ریسک تکرار جهش ارز

بر اساس آمار بانک مرکزی رشد نقدینگی ۱۲ ماه منتهی به آذرماه امسال، به 2 /41 درصد رسیده در حالی که میانگین رشد نقدینگی ۴۰ساله اخیر حدود ۲۵ درصد بوده است. این امر، خروج رشد نقدینگی در اقتصاد ایران را از روند بلندمدت خود نشان می‌دهد (نمودار ۱).  با وجود آنکه رشد بالای نقدینگی همواره به عنوان یکی از عوامل موثر در افزایش سطح عمومی قیمت‌ها مورد توجه بوده است، دولت‌ها همواره آن را ابزار بازتوزیع یا تامین مالی خود می‌پنداشته‌اند. در ماه‌های آخر هرسال که زمان بسته شدن اغلب حساب‌ها و تسویه‌حساب بوده است، دست‌اندازی بیشتری به حساب‌ها صورت می‌گرفته و به همین دلیل رشد بیشتری هم در پایه پولی و هم نقدینگی در ماه‌های آخر هر سال مشاهده می‌شود (نمودارهای ۲ و ۳، ستون‌های زردرنگ مربوط به ماه آخر سال هستند). در کنار تمام اقدامات انجام‌شده توسط دولت‌ها در ۵۰ سال اخیر، تقریباً هیچ زمانی تورم در اقتصاد ایران تک‌رقمی نشده است (به جز یک زمان بسیار محدود). در رابطه با اهمیت کنترل تورم، حرف‌های بسیاری زده شده و راهکارهای بسیاری ارائه شده است. در ادامه تلاش می‌شود یک راهکار مهم، ولی موقت، برای کنترل تورم پیشنهاد شود؛ آثار مختلف آن را بررسی کنیم و گام‌های لازم برای اثربخشی آن را به تفکیک توضیح دهیم.

کنترل تورم

صاحب‌نظران اقتصادی راه‌حل‌های مختلفی برای کنترل رشد افزایش قیمت‌ها پیشنهاد می‌کنند. افزایش نرخ بهره، کنترل (سرکوب) نرخ ارز و کنترل رشد نقدینگی بدون شک جزو مهم‌ترین آن راهکارها هستند.

افزایش نرخ بهره یکی از راهکارهای کنترل تورم است. در شرایط کنونی و با توجه به فاصله قابل توجه نرخ بهره و تورم انتظاری و از سوی دیگر کاهش اعتبار سیاستگذار پولی نزد مردم، کنترل تورم از این طریق کار دشواری به نظر می‌رسد. بنابراین این اقدام باوجود آثار مثبتی که برای کنترل تورم دارد، مشکلاتی را در پی دارد که لازم است با دقت بیشتری به آن پرداخته شود که خارج از توان این متن است. در سوی دیگر ماجرا نرخ ارز قرار دارد که استفاده از آن جهت کنترل تورم حائز اهمیت است. با توجه به زمزمه‌های برجام جدید، نفت ۱۳۰دلاری و آمارهایی که نشان از رشد فروش ایران دارند، احتمال دسترسی بیشتر دولت به منابع ارزی بالا رفته است. بدون شک با توجه به اثر نرخ ارز در مدیریت انتظارات تورمی آحاد جامعه، سرکوب این نرخ توسط دولت یکی از گزینه‌های قابل اجرا روی میز سیاستگذار خواهد بود. و اما در نهایت راهکار کنترل رشد نقدینگی قرار دارد. راهکاری که با وجود نظرهای متضاد (مانند سایر راهکارها)، در مورد اثر بلندمدت آن بر قیمت‌ها اجماع وجود دارد.

به عنوان یک تقسیم‌بندی ساده‌انگارانه، دو علت اصلی برای رشد نقدینگی می‌توان برشمرد: رشد نقدینگی ناشی از کسری بودجه، رشد نقدینگی ناشی از فعالیت بانک‌ها.

مورد اول، خود نیازمند بحث مفصلی است؛ در ادامه تلاش می‌شود تا در مورد اهمیت و اولویت کنترل رشد نقدینگی خلق‌شده از کانال بانکی بیشتر بحث کنیم.

کنترل رشد نقدینگی

کنترل رشد نقدینگی، که در ادبیات اقتصادی با عنوان کنترل مقداری پول1 یا کمیت‌های پولی شناخته می‌شود، به عنوان ابزاری برای کنترل تورم در شرایطی است که سایر ابزارهای سیاستی، اثرگذاری خود را از دست داده‌اند.  این ابزار همانند تمامی ابزارهای دیگر، معایبی خواهد داشت. این معایب باعث می‌شوند که این اقدام نیازمند چند اقدام همزمان باشد و در صورت دستیابی به اهداف، متوقف شود؛ چراکه پتانسیل تشدید برخی از مشکلات را دارد.

 به عنوان یک نمونه موفق، تجربه رئیس فدرال‌رزرو آمریکا در دهه ۸۰ میلادی حائز اهمیت است. هنگامی ‌که پل ولکر2 در ۱۹۷۹ در مسند ریاست مهم‌ترین نهاد پولی آمریکا قرار گرفت، نرخ تورم از یک درصد در سال ۱۹۶۵ به حدود ۱۴ درصد رسیده بود؛ نرخ بیکاری هم در همان بازه از حدود 5 /2 درصد به بیش از ۹ درصد رشد کرده بود؛ بازار سرمایه سقوط کرده و قیمت جهانی نفت هم روزبه‌روز رکورد جدیدی می‌زد(قیمت نفت در ۱۹۷۹ به نزدیکی ۱۴۰ دلار در هر بشکه رسید). در چنین شرایطی که اقدامات جهادی (!) رئیس‌جمهور نیکسون و نیز کارتر در کنترل قیمت‌ها (با هدف کنترل تورم) به شدت شکست خورده بود؛ پل ولکر در یک اقدام سریع دوماهه، فرمان سیاستی فدرال‌رزرو را از هدف‌گذاری نرخ بهره به هدف‌گذاری عرضه پول چرخاند. با وجود اثر موقت این اقدام بر بدتر شدن برخی آمارها و ارقام، بالاخره تورم مهار شد و رونق اقتصادی شکل گرفت.

در ایران چه باید کرد؟

بدیهی است که تورم ۴۰درصدی مطلوب جامعه نیست. خواه با رشد هشت‌درصدی سال آینده همراه بشود و خواه نشود. بنابراین موضوع کنترل تورم باید یکی از اصلی‌ترین برنامه‌های دولت باشد. اگر برای رشد اقتصادی عددی گفته می‌شود، بسیار مهم‌تر است که مردم بدانند دولت چه عددی را برای تورم سال آینده اقتصاد کشور هدف قرار داده است. البته این تازه می‌شود گام اول. در گام دوم، دولت برای دستیابی به آن هدف باید وضعیت خودش را معلوم کند. اگر به امید برجام این کار را عقب می‌اندازد که بحث دیگری است اما حداقل در صحبت‌ها از گره زدن مذاکرات به اقتصاد کشور دوری می‌شود. به نظر نگارنده و بسیاری از تحلیلگران این کار، کار درستی است؛ چراکه بدون توجه به موضوع شکل گرفتن توافق، تداوم آن بسیار محل بحث است.  به این ترتیب حتی در صورت کنترل تورم و انتظارات تورمی از طریق کنترل نرخ ارز که رویه معمول همه دولت‌های ۵۰ سال اخیر در ایران بوده است، خطر تکرار عواقب شوم آنها وجود دارد: صنعت‌زدایی و در کنار آن رشد قیمت مسکن، عدم توان پاسخگویی به تمام نیازهای ارزی و وابستگی شدید کشور به ارز و واردات و در نهایت جهش یکباره نرخ ارز.

به عنوان نمونه، به کنترل تورم و نرخ ارز که از اواخر سال ۹۲ تا اواخر ۹۶ صورت گرفت دقت کنید. در این سال‌ها باوجود کاهش تورم به اعداد تک‌رقمی (برای اولین‌بار در تاریخ ۴۰ساله)، رشد نقدینگی سالانه به‌طور متوسط بین ۲۲ درصد تا ۳۰ درصد باقی ماند. در این شرایط، تجمیع نقدینگی در زمانی که قیمت ارز سرکوب شده و قیمت کالاها رشد چندانی نکرده بود، جهش ارزی اوایل سال ۹۷ و نیز رشد شدید تورم را موجب شد.

بنابر استدلال‌های فوق، به نظر می‌رسد اجرایی‌ترین و اولویت‌دارترین اقدام دولت برای کنترل تورم، کنترل رشد نقدینگی باشد.

کنترل رشد نقدینگی چگونه صورت بگیرد؟

در اسفند سال ۱۳۹۹، به عنوان یک اقدام موثر در راستای کنترل رشد نقدینگی، بانک مرکزی آیین‌نامه‌ای3 را با موضوع کنترل رشد مقداری ترازنامه بانک‌ها در شورای پول و اعتبار به تصویب رساند و به بانک‌ها ابلاغ کرد. طبق این آیین‌نامه همه بانک‌ها و موسسات اعتباری موظف به رعایت سقف رشد ترازنامه در هر ماه دو درصد، می‌شدند (بانک‌های تخصصی 5 /2 درصد). این سقف رشد ماهانه، امکان رشد نقدینگی تا سقف ۲۷ درصد سالانه را فراهم می‌کرد. اما همان‌طور که می‌دانیم، رشد نقدینگی در یک سال اخیر به بیش از ۴۰ درصد رسیده است! طبق محاسبات صورت‌گرفته و گزارش‌های مختلف، تعداد قابل توجهی از بانک‌های دولتی و خصوصی، سقف مذکور را رعایت نکرده‌اند. آیین‌نامه مذکور مجازات‌های مهمی برای تخلف بانک‌ها در مقاطع فصلی یا سالانه در نظر گرفته است. بانک مرکزی موظف است مدیران بانک‌هایی را که در بازه سالانه اقدام به تخطی از سقف رشد تعیین‌شده کرده‌اند، به هیات انتظامی بانک‌ها معرفی کند. این مهلت تا آخر اسفند به پایان می‌رسد. آیا متخلفان معرفی می‌شوند؟

ایرادات کنترل رشد نقدینگی چیست؟ 

مدتی پیش مطرح شد که تعداد قابل توجهی از بانک‌ها برای عدم اعطای تسهیلات جدید به مشتریان خرد، نظارت بانک مرکزی بر سقف رشد ترازنامه را دلیل این اقدام خود می‌دانند. به‌طور کلی‌تر می‌توان به این موضوع اشاره کرد که به دلیل اثری که کنترل رشد نقدینگی در کشیدن ترمز قدرت خلق پول بانک‌ها دارد، اثر موقت مشکل تامین مالی شرکت‌ها ناگزیر خواهد بود. اما نکته بسیار حائز اهمیتی وجود دارد: طبق محاسباتی که برای چند بانک متنوع در بازه زمانی یک‌ساله صورت گرفته است، تخمین زده می‌شود بیش از یک‌سوم تسهیلات نظام بانکی به اشخاص مرتبط با آن بانک داده می‌شود! این در حالی است که مقدار سپرده‌های آن اشخاص در بانک، کمتر از پنج درصد است... . بنابراین به نظر می‌رسد استدلال بانک‌ها برای عدم توانایی در پاسخگویی به نیازهای تسهیلات خرد به دلیل محدودیت‌های کنترل ترازنامه کمی دور از انصاف باشد. و حتی مهم‌تر از آن، تسهیلات ارزان‌قیمت بانک اصلاً به چه دلیل باید به بنگاه‌های زیرمجموعه برسد؟ لازم به ذکر است این موضوع نیز با توجه به وجود آیین‌نامه مربوط به آن4، همزمان با موضوع کنترل رشد نقدینگی باید پیگیری شود تا اثرات نامطلوب آن را کاهش دهد.

سایر اثرات مهم کنترل رشد ترازنامه

پیش از این گفته شد که کنترل رشد ترازنامه اثر بسیار مهمی در کنترل تورم خواهد داشت. علاوه بر آن اثرات مهم دیگری هم دارد. برای توضیح آن لازم است موضوعی را تشریح کنیم. یکی از مهم‌ترین ابزارهای مقام ناظر پولی برای کنترل بانک‌ها، ابزار کفایت سرمایه است. کفایت سرمایه موجب می‌شود تا بانک‌ها دارایی‌های خود را به نوعی مدیریت کنند که همواره نسبت ریسک به بازدهی دارایی‌ها، در محدوده مناسبی قرار بگیرد. در یک بیان ساده‌تر، به خاطر اثر این ابزار در دخالت دادن سرمایه5 خود بانک در سرمایه‌گذاری‌هایی که می‌کند مانع از آن می‌شود که ریسک بیش از حدی را اتخاذ کند (به‌طور خلاصه سرمایه بانک درگیر است6، بنابراین منافع بانک و سپرده‌گذاران کمتر در جهت خلاف یکدیگر خواهند بود).

در آیین‌نامه‌های بانک مرکزی نیز در راستای استفاده از این ابزار، محدودیت‌هایی بر ترازنامه بانک‌ها گذاشته شده و مجازات‌هایی در نظر گرفته شده است:

بر اساس ماده (26) «دستورالعمل محاسبه سرمایه نظارتی و کفایت سرمایه موسسات اعتباری»، چنانچه نسبت کفایت سرمایه محاسبه‌شده موسسه اعتباری در چارچوب این دستورالعمل کمتر از هشت درصد باشد، موسسه اعتباری موظف است نسبت مذکور را طی یک دوره گذار پنج‌ساله (۱۴۰۱-۱397) به هشت درصد برساند. در غیر این صورت مشمول مجازات‌های مقرر در دستورالعمل فوق‌الذکر خواهد شد. از جمله این مجازات‌ها، انحلال آن دسته از موسسه‌های اعتباری است که نتواسته باشند نسبت کفایت سرمایه خود را به بالای سه درصد برسانند.

اگر نگاهی به نسبت کفایت سرمایه بانک‌های مختلف بیندازیم، مشاهده می‌کنیم که تقریباً همه بانک‌ها از نظر کفایت سرمایه در وضعیت نامطلوبی قرار دارند. بنابراین اهدافی که قرار بود با استفاده از این ابزار محقق شود، همگی به حاشیه می‌روند: بانک‌ها کمترین انگیزه‌ای برای مدیریت ریسک به بازدهی ترازنامه خود ندارند- همچنین ممکن است منافع بانک‌ها در جهت خلاف سپرده‌گذاران قرار بگیرد. به عنوان مثال در نظر بگیرید بانک‌ها به دلیل اینکه بخش زیادی از سرمایه‌گذاری‌های خود را در بخش املاک یا سهام انجام داده‌اند و برای تجهیز آن از پول سپرده‌گذارانی استفاده کرده‌اند که با نرخ بهره (کمتر از ۲۰ درصد) کنتور می‌اندازد، بنابراین هرچه تورم در اقتصاد بالاتر باشد که آن دارایی‌ها با نرخ بیشتری رشد کنند بیشتر به نفع بانک خواهد بود. به این ترتیب منافع سپرده‌گذاران و مردم کاملاً خلاف جهت یکدیگر خواهد بود! لازم به ذکر است که چندی پیش، ریاست محترم بانک مرکزی اشاره کردند که در راستای تسهیلگری بانک‌ها برای بهبود نسبت کفایت تصمیماتی گرفته شده است. از سوی دیگر، پیگیری‌های نگارنده نشان می‌دهد از آنجا که طبق دستورالعمل نحوه محاسبه و تقسیم سود مشاع بسیاری از دارایی‌های بانک‌ها به دلیل حقوق صاحبان سهام منفی، متعلق به سپرده‌گذاران است نه سهامداران، فروش دارایی بانک نمی‌تواند به عنوان آورده نقدی سهامداران محسوب بشود. اتفاقاً کاملاً برعکس، اگر تسهیلگری بانک مرکزی در راستای مشروعیت‌بخشی به دارایی‌هایی از بانک‌ها باشد که مشاع هستند و تفکیک مالکیت آن بین سهامداران و سپرده‌گذاران به راحتی امکان‌پذیر نباشد (بلکه شواهد خوبی وجود داشته باشد که بیشتر به نفع سپرده‌گذاران است)، به این ترتیب این اقدامات صرفاً پس از اجرا به دلیل بهبود نسبت کفایت سرمایه بانک‌ها، دست آنها را در خلق تسهیلات جدید بیشتر باز می‌گذارد. در چنین شرایطی که بانک‌ها حداقل اهمیتی به کفایت سرمایه خود نمی‌دهند، استفاده از ابزار کنترل رشد نقدینگی بازهم اولویت پیدا می‌کند. چرا که حداقل زمینه را برای بانک‌ها به قدری محدود می‌کند که ریسک‌های کمتری به اقتصاد کشور وارد کنند و کمتر ذی‌نفع تورم باشند... .

جمع‌بندی

اشاره شد که با توجه به شرایط خاص کنونی، یکی از مهم‌ترین اقدامات در جهت کنترل تورم، کنترل رشد نقدینگی از طریق کنترل رشد ترازنامه بانک‌هاست. همچنین گفته شد که این اقدام علاوه بر اثری که در کنترل تورم دارد، ریسک تکرار جهش ارزی و در ادامه آن افزایش تورم را که در دهه‌های اخیر هر چند سال یک‌بار صورت گرفته است، کاهش می‌دهد.

همزمانی این اقدام با کاهش تسهیلات‌دهی بانک‌ها به اشخاص مرتبط شاید بتواند تا حدی آثار رکودی ناشی از کنترل مقداری پول را کاهش دهد. 

پی‌نوشت‌ها:

1- money aggregate control

2- Paul Volcker

3- ضوابط ناظر بر کنترل مقداری دارایی‌های شبکه بانکی کشور-99 /421929

4- آیین‌نامه تسهیلات و تعهدات اشخاص مرتبط

5- Equity

6- Skin in the game