بازار کم‌عمق

عامل اصلی زمینه‌ساز دستکاری قیمت در بازار سهام، عمق کم این بازار است. این جمله، بخشی از نگرانی غلامرضا سلامی، کارشناس مالی و اقتصادی در مورد بازار سهام است. در کنار این، او اعتقاد دارد، دولت می‌تواند با به تعویق انداختن ریزش یکباره بورس و اجرای سیاست‌هایی مانند هدایت نقدینگی به سمت تولید و افزایش سرمایه شرکت‌ها و فروش اوراقی با قابلیت حفاظت از قدرت خرید مردم، از کمینگاه پرخطر فعلی عبور کند. 

♦♦♦

رئیس کمیسیون اقتصادی مجلس گفته: نگران دستکاری قیمت سهام در بورس هستم. به عنوان حسابرس باسابقه چه دیدگاهی درباره احتمال دستکاری قیمت سهام دارید؟

هر اقدامی که افراد به طور کلی برای منافع خودشان، به‌منظور بالا بردن تصنعی یک سهم یا سهامی در بازار انجام می‌دهند، دستکاری قیمت (Prices Manipulation) نام دارد.  فرض کنید کسی می‌خواهد سهامی را که دارد با قیمت بالاتری نسبت به ارزش واقعی آن به فروش برساند؛ این فرد مجموعه اقدامات غیراخلاقی و بعضاً غیرقانونی انجام می‌دهد که این سهم بتواند در بازار با قیمت‌های بیش از قیمت واقعی به فروش برسد. به چنین پدیده‌ای دستکاری قیمت می‌گوییم. گاهی اوقات هم یک سهم ارزش واقعی بالایی دارد، ولی با تلاش‌هایی، قیمت آن سهم را پایین می‌کشند که برای خود فرصت خرید با قیمت نازل  ایجاد کنند. این عمل هم دستکاری قیمت است و چنین کاری، تاریخچه درازی دارد.  به عنوان مثال، در ابتدای دهه 30 میلادی، دستکاری قیمت‌ها، مهم‌ترین عامل ریزش بورس نیویورک بود که منجر به ایجاد بحران عظیمی در آمریکا شد؛ بعد از آن، در سال ۱۹۳۴ مقررات به شکلی تنظیم شد که تا آنجا که ممکن است، اجازه دستکاری قیمت داده نشود. ما نیز کم‌وبیش از همان مقررات در بورس ایران استفاده می‌کنیم که تا جایی که ممکن است، جلوی دستکاری قیمت‌ها گرفته شود.

  اگر چنینی قوانین وجود دارد، چطور رئیس کمیسیون اقتصادی مجلس از قیمت‌سازی در بورس سخن می‌گویند؟ 

نمی‌دانم دقیقاً چه چیزی مد نظر آقای پورابراهیمی بوده است، اما می‌توان به این مساله اشاره کرد که مشکلی که در بازار ما به وجود آمده است صرفاً به خاطر دستکاری تعدادی سهم خاص نیست. دستکاری‌ها معمولاً روی یک یا چند سهم خاص رخ می‌دهد که در تاریخ بورس کشور ما نیز از این اتفاق‌ها کم نیفتاده است. مثلاً ما سهامی را داشته‌ایم که با دستکاری قیمت و انتظار اطلاعات غیرواقعی با قیمت‌های بالایی به فروش رفت و بعد شرکت، اعلام ورشکستگی کرد و در نتیجه تعداد زیادی از مردم به‌خصوص اشخاص ناوارد دچار خسارت مالی شدیدی شدند.  با این حال، تصور می‌کنم، چیزی که در حال حاضر وجود دارد و آقای پورابراهیمی نگران آن هستند، دستکاری قیمت در کل بازار است. یعنی به تعبیر ایشان، دستکاری موجب شده است که به صورت تصنعی قیمت تمامی سهام  بالا برود و شاخص کل خیلی بیشتر از رشد طبیعی‌اش، رشد کرده باشد. به عنوان مثال، دلار از آخر سال 96 تا امروز حدوداً هفت برابر افزایش ارزش را تجربه کرده است، این در حالی است که شاخص کل بورس در حدود 20 برابر در همین بازه زمانی رشد کرد. تصور کنید، 20 برابر! یعنی در حقیقت  حدود سه برابر بیشتر از اندازه‌ای که به صورت حداکثری تصور می‌شد، بالا برود. در کنار این، بورس نسبت به تورم، قیمت طلا، مسکن و ارز که اشاره کردم هم رشد بی‌سابقه‌ای داشته است که از نظر بسیاری از افراد، این رشد تصنعی است و آن را ناشی از یک نوع دستکاری قیمت تلقی می‌کنند. 

  اثرات این دستکاری قیمت، بر زندگی و دارایی مردم به چه صورت بوده است؟ 

دستکاری قیمت (از طریق ایجاد بازار کاذب و گمراه کردن به‌خصوص کسانی که از ترفندهای این بازار بی‌خبرند) باعث شده است که تعداد زیادی از مردم، از پس‌انداز خود برای ورود به بازار سهام استفاده کنند. گروهی که حتی بخشی از دارایی‌های دیگر خود را فروخته یا حتی استقراض کرده  و به امید سود بیشتر روانه بورس شده‌اند. آنها با این پول‌ها، سهامی را با قیمت بالاتر از ارزشی که داشته است، خریداری کرده و بعضاً مزه سودهای هنگفت را چشیده ولی نهایتاً امروز دچار یک زیان وحشتناک شده‌اند.  فرض کنید کسی که در اواخر تیر یا اوایل مردادماه وارد بازار شده است، ممکن است 30 تا 40 درصد زیان به سرمایه‌اش وارد شده باشد. در چنین شرایطی عده‌ای هم مسلماً سود کرده‌اند و آنها، کسانی بوده‌اند که از طریق فضاسازی و انتشار اطلاعات غیرواقعی و ترغیب مردم به خریدن سهام بیش از ارزش واقعی‌اش، توانستند سهام خودشان را بسیار گران‌تر به تازه‌واردها بفروشند و ضمن تحصیل سود بادآورده هنگفت ارزش باقی‌مانده سهام خود را به‌طور نجومی افزایش دهند. همین اشخاص هستند که اکنون پشت سر مال‌باختگان اصلی فشار زیادی به دولت و مجلس وارد می‌کنند تا با حمایت‌های غیراصولی منافع آنها را حفظ کند.  بالغ بر ۱۰ مدل و شیوه برای دستکاری قیمت‌ها وجود دارد که در علم مالی شناخته شده‌اند. به نظر می‌رسد در اتفاق اخیر بورس، عده‌ای تعمداً سعی کرده‌اند که سود خود را با استفاده از این روش‌ها بالا ببرند. 

  آیا دولت می‌توانست کاری کند که باعث شود، افراد نتوانند با دستکاری قیمت‌ها، سود خوبی به جیب بزنند؟ 

دولت به معنای یک نهاد یقیناً سوءنیت ندارد، ولی در اوضاع دوساله اخیر ازروی کم‌اطلاعی، استیصال و فشار، به اشخاصی که می‌خواستند از طریق  دستکاری قیمت‌ها  و جو به وجودآمده درآمدهای نجومی کسب کنند، کمک زیادی کرد.  مقدار زیادی اطلاعات به صورت سیستماتیک  با یک مضمون ساده به مردمی که از افزایش سریع قیمت سهام از اوایل سال ۹۷ گیج شده و خود را از قافله عقب حس می‌کردند، داده شد که نگران نباشید «ما هوای شما را داریم». بسیاری از مردم به این قبیل صحبت‌ها اعتماد کرده‌اند و در نتیجه، متاسفانه وضعیت امروز را مشاهده می‌کنیم. بسیاری هشدار دادند که این افزایش نامتعارف سهام می‌تواند منجر به دشواری برای خود دولت شود و همین الان هم مشخص است که این گرفتاری‌ها تا حدی گریبان دولت را گرفته است. اسنادی هم در مورد اشخاص و گروه‌هایی که در زمینه اوضاع کنونی مقصر اصلی هستند، وجود دارد، هرچند که با فرافکنی خود را قربانی و مظلوم جلوه  می‌دهند و از دولت می‌خواهند با حمایت‌های غیراصولی همچنان روند افزایشی سابق را ادامه دهد (بعضی از این اشخاص رویای شاخص هشت‌میلیونی را در سر می‌پروراندند). در هیچ کجای تاریخ ایران سابقه ندارد که در یک بازه زمانی نه‌چندان بلند و به دلیل برخی سیاست‌های دولتی، این میزان سود، نصیب شماری از افراد  معدود (نسبت به جمعیت کشور) و نهایتاً به زیان تعداد نسبتاً زیادی از افراد متعلق به اقشار آسیب‌پذیر شود.  این افراد تا جایی که می‌توانستند به قصد دولت برای تقویت بی‌پشتوانه بورس دامن زدند. در شرایط کنونی نیز به دنبال همین مساله هستند و تمایل دارند دولت را تحت فشار قرار دهند که منافع خودشان استمرار پیدا کند. دولت هم به‌هرحال ناچار می‌شود بعضی از آن حمایت‌ها را انجام بدهد و به عنوان مثال، به ناچار قیمت خوراک پالایشگاه‌ها، پتروشیمی‌ها و‌... را پایین بیاورد. بعضاً حتی از دولت می‌خواهند که نرخ سود بانکی را پایین بیاورد، جلوی واردات خودرو را بگیرد و اجازه بدهد خودروفروشان، خودرو خود را چند برابر قیمت تمام‌شده به مردم بفروشند.   اینها در واقع چیزهایی است که نهایتاً دولت مستأصل به آنها تن در  می‌دهد، تا از این استیصال خارج بشود؛  ولی این راهکار و رویه درستی نیست و نهایتاً اوضاع را وخیم‌تر می‌کند. روش درست‌تر این است که سعی کند از طریق همین بازار سرمایه  نقدینگی را به سمت  تولید و توسعه بنگاه‌ها سوق دهد. کاری که در این مدت مشاهده نشده است و هیچ  بخشی از این پول عظیمی که وارد بازار بورس شد، نصیب خود شرکت‌ها به منظور افزایش سرمایه و در نتیجه افزایش تولید در آنها یا سرمایه‌گذاری جدید شود. اگر هم بوده است، مقدار بسیار ناچیزی بوده است. 

   آیا در کشورهای دیگر دنیا نیز تلاشی برای دستکاری قیمت‌ها می‌شود؟ در صورتی که چنین تلاشی وجود دارد، چگونه در برابر آن مقاومت صورت می‌گیرد؟ 

در همه دنیا سعی می‌کنند که قیمت‌ها را دستکاری کنند، ولی جدا از مقررات، یک عامل دیگر مانع از این دستکاری‌ها می‌شود و آن هم عمق بازار است. عمق بازار در بازار سهام ایران بسیار کم است. سهام شناور آزاد  ما به صورت متوسط در حدود 15 یا 16 درصد است که این مساله همراه با تبعات آن (تعیین حجم ‌مبنا و دامنه نوسان) باعث می‌شود  با مقدار اندکی سهم، قیمت را بالا یا پایین کنید. به دلیل همین عمق کم، ناچار می‌شوند حجم مبنا و  دامنه نوسان  بگذارند که در هیچ کشور مطرح دنیایی وجود ندارد. این مساله به آن دلیل است که در این کشورها  سهام شناور به‌طور متوسط بالای 50 درصد است و در نتیجه در شرکت‌های بزرگ هیچ بازیگری به‌تنهایی یا حتی گروهی نمی‌تواند قیمت را دستکاری کند. در یک بازار با عمق زیاد عده‌ای نمی‌توانند با خریدهای محدود قیمت را بالا بکشند، بلکه نیاز است که سهم‌های بسیار زیادی بخرند که عموماً وسعشان نمی‌رسد. در حالی که در ایران با خرید اندکی از یک سهم (به‌خصوص زمانی که متولیان بورس نیز با این امر موافق باشند) می‌توان قیمت سهم را به صورت تصنعی بالا کشید. بنابراین، آن چیزی که موجب امکان دستکاری قیمت‌ها در این حجم می‌شود، پدیده کم‌عمقی بازار  است که باعث تمام این گرفتاری‌ها می‌شود. متاسفانه در این سال‌ها نیز، هیچ اقدام عملی خاصی برای کاهش این کم‌عمقی صورت نگرفته است. اخیراً لایحه‌ای در مجلس تصویب شد تا بشود از آن برای افزایش عمق بازار استفاده کرد. لایحه افزایش سرمایه از طریق صرف سهام، می‌تواند کمک کند که شرکت‌ها بزرگ‌تر شده و ضمن آن، سهام شناور بیشتر شود، تا حتی‌الامکان جلوی دستکاری قیمت که در حال حاضر به راحتی انجام می‌شود، گرفته شود. 

  آیا اینکه دولت تا الان اقدام مشخصی برای عمق‌بخشی به بورس نکرده به این دلیل بوده است که این نهاد حاضر هست بورس به هر قیمتی رشد کند و نقدینگی در بورس باشد؟

نقدینگی ما با سرعت زیادی  رشد کرده است.  نقدینگی چه به دلیل کسری بودجه و چه بی‌دلیل، در سال‌های اخیر بالا رفته است و واقیعت این است که دولت برای جبران کسری بودجه  مجبور می‌شود از بانک مرکزی قرض کند؛ و در سال‌هایی هم که به دلیل فزونی درآمدهای نفتی ظاهراً کسری بودجه نداشتیم بانک مرکزی قبل از اینکه بتواند ارز خود را به فروش رساند  قانوناً ناچار بود تا ریال این دارایی خارجی انباشته را به دولت بپردازد که این اقدام نیز باعث افزایش نقدینگی می‌شد. در سال‌های اخیر رشد نقدینگی عموماً بالای 30 درصد بوده که ناشی از سیاست‌های غلط پولی و مالی دولت است؛  در این بین، مجلس نیز کمک کرده است، وقتی که دولت نفت می فروشد و ریال  آن را بلافاصله از بانک مرکزی می‌گیرد، در حالی که  بانک مرکزی به خاطر شرایط تحریم، دسترسی به آن پول ندارد، عملاً هیچ تفاوتی با استقراض دولت از بانک مرکزی ندارد.

  این افزایش نقدینگی تا چه زمانی می‌تواند به اقتصاد آسیب نزند؟ 

نقدینگی اضافه ایجادشده، می‌تواند تا زمانی که نرخ بهره منطقی باشد و با تورم تناسب داشته باشد، زیان چندانی به اقتصاد وارد نکند. ولی به محض اینکه نرخ بهره واقعی به میزان زیادی منفی می‌شود، این پول به بازارهای دیگر سرازیر می‌شود. بازارهای مختلفی می‌توانند تحت تاثیر این نقدینگی قرار بگیرند و دولت، بین بازارهای ارز، مسکن، طلا و سهام، سعی کرد آن را به سمت بازار سهام سوق دهد، چراکه از ورود نقدینگی به بازار ارز هراس داشت.  تا اینجا هم، اشکالی در این کار وجود نداشت و اتفاقاً کار خوبی بود، منتها باید برای این منظور، برنامه‌ای طراحی می‌شد. طرح دولت برای ورود نقدینگی به بورس تا یک زمان مشخص، قابل اعمال و به نفع اقتصاد بود؛ با این حال، این روند ورود نقدینگی به بورس باید به سمت توسعه شرکت‌ها و طرح‌های اقتصادی سوق داده می‌شد و ایجاد سرمایه می‌کرد. این امر صورت نگرفت و همه این پول در بازار ثانویه و به عبارتی بازار سوداگری مصرف شد. همچنین، دولت برنامه اقتصادی استراتژیکی برای توسعه کاری که شروع کرده بود، نداشت. در اقتصاد ما، افکار مختلف و متقابلی نسبت به هم وجود دارد و هر کس هم تمایل دارد، حرف خود را بزند؛ در چنین شرایطی، دولت هم شهامت ندارد که نظر قاطع بدهد و آن را عملی کند. به طور خلاصه می‌خواهم بگویم، دولت شروع به کاری کرد که آغاز آن خوب بود، ولی به خوبی پیش برده نشد. 

  طبق گفته شما، در بازار ایران این‌طور نیست که دستکاری قیمت فقط در شرکت‌های کوچک انجام شده باشد و این دستکاری در شرکت‌های بزرگ هم اتفاق افتاده است؟ 

شما بانک‌هایی را در نظر بگیرید که تا دو سال پیش در معرض ورشکستگی بودند؛ در این میان چه اتفاقی رخ داده است که به صورت ناگهانی، قیمت سهامشان چندین برابر شده است؟ در بحث خودروها که زیان انباشته وحشتناکی داشتند و عملاً ورشکسته بودند، می‌بینیم که یکی از بالاترین افزایش قیمت‌ها در گروه‌های خودرویی صورت گرفته است.  در مثال دیگر، برای پالایشی‌ها که قیمت خوراک را دولت پایین آورده است، نسبت قیمت به عایدی (P /E) تازه به عدد 20 رسیده است. بیست به معنی پنج درصد سود در سال است. پنج درصد سود در سال برای اقتصادی که 40 درصد تورم دارد، یک شوخی است! درباره فولادی‌ها یک مقدار اعداد منطقی‌تر است، اما همچنان آنجا نیز فاصله زیاد است. برای آنها حداکثر سود این است که قیمت دلار بالا رفته است و در نتیجه سود آنها نیز بالا می‌رود؛ با این حال، افزایش قیمت سهام شرکت‌های صادراتی که از افزایش قیمت دلار سود می‌برند، باید به همان اندازه رشد قیمت دلار باشد، نه به اندازه‌ای بسیار بالاتر از رشد  ارز.  به طور خلاصه، تناسبی بین افزایش قیمت سهام، چه بزرگ و چه کوچک، با وضعیت اقتصادی وجود ندارد. بعضی افراد که ذی‌نفع هستند در واقع صحبت‌های بنده را تخطئه می‌کنند و می‌گویند که نسبت قیمت به عایدی (P /E) در دنیا مطرح نیست. ولی چطور ممکن است مطرح نباشد؟  وقتی فردی سرمایه‌ای دارد و سرمایه‌گذاری می‌کند، انتظار دارد که به اندازه سرمایه‌گذاری خودش در نهایت سالانه، سود مشخصی نصیبش شود. اگر قرار باشد فقط قیمت بالا رود، چه معنایی دارد، اگر به دنبال آن سودی وجود نداشته باشد؟  در سوی دیگر، ارزش جایگزینی را مطرح می‌کنند و در این روش، به طریقی نسبت قیمت  به عایدی (P /E) را حساب می‌کنند که اگر برای پالایشی‌ها به عنوان مثال 200  بشود، از نظر آنها ایرادی ندارد.  متاسفانه منافع این افراد ایجاب می‌کند که صحبت‌هایی در صفحات مجازی یا حتی روزنامه‌های رسمی بکنند که  با واقعیت نسبتی ندارد، ولی برای آنها سودآور است. دولت باید در این ماجرا داور باشد نه اینکه به نفع یک طرف بازی کند. متاسفانه عمل دولت در این مدت در جهت منافع آن افراد بوده است. البته باید گفت که قصد اصلی دولت این نبوده و دولت از روی ناچاری یکسری کارها را انجام داده است. وقتی دولتی یکسری قدم‌های اشتباه را برمی‌دارد مجبور می‌شود که همان‌طور قدم‌های بعدی را به اشتباه بردارد و این استمرار در کارهای اشتباه می‌تواند منجر به فروپاشی در اقتصاد شود که به دنبال آن پیامدهای اجتماعی عظیمی خواهد داشت.

  بازاری که شما برای ما توصیف کردید، بازار ترسناکی است. بدین معنا که چه سهم‌های بزرگ و چه سهم‌های کوچک، دچار دستکاری‌های قیمتی بالایی هستند و دچار قیمت‌های کاذبی شده‌اند و وقتی چنین بازاری داریم که به چنین حالی دچار هستند، باید بترسیم که یک روز این قیمت‌های کاذب به سمت واقعی شدن حرکت کنند. کمااینکه، این اتفاق در حال رخ دادن است. این ترس و نگرانی چقدر جدی است که بازار به صورت ناگهانی و یکباره ریزش کند؟ 

به علت عمق کم بازار، نگرانی از وقوع ریزش ناگهانی، کمتر است. دلیل آن این است که شرکت‌های خصولتی آگاه هستند که اگر بازار بخواهد بریزد، آنها بیشتر از همه ضرر خواهند کرد.  با این حال، ضرر افرادی که تازه ‌وارد بازار شده‌اند، متاسفانه رقم بسیار زیادی است و اگر آنها نیز بخواهند خارج شوند، مشکلات زیادی به وجود خواهد آمد.  در واقع، ابزاری که در بازار ما وجود دارد، همین بحث دامنه نوسان است که جلوی افراد برای فروش را می‌تواند بگیرد؛  بنابراین قیمت سهم  در یک حدی بالا نگه داشته می‌شود و به فرد اجازه داده نمی‌شود که سهمش را به راحتی بفروشد و باید در صف فروش منتظر بماند؛ بعضاً ممکن است سه ماه دیگر نوبت فرد برای فروش سهم شود و این مساله، فشار و استرس بالایی بر فرد در مقایسه با حالتی وارد می‌کند که بتواند سهم خود را همان روزی که می‌خواهد به فروش برساند.  در نتیجه ممکن است این مساله، واکنش‌های اجتماعی نیز ایجاد کند. این نگرانی، یک نگرانی جدی است.