تداوم ترس
آیا نیروهایی که ریسک 1399 را در بازارهای مالی شکل دادند در سال 1400 هم وجود دارند؟
سال 1399 یکی از عجیب‌ترین و پرنوسان‌ترین سال‌ها برای بازارهای مالی ایران بود. عجیب از این لحاظ که اتفاقاتی در این سال رخ داد که پیشتر شاهد آن نبودیم و مختص این سال بود. در این نوشتار، مروری بر نیروهای شکل‌دهنده ریسک در سال 1399 خواهیم داشت و در ادامه بررسی خواهیم کرد که آیا این ریسک‌ها همچنان در سال 1400 نیز تداوم خواهند داشت یا خیر؟
شیوع کووید 19
سال 1399 با شیوع فزاینده کووید 19 در کشور آغاز شد و تا ماه‌ها بخش مهمی از فعالیت‌های اقتصادی کشور را با تعطیلی روبه‌رو کرد. با تعطیلی کسب‌وکارها نیز میزان فروش و سوددهی شرکت‌ها تاثیر زیادی پذیرفت و به‌رغم اینکه انتظار می‌رفت در غیاب بیماری همه‌گیر کرونا، رشد اقتصادی غیرنفتی اقتصاد ایران به محدوده مثبت وارد شود، مجدداً شاهد رشد اقتصادی منفی در سال 1399 بوده‌ایم. تاثیر مهم دیگری که کرونا بر اقتصاد کشور داشت، از ناحیه منفی‌تر کردن تراز تجاری کشور بود. در واقع، کرونا تجارت ایران را به شکلی نامتقارن و صادرات را بیشتر از واردات تحت تاثیر قرار داد. اینکه واردات در مقایسه با صادرات از شیوع کرونا کمتر تاثیر پذیرفته، به این واقعیت برمی‌گردد که عمده واردات کشور در حال حاضر مربوط به کالاهای اساسی و مصرفی است و عملاً امکان کاهش آن وجود ندارد. بر این اساس، در این سال، به دلیل شیوع کرونا در کشور و بسته شدن مرزها از طرف کشورهای همسایه که مهم‌ترین مقاصد صادراتی کشور هستند، صادرات کشور کاهش حدوداً 20درصدی (تا پایان 10 ماه سال 1399 نسبت به مدت مشابه سال قبل) را تجربه کرد. این در حالی است که طی همین مدت، واردات 14 درصد کاهش پیدا کرده و موجب شده کسری تجاری کشور به 2576 میلیون دلار افزایش پیدا کند که حدود چهار برابر کسری مدت مشابه سال قبل‌تر است.
تضعیف رشد اقتصادی و همچنین کسری تراز تجاری که مهم‌ترین پیامدهای بیماری همه‌گیر کرونا بودند، توانستند بازارهای مالی ایران را به شدت تحت تاثیر قرار دهند. این مساله در خصوص بازار ارز و طلا بسیار پررنگ‌تر بود. قیمت ارز از نزدیک 14 هزار تومان در اواخر سال 1398، تقریباً افزایش صددرصدی را تجربه کرد و حتی در برخی از دوره‌ها به بالای رقم 30 هزار تومان نیز رسید. البته بازار سهام، به‌رغم کاهش رشد حقیقی اقتصاد (که طبیعتاً در سودآوری حقیقی شرکت‌ها نمود دارد) رشدهای خیره‌کننده‌ای را در این دوره ثبت کرد که در ادامه توضیح خواهیم داد عمدتاً ناشی از انتظارات تورمی، افزایش نقدینگی و همچنین دعوت دولت از مردم برای حضور در بورس بود.
حال سوال این است که آیا ریسک ناشی از ویروس کرونا، در سال 1400 نیز تداوم پیدا خواهد کرد؟ برای پاسخ به این سوال باید به چشم‌انداز شیوع این ویروس و همچنین نحوه تعامل مردم با آن توجه داشته باشیم. به احتمال زیاد در سال 1400 نیز با تداوم شیوع ویروس کرونا روبه‌رو خواهیم بود، اما با توجه به اینکه حدود 30 تا 40 درصد جامعه قبلاً به این ویروس مبتلا شده‌اند و همچنین با آغاز واکسیناسیون عمومی در سال 1400، اول، به احتمال زیاد شیوع این ویروس کندتر از قبل خواهد بود و دوم، مردم در حال حاضر نحوه تعامل مناسب‌تر و رسیدگی به فعالیت‌های روزانه خود را تا حدودی آموخته‌اند و این موضوع باعث خواهد شد که تاثیر منفی کرونا بر رشد اقتصادی و سایر متغیرهای بنیادی اقتصاد، همانند سال 1399 نباشد. بنابراین در سال 1400 انتظار می‌رود که ریسک زیادی از محل کرونا به بازار ارز و سایر بازارها وارد نشود.
رشد فزاینده نقدینگی، پایه پولی و تورم
یک ریسک بسیار مهم که اقتصاد ایران و طبیعتاً بازارهای مالی در سال 1399 با آن روبه‌رو بودند، رشد فزاینده نقدینگی بود. به‌طوری که نرخ رشد نقدینگی در این سال یکی از بالاترین مقادیر در 10 سال گذشته بوده است. نرخ رشد نقدینگی در انتهای آذرماه سال 1399 نسبت به آذرماه سال 1398 حدوداً 4 /38 درصد بوده است که رقم بی‌سابقه‌ای به شمار می‌آید. مهم‌ترین عاملی که در سال 1399، سبب افزایش نرخ رشد نقدینگی شد، فشار ناشی از تحریم‌ها و همچنین شیوع ویروس کرونا بود. با شیوع ویروس کرونا، دولت مجبور به حمایت از اقشار آسیب‌پذیر و کسب‌وکارهای زیان‌دیده بود و با توجه به اوضاع اقتصادی دولت، این حمایت‌ها از محل پایه پولی صورت گرفت (این حمایت‌ها در قالب برداشت از صندوق توسعه ملی بود که با دریافت معادل ریالی آن از بانک مرکزی توسط دولت، پایه پولی به شدت افزایش پیدا کرد). از طرف دیگر، شیوع ویروس کرونا باعث شده بود که قیمت جهانی نفت و همچنین درآمدهای مالیاتی دولت، کاهش پیدا کند و از این دو کانال نیز فشار مضاعفی به بودجه دولت وارد شده و مجدداً پایه پولی تحت تاثیر قرار گیرد.
در مجموع، افزایش نقدینگی مهم‌ترین پیامدی که در سال 1399 به همراه داشته، بالا رفتن سطح عمومی قیمت‌ها و تورم انتظاری بوده است. افزایش تورم انتظاری در سال 1399 سبب شد که افراد برای حفظ ارزش دارایی‌های خود، سرمایه‌های خرد و کلان خود را به بازارهای مالی سرازیر کنند. این موضوع نیز باعث شد که بازار سهام رشد حدود چهاربرابری را طی پنج‌ماه ابتدایی سال 1399 تجربه کرده و سپس سقوط کند. بازار ارز ارقام بالای 30 هزار تومان را تجربه کند و بازار طلا نیز رکوردهای جدید را به خود ببیند. البته نرخ بهره منفی نیز در این مسیر بی‌تقصیر نبوده است. نرخ بهره پایین و منفی باعث می‌شود که اعتبارهای دریافت‌شده توسط افراد، به جای ورود به بخش حقیقی اقتصاد، به بخش‌های پرریسک‌تر مانند بازارهای مالی وارد شده و قیمت‌ها را در این بازارها افزایش دهد.
انتظار می‌رود که در سال 1400، رشد نقدینگی نسبت به سال 1399 پایین‌تر باشد اما همچنان از میانگین بلندمدت خود بالاتر خواهد بود. تنها در صورتی می‌توان امیدوار بود که رشد نقدینگی در سال 1400 کاهش محسوسی داشته باشد که در ماه‌های ابتدایی سال 1400، رفع تحریم‌ها محقق شود و این موضوع نیز همان‌طور که در ادامه توضیح داده خواهد شد، با موانع زیادی روبه‌رو است. بر این اساس، ریسک نقدینگی (البته با شدت کمتر) همچنان در سال 1400 پابرجا خواهد بود. البته باید توجه داشت که یکی از مهم‌ترین عواملی که افزایش نقدینگی را روی سطح عمومی قیمت‌ها منعکس می‌کند، تورم انتظاری است. در صورتی که فعالان اقتصادی، همچنان در نتیجه امیدواری به رفع تحریم‌ها، تورم انتظاری خود را کاهش دهند، می‌توان امیدوار بود که سطح تورم در مقادیر نسبتاً پایین‌تری از سال 1399 قرار گیرد. اما در هر صورت سطح تورم به اندازه‌ای پایین نخواهد بود که به عنوان یک ریسک آن را در نظر نگیریم. بنابراین، یک عامل که می‌تواند بازارهای مالی را در مسیر افزایش قیمت کمک کند، سطح تورم در سال 1400 است.
دعوت دولت از مردم برای حضور در بورس و دخالت فزاینده دولت در بازار سهام
یکی از وقایعی که برای اولین‌بار در سال 1399 رخ داد، دعوت دولت از مردم برای حضور در بورس بود. به دلیل انتظارات تورمی و نقدینگی مازاد در دست افراد، سرمایه‌ها به خودی خود تمایل به ورود به بازارهای مالی را داشتند و دعوت دولت از مردم برای حضور در بورس و سودآور قلمداد کردن آن از طرف دولت، باعث شد که ورود سرمایه به این بازار با سرعت بیشتری صورت گیرد و قیمت‌ها نیز فارغ از ارزش بنیادی سهم‌ها به شدت افزایش پیدا کند. این موضوع ریسک بازار سرمایه را به شدت افزایش داد و با حضور افراد غیرمتخصص در این بازار، این ریسک دوچندان شده و نهایتاً به سقوط بسیار سنگین بازار سهام منجر شد. اصولاً دخالت دولت در هیچ بازاری و خصوصاً در بازار سهام پذیرفته نیست. اما با توجه به اینکه دولت مردم را به حضور در بورس ترغیب کرده بود، در حال حاضر در موقعیتی قرار گرفته که احساس می‌کند به هر نحو ممکن، می‌بایست بازار سهام را نجات دهد و این موضوع نیز زمینه را برای دخالت هر چه بیشتر دولت در این بازار فراهم می‌کند. از آنجا که اصولاً هیچ تجربه‌ای از دخالت در بازار سهام در جهان وجود ندارد، اقداماتی که دولت برای نجات این بازار انجام می‌دهد، اقداماتی هستند که برای اولین‌بار و بدون هیچ‌گونه مطالعه دقیق انجام می‌شود. بازار سهام یک بازار بسیار پیچیده بوده و درک آن بسیار دشوار است. بنابراین نمی‌توان سیاستی بدون نقص را برای این بازار طراحی کرد. آخرین نمونه دخالت دولت در بازار، اعمال سیاست دامنه نوسان نامتقارن است که سبب کاهش بسیار شدید نقدشوندگی بازار سهام شده است و عملاً بازار سهام را از وظیفه اصلی خود دور کرده است. در واقع بازار سهام، بازاری است که ماهیتاً باید بر اساس نیروهای تقاضا و عرضه واقعی در این بازار سمت‌وسو بگیرد. دخالت دولت در این بازار سبب می‌شود که قیمت‌ها در مسیر درست حرکت نکنند و هزینه زیادی به بازار تحمیل شود. دولت این اصل مهم را نادیده می‌گیرد که نمی‌توان با روند بازار مقابله کرد و بازار نهایتاً به سمتی خواهد رفت که باید برود. همه سیاست‌های اعمالی از سوی دولت، فقط ایجاد اختلال در عملکرد بازار است.
دعوت دولت از مردم به حضور در بورس و دخالت در بازار، یکی از مهم‌ترین ریسک‌های بازار سهام در سال 1399 به شمار می‌آید. انتظار می‌رود که در سال 1400، دخالت دولت همچون سال 1399 تداوم داشته باشد. چراکه دولت نگران تبعات اجتماعی افت بیشتر قیمت‌ها در بورس است. این موضوع نیز ریسک اختلال در عملکرد بازار را تقویت کرده و باعث خروج سرمایه‌های بیشتری از این بازار خواهد شد که نهایتاً در بلندمدت به ضرر بازار سهام خواهد بود.
بیش‌ارزش‌گذاری برخی شرکت‌ها در بورس و سقوط قیمت سهام
یکی از عمده‌ترین ریسک‌هایی که در سال 1399 مترتب بورس اوراق بهادار بود، بیش‌ارزش‌گذاری سهام برخی از شرکت‌ها بود و همین موضوع باعث شد که شاهد سقوطی سنگین در بسیاری از نمادها باشیم. این بیش‌ارزش‌گذاری همان‌طور که عنوان شد، عمدتاً در نتیجه ورود تعداد زیادی از افراد و سرمایه‌های خرد و کلان به بازار سهام بود. یکی از مهم‌ترین پیامدهایی که سقوط‌های این‌چنینی به همراه دارد، از دست رفتن اعتماد سرمایه‌گذاران است. با از دست رفتن اعتماد سرمایه‌گذاران، معمولاً شاهد خروج نقدینگی از بورس خواهیم بود؛ چیزی که طی چند ماه گذشته نیز به وقوع پیوسته است و باعث عقب‌نشینی هرچه بیشتر قیمت‌ها در این بازار شده است. گاهی شدت اعتماد ازدست‌رفته به حدی است که قیمت‌ها به پایین‌تر از ارزش ذاتی سهام نیز نزول می‌کنند و ممکن است جلب مجدد اعتماد سرمایه‌گذاران حتی تا چند سال نیز طول بکشد. در صورتی که دخالت‌های خلق‌الساعه دولت در بورس که فاقد هرگونه پشتوانه علمی است، همچنان تداوم داشته باشد، اوضاع بیش از پیش وخیم خواهد شد. چراکه همه به خوبی می‌دانیم که دخالت در هرگونه دادوستد آزادانه، باعث کاهش کارایی می‌شود. کاهش کارایی نیز به معنی از دست رفتن بخشی از منابع موجود خواهد بود. این موضوع نیز باعث خروج هرچه بیشتر نقدینگی از بازار خواهد شد.
یک پیامد جالب توجه وقوع بحران در بازار و سقوط قیمت‌ها این است که معمولاً سرمایه‌گذاران به دلیل ترس از دست رفتن هرچه بیشتر سرمایه‌شان، تصمیمات احساسی را جایگزین تصمیمات عقلانی می‌کنند و نمی‌توانند ارزش دارایی‌هایشان (سهام) را به درستی ارزیابی کنند. این موضوع نیز سبب می‌شود که هنگام افت قیمت، قیمت سهام با ارزش ذاتی بالا نیز با کاهش روبه‌رو شده و پایین‌تر از ارزش واقعی خود معامله شود. هرچند این پدیده کوتاه‌مدت است و بازار نهایتاً، ارزش‌گذاری درست دارایی را انجام خواهد داد، اما وقوع این پدیده، ممکن است باعث از دست رفتن هرچه بیشتر اعتماد سرمایه‌گذاران، خستگی آنها و شدت گرفتن خروج نقدینگی از بازار شود.
در نهایت به نظر می‌رسد، با روند کنونی که در بورس اوراق بهادار شاهد هستیم، ریسک عدم اعتماد به بازار، همچنان در سال 1400 تداوم داشته باشد و این یک تهدید بزرگ پیش‌روی بازار سهام است که ممکن است برای یک مدت طولانی آن را در مسیر نزول یا ثابت بودن قیمت‌ها قرار دهد.
نوسانات سیاسی ایالات متحده آمریکا در قبال ایران
مهم‌ترین ریسکی که در سال 1399 متوجه بازارها بود و از نیمه دوم این سال تقویت شد، نتایج انتخابات ریاست‌جمهوری ایالات متحده آمریکا و نهایتاً سرنوشت تحریم‌ها و برجام بود. برقراری مجدد برجام، می‌تواند انتظارات تورمی را کنترل کند و نهایتاً بر روند قیمت‌ها در بازارهای مالی تاثیرگذار باشد. بخش عمده‌ای از رشدی که در بازارهای سهام، ارز و طلا در سال 1399 مشاهده کردیم، ناشی از سطح بالای تورم، رشد نقدینگی و تورم انتظاری بود. حال در صورتی که مجدداً توافقی بین ایران و آمریکا شکل بگیرد، افت محسوسی را در تورم انتظاری فعالان اقتصادی شاهد خواهیم بود و این موضوع ممکن است بازارها را در مسیر کاهش قیمت یا حداقل ثبات قیمت قرار دهد. در حال حاضر، نوسانات زیادی در سیاست خارجی ایران و آمریکا مشاهده می‌شود و این دو کشور در حال انجام اقداماتی هستند که طرف مقابل را مجبور به بازگشت به توافق کند. این فرآیند به دلایل مختلف که در ادامه می‌آید می‌تواند طولانی شود و حتی ممکن است به نتیجه نرسد. بنابراین، این مولفه مهم ریسک، می‌تواند تلاطم زیادی را به بازارها تحمیل کند.
در اینکه بایدن در قبال ایران، در مقایسه با ترامپ دارای مواضع متفاوتی است، جای هیچ‌گونه شک و شبهه‌ای نیست. اما باید این نکته را نیز در نظر گرفت که مسیر حل اختلافات بین ایران و آمریکا چندان هم هموار نیست و نباید نسبت به این موضوع غافل بود. در این خصوص، چند نکته وجود دارد که شایان توجه است:
اول اینکه، سیاست خارجی آمریکا نسبت به ایران طی 40 سال گذشته، تقریباً ثابت بوده است و تغییر بسیار زیادی را در آن شاهد نیستیم. نباید فراموش کرد که دموکرات‌ها خود پایه‌ریز دور اول تحریم‌ها بوده‌اند و چندان هم به استفاده از ابزار تحریم در قبال ایران بی‌میل نیستند. بر این اساس، بعید است که بایدن علاقه‌مند باشد بدون هیچ قید و شرطی و بدون دریافت هیچ امتیاز بیشتری، تحریم‌ها را به‌طور کلی لغو کند.
مساله دوم این است که به دلیل روابط تیره بین ایران و آمریکا طی سال‌های پس از انقلاب، افکار عمومی آمریکا در جهتی شکل گرفته است که چندان به نفع ایران نیست. بایدن برای اینکه بتواند یک چرخش اساسی در سیاست‌های مربوط به ایران ایجاد کند، باید دلایل بسیار قانع‌کننده‌ای برای افکار عمومی آمریکا ارائه دهد.
موضوع مهم سوم این است که به احتمال زیاد، بایدن در قبال رفع برخی تحریم‌ها مانند تحریم صادرات نفت یا تحریم بانک مرکزی خواستار بازگشت کامل ایران به مفاد برجام در خصوص انرژی هسته‌ای خواهد شد و همچنین تلاش خواهد کرد تا بندهای جدیدی را به توافق قبلی اضافه کند. به احتمال زیاد در صورت رسیدن به این مرحله، بایدن خواستار اعمال محدودیت‌هایی در خصوص فعالیت‌های موشکی ایران و همچنین حضور منطقه‌ای آن خواهد شد. از آنجا که مقامات ایران بارها و بارها به این موضوع تاکید کرده‌اند که فعالیت موشکی ایران قابل مذاکره نیست، این موضوع می‌تواند کمی مسیر دستیابی به یک توافق جدید را تاریک کند.
نکته چهارم این است که شرایط کنونی، چندان هم مغایر با آن چیزی نیست که آمریکا به آن نیاز دارد. آمریکا به یک ایران ضعیف نیاز دارد که در کنار اینکه همچنان نقش یک زنگ خطر را برای همسایگان خود ایفا می‌کند و سبب متمایل شدن بیشتر آنها به آمریکا و اسرائیل می‌شود، در عمل به علت اقتصاد ضعیف، نتواند کاری از پیش ببرد. این موضوع هم باعث می‌شود تحریم‌ها بهترین ابزار در مقابله با ایران باشد. همان‌طور که در بالا عنوان شد، لازمه تغییر سیاست بایدن نسبت به ایران، صرف هزینه‌های بسیار زیاد از سوی وی در صحنه سیاست داخلی است. اینکه بایدن حاضر باشد چنین هزینه‌هایی را بپردازد بدون اینکه واقعاً یک دستاورد چشمگیر را به دست بیاورد، بسیار دور از ذهن می‌نماید.
نهایتاً نکته پنجم هم این است که دولت بایدن کاملاً درک می‌کند که دسترسی به یک توافق با دولت حاضر ایران، آسان‌تر از دولت بعدی خواهد بود که به احتمال زیاد سیاست‌های تندتری در مقابل غرب خواهد داشت. بنابراین از این حیث تمایل دارد که سریع‌تر پرونده برجام به یک سرانجام برسد و این یک نکته مثبت در مسیر توافق است.
با توجه به آنچه گفته شد، به نظر می‌رسد ریسکی که از محل رفع شدن یا تداوم تحریم‌ها در حال حاضر به بازارها تحمیل می‌شود، همچنان در سال 1400 (در خوش‌بینانه‌ترین حالت در چند ماه ابتدایی سال) تداوم داشته باشد. در سال 1400، شاهد ورود سلسله‌وار اخبار مثبت و منفی خواهیم بود و این موضوع تلاطم بالایی را در بازارها ایجاد خواهد کرد.
نتیجه‌گیری
به احتمال زیاد، عمده ریسک‌هایی که در سال 1399 در بازارهای مالی ایران وجود داشت، همچنان در سال 1400 تداوم خواهد داشت. اما یک تفاوت اساسی بین سال 1400 و 1399 وجود دارد و آن اینکه، تغییرات بازارهای مالی در سال 1400 عمدتاً در نتیجه اخبار مربوط به رفع یا تداوم تحریم‌ها خواهد بود و عوامل دیگر، که در سال 1399 (تورم و نقدینگی) نقش پررنگ‌تری را در نوسانات بازارهای مالی داشتند، در سال 1400، به عنوان عوامل فرعی مطرح خواهند بود.
