راه حل غلط

تصور کنید چگونه ممکن است بحران مالی اواخر سال 2016 بروز کند. افزایش تورم دستمزدی ناشی از فشار در بازار کار فدرال‌رزرو را وادار می‌سازد تا زودتر از زمان مورد انتظار بانک‌ها نرخ بهره را بالا ببرد. قیمت اوراق قرضه شرکتی و دولتی هر دو سقوط می‌کنند.
این امر مشکلاتی را برای صندوق‌هایی پدید می‌آورد که متخصص بدهی شرکتی هستند. آنها به سرمایه‌گذاران قول داده‌اند که هر زمان بخواهند می‌توانند پول خود را مطالبه کنند اما بازار اوراق قرضه نقدشونده نیست و فروش بسیاری از اوراق عملاً غیرممکن است. برخی صندوق‌ها مجبور می‌شوند نظام «درگاه» تعریف کنند و دسترسی صاحبان پول را به منابع محدود سازند. این محدودیت اضطرابی را در میان سرمایه‌گذاران به وجود می‌آورد و آنها تلاش می‌کنند کلیه اوراق در اختیار خود را بفروشند. قیمت‌ها کاهش می‌یابد و باعث می‌شود بازار برای انتشار اوراق جدید بسته شود. گردآوری پول نقد جدید برای بنگاه‌ها غیرممکن و شایعه‌هایی در مورد مشکلات مالی مدیران صندوق پخش می‌شود. این مشکل در کانون سند مشاورتی بزرگی قرار دارد که توسط هیات ثبات مالی (FSB) منتشر شده است. این هیات سازمانی بین‌المللی است که مسوولیت حفظ سلامت نظام مالی جهانی را بر عهده دارد. تقریباً همگان بر این عقیده‌اند که در سال 2006-2005 هنگامی که حباب وام‌های مسکن در آستانه ترکیدن بود مقررات‌گذاران در خواب بودند. بنابراین اکنون همه حق دارند فکر کنند بحران بعدی در کجا و چه زمانی ممکن است بروز کند.
علاوه بر این کاملاً واضح است که نقدینگی در بازارهای اوراق قرضه شرایط دشواری دارد. به تازگی حرکت‌های سریعی در اوراق قرضه دولتی آلمان مشاهده شد و در اکتبر سال گذشته اوراق قرضه خزانه سقوط سنگینی داشتند و نرخ بازدهی اوراق 10ساله در عرض چند دقیقه یک‌سوم درصد سقوط کرد. نکته جالب اینجاست که این فقدان نقدینگی محصول مقرراتی بود که پس از آخرین بحران اعمال شد. اکنون بانک‌ها مجبورند سرمایه بیشتری را نگه دارند تا پشتوانه‌ای برای تجارت خرید و فروش اوراق بهادار باشد. این خود باعث می‌شود این کسب و کار سوددهی خود را از دست بدهد و بانک‌ها نیز علاقه‌ای به بازارسازی نداشته باشند. این وضعیت تصویر دقیقی از یک اصل بادکنکی است: ریسک را در یک نقطه فشار دهید، در نقطه‌ای دیگر بالا می‌زند.
شناسایی مشکل خود موضوعی پراهمیت است. اما توجیه راه‌حل گزینشی مقررات‌گذار دشوارتر است: اینکه مقررات اضافی بر مدیران صندوق‌ها تحمیل شود یا صندوق‌هایی که از نظر سیستمی مهم قلمداد می‌شوند (SIFS). تاریخ نشان می‌دهد که استفاده از پول قرض گرفته‌شده (اهرمی) به بحران مالی منجر می‌شود. به همین دلیل است که بانک‌ها که به خاطر ماهیت خود به پول قرض گرفته‌شده وابسته هستند به منبع اصل مشکل تبدیل می‌شوند. اما بسیاری از مدیران صندوق‌ها از اهرم استفاده نمی‌کنند: آنها به نیابت از دیگران سرمایه‌گذاری می‌کنند و ترازنامه خود را به خطر نمی‌اندازند. صندوق‌های تامین از منابع اهرمی استفاده می‌کنند اما هیات ثبات مالی توجه ویژه‌ای به آنها ندارد. در مقابل این هیات مقررات خاصی را برای هر بنگاهی توصیه می‌کند که یک تریلیون دلار یا بیشتر را مدیریت می‌کند و همچنین برای صندوق‌های خاصی که دارایی بیش از 200 میلیارد دلار داشته باشند. نمی‌توان به سادگی هیچ‌کدام از این دو نوع بنگاه را به عنوان ریسک سیستمی قلمداد کرد. علاوه بر این بسیاری از صندوق‌های حکومتی با دارایی بیش از 200 میلیارد دلار را نمی‌توان بنگاه مهم سیستمی دانست چراکه آنها تحت پشتیبانی دولت قرار دارند.
اما اگر فروش کلی توسط سرمایه‌گذاران صندوق به بحران بازار منجر شود چه باید کرد؟ بروز چنین اتفاقاتی احتمال دارد. اما ثبات این صنعت حداقل دو بار در طول این قرن آزموده شده است: یک بار زمان ترکیدن حباب دات کام در سال‌های 2002-2000 و بار دیگر در طول بحران مالی در سال‌ 2009-2008. در سال 2008 صندوق‌های بازار پول منبع ریسک سیستمی بودند، اما به آن دلیل که یک صندوق ورشکسته شد و ضرر غیرمنتظره‌ای را بر سرمایه‌گذاران تحمیل کرد. در مقابل سرمایه‌گذارانی که در اوراق قرضه یا صندوق سهام سرمایه‌گذاری می‌کنند انتظار ندارند ارزش صندوق ثابت بماند بنابراین هنگام سقوط ارزش آن دچار اضطراب نمی‌شوند. در واقع به‌رغم کاهش ارزش دارایی‌ها در سال 2001 یا 2008 هیچ‌گونه خروجی از بازار اتفاق نیفتاد.
همچنین صندوق‌های متقابل یا صندوق‌های مبادله ارزی نیز سرمایه‌گذاران اصلی در بازار اوراق قرضه نیستند. حدود 83 /1 تریلیون دلار در صندوق‌های متقابل اوراق قرضه شرکتی آمریکا (بزرگ‌ترین بازار خرده‌فروشی) و 160 میلیارد دلار در صندوق‌های مبادله ارزی اوراق قرضه شرکتی سرمایه‌گذاری شده است. اما فقط در سال گذشته 2 /3 تریلیون دلار اوراق بدهی شرکتی صادر شد. کل اوراق قرضه شرکتی فعال در سطح جهان طبق آمار بنگاه داده‌های تامسون رویترز 5 /20 تریلیون دلار است. حتی اگر صندوق‌های خرده‌فروشی کل دارایی‌های خود را بفروشند و نرخ بازده را به مقدار چشمگیری بالاتر ببرند سایر خریداران از قبیل بیمه‌گران و صندوق‌های بازنشستگی که افق‌های سرمایه‌گذاری درازمدت دارند قدم پیش‌ می‌گذارند و قیمت‌ها را به مسیر اول باز می‌گردانند. بنابراین تاثیر عملی تبدیل مدیران صندوق یا تک‌تک صندوق‌ها به بنگاه‌های دارای اهمیت سیستمی چیست؟ اگر آنها همانند بانک‌ها ملزم شوند سرمایه بیشتری داشته باشند آن را به شکل کارمزدهای بالاتر مدیریتی به سرمایه‌گذاران منتقل می‌سازند. مطمئناً وادار کردن پس‌اندازکنندگان خرد به پرداخت پول بیشتر از جنبه مقرراتی مفید نخواهد بود.
منبع:‌ اکونومیست