیت پالایشگاه‌ها، میزان استفاده از ظرفیت و هزینه تغییر سطح تولید باشد. این تفاوت دیدگاه اهمیت زیادی دارد. اگر تصور کنیم کراک اسپرد صرفاً یک اختلاف قیمت است، ممکن است هنگام تحلیل بازار نفت علت تغییرات آن را اشتباه تشخیص دهیم. برای مثال، افزایش کراک اسپرد ممکن است به‌دلیل افزایش تقاضا برای بنزین باشد، اما ممکن است در شرایط دیگری به‌دلیل محدودیت عرضه نفت خام اتفاق افتاده باشد. در هر دو حالت، عدد کراک اسپرد افزایش یافته است، اما داستان اقتصادی پشت آن کاملاً متفاوت است. مقاله دقیقاً از همین نقطه شروع می‌کند و تلاش می‌کند یک الگوی پویا ارائه دهد که در آن کراک اسپرد در نتیجه رفتار و شرایط بازار شکل می‌گیرد، نه اینکه از ابتدا به‌عنوان یک متغیر خارجی به الگو تحمیل شود.

پالایشگاه؛ میان نفت خام و فرآورده‌ها

برای درک الگوی مقاله، ابتدا باید به نقش پالایشگاه توجه کنیم. پالایشگاه را می‌توان نوعی واسطه صنعتی میان بازار نفت خام و بازار فرآورده‌های نفتی دانست. پالایشگاه نفت خام را دریافت می‌کند و با استفاده از تجهیزات و فناوری خود آن را به مجموعه‌ای از محصولات تبدیل می‌کند. اما این فرآیند به‌سادگی خرید یک ماده و فروش ماده‌ای دیگر نیست. پالایشگاه ظرفیت محدودی دارد. یک پالایشگاه ممکن است در شرایط عادی بتواند روزانه ۲۰۰ هزار بشکه نفت را پالایش کند، اما نمی‌تواند به‌سادگی تولید خود را در یک روز به ۳۰۰ هزار بشکه برساند. حتی اگر قیمت بنزین ناگهان افزایش پیدا کند، تغییر میزان تولید نیازمند زمان و هزینه است. این موضوع یکی از نکات مهم مقاله است. نویسندگان در الگوی خود فرض می‌کنند که پالایشگاه با «محدودیت ظرفیت» و همچنین «هزینه تعدیل تولید» مواجه است. به زبان ساده، اگر پالایشگاه امروز با ظرفیت ۷۰ درصد فعالیت کند، نمی‌تواند بدون هزینه و در لحظه به ظرفیت ۱۰۰ درصد برسد. برای مثال، تصور کنید به‌دلیل آغاز فصل سفر، تقاضا برای بنزین به ‌شکل ناگهانی افزایش پیدا کند. قیمت بنزین بالا می‌رود و در نتیجه فاصله قیمت بنزین و نفت خام نیز افزایش پیدا می‌کند. در نگاه نخست، ممکن است انتظار داشته باشیم پالایشگاه‌ها فوراً تولید خود را افزایش دهند تا از این فرصت سودآوری استفاده کنند. اما در دنیای واقعی، افزایش تولید نیازمند تغییر برنامه عملیاتی، استفاده بیشتر از تجهیزات، نیروی کار، انرژی و گاهی تعمیرات یا تنظیمات فنی است. بنابراین، افزایش سودآوری لزوماً به‌معنای افزایش فوری تولید نیست. در سوی دیگر بازار نیز وضعیت نفت خام اهمیت دارد. اگر عرضه نفت خام کاهش پیدا کند، قیمت نفت افزایش می‌یابد و ممکن است کراک اسپرد تحت تاثیر قرار گیرد. اما اگر تقاضا برای فرآورده‌های نفتی افزایش پیدا کند، ممکن است قیمت فرآورده‌ها سریع‌تر از قیمت نفت خام افزایش یابد و کراک اسپرد بزرگ‌تر شود. در نتیجه، برای فهمیدن رفتار کراک اسپرد باید بدانیم «شوک» از کجا آمده است. این همان چیزی است که مقاله را از یک الگوی ساده قیمت‌گذاری جدا می‌کند. در اینجا نویسندگان میان شوک‌های ناشی از تقاضا و شوک‌های ناشی از عرضه تفاوت قائل می‌شوند. منشأ شوک اهمیت دارد، زیرا یک تغییر مشابه در کراک اسپرد می‌تواند پیامدهای متفاوتی برای قیمت نفت، قیمت فرآورده‌ها و میزان استفاده از ظرفیت پالایشگاه داشته باشد.

اگر تقاضا افزایش پیدا کند

یکی از نتایج مهم الگو این است که وقتی افزایش کراک اسپرد ناشی از تقاضای بیشتر برای فرآورده‌های نفتی باشد، قیمت فرآورده‌ها و کراک اسپرد معمولاً حرکت مثبت و قابل‌توجهی در کنار یکدیگر دارند. یک مثال ساده می‌تواند این موضوع را روشن کند. فرض کنیم قیمت نفت خام ۷۰ دلار به‌ازای هر بشکه باشد و ارزش فرآورده‌های تولیدشده از آن ۹۰ دلار باشد. کراک اسپرد در این مثال ۲۰ دلار است. حالا تصور کنید به‌دلیل یک موج گرمای شدید، مصرف سوخت و برق افزایش پیدا کند یا به‌دلیل آغاز فصل سفر، تقاضا برای بنزین و گازوئیل بیشتر شود. پالایشگاه‌ها با تقاضای بیشتری برای فرآورده‌های خود مواجه می‌شوند. اگر عرضه فرآورده‌ها در کوتاه‌مدت نتواند به همان سرعت افزایش پیدا کند، قیمت آنها بالا می‌رود. فرض کنیم ارزش فرآورده‌ها به ۱۰۵ دلار برسد، درحالی‌که قیمت نفت خام به ۷۲ دلار افزایش یافته است. کراک اسپرد اکنون به ۳۳ دلار رسیده است. در این شرایط هم قیمت فرآورده‌ها افزایش یافته و هم کراک اسپرد بزرگ‌تر شده است. این رابطه برای تحلیل بازار بسیار مهم است، زیرا افزایش کراک اسپرد در چنین شرایطی می‌تواند علامتی از قدرت تقاضا باشد. اما مقاله نشان می‌دهد که نباید همین رابطه را در همه شرایط به بازار نفت تعمیم داد. اگر شوک از سمت عرضه نفت خام باشد، وضعیت متفاوت می‌شود. فرض کنیم به‌دلیل اختلال در تولید یک کشور بزرگ صادرکننده نفت، عرضه نفت خام کاهش پیدا کند. قیمت نفت از ۷۰ دلار به ۸۵ دلار افزایش می‌یابد. اگر قیمت فرآورده‌ها نیز افزایش پیدا کند، اما نه به همان اندازه، ممکن است کراک اسپرد حتی کاهش پیدا کند. بنابراین، دو سناریو می‌توانند کاملاً متفاوت باشند. در سناریوی نخست، تقاضا برای فرآورده‌ها افزایش یافته و همین موضوع باعث افزایش قیمت فرآورده‌ها و کراک اسپرد شده است. در سناریوی دوم، مشکل اصلی کاهش عرضه نفت خام است و افزایش قیمت نفت می‌تواند بخشی از حاشیه میان نفت خام و فرآورده‌ها را از بین ببرد. این نکته برای سرمایه‌گذاران و تحلیلگران بازار انرژی اهمیت زیادی دارد. صرف مشاهده یک کراک اسپرد بالا به ما نمی‌گوید چه اتفاقی در اقتصاد افتاده است. باید بدانیم این افزایش از چه مسیری ایجاد شده است.

چرا ظرفیت پالایشگاه مهم است؟

یکی از ویژگی‌های جالب الگوی مقاله، توجه ویژه به ظرفیت پالایشگاه و هزینه تغییر سطح تولید است. این موضوع در بسیاری از تحلیل‌های ساده ممکن است نادیده گرفته شود. فرض کنید یک پالایشگاه ظرفیت تولید روزانه ۱۰۰ هزار بشکه دارد و در حال حاضر با ظرفیت ۶۰ درصد فعالیت می‌کند. اگر قیمت فرآورده‌ها افزایش پیدا کند، مدیر پالایشگاه احتمالاً تمایل دارد تولید را بیشتر کند. اما افزایش تولید از ۶۰ هزار بشکه به ۱۰۰ هزار بشکه لزوماً رایگان نیست. با نزدیک شدن پالایشگاه به ظرفیت کامل، هزینه‌های استفاده از تجهیزات می‌تواند افزایش پیدا کند. تجهیزات با فشار بیشتری کار می‌کنند، تعمیرات اهمیت بیشتری پیدا می‌کند و امکان واکنش سریع به تغییرات بازار کمتر می‌شود. به همین دلیل، هزینه استفاده از ظرفیت در الگوی مقاله به شکل «محدب» در نظر گرفته شده است؛ یعنی هرچه به محدودیت ظرفیت نزدیک‌تر می‌شویم، افزایش بیشتر تولید می‌تواند هزینه بیشتری داشته باشد. این مسئله یک پیام مهم دارد: حتی اگر کراک اسپرد بسیار جذاب باشد، پالایشگاه الزاماً نمی‌تواند به اندازه کافی تولید خود را افزایش دهد تا این فرصت از بین برود.

فرض کنید تقاضای بنزین ناگهان افزایش پیدا کند و کراک اسپرد از ۱۵ دلار به ۳۰ دلار برسد. اگر پالایشگاه‌ها ظرفیت خالی زیادی داشته باشند، می‌توانند تولید را افزایش دهند و بخشی از فشار قیمتی را کاهش دهند. اما اگر تقریباً همه پالایشگاه‌ها نزدیک ظرفیت کامل باشند، امکان افزایش تولید محدود است. در چنین شرایطی، قیمت فرآورده‌ها می‌تواند برای مدت بیشتری بالا باقی بماند. مقاله همچنین به «هزینه تعدیل تولید» توجه می‌کند. این مفهوم را می‌توان با یک مثال ساده توضیح داد. یک کارخانه تولید خودرو را در نظر بگیرید که امروز ۱۰ هزار خودرو تولید می‌کند. اگر قیمت خودرو ناگهان افزایش پیدا کند، کارخانه احتمالاً تمایل دارد تولید را بیشتر کند؛ اما نمی‌تواند فردا تولید را به ۲۰ هزار خودرو برساند. استخدام نیروی جدید، تنظیم خطوط تولید، تامین مواد اولیه و تغییر برنامه تولید زمان می‌برد. پالایشگاه نیز با چنین محدودیتی مواجه است. این اصطکاک باعث می‌شود واکنش پالایشگاه به تغییرات بازار تدریجی باشد. در نتیجه، تغییرات میزان استفاده از ظرفیت و تغییرات کراک اسپرد می‌توانند در کوتاه‌مدت رابطه‌ای منفی داشته باشند. به عبارت ساده، وقتی یک پالایشگاه تلاش می‌کند تولید خود را افزایش دهد، ممکن است در کوتاه‌مدت با هزینه‌هایی مواجه شود که رفتار حاشیه سود آن را تحت تاثیر قرار دهد. این موضوع نشان می‌دهد که زمان در بازار نفت اهمیت دارد. رابطه‌ای که در چند روز یا چند هفته مشاهده می‌کنیم، لزوماً با رابطه‌ای که در یک دوره چندساله وجود دارد، یکسان نیست.

نمودار نشان می‌دهد که با افزایش ظرفیت سخت پالایشگاه، میانگین کراک اسپرد کاهش پیدا می‌کند. این کاهش در سطوح پایین ظرفیت بسیار شدیدتر است؛ اما هرچه ظرفیت افزایش می‌یابد، اثر آن بر کراک اسپرد کمتر شده و منحنی به‌تدریج به یک سطح تقریباً ثابت نزدیک می‌شود. به بیان ساده، وقتی ظرفیت پالایش محدود و زیر فشار است، کراک اسپرد بالاتر است، اما با افزایش ظرفیت و کاهش تنگنای تولید، این فشار کمتر شده و کراک اسپرد کاهش می‌یابد.

اهمیت الگو

مهم‌ترین پیام مقاله این است که کراک اسپرد را نباید صرفاً یک عدد ساده میان قیمت نفت خام و فرآورده‌های نفتی دانست. این شکاف قیمتی نتیجه تعامل مجموعه‌ای از عوامل است: تقاضای مصرف‌کنندگان، شرایط عرضه نفت خام، ظرفیت پالایشگاه‌ها، میزان استفاده از ظرفیت، هزینه افزایش تولید و سرعتی که پالایشگاه می‌تواند خود را با شرایط جدید بازار تطبیق دهد. این دیدگاه به ما کمک می‌کند اتفاقات بازار نفت را دقیق‌تر تفسیر کنیم. برای مثال، اگر کراک اسپرد افزایش پیدا کند، یک تحلیل ساده ممکن است فقط بگوید «سود پالایشگاه‌ها بیشتر شده است». اما الگوی مقاله پرسش‌های بیشتری مطرح می‌کند: آیا تقاضای بنزین افزایش یافته است؟ آیا عرضه نفت خام کاهش پیدا کرده؟ پالایشگاه‌ها چقدر ظرفیت خالی دارند؟ آیا آنها می‌توانند تولید خود را افزایش دهند؟ و آیا هزینه افزایش تولید در حال بالا رفتن است؟ پاسخ به این پرسش‌ها می‌تواند توضیحی بسیار متفاوت برای یک تغییر مشابه در کراک اسپرد ایجاد کند. اهمیت این موضوع فقط به پالایشگاه‌ها محدود نمی‌شود. کراک اسپرد یکی از شاخص‌هایی است که معامله‌گران بازار انرژی، شرکت‌های نفتی و تحلیلگران برای درک وضعیت صنعت پالایش به آن توجه می‌کنند. بنابراین، الگویی که بتواند منشأ تغییرات کراک اسپرد را بهتر توضیح دهد، می‌تواند در تحلیل چرخه‌های بازار نفت نیز مفید باشد. البته مقاله یک مدل ساختاری و نظری ارائه می‌کند و نتایج عددی آن نیز بر اساس یک پیاده‌سازی نمونه برای بررسی سازوکارهای مدل به‌دست آمده است. بنابراین نباید آن را به‌معنای ارائه یک فرمول ساده برای پیش‌بینی قطعی قیمت نفت یا سود پالایشگاه‌ها دانست. ارزش اصلی الگو در این است که نشان می‌دهد چرا یک شاخص ظاهراً ساده می‌تواند تحت تاثیر نیروهای اقتصادی مختلف قرار داشته باشد. نکته کلیدی مقاله آن این است که کراک اسپرد نه یک فاصله قیمتی کاملاً منفعل، بلکه نتیجه پویایی میان عرضه، تقاضا، ظرفیت تولید و تصمیم‌های پالایشگاه‌هاست. به همین دلیل، برای فهم درست این شاخص باید نه‌تنها به قیمت نفت و فرآورده‌ها، بلکه به داستانی که پشت این قیمت‌ها قرار دارد نیز توجه کنیم.