بزم کالایی‌ها و شوکران ترس

رشد قیمت‌های جهانی کامودیتی‌ها برای بورس کالامحور کشورمان چیزی شبیه به یک هدیه به‌شمار می‌رود اما مشخص نیست که این هدیه به چه میزان بوده و چه تاثیری بر جای می‌گذارد. می‌توان گفت که رشد یک سال اخیر در بازارهای جهانی مولفه‌ای برای حمایت از بازار سرمایه است ولی اینکه این بازار به چه میزان از این داده جذاب بهره‌مند خواهد شد، بحث مفصلی است که نیاز به موشکافی عمیقی دارد. در همین خصوص در گفت‌وگو با حسین صبوری به بررسی پیشینه و دورنمای اثر رشد قیمت جهانی کالایی‌ها پرداختیم.

♦♦♦

  تاریخچه اثرپذیری بازار سرمایه کشورمان از رخدادهای جهانی و نوسان نرخ کالایی‌ها چگونه بوده است؟

طی دوره 20 سال اخیر، دو دوره ریزش و سه دوره افزایش نرخ (سیکل‌های رکود و رونق) را در بازارهای کالایی در جهان شاهد بودیم. در سال‌های 81 تا 87 که طولانی‌ترین دوره افزایشی قیمت کامودیتی‌ها در جهان بوده است، به صورت متوسط بهای کالایی‌ها نزدیک به 340 درصد افزایش یافت. پس از آن در سال 87 مصادف با سال 2008 میلادی با رکودی که از آمریکا آغاز شد بهای کامودیتی‌ها ظرف یک دوره هفت تا هشت‌ماهه با کاهش نرخ و سقوط آزاد شدیدی روبه‌رو شد که همچون روند بی‌سابقه افزایش قیمت‌های پیشین، از یک فاز سقوط آزاد باشتاب و بی‌سابقه برخوردار شد که به صورت متوسط بهای کالایی‌ها افتی نزدیک به 50 درصد داشت اگرچه برخی از بازارها کاهش نرخ‌های بزرگ‌تری داشتند. پس از آن تا سال 2011 وارد یک فاز افزایشی شدیم تا جایی که میانگین بهای کامودیتی‌ها رشد 100درصدی داشت. از سال 2011 تا 2016 شاهد افت 40 تا 50درصدی بهای کالایی‌ها بودیم که باز هم یک دوره کاهشی بزرگ و طولانی‌مدت به‌شمار می‌رود. پس از آن باز هم شاهد یک روند صعودی بودیم تا اوایل سال 2020 که به دلیل کرونا قیمت‌های جهانی با یک روند کاهشی شدید همراه شد. اگر پاندمی کرونا را به عنوان یک مبنا لحاظ کنیم، متوسط قیمت‌های جهانی با رشد 60درصدی مواجه شد که یکی از پرشتاب‌ترین دوره‌های افزایش نرخ در بازارهای جهانی بوده است.

سال 81 بورس ما، بورس کوچکی بود و سیاست‌های خصوصی‌سازی ذیل اصل 44 هنوز اجرایی نشده بود. شرکت‌های بزرگی همچون پتروشیمیایی‌ها یا کانه‌های فلزی در بازار سهام حضور نداشتند. چون سهم این شرکت‌های کالامحور در بازار زیاد نبود انتظار نداریم بین سال‌های 81 تا 83 یا حتی تا سال 85، سیکل رشد قیمت‌های جهانی اثر برجسته‌ای بر بازار سهام داشته باشد.

البته در سال‌های 81 تا 83 که شاخص کل از پنج هزار واحد به 12 هزار و 500 واحد رسید، دلیل اصلی رشد قیمت‌ها حاصل سیاست‌های یکسان‌سازی نرخ ارز بود، اگرچه پس از آن شاهد تعدیل قیمت‌ها و تخلیه برخی از رشد نرخ‌ها بودیم تا جایی که شاخص به سطوحی نزدیک به 9 هزار تا 9 هزار و 500 واحد رسید. اما به مرور زمان شاهد عرضه شرکت‌های کالامحور در بورس و اوراق بهادار و رشد قیمت‌های جهانی بودیم که خروجی آن حفظ شاخص کل در سطوحی نزدیک به 10 هزار و 400 تا 10 هزار و 500 واحد بود، یعنی اثر رشد قیمت کالایی‌های جهانی از این زاویه اثرگذار بود، به‌رغم اینکه نرخ ارز میخکوب شده بود و شاهد افزایش این نرخ نبودیم اما به دلیل رشد نرخ‌های جهانی و همین عرضه (اولیه) شرکت‌های کالامحور شاهد بودیم که شاخص افت چندانی نداشت.

اما در سال 87 به محض آغاز دوره رکود جهانی و افت نزدیک به 50درصدی نرخ کامودیتی‌ها، شاخص کل 25 درصد افت کرد و از 10 هزار و 400 تا 10 هزار و 500 واحد، به هفت هزار و 800 تا هفت هزار و 900 واحد رسید که این اثرگذاری واقعیت‌های جهانی بر نرخ‌های داخلی بازار سهام بسیار سریع خودنمایی کرد. به عنوان یک نمونه ارزش سهام شرکت ملی مس در آن بازه زمانی از هزار تومان حتی تا نزدیک 200 تومان کاهش نرخ داشت. اما پس از آن تا آوریل 2011 شاهد رشد نزدیک به 100درصدی قیمت‌های جهانی و افزایش بهای ارز بودیم که هر دلار آمریکا از هزار تومان تا 1800 تومان رشد نرخ داشت. خروجی این روند هم رشد دوبرابری شاخص کل سهام بود.

در نهایت شاهد روند صعودی شاخص کل بودیم که در قله آن دوره در دی‌ماه 92 به 89 هزار واحد رسید. از سال 2011 تا 2016 یک سیکل نزولی را شاهد بودیم که اثر آن را در شاخص بورس حس کردیم. اگرچه شاخص بورس پس از یک افت نرخ در هزار واحد آرام شده بوده و شاهد تثبیت نسبی بهای ارز بودیم ولی در نهایت اثر افت قیمت‌های جهانی در بازار داخلی در کنار نبود انتظارات تورمی موجب شد تا این شاخص به 60 تا 61 هزار واحد برسد. به عبارت دیگر در زمستان 94 شاهد افت 60درصدی قیمت‌های جهانی بودیم که متعاقب آن بازار سهام که در آن زمان نزدیک به 60 درصد آن را صنایع کالامحور تشکیل می‌دادند، با افت 33درصدی ارزش روبه‌رو شد و شاخص از 90 هزار واحد تا 60 واحد تعدیل شد که با ذهنیت اثرگذاری نرخ‌های جهانی بر قیمت‌های داخلی سهام همخوانی دارد.

اما از آن زمان تا زمستان سال 96 شاهد یک روند افزایشی در بازارهای جهانی بودیم و بورس هم از 60 هزار واحد تا 100 هزار واحد معادل 66 درصد رشد کرد که به دلیل روند افزایش بهای ارز که در نهایت موجب شد قیمت دلار تا پایان سال 96 به 4800 تومان برسد، شاهد رشد انتظارات تورمی بودیم. از سال 97 به دلیل تداوم رشد بهای ارز و تحریم‌ها، در کنار رشد محدود و گام‌به‌گام قیمت‌های جهانی، شاهد رشد شاخص سهام بودیم ولی عمده دلیل آن را باید در تحولات نرخ ارز دانست.

  کرونا و نوسان شدید قیمت‌ها در یک سال اخیر در بازار سرمایه چه قرابتی با بازارهای کالایی داشته و دارد؟

با سرایت اپیدمی کرونا به بازارهای جهانی شاهد افت جدی قیمت کالایی‌ها بودیم تا جایی که برای اولین‌بار در جهان قیمت نفت خام سبک آمریکا منفی شد و به منفی 46 دلار هم به صورت مقطعی رسید. البته تا آوریل 2020 این روند تغییر کرد و یک جریان صعودی رقم خورد تا جایی که اکنون شاخص قیمت‌های کالایی‌ها رشدی 62درصدی داشته که موازی فروردین 99 تاکنون است.

در بازار سرمایه در اوایل فروردین رقمی نزدیک به 620 هزار واحد بود و هر دلار آمریکا نزدیک به 16 هزار تومان نرخ‌گذاری می‌شد. کالایی‌ها نیز روند صعودی داشتند و شاخص کل بیشتر متعاقب رشد بهای ارز و حمایت‌های عجیب و غیرمنتظره دولت بود. دولت قصد تامین مالی داشت و ابرتورم در راه بود و بانک مرکزی و شخص آقای همتی پیش از آن به صورت غیررسمی حمایت خود را از بورس اعلام کرده بود و خود یکی از پیشنهاددهندگان طرح رونق بورس برای جلوگیری از ابرتورم بود. حمایت تمام‌قد وی از بازار سرمایه و بدنه دولت و روسای بورس و موضع‌گیری در برابر بورس‌محور شدن صنایع به جای بانک‌محور بودن آن همگی از رشد شاخص حمایت کرد.

به‌رغم هشدارها از رشد غیرمتعادل بورس، شاهد بودیم ارقام عجیبی ثبت می‌شد اما ترغیب مردم به ورود سرمایه به بازار سهام ادامه داشت. اثر آن را در ترکیدن حباب مردادماه مشاهده کردیم و تاثیرات آن را در افت فرسایشی شاخص تاکنون می‌بینیم. حضور مثال‌زدنی و عجیب مردم در بازار سرمایه در سال 99 و حضور بخش قابل توجهی از غیرحرفه‌ای‌ها، بعد از ریزش مردادماه منجر به ترس و بی‌اعتمادی گسترده شد. چهره ترس اثر خود را به صورت شدید نشان داد و هنوز تبعات آن ریزش را مشاهده می‌کنیم. اما به نظر من رشد قیمت‌های جهانی در این مقطع به بازار کمک کرد. پس از آن ریزش تاکنون بازار چند بار به بهانه رشد قیمت‌های جهانی و انتخاب بایدن و انتظار برای رشد بیشتر بهای کامودیتی‌ها و بسته‌های محرک اقتصادی مستمر برای مبارزه با شیوع ویروس کرونا، شاهد استقبال و رونق معاملات بود. بازار بارها برگشت و فرصت خروج را در سهم‌های بزرگ به بازار تفویض کرد. همین رشد قیمت‌های جهانی در کنار برخی حمایت‌های دولتی در هر حال به بازار کمک کرد و بهتر است فرصت خروج از بازار را جدی ارزیابی کنیم. همین‌که بسیاری از اهالی بازار توانستند از بازار خارج شوند و فضای تنفسی محدودی را ایجاد کرد، به دلیل همین سیگنال‌های جهانی کامودیتی‌ها به بازار سرمایه بود.

هم‌اکنون با فرض شاخص کل در محدوده یک میلیون و 150 هزار واحد و نوسان بهای هر یک دلار آمریکا در رقمی نزدیک به 22 هزار تومان، بازار عمدتاً حول انتظارات برای توافق‌های سیاسی که به زودی اعلام خواهد شد همچنین افت قیمت دلار نوسان می‌کند. البته بازار در مورد بهای دلار نامطمئن است ولی با توجه به تجربیات مشابه، فعالان بازار معتقد هستند که دلار ارقامی کمتر از 20 هزار تومان را هم لمس کند. البته باید این احتمال را در نظر گرفت که بهای دلار در همین سطوح و نزدیک به 20 هزار تومان تثبیت شود.

از همین نقطه‌ای که هم‌اکنون قرار داریم به دلایل مختلف همچون اثرات مثبت مبارزه با شیوع ویروس کرونا روی رشد اقتصاد جهان و بسته‌های محرک اقتصادی و انتظارات تورمی به دلیل رشد ترازنامه بانک‌ها، انتظار برای ادامه رشد بهای کامودیتی‌ها وجود دارد.

برآوردها حکایت از آن دارد که از همین نقطه‌ای که هم‌اکنون قرار داریم، احتمالاً کالایی‌ها نزدیک به 30 درصد به صورت متوسط می‌توانند رشد نرخ داشته باشند. بنابراین اگر از فروردین 99 تا یک سال آینده چیزی حدود 100 درصد احتمال رشد بهای کالایی‌ها وجود دارد عیناً چیزی شبیه به دوره سال 2009 تا 2011 است. در این شرایط و با احتساب بهای دلار نزدیک به 20 هزارتومانی، برآوردها حکایت از آن دارد که شاخص بورس تهران چیزی نزدیک به یک میلیون و 250 هزار واحد برای آن معقول باشد. هم‌اکنون این سوال پیش می‌آید که شاخص سهام در همین سطوح قرار دارد بنابراین انتظار یک ثبات قیمتی ایجاد می‌شود. ولی واقعیت آن است که بسیاری از سهم‌های کوچک که در سال‌های گذشته رشد فزاینده و تصاعدی قدرتمندی داشته‌اند باید افت کنند که نمونه‌های بسیاری را شاهد هستیم. مثلاً سهم‌های کوچکی که روزهای اخیر باز شده‌اند با افت نرخ بعضاً نزدیک به 30درصدی روبه‌رو شده‌اند، بنابراین اثر سهم‌های کوچک که وزن 20 تا 30درصدی در بازار دارند و اگر قرار باشد 20 تا 30 درصد افت کنند، بازار باید 20 تا 30 درصد کاهش نرخ (شاخص) داشته باشد که به رقمی نزدیک به یک میلیون واحد می‌رسد، بنابراین انتظار رشد 25درصدی شاخص را باید در این چارچوب در نظر گرفت.

  دورنمای این بازار را با توجه به موارد ذکرشده چگونه ارزیابی می‌کنید؟

با توجه به موارد ذکرشده و احتمال افت بسیاری از سهم‌های کوچک و اثرگذاری آن بر شاخص، باید گفت که بازار از همین نقطه باید تا یک سال آینده از رشد 25درصدی برخوردار شود. اما باید به این سوال پاسخ داد که آیا بهای ارز در همین سطوح یا نزدیک به 20 هزار تومان باقی خواهد ماند یا سرنوشت توافق برجامی چه خواهد شد؟ بی‌شک توافقاتی در پیش است که ممکن است قبل یا بعد از انتخابات باشد ولی اثر آن بر برخی از صنایع با استقبال همراه شده همچون صنایع خودرو و قطعات آن یا بانکداری و حمل‌ونقل که مدت‌ها تحریم بوده و عمدتاً به واردات وابسته بود و حتی می‌توان گفت صنایعی که از نوسان قیمت‌های جهانی تاثیر کمتری می‌پذیرند، با افزایش استقبال روبه‌رو می‌شوند. همچنین صنایعی همچون پالایشگاه‌ها که می‌تواند با استقبال همراه شوند.

اما در نهایت با احتساب توافق، رشد 30درصدی قیمت‌های جهانی کالایی‌ها از نقطه کنونی، تثبیت بهای ارز در سطوحی نزدیک به 20 هزار تومان و افت ارزش سهم‌های کوچک، می‌توان گفت که شاخص تا یک سال آینده امکان رسیدن به یک میلیون و 400 تا یک میلیون و 500 هزار واحد را خواهد داشت که با احتساب شاخص یک میلیون‌واحدی، پتانسیل رشد 40 تا 50درصدی شاخص را به همراه دارد. با توجه به این موارد و چشم‌انداز بازارهایی همچون ارز و سکه و مسکن، بازار سرمایه می‌تواند در سال جاری بهترین کارنامه عملکرد را از خود نشان دهد. البته فرض دست یافتن به توافق و تثبیت بهای ارز در سطوحی نزدیک به 20 هزار تومان را نباید فراموش کرد. این در حالی است که هنوز بهای بسیاری از سهم‌های کوچک به نسبت واقعیت‌های آن بالاست و نیاز به تعدیل نرخ و تثبیت دارد.

اثر سرریز محدودیت‌های موجود در کلیت بازار بر سهم‌های بنیادین و کالامحور را می‌توان مشاهده کرد و در غیر این صورت به هیچ وجه سهم‌های بزرگ کالایی نباید در این شرایط باشند. از سوی دیگر سهم‌های واردات‌محور همچون خودرویی‌ها یا بانکداری در شرایط فعلی شرایط مطلوبی دارند و در نرخ‌های جذابی مورد معامله قرار می‌گیرند و این صنایع برنده یک سال آینده بازار سرمایه خواهند بود.

همان‌گونه که طمع بسیاری از معامله‌گران موجب شد تا در اوج سهم خریداری کرده و آنها را نگهداری کنند و وارد فاز زیان شوند، همان‌گونه ترس هم موجب خواهد شد تا دارایی‌ها و سبد سهام خود را زیر قیمت واقعی به فروش رسانده یا از خرید سهم‌های جذاب باز بمانید. پیشنهاد من این است که فعالان بازار هم‌اکنون باید با فاصله گرفتن از مولفه ترس، با رویکردی یک‌ساله یا حتی شش‌ماهه وارد فاز معاملات شوند. به نظر من از هم‌اکنون برنده اصلی بازارها بازار سهام خواهد بود.

باید به این نکته توجه کرد که بازار سرمایه کشور مخصوصاً بورس تهران از نوسان قیمت‌های کالایی‌ها در بازارهای جهانی به شدت تاثیر می‌پذیرد و این تاثیرپذیری به نسبت سال‌های قبل افزایش جدی داشته است. همان‌گونه که در گذشته کوتاه‌مدت تا میان‌مدت شاهد اثرپذیری بازار سرمایه از داده‌های جهانی بودیم بنابراین با تحولات قیمت‌های جهانی در صورت تعدیل شرایط قیمتی سهم‌های کوچک، بورس به سرعت می‌تواند به شرایط تعادل دست‌یافته با افزایش ارزش معاملات همراه بوده و به روزهای رونق خود بازگردد. دولت و مجموعه حاکمیتی نیز بهتر است از شرایط انتقادی فعلی خارج شود.