معمای رشد

بازارهای سهام اقتصادهای نوظهور مرتب جذاب می‌شوند یا جذابیت خود را از دست می‌دهند. این بازارها در جریان بحران‌های آسیا و روسیه در اواخر دهه 1990 آسیب دیدند اما به سرعت روند بهبودی در پیش گرفتند و در دهه اول قرن 21 سودهای دورقمی را نصیب صاحبان سرمایه کردند. به دنبال آن از سال 2010 این بازارها بازی را به رقبای خود در کشورهای توسعه‌یافته واگذار کردند. استدلال‌های مرتبط با فواید سرمایه‌گذاری در بازارهای نوظهور هنوز مانند گذشته قدرتمند هستند. این کشورها به طور میانگین در مقایسه با جهان ثروتمند رشد سریع‌تری داشته‌اند اما سهم آنها در شاخص‌های دارایی از سهم‌شان در تولید ناخالص داخلی جهانی کمتر است. طبق نظریات کارشناسان مدرسه تجارت لندن رابطه خودکاری بین رشد اقتصادی سرانه و بازگشت سرمایه در بازار سهام وجود ندارد. این کارشناسان در تازه‌ترین گزارشی که برای بانک کردیت سوئیس تهیه کرده‌اند به بررسی دقیق‌تر این موضوع می‌پردازند. آنها متوجه تفاوتی عجیب شده‌اند: رابطه همیشگی بین بازگشت دارایی‌ها و رشد اقتصادی سرانه از سال 1900 منفی بوده است در حالی که رابطه همبستگی بین نرخ بازگشت دارایی‌ها و مجموع رشد تولید ناخالص داخلی مثبت است. به عبارت دیگر، افزایش جمعیت از جمعیت ثروتمند مهم‌تر است.
این رابطه برای سرمایه‌گذاران مفید نیست. فرض کنید آنها با استخراج داده‌های پنج سال گذشته بتوانند رشد اقتصادی را پیش‌بینی کنند و دارایی‌های خود را در کشورهایی سرمایه‌گذاری کنند که سریع‌ترین رشد را دارند. از سال 1972 این رویکرد بازگشت سرمایه‌ای معادل 5/14 درصد سالانه بر مبنای دلار ایجاد کرده است. اما اگر همین سرمایه‌گذاران در اقتصادهای دارای کمترین رشد سرمایه‌گذاری کرده بودند نرخ بازگشت سرمایه آنها 6/24 درصد می‌شد. دلیل این امر مساله‌ای به نام «ارزش» است که در مورد بورس نیز صحت دارد. کشورهای دارای سابقه رشد خوب محبوب سرمایه‌گذاران هستند و آنها نیز قیمت سهام را مطابق رشد تعیین می‌کنند بنابراین نرخ بازگشت دارایی آتی پایین‌تر است. اما در کشورهای دارای رشد کم سرعت بازارهای سهام کم‌ارزش‌تر هستند لذا قیمت سهام آنها پایین‌تر است و اغلب بازگشت سرمایه بالاتری دارند. مشکل دیگر آن است که استخراج داده‌های مرتبط با رشد اقتصادی به تنهایی مفید نیست.
گزارش اخیر نشان می‌دهد از سال 1900 هیچ رابطه همبستگی بین رشد تولید ناخالص داخلی سرانه در یک سال در یک کشور خاص و رشد اقتصادی دو سال بعد آن وجود ندارد. علاوه بر این، بازار سهام نشانگر دقیقی از اقتصاد داخلی نیست. شرکت‌های موفق اغلب خصوصی هستند و در بورس ثبت نشده‌اند در حالی که اغلب شرکت‌های بزرگ (به ویژه در چین) دولتی هستند. با رشد دولت، شرکت‌ها سهام بیشتری منتشر می‌کنند و در نتیجه سهامداران موجود نمی‌توانند به همه مزایا و سودهای بیشتر دسترسی پیدا کنند.این اثرات خاص باعث می‌شوند در دراز‌مدت سرمایه‌گذاران نتوانند از کلیه منافع حاصل از رشد تولید ناخالص ملی بهره‌مند شوند چرا که رشد سود سهام از رشد اقتصادی کندتر است. بین سال‌های 1900 و 2013 سود واقعی سهام حدود 1/0 درصد در سال کاهش یافت. این کاهش در 21 کشوری اتفاق افتاد که در آنها داده‌ها در دسترس بودند و رشد اقتصادی به 8/2 درصد در سال رسیده بود. حتی در آمریکا که موفق‌ترین اقتصاد در این دوره زمانی بود سود واقعی سهام فقط 6/1 درصد بالا رفت در حالی که تولید ناخالص داخلی رشدی 4/3 درصدی را تجربه کرد. این گزارش همچنین تاکید می‌کند که داشتن آگاهی قبلی از رشد تولید ناخالص داخلی می‌تواند مفید باشد. اگر سرمایه‌گذاران می‌توانستند به‌طور دقیق پیش‌بینی کنند کدام اقتصادها در پنج سال آینده رشد سریعی دارند و سرمایه‌گذاری خود را طبق آن انجام می‌دادند سود به دست آمده 8/28 درصد در سال می‌شد. بنابراین، اگر لازم باشد به سرمایه‌گذاران آینده‌نگری دقیق داده شود ساده‌تر آن است که به‌جای آشنایی با بهترین اقتصادها آنها با بهترین بازیگران اقتصادی آشنا شوند. در غیاب چنین قدرت‌هایی، بازارهای نوظهور هنوز جذابیت خود را حفظ کرده‌اند. موسسه‌های تحقیقاتی هنوز با رجوع به سال 1900 و بر اساس تعریفی مطابق تولید ناخالص داخلی سرانه بازارهای نوظهور را بازسازی می‌کنند و هفت کشور چین، فنلاند، ژاپن، پرتغال، روسیه، آفریقای جنوبی و اسپانیا را در زمره آن قرار می‌دهند. در دراز‌مدت بازارهای نوظهور عملکرد ضعیفی داشته‌اند و در مقایسه با 3/8 درصد در جهان توسعه‌یافته، نرخ بازگشت سرمایه آنها 4/7 درصد بود.
دهه 1940 بزرگ‌ترین دوران عملکرد ضعیف بود. هنگامی که دارایی‌های ژاپن 98 درصد از ارزش دلاری خود را از دست دادند و بازارهای چین در آشوب انقلاب از بین رفتند. از سال 1950 نرخ بازگشت سرمایه در بازارهای نوظهور و توسعه‌یافته به ترتیب 5/12 و 8/10 درصد در سال بود. این نتیجه‌گیری منطقی است. از دیدگاه نظری بازارهای نوظهور پرخطر و متلاطم هستند، بنابراین سرمایه‌گذاران باید سود بیشتری مطالبه کنند. اما خبر خوب آن است که در طول زمان تلاطم این بازارها هم از نظر مطلق و هم در مقایسه با بازارهای توسعه‌یافته کمتر شده است. خبر بد آنکه در پنج سال منتهی به سال 2013 رابطه همبستگی بین بازارهای نوظهور و توسعه‌یافته در مقایسه با دهه 1990 دو برابر قوی‌تر شده است. جهانی‌سازی بازارهای سهام و اقتصاد کشورهای در حال توسعه را با دیگر کشورها گره زده است.