بی‌پولی در بازار پول
آیا عطش منابع در نیم‌سال نخست افزایش یافته است؟
بازار پول، در سال 1401 با نظارت بالای بانک مرکزی روبه‌رو بود، اما از سوی دیگر، بانک‌ها نیز با کمبود منابع روبه‌رو شدند. عطش منابع در نهایت باعث شد که نرخ سود بازار بین‌بانکی به سقف کریدور نزدیک شود. همچنین بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی بر اساس آخرین آمارها افزایش یافته است. از سوی دیگر، بانک مرکزی برای تسهیلات‌دهی بانک‌ها محدودیت‌های قابل توجهی تعیین کرده که از این طریق بتواند، نرخ رشد نقدینگی را کنترل کند. مجموعه این عوامل باعث شد که در بازار پول، بی‌پولی جریان یابد. به نظر می‌رسد که ادامه فشار بر ترازنامه بانک‌ها، در نهایت باعث خواهد شد که بانک‌ها دوباره برای استقراض به بازار بین‌بانکی رجوع کنند. این در حالی است که نرخ استقراض در بازار بین‌بانکی نیز در حال افزایش است. در این شرایط، تعیین تکلیف بانک‌های ادغامی، افزایش تسهیلات تکلیفی در بازار پول، بالا بودن نرخ تورم و نرخ سود بانکی منفی و تامین مالی تولید از چالش‌های بازار پول در سال جاری بوده که این روند در نیمه دوم سال جاری نیز ادامه خواهد یافت.
نقدینگی، حوالی 5600 همت
بانک مرکزی در هفته‌های اخیر آمارهای پولی و بانکی خود را به‌روز نکرده است، اما گزارش تحولات اقتصاد کلان به ما می‌گوید که رشد نقدینگی و پایه پولی بر اساس آخرین گزارش‌ها چگونه تغییر کرده است. بانک مرکزی در آخرین گزارش خود از وضعیت متغیرهای پولی اعلام کرد سطح نقدینگی در پایان شهریورماه با عبور از سطح 5500 هزار میلیاردتومانی به رقم 5594 هزار میلیارد تومان رسیده است. این عدد نشان می‌دهد که سطح نقدینگی نسبت به مدت مشابه سال قبل افزایش 5 /37درصدی را تجربه کرده است. این در حالی است که رشد نقدینگی در اوج خود در مهرماه 1400 در سطح 8 /42درصدی قرار داشت که آمار جدید از کاهش قابل توجه سرعت رشد نقدینگی در یک سال اخیر حکایت دارد. از سوی دیگر حجم نقدینگی در پایان شهریورماه نسبت به پایان اسفند 1400 رشدی معادل 8 /15 درصد را تجربه کرده است. از مقایسه آمار رشد شش‌ماهه نقدینگی در سال 1401 با رشد این متغیر در مدت مشابه سال گذشته می‌توان دریافت که 2 /1 واحد درصد کاهش را تجربه کرده است. رشد نقدینگی در نیم‌سال ابتدایی 1400 معادل 17 درصد به ثبت رسیده بود. بانک مرکزی در توضیحات خود درباره رشد نقدینگی این نکته را گنجانده است که حدود 5 /2 واحد درصد از رشد 5 /37درصدی نقدینگی به اضافه شدن اطلاعات خلاصه دفترکل دارایی‌ها و بدهی‌های بانک مهر اقتصاد به اطلاعات خلاصه دفترکل دارایی‌ها و بدهی‌های بانک سپه مربوط است و آثار پولی بر جای نخواهد گذاشت. با کسر کردن این میزان رشد می‌توان گفت که افزایش سطح نقدینگی در 12 ماه منتهی به شهریور 1401 معادل 35 درصد بوده است.
قدرت بالای پول پرقدرت
اما مهم‌ترین نکته موجود در گزارش جدید تحولات کلان اقتصاد کشور، افزایش شتاب رشد پایه پولی است. به گزارش روابط عمومی بانک مرکزی پایه پولی در پایان تابستان سال جاری به 1 /33 درصد رسید. آمار منتشرشده نشان می‌دهد سطح پایه پولی در شهریور 1401 به بیش از 690 هزار میلیارد تومان رسیده است. این در حالی است که رشد از بهمن‌ماه سال 1400 بی‌سابقه به‌شمار می‌رود. از سوی دیگر سطح پایه پولی از ابتدای سال 1401 رشدی معادل 4 /14 درصد را تجربه کرده است که در مقایسه با مدت مشابه سال گذشته 3 /1 واحد درصد افزایش یافته است. روند تغییرات پایه پولی در یک سال اخیر از فرازوفرود این متغیر مهم حکایت دارد. بر این اساس در حالی که از مردادماه سال 1400 نرخ رشد نقطه‌به‌نقطه پایه پولی به اوج 42درصدی رسید، روند رو به کاهش آن از شهریور 1400 آغاز شد و در پاییز و زمستان همان سال ادامه یافت. این کاهش در سال جدید ادامه داشت و در تیرماه 1401 به کف 2 /26درصدی رسید. در سال جدید نیز تغییر فاز رشد پایه پولی در شهریورماه رقم خورد و با ثبت عدد 1 /33 درصد در فاز صعودی قرار گرفت.
توضیح خاندوزی درباره رشد پایه پولی
نکته قابل توجه این است که چرا با توجه به تاکید بر کاهش رشد پایه پولی، این روند در نیم‌سال نخست در فاز صعودی قرار گرفت؟ وزیر اقتصاد، به عنوان سخنگوی اقتصادی دولت در روزهای گذشته توضیحی درباره رشد پایه پولی مطرح کرده است. به گفته خاندوزی، پایه پولی سه جزء اصلی دارد و سهم بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی ۵ /۷ واحد درصد از ۳۳ درصد بوده است، بنابراین دو عامل دیگر سهم پررنگ‌تری در رشد پایه پولی داشته‌اند. سرعت رشد سایر اجزای پایه پولی بیشتر از سهم بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی افزایش داشته و در نتیجه مجموعاً وضعیت بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی بدتر نشده است. هرچند در حال حاضر وضعیت این جزء پایه پولی قابل دفاع نیست ولی بخشی از این افزایش بدهی به جهت این است که نیاز به نقدینگی و به عبارت دیگر نقدینگی‌خواهی فعالان اقتصادی از شبکه بانکی در شرایط تورمی کشور و همچنین در شرایطی که سیاست‌هایی مانند ارز ترجیحی اعمال شده، بالاست. در این شرایط افراد برای فعالیت‌های اقتصادی خود نیازمند نقدینگی بالاتری هستند و بنابراین بانک‌ها هم به‌ناچار برای کمک نقدینگی بیشتری را در اختیار قرار می‌دهند.
از نگاه سخنگوی اقتصادی دولت سیزدهم، بخشی از افزایش پایه پولی ناشی از جریان نقدینگی موجود در اقتصاد است و بخش دیگر به بی‌انضباطی‌های شبکه بانکی کشور برمی‌گردد. اگر تقاضای نقدینگی تقاضای واقعی و جزو تسهیلات بخش‌های تولیدی کشور نباشد، در بخش بی‌انضباطی‌های شبکه بانکی قرار می‌گیرد. این بخش و تسهیلات اعطایی بانک‌ها به صورت ماهانه از طرف بانک مرکزی مورد نظارت است. همچنین از طرف بانک مرکزی بر ترازنامه بانک‌ها محدودیت گذاشته شده که این اقدام نیز دقیقاً با هدف جلوگیری از رشد پایه پولی است. البته این سقف‌گذاری برای همه بانک‌ها یکسان نیست و در این میان تفاوت‌های قانونی وجود دارد ولی نظارت بانک مرکزی بر بخش دوم یعنی بی‌انضباطی صورت می‌گیرد که جزء نامطلوب افزایش بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی است. از نگاه وزیر اقتصاد، دولت تلاش می‌کند اول، اضافه‌برداشت بانک‌ها از بانک مرکزی را کنترل کند. با توجه به اینکه بخشی از اضافه‌برداشت بانک‌ها از بانک مرکزی، به تسهیلات خیلی بزرگ مربوط می‌شده و شورای پول و اعتبار برای اولین‌بار در سال جاری خیلی سخت‌گیرانه برخورد کرده است، در این زمینه قوانین سفت‌وسختی برای دریافت تسهیلات کلان قرار داده شده است و بنابراین دریافت تسهیلات کلان منوط به ارائه وثیقه شده است.
تحولات در بازار بین‌بانکی
بخش دیگری از گزارش بانک مرکزی از تحولات اقتصاد کلان کشور در شهریورماه به بازار بین‌بانکی اختصاص یافته است. تغییرات این بازار در شهریورماه حاکی از کاهش نسبی در حجم معاملات و کاهش وجوه در دسترس بانک‌هاست. این موضوع در افزایش ملایم نرخ بازار بین‌بانکی مشاهده شد. از جمله دلایل این افزایش نرخ می‌توان به افزایش قابل توجه حراج اوراق دولتی اشاره کرد که منابع نقد بانک‌ها را به سمت خود جذب کرد. بر این اساس در حالی که در مردادماه حدود 5 /7 هزار میلیارد تومان حراج اوراق صورت گرفت، این عدد در شهریورماه به 20 هزار میلیارد تومان رسید. در نهایت نرخ بهره بازار بین‌بانکی در محدوده دالان نرخ سود باقی ماند و عدد 9 /20 درصد را به ثبت رساند.
آخرین آمارهای بانک مرکزی نیز این موضوع را تایید می‌کند. بر اساس اعلام این نهاد سیاستگذاری پولی در تاریخ ۴ آبان، این نرخ با افزایش ۱۲ /۰ واحددرصدی نسبت به نرخ قبلی به عدد ۹۸ /۲۰ رسید. در هفته‌های اخیر این متغیر پولی در کانال ۲۰ درصد در نوسان بود. بالا رفتن نرخ بهره بین‌بانکی و نزدیک شدن آن به سقف کریدور سود نشان‌دهنده افزایش تقاضای بانک‌ها برای منابع مالی است. رفتارهای اخیر سیاستگذار پولی و تحولات در بازار بین‌بانکی حاکی از آن است که بانک مرکزی تمایل دارد اضافه‌برداشت و قدرت خلق پولی را که از این طریق به بانک‌ها می‌رسد، کنترل کند؛ اما به نظر می‌رسد به‌دلیل عطش اقتصاد به سرمایه در گردش و ناترازی شبکه بانکی و همچنین رشد هزینه‌های دولت، رشد نقدینگی از طریق اضافه‌برداشت بانک‌ها ادامه یابد.
به‌نظر می‌رسد که این نرخ مهم بازار پول دوباره در تلاش برای ورود به کانال 21 درصد است. البته بانک مرکزی با اعمال سیاست‌های مختلف سعی می‌کند این نرخ را کنترل و از صعود مجدد و نزدیک شدن آن به سقف کریدور، مشابه اتفاقی که در تیرماه امسال افتاد، جلوگیری کند. البته این کنترل نرخ سود به‌هیچ وجه به‌معنای کاهش تقاضای منابع بانک‌ها نیست و آمارها نشان می‌دهد که تقاضای منابع بانک‌ها، چه در بازار بین‌بانکی و چه به صورت ریپو، همچنان بالا و قابل توجه است. نرخ بهره بین‌بانکی به‌عنوان یکی از انواع نرخ‌های بهره در بازار پول به نرخ‌های سود یا بهره در سایر بازارها جهت می‌دهد که در واقع این نرخ، قیمت ذخایر بانک‌هاست و زمانی که آنها در پایان دوره مالی کوتاه‌مدت اعم از روزانه یا هفتگی، دچار کسری ذخایر می‌شوند، از سایر بانک‌ها در بازار بین‌بانکی یا از بانک مرکزی استقراض می‌کنند.
تنظیم نرخ بهره
امروزه در اکثر کشورهایی که بانک مرکزی در آنها مسوول سیاستگذاری پولی است، تعیین و تنظیم نرخ بهره، مهم‌ترین ابزار سیاستگذاری پولی به‌شمار می‌رود. دلیل اهمیت این متغیر، تاثیری است که بر سایر بازارهای مالی و شاخص‌های اقتصادی می‌گذارد؛ چراکه بانک مرکزی می‌تواند با تغییر در نرخ بهره، بر روی تورم و رشد اقتصادی تاثیرگذار باشد. بانک مرکزی در صورت اتخاذ سیاست افزایش نرخ بهره در حقیقت تقاضا در اقتصاد را به دوره‌های بعدی منتقل می‌کند؛ چراکه به دلیل جذاب‌تر شدن سودی که به پس‌اندازها داده می‌شود، تمایل افراد به خرج کردن پول در زمان حال به آینده موکول می‌شود و افراد ترجیح می‌دهند دارایی خود را در عوض هزینه کردن، پس‌انداز کنند. با اعمال این سیاست، تقاضا در اقتصاد کاهش پیدا می‌کند و تورم نیز کنترل می‌شود.
از سوی دیگر در دوره‌هایی که کشور در رکود به سر می‌برد، بانک مرکزی با سیاست کاهش نرخ بهره در حقیقت تقاضا در اقتصاد را تحریک می‌کند و این موضوع باعث می‌شود در کوتاه‌مدت رشد اقتصادی نیز افزایش پیدا کند. در اقتصاد ایران، نرخ بهره‌ای که سایر نرخ‌های بهره در بازارهای مالی به دنبال آن حرکت می‌کنند، نرخ بهره بین‌بانکی است که در بازار بین‌بانکی یا همان بازار شبانه تعیین می‌شود. منظور از بازار بین‌بانکی، بازاری است که در آن بانک‌هایی که دارای کسری منابع هستند، از بانک‌های دارای منابع مازاد یا بانک مرکزی، بر اساس یک نرخ مشخص، استقراض می‌کنند. این اتفاق معمولاً زمانی می‌افتد که یک بانک با اعطای وام به مشتریان خود، باید ذخایر قانونی آن را به بانک مرکزی ارائه دهد. اگر بانک موردنظر به قدری منابع مازاد نداشته باشد که بتواند ذخایر قانونی را پوشش دهد، با استقراض از سایر بانک‌ها منابع موردنیاز خود را تامین می‌کند.
در چنین حالتی بانک‌ها با دادوستد پول بین یکدیگر در بازار بین‌بانکی و با توجه به عرضه و تقاضای پول، نرخ مبادله‌ای را تشکیل می‌دهند که همان نرخ بهره بازار بین‌بانکی است. بانک مرکزی ایران و شورای پول و اعتبار به‌عنوان سیاستگذاران پولی تلاش می‌کنند با روش‌های مختلف بر این نرخ تاثیر بگذارند تا اهداف تعیین‌شده بانک مرکزی تحقق یابد. یکی از این اهداف با توجه به شرایط کنونی اقتصاد ایران، کنترل نرخ تورم است. افزایش نرخ بهره بین‌بانکی به‌صورت بالقوه می‌تواند از دو جهت به کنترل تورم کمک کند. اولین مورد این است که با افزایش سود بین‌بانکی، هزینه خلق پول برای بانک‌ها افزایش می‌یابد و به این ترتیب عرضه پول در اقتصاد که عامل اصلی تورم است، کاهش می‌یابد.
از سوی دیگر افزایش نرخ بهره بین‌بانکی، موجب افزایش سود سپرده‌ها و اوراق دولتی می‌شود که این اتفاق مردم را به سپرده‌گذاری در بانک‌ها و خرید اوراق دولتی ترغیب می‌کند. این‌گونه آنها کمتر به سمت سرمایه‌گذاری در بازارهای طلا، ارز، خودرو و... می‌روند. این موضوع باعث کاهش تقاضا برای خرید این دارایی‌ها می‌شود و قیمت آنها را کاهش می‌دهد و این‌گونه با کاهش انتظارات تورمی، تورم نیز کنترل می‌شود. البته مولفه‌های مهم دیگری نیز در افزایش قیمت این دارایی‌ها دخیل است که درواقع می‌تواند اثر افزایش نرخ بهره بین‌بانکی بر قیمتشان را خنثی کند.
عطش بانک‌ها همچنان بالاست
بالا رفتن نرخ بهره بین‌بانکی و نزدیک شدن آن به سقف کریدور سود حکایت از آن دارد که همچنان عطش منابع مالی بسیار بالاست. ازآنجاکه این نرخ متناسب با عرضه و تقاضا تعیین می‌شود، این بالا بودن نرخ حکایت از آن دارد که تقاضای منابع بانک‌ها در حال افزایش است. این افزایش تقاضا خود حاکی از افزایش انتظارات تورمی است. هنگامی‌که بانک‌ها اقدام به تامین منابع از طریق بازار بین‌بانکی می‌کنند، با وجود افزایش نرخ بهره بین‌بانکی، قیمت تمام‌شده تامین منابع برای بانک‌ها افزایش می‌یابد. بنابراین منطقی است که بانک‌ها بخواهند از طریق بازار سپرده و تسهیلات به تامین منابع بپردازند؛ اما بانک‌ها همچنان از طریق بازار بین‌بانکی هم به تامین منابع مالی مورد نیاز خود اقدام می‌کنند؛ چراکه با کمبود منابع مالی مواجه‌اند و ناچارند از این طریق به تامین مالی بپردازند. نکته مهم این است که تغییر نرخ سود بین‌بانکی منشأ و نقطه آغازین تغییر نرخ‌ها در کل اقتصاد است. اوراق در بازار بدهی و سهام در بازار سهام سریع‌تر به این تغییر نرخ واکنش نشان می‌دهند؛ چراکه خرید و فروش آنها آزادانه توسط بسیاری از مشارکت‌کنندگان بازار سرمایه و بدهی انجام می‌شود. این یعنی سرایت نرخ بازار بین‌بانکی به این دو بازار به راحتی انجام می‌شود. اما سرایت نرخ بهره بین‌بانکی به شبکه بانکی به‌صورت نرخ سود و تسهیلات به سختی اتفاق می‌افتد؛ چراکه بانک‌ها ملزم به رعایت مصوبات بانک مرکزی هستند و بانک مرکزی برای سپرده‌های بانکی سقف نرخ سود تعیین کرده است.
در واقع این تعیین دستوری نرخ سود سپرده‌ها توسط بانک مرکزی، کار جذب منابع از طریق سپرده‌گذاری مردم توسط بانک‌ها را با مشکل مواجه می‌کند. مجموعه عوامل فوق و رفتارهای پولی اخیر بانک مرکزی حاکی از تمایل سیاستگذار پولی برای کنترل نرخ سود سپرده‌ها و سخت‌تر کردن ذخیره‌گیری بانک‌ها و متعاقباً کاهش قدرت خلق پول آنها از این مسیر است. اما عطش اقتصاد به سرمایه در گردش در شرایط فعلی و ناترازی شبکه بانکی و رشد هزینه‌های دولت می‌تواند رشد نقدینگی را از کانال ذخیره‌گیری بانک‌ها از محل اضافه‌برداشت ادامه دهد.
