میدان مین
چگونه در بازارهای مالی تصمیم‌های غلط می‌گیریم؟
تصمیم‌گیری در طول زندگی روزانه هر فرد، امری اجتناب‌ناپذیر است؛ پژوهش‌های انجام‌شده نشان می‌دهد که هر انسان بالغ روزانه به‌طور میانگین حدود 35 هزار تصمیم اتخاذ می‌کند، هر کدام از این تصمیمات می‌تواند درجه اهمیت متفاوتی داشته باشد، از تصمیم برای انجام نیازهای ضروری در طول روز تا تصمیمات بزرگی که می‌تواند تا سال‌ها زندگی هر فرد (و شاید اطرافیان) را تحت‌تاثیر قرار دهد، مانند تصمیم برای رای دادن، ازدواج کردن، مهاجرت و... . هر کدام از آنها می‌تواند کیفیت متفاوتی داشته باشد و به نتایج خوب یا بد منجر شود. با گسترش بازارهای مالی میان مردم، تصمیم به سرمایه‌گذاری و هر اقدامی که انجام دادن یا انجام ندادن آن توسط هر فرد به نوعی به بازارهای مالی مرتبط می‌شود یکی از مهم‌ترین تصمیماتی است که ما در طول روز با آن مواجه می‌شویم. قطعاً تصمیم‌گیری در بازارهای مالی مانند دیگر تصمیمات، می‌تواند با خطا و اشتباه همراه شود، با این تفاوت که تصمیمات اشتباه در این بازار می‌تواند منجر به ضررهای جبران‌ناپذیری در دارایی‌های افراد و به‌تبع آن وارد شدن صدمات روحی عمیق به زندگی افراد شود. طبق نظریه دورنما، احساس افراد به درد همراه با ضرر قوی‌تر است از احساس آنها به لذت همراه با سود؛ به گفته دنیل کانمن، روانشناس آمریکایی، حدوداً دو برابر قوی‌تر، یعنی ناراحتی از دست دادن 100 دلار برای افراد دو برابر لذت رسیدن به همان مقدار از سود است. گرچه به نظر می‌رسد ارزش یک دارایی مالی (مثلاً سهام) پیوسته در طول زمان بالا می‌رود اما به این مورد باید توجه کرد که در برخی از روزهای سال سودهای بزرگی نهفته است که این نشان از این دارد که در واقعیت حرکت عمده آن نامنظم است. سرمایه‌گذاران، تحلیلگران و معامله‌گران فعال در بازارهای مالی با انواع تله‌های مختلف روبه‌رو می‌شوند که هر کدام از آنها قابلیت تبدیل شدن به یک خاطره تلخ در طول مسیر سرمایه‌گذاری افراد را دارد. سرمایه‌گذاری در بازارهای مالی شبیه به قدم نهادن در یک میدان مین‌گذاری شده است که هر تصمیم و حرکت اشتباه می‌تواند پای سرمایه‌گذار را روی مین قرار دهد و صدمات جبران‌ناپذیر مالی و روانی از خود بر جای بگذارد. هر زمان که تصمیم به خرید یا فروش یک دارایی بگیرید، امکان دارد در یکی از تله‌های سوگیری تصمیم‌گیری، گرفتار شوید. برخی از عوامل همچون سطح تحصیلات مرتبط، تجربه کافی و گذراندن دوره‌های آموزشی می‌تواند از سطح این خطاها بکاهد اما در برخی از موارد می‌تواند نقش شمشیر دولبه را داشته باشد. این میدان مین‌گذاری‌شده برای افراد حقیقی و حقوقی یکسان است و هرکدام آنها می‌توانند به یک اندازه دچار تله‌های سرمایه‌گذاری شوند. در ادامه به برخی از این تله‌های سرمایه‌گذاری اشاره خواهیم کرد.
همان‌طور که اشاره شد گرچه به نظر می‌رسد ارزش سهام در طول زمان به‌طور پیوسته بالا می‌رود اما در حقیقت در طول بازه‌های زمانی، روند قیمتی سهام در یک چرخه هیجان برای خرید سهام در بازارهای صعودی و تبدیل آن به افسردگی و ناامیدی به دلیل از دست رفتن سرمایه و در زیان قرار گرفتن، سرمایه‌گذاران را گرفتار می‌کند. با رشد و افزایش قیمت سهام برخی از افراد که معاملات آن را دنبال می‌کنند دچار خوش‌بینی می‌شوند و تصمیم به خرید آن دارایی را می‌گیرند، پس از رشد مجدد قیمت سهام، سرمایه‌گذار با هیجان و غرور، رشد قیمت سهام خود را دنبال می‌کند که در نتیجه این رشد، سرمایه‌گذار به درجه رضایتمندی از خرید خود می‌رسد و تمایل به افزایش میزان سرمایه‌گذاری در این دارایی را دارد، خرید در این مرحله از قیمت سهام، بالاترین ریسک سرمایه‌گذاری را دارد. تجربه سرمایه‌گذاری و خرید سهام در بازار سهام نشان داده که اینجا دقیقاً همان‌جایی است که قیمت سهام شروع به کاهش خواهد کرد و اضطراب اولین مرحله تغییر روحیات سرمایه‌گذار خواهد بود. با کاهش دوباره قیمت سهام، سرمایه‌گذار شروع به انکار در مورد ریزش سهام خود می‌کند و در حقیقت حاضر نیست که این موضوع را باور کند که قیمت سهام وارد دوره افت خود شده است. با افت دوباره و بیش از پیش قیمت سهام، ترس، ناامیدی و دلسردی سرمایه‌گذار از برگشت روند اتفاق می‌افتد که در نتیجه آن، سرمایه‌گذار به دلیل از دست رفتن سرمایه خود، افسرده و دلسرد می‌شود. چرخه احساسات سرمایه‌گذاران در بازار سرمایه نشان از این دارد که با رشد سهام، سرمایه‌گذار و سهامدار دچار یک «خوش‌بینی مفرط» می‌شود که می‌تواند نگاه تحلیلی به دیگر پارامترها و عوامل را از بین ببرد و در نهایت باعث ضرر و زیان سهامدار شود. در حقیقت وقتی که یک سرمایه‌گذار یا سهامدار در این وضعیت قرار می‌گیرد، از نظر او، این روند بازار برای مدت‌ها بالا خواهد رفت و با این عقیده به ساختن کاخ آرزوهای خود فکر می‌کند. در این شرایط، سرمایه‌گذار نمی‌تواند عوامل دیگری را که می‌تواند بر بازار و روند سهام تاثیر بگذارد در تحلیل و سرمایه‌گذاری خود در نظر بگیرد. نمونه‌های این خوش‌بینی را می‌توان در سرمایه‌گذاری افرادی که در تیر و مردادماه سال 1399 تصمیم به سرمایه‌گذاری در بورس تهران داشتند، به‌وضوح مشاهده کرد؛ از اواخر پاییز و اوایل زمستان سال 1398 رشد بازار سرمایه باعث شد بسیاری از افراد حقیقی وارد بازار سرمایه شوند که در ابتدا شاید بازدهی بیش از تصور نصیبشان شد اما در نهایت و زمانی که در اوج قله رضایتمندی قرار داشتند، بازار سهام شروع به ریزش کرد که تا مدت‌ها درگیر این ریزش و رکود بود.
مورد بعدی «سوگیری تقویمی» است؛ با گسترش بازارهای مالی و درگیر شدن سهم عمده‌ای از جمعیت مردم در بازار سرمایه، شاهد از بین رفتن بسیاری از روندهای تقویمی قبلی هستیم. از مهم‌ترین این نوع سوگیری، اثر ژانویه است، اثر ژانویه در بازار آمریکا زمانی رخ می‌دهد که سرمایه‌گذاران سهم‌های برنده را می‌فروشند تا در ماه دسامبر مالیات بر سود سرمایه پایان سال را پرداخت کنند و از آن وجوه برای سفته‌بازی بر روی سهم‌هایی که عملکرد ضعیف‌تری داشته‌اند استفاده کنند. در بورس تهران نیز از این نوع سوگیری‌ها به‌دفعات دیده شده است؛ افت ارزش معاملات در روزهای قبل از تعطیلات، اعتقاد به اینکه در شهریورماه به دلیل اینکه زمان تسویه اعتبار کارگزاری‌هاست، بازار بازدهی مطلوب نخواهد داشت و... . بررسی‌ها نشان می‌دهد که این موارد به‌دفعات توسط بازار نقض شده است، چرا که با گسترش بازار و افزایش تعداد سهامداران، بسیاری از این موارد رنگ و بوی کمتری پیدا کرده است.
یکی دیگر از مواردی که تا حدودی با دو مورد فوق همپوشانی دارد و به عنوان یکی از سوگیری‌های شناختی مطرح می‌شود، «تکرارگرایی» است؛ اصولاً سرمایه‌گذاران و تحلیلگران بازار سرمایه، علاقه‌مند به این موضوع هستند که وضعیت حال بازار را با وضعیتی مشابه در گذشته مقایسه کنند و به تکرار آنچه در گذشته اتفاق افتاده است، امید داشته باشند. همین مورد باعث شده است بازیگران سهم یا بازار، برای فریب معامله‌گران یا تحلیلگران تا حدودی به تکرار روندهای گذشته بپردازند و درست در جایی که تکرار روند گذشته برای سهامداران، قطعی به نظر رسیده است، دست به تغییر روند بزنند. لازم به ذکر است که در بسیاری از موارد، سرمایه‌گذار و تحلیلگر ناچار به استفاده از این اطلاعات است که در این صورت باید دقت داشته باشد که آیا موارد دیگری نیز وجود دارد که بر روند این سرمایه‌گذاری بتواند تاثیر داشته باشد و اگر پاسخ سوال مثبت است، چه میزان می‌تواند این روند را تحت‌تاثیر قرار دهد.
«شایعه‌گرایی»: بحث شایعه‌گرایی علاوه بر بازار سهام، در دیگر بازارها نیز وجود دارد؛ به‌طور مثال با شایعاتی در رابطه با مذاکرات میان ایران و آمریکا یا دیگر کشورهایی که ارتباط با آنها در راستای بهبود روابط سیاسی و اقتصادی ایران موثر است، شاهد کاهش نرخ دلار (حتی به‌صورت مقطعی) بودیم یا برعکس آن. در بازار سهام نیز این مورد با گستردگی بیشتری وجود دارد و شایعه‌پراکنی در این بازار سابقه طولانی دارد؛ از شایعاتی در سطح کلان بازار مانند شایعه تغییر نرخ خوراک و سوخت صنایع پتروشیمی و دیگر صنایع بزرگ بازار که کلیت بازار و سودآوری آن را تحت‌تاثیر قرار می‌دهد، شایعه تغییرات اساسی در ساختار ارکان بازار سرمایه مثل حذف بورس کالا یا شایعاتی که مختص یک شرکت است مانند شایعه ایجاد حریق در محیط عملیاتی یک شرکت، شایعه واگذاری بلوک مدیریتی یک شرکت توسط سهامدار عمده آن یا شایعه عقد قرارداد یک شرکت خودروسازی با شرکت‌های بزرگ خودروسازی دنیا. تجربه نشان داده است که همگی این موارد از یک جنس هستند و هدف آنها تغییر روند قیمت سهام است. انتشار شایعه و در حقیقت نشر اکاذیب در بازار سرمایه در صورتی که مغایر با حقوق و منافع سهامداران و نظم و اصول حاکم بر بازار سرمایه باشد به عنوان مصداق بارز ماده ۶۹۸ قانون مجازات اسلامی تلقی می‌شود. وظیفه ناشران در این شرایط این است که پس از انتشار شایعه مرتبط با فعالیت آنها، از طریق تارنمای کدال به شفاف‌سازی در رابطه با آن بپردازند.
از دیگر موارد سوگیری در بازار سهام، «رفتار گله‌ای» است؛ منظور از رفتارهای گله‌ای در بازار سهام، رفتاری است که بدون انجام تفکر و تحلیل جامع و صرفاً براساس رفتار گروه‌های بزرگ‌تر از معامله‌گران انجام می‌شود. انسان در طول تاریخ به دنبال این بوده است که رفتاری مشابه جمع از خود نشان دهد. پژوهشگران حوزه مالی رفتاری، این رفتار سهامداران و سرمایه‌گذاران در بازار سهام را مشابه با رفتار گله‌ای حیوانات می‌دانند و دلیل نام‌گذاری این رفتار نیز در همین شباهت است. نمونه این رفتار به‌دفعات در بورس تهران مشاهده شده است، چه در روزهای مثبت بازار و چه در روزهای منفی و قرمز بازار سهام. می‌توان این نوع از سوگیری را در راستای دو سوگیری «واکنش منفی بیش از حد» و «خوش‌بینی مفرط» دانست. چرا که در روندهای صعودی بازار و زمانی که چرخه احساسات سرمایه‌گذاران در مرحله غرور قرار دارد، سرمایه‌گذاران با «خوش‌بینی مفرط» و انجام «رفتار گله‌ای» برای خرید سهام به دنبال سبقت گرفتن از یکدیگر هستند و در طرف مقابل، در روزهای منفی بازار و زمانی که با یک شایعه یا خبر منفی بازار سهام وارد روزهای منفی می‌شود و چرخه احساسات سرمایه‌گذاران در بازار سهام در مرحله وحشت، ناامیدی و تسلیم قرار دارد، سرمایه‌گذاران و سهامداران از هر فرصتی برای فروش سهام خود حتی با ضرر استقبال می‌کنند.
یکی دیگر از تله‌هایی که می‌تواند سرمایه‌گذاران حقیقی و حقوقی را درگیر خود کند، سوگیری «تازه‌گرایی» است؛ این سوگیری اشاره به این موضوع دارد که بسیاری از سرمایه‌گذاران بیشتر از رویدادهای گذشته، از رویدادهایی که اخیراً در بازار اتفاق افتاده یاد کنند و روی آن تمرکز داشته باشند. بازاری را تصور کنید که مدت‌ها در رکود و شرایط بحرانی قرار داشته است، به یکباره روند بازار تغییر جهت داده و شاهد رشد قیمت بسیاری از سهام می‌شویم؛ سوگیری «تازه‌گرایی» باعث می‌شود که بسیاری از سرمایه‌گذاران روزهای منفی بازار را فراموش کرده و با توجه به روزهای مثبتی که اخیراً بازار سهام داشته است، تصمیم به خرید سهام و سرمایه‌گذاری در بازار سهام بگیرند.
«اثر برخورداری» یکی دیگر از سوگیری‌هایی است که می‌تواند سرمایه‌گذاران حقیقی را گرفتار تصمیم‌گیری اشتباه کند؛ این سوگیری زمانی اتفاق می‌افتد که سرمایه‌گذار مالک یک دارایی است و در این زمان، ارزش بیشتری برای دارایی خود نسبت به زمانی که مالکیت آن دارایی را بر عهده نداشته، قائل است.
سوگیری «کوته‌نگری» یکی دیگر از انواع سوگیری‌هایی است که می‌تواند سرمایه‌گذاران و معامله‌گران بازار سرمایه را به سمت تصمیم‌گیری اشتباه سوق دهد. این نوع سوگیری زمانی اتفاق می‌افتد که سرمایه‌گذار، اهداف کوتاه‌مدت را به اهداف بلندمدت ترجیح می‌دهد. سرمایه‌گذاری در بازار سهام نشان داده که بسیاری از افرادی که سرمایه‌گذاری غیرفعال را انتخاب کرده‌اند، در بلندمدت نسبت به افرادی که سرمایه‌گذاری فعال (حضور فعال در سمت خرید و فروش سهام در بازه‌های زمانی کوتاه‌مدت) را برگزیده‌اند، به مراتب بازدهی بیشتری کسب کرده‌اند. البته در رابطه با صحت این پژوهش در بازار سهام تهران، جای بحث وجود دارد.
نوعی دیگر از تله‌هایی که سهامداران و سرمایه‌گذاران را درگیر می‌کند، تله‌هایی است که به نوعی به بازیگر اصلی بازار یا بازارساز ارتباط پیدا می‌کند؛ در یک اقتصاد بسته و در حقیقت دولتی، بازیگر بزرگ بازار را عمدتاً نهادهای خصولتی و دولتی تشکیل می‌دهند که در نهایت در هر کدام از سناریوها اهداف خود را دنبال می‌کنند و در بسیاری از موارد منافع سهامدار خرد و حقیقی جایی در برنامه‌های آنها ندارد. بنابراین با توجه به اهدافی که سهامدار عمده دنبال می‌کند، ممکن است سهامدار خرد و سرمایه‌گذار حقیقی دچار تله‌های شناختی و سوگیری شود.
موارد مطرح‌شده هرکدام به یکی از تله‌های سوگیری سهامداران اشاره دارد. به اعتقاد بسیاری از تحلیلگران و پژوهشگران بازار سرمایه، اشتراک زیادی میان تله‌هایی که سهامداران و سرمایه‌گذاران حقیقی و سرمایه‌گذاران حقوقی درگیر آن می‌شوند، وجود دارد؛ با توجه به اطلاعاتی که در بررسی‌های میدانی از مدیران دارایی بورس تهران به دست آمده است، سوگیری شناختی در اشخاص حقوقی نیز وجود دارد. به‌طور مثال در اوایل تابستان سال 1399 که شاخص کل بورس تهران در قله خود قرار داشت، برخی از اشخاص حقوقی و نهادهای مالی فعال در بازار سرمایه اقدام به تعهد به کسب بازدهی بیش از بازدهی بازار را دادند که با توجه به ریزش سنگین بازار سرمایه در اواسط تابستان 1399، شاهد ورشکستگی بسیاری از این اشخاص حقوقی بودیم. در حقیقت «خوش‌بینی مفرط» و «تحلیل تک‌بعدی» مدیران این نهادها باعث شد که روندی صعودی برای ادامه بازار متصور باشند. مثالی دیگر از تله‌هایی را که افراد حقوقی به آن دچار شدند می‌توان در فروردین و اردیبهشت سال 1402 و در زمانی که شاخص کل بورس تهران از سقف خود عبور کرد، مشاهده کرد از ابتدای اردیبهشت سال 1402، برخی از مدیران دارایی در شرکت‌های خصولتی، اقدام به ورود سنگین به بازار و خرید سهام کردند که تنها پس از چند روز کاری، شاخص کل بورس تهران بیش از 20 درصد اصلاح کرد، هرچند که بسیاری از نمادهای بازار به‌طور میانگین 40 درصد ریزش داشتند. در حقیقت مدیران دارایی با این اقدام نشان دادند رفتار گله‌ای سهامداران خرد و حقیقی و رشد ارزش و حجم معاملات در این دوره، باعث فریب آنها شد و علاوه بر ضرر و زیان سنگین در بازار سهام، زیانی چندین برابر را در بازار اختیار معاملات تجربه کردند.
