نوسانات ارز، بازیگر اصلی بازارهای سرمایه‌گذاری
حسین بوستانی از دلایل سردرگمی مردم در بازارها می‌گوید
در روزهای اخیر نوسانات بازارهای مختلف مردم را گیج و سردرگم کرده است. آنها در حال کم شدن قدرت خریدشان هستند ولی کاری از دستشان برنمی‌آید. نمی‌دانند سرمایه اندک خود را در کدام بازار سرمایه‌گذاری کنند تا ارزشش کمتر از این نشود. به راستی کدام بازار بهترین پناهگاه برای سرمایه مردم است؟ این پرسش محور اصلی گفت‌وگوی ما با حسین بوستانی تحلیلگر بازارهای مالی است. بوستانی معتقد است مهم‌ترین بازیگر نوسانات بازارهای سرمایه‌گذاری در سال 99، تغییرات نرخ ارز بوده که این موضوع را می‌توان از منظر داخلی و خارجی مورد بررسی قرار داد. این تحلیلگر بازارهای مالی بر این باور است که نمی‌توان همه تقصیرها را به گردن تحریم‌ها و شرایط خارجی انداخت و باید قبول کرد که سیاستگذاران داخلی نیز با برخی از تصمیمات خود نظیر سیاست قیمت‌گذاری دستوری بر بازارها تاثیر گذاشته‌اند. این تحلیلگر می‌گوید با توجه به شرایط فعلی بازار سرمایه در بلندمدت می‌تواند بهترین بازار برای سرمایه‌گذاری باشد چرا که به واسطه اصلاح سنگینی که در بخش‌هایی از بازار سرمایه صورت‌گرفته، قیمت‌ها به مرزهای ارزندگی نزدیک شده است. از طرف دیگر نرخ ارزی که مبنای تسعیر شرکت‌های صادرات محور بازار سرمایه است افزایش پیدا کرده و این مطلب پتانسیل سودآوری این شرکت‌ها را که بخش مهمی از بازار را تشکیل داده‌اند افزایش خواهد داد.
♦♦♦
این روزها مردم ایران با بحران عجیب سرمایه‌گذاری مواجه هستند. از یک طرف ارزش ریال روز به روز کاهش می‌یابد و از سوی دیگر نوسان در بازارهای مختلف آنقدر زیاد است که مردم دچار سردرگمی شده‌اند. به نظر شما مهم‌ترین عامل سردرگمی مردم چیست؟
اگر بخواهیم علت سردرگمی بازارهای سرمایه‌گذاری را در چند ماه اخیر تحلیل کنیم، شاید لازم باشد به چند سال گذشته برگردیم که سرعت رشد نقدینگی در کشور شتاب بیشتری گرفت و امروز به جایی رسیده‌ایم که حجم بسیار بالایی از نقدینگی سرگردان در کشور وجود دارد که فرصت جذب و سرمایه‌گذاری در فعالیت‌های مولد و سودآور را نیز پیدا نکرده است. بنابراین ما شاهد حرکت یک نقدینگی کلان به سمت بازارهای سرمایه‌گذاری بودیم که این بازارها دارای ظرفیت‌های محدودی هستند. چنان‌که مشاهده می‌شود، با ورود حجم بی‌سابقه نقدینگی به هر یک از بازارهای کشور شاهد تحریک سمت تقاضا و رشد سطح عمومی قیمت در آن بازار بوده‌ایم به نحوی که در برخی موارد بین مقوله «ارزندگی» و «قیمت» فاصله زیادی شکل گرفته که به آن اصطلاحاً حباب قیمتی می‌گوییم که این موضوع حباب، خود موجب تلقین نااطمینانی در سرمایه‌گذاران شده است.
به نظر می‌رسد تغییرات نرخ ارز عامل اصلی نوسانات سایر بازارهای سرمایه‌گذاری در سال 99 بوده است. به‌عنوان مثال رشد نرخ ارز یکی از اصلی‌ترین موتورهای حرکتی بازار سرمایه در پنج ماه ابتدای سال بود که به واسطه آن تغییرات ارزندگی شرکت‌ها به لحاظ ارزش جایگزینی و قدرت سودآوری مورد توجه فعالان بازار سرمایه قرار گرفت و به‌تبع آن و به موازات ورود سرمایه‌های جدید به این بازار، رشد قیمت‌ها در بورس به وقوع پیوست. به‌تبع رشد نرخ ارز، بازارهای سرمایه‌گذاری دیگر از جمله بازار خودرو، سکه و طلا نیز به تدریج جذاب شده و مورد توجه بخشی از سرمایه‌گذاران قرار گرفت. در حال حاضر و با توجه به رشد سریع بازارها، قیمت‌ها در سطوح بی‌سابقه‌ای قرار گرفته‌اند که بحث عدم اطمینان در مقایسه با احتمال تداوم رشد، سهم غالب را به خود اختصاص داده است.
در این میان ارزندگی نرخ ارز نیز خود جای بحث دارد. بر اساس تئوری‌های برابری به نظر می‌رسد در شرایط موجود و با لحاظ کردن تمام عوامل موثر، ارزش دلار باید چیزی بین 22 تا 23 هزار تومان باشد و ثبت ارقام بالاتر برای دلار ناشی از تنزیل ریسک‌های سیاسی و دیدگاه‌های انتظاری در قیمت است. ازاین‌رو با تغییر در شدت ریسک‌های مورد بحث، سرک مازاد بر ارزندگی نرخ ارز نیز دچار نوسان شده و این نوسان تمام بازارهای متاثر از نرخ ارز را تحت تاثیر قرار خواهد داد.
در چنین شرایطی آیا پیروزی ترامپ در انتخابات پیش روی آمریکا بر نااطمینانی موجود در اقتصاد کشور خواهد افزود؟
همان‌طور که در صحبت قبلی اشاره شد، قسمتی از قیمت فعلی دلار ناشی از تنزیل ریسک‌هایی است که به اقتصاد و فضای سیاسی کشور وارد می‌شود، ازاین‌رو افزایش این ریسک‌ها می‌تواند سهم این بخش اضافی موثر بر قیمت ارز را بیشتر کند. در خصوص پیروزی ترامپ در انتخابات آمریکا طبیعتاً نگرانی‌های عمومی نسبت به اعمال سیاست‌های سختگیرانه در مقایسه با رقیب دموکرات وجود دارد و انتظارات بازار این است که حضور ترامپ در بلندمدت می‌تواند عواقبی نگران‌کننده‌تر از انتخاب بایدن داشته باشد. بنابراین با انتخاب ترامپ، احتمال می‌رود سرمایه‌گذاران برای مصون کردن دارایی‌های خود در برابر افت بیشتر ارزش پول ملی، اقدام به انتقال منابع موجود به سمت دارایی‌های با ارزش شناور مثل ارز و سکه و طلا کنند.
البته خوش‌بینی در خصوص رفتار بهتر بایدن در صورت برنده شدن نیز چندان صحیح نبود. در واقع احتمال کمی وجود داشت که با انتخاب بایدن، تغییرات معناداری در سیاست خارجی آمریکا به وقوع بپیوندد که منجر به گشایش‌های سریع در اقتصاد کشور شود. قطعاً دموکرات‌ها نیز برای پس دادن امتیازات گرفته‌شده از ایران رفتار معامله‌گرانه‌ای می‌داشتند و بعید به نظر می‌رسید در کوتاه‌مدت و حتی میان‌مدت شاهد گشایش معنی‌داری در فروش نفت یا مبادلات ارزی و تجاری کشور می‌بودیم. هرچند با انتخاب بایدن احتمال کاهش مقطعی و احساسی قیمت ارز وجود داشت اما به نظر می‌رسد در کوتاه‌مدت انتخاب هر کدام از این دو کاندیدا نمی‌توانست تفاوت معناداری برای اقتصاد کشور ایجاد بکند.
در شکل‌گیری این نااطمینانی، چه میزان عوامل داخلی و تا چه حد عوامل خارجی دخیل بوده‌اند؟
طبیعتاً نمی‌توانیم نقش تحریم‌ها و محدودیت‌های تجاری و ارزی را در شکل‌گیری شرایط امروز مملکت و اقتصاد نادیده بگیریم. به هر حال تحریم‌ها فشارهایی را به بدنه اقتصاد وارد کردند که آثار آن را در زندگی مردم و بخش‌های مختلف اقتصاد و صنعت می‌بینیم. اما اینکه تمام نااطمینانی موجود را ناشی از شرایط سیاسی و تحریمی بدانیم شاید خیلی درست نباشد و نباید آثار برخی تصمیمات سیاستگذاران داخلی را بر فضای عمومی اقتصاد و بازارهای سرمایه‌گذاری کشور نادیده بگیریم.
در درجه اول، مهم‌ترین عاملی که این نااطمینانی را در بازارهای سرمایه‌گذاری ایجاد کرده و سپس به آن دامن زده رشد افسارگسیخته حجم نقدینگی در سال‌های گذشته بوده است. اگر در این سال‌ها به هر ترتیب ممکن این حجم از نقدینگی در اقتصاد کشور ایجاد نمی‌شد و سیاستگذاران بانک مرکزی انضباط پولی بهتری را رعایت می‌کردند، امروز شاهد حرکت حجم نقدینگی سرگردان و مخرب در بین بازارها نبودیم.
از دیگر عوامل داخلی موثر بر نااطمینانی موجود، می‌توان به سیاست قیمت‌گذاری دستوری در بازارها اشاره کرد. وقتی سیاستگذار به مکانیسم بازار اعتقاد نداشته و قیمت کالاها را بر اساس ملاحظات غیر‌اقتصادی و غیر‌رقابتی تعیین کند، رانتی در بازار ایجاد می‌شود که قطعاً در بلندمدت به تخصیص غیر‌بهینه منابع و آسیب‌زدن به بخش‌های مختلف اقتصاد منجر می‌شود. سیاست‌های بودجه‌ای نیز هر سال آثار خاص خود را در بخش‌های مختلف صنعت، اقتصاد و جامعه به همراه دارد. ریسک‌هایی که در دل نظام پولی و بانکی کشور وجود دارد نیز نباید دست‌کم گرفته شود و همه این مسائل منجر به ایجاد نااطمینانی خواهد شد.
در صورت تداوم این نااطمینانی، اقتصاد کشور به چه سمتی کشیده خواهد شد؟
در صورت تداوم نااطمینانی، حرکت مدیریت‌نشده نقدینگی بین بازارهای مختلف تداوم یافته و این سرگردانی به بخش‌های مختلف اقتصاد صدمه خواهد زد. از طرف دیگر همان‌طور که اشاره شد، بخشی از قیمت فعلی ارز ناشی از تنزیل ریسک‌های مرتبط است که در صورت تشدید نااطمینانی، متورم شده و در واقع ارزش پول ملی کمتر خواهد شد. در این شرایط قدرت خرید جامعه کاهش پیدا کرده و بازارهایی مثل خودرو، سکه و طلا که به نسبت‌های متفاوت وابسته به نرخ ارز هستند، به‌طور مدیریت نشده‌ای رشد خواهند یافت و در نتیجه سرمایه‌هایی که باید صرف تولید و فعالیت مولد اقتصادی شود به سمت بازارهایی می‌رود که مردم تنها برای حفظ ارزش دارایی به آنها روی آورده‌اند. مجموعه این موارد به رشد تورم و سطح عمومی قیمت‌ها، تضعیف قدرت خرید جامعه، افزایش کسری بودجه و تشدید رشد اقتصادی منفی در کشور منجر خواهد شد.
سیاستگذار در چنینی شرایطی چگونه می‌تواند نااطمینانی را کاهش داده و اقتصاد را به یک ثبات نسبی برساند؟
این موضوع را از دو منظر کوتاه‌مدت و بلندمدت می‌توان بررسی کرد. در بحث کوتاه‌مدت، چنان‌که تشریح شد بازیگر اصلی بازارهای سرمایه‌گذاری در سال 99 نوسانات نرخ ارز بود. لذا با تعیین نتیجه انتخابات آمریکا تمام تلاش‌های سیاستگذار باید در جهت جلوگیری از جهش افسارگسیخته نرخ ارز باشد. اگر نرخ ارز مدیریت شود، در بقیه بازارها نیز امکان ایجاد یک ثبات نسبی کوتاه‌مدت فراهم خواهد شد اما فراموش نکنیم این سیاست تماماً یک مسکن کوتاه‌مدت است. در واقع عامل اصلی نوسانات بازارهای مختلف از نااطمینانی سیاسی حاکم بر فضای خارجی کشور نشات می‌گیرد. ازاین‌رو برای حل اساسی معضل نااطمینانی بازارهای سرمایه‌گذاری باید نگرانی‌های ناشی از نااطمینانی سیاسی را برای سرمایه‌گذاران و جامعه برطرف کرد. یعنی این اطمینان را به جامعه بدهیم که در مدیریت کشور طرحی برای خروج از وضعیت فعلی وجود دارد و اقتصاد کشور در بن‌بست قرار ندارد. هر زمان که این خوش‌بینی در میان سرمایه‌گذاران و آحاد جامعه شکل بگیرد، طبیعتاً رفتارهای هیجانی آنها نیز کاهش یافته و شتاب کمتری می‌گیرد و در این وضعیت سیاستگذار نیز در فضای آرام تر می‌تواند به سیاستگذاری منطقی در بازارها اقدام کند.
با توجه به شرایط فعلی، بهترین بازار برای سرمایه‌گذاری مردم کدام بازار می‌تواند باشد؟
در هفته‌های گذشته انتخابات آمریکا به واسطه تاثیر بر نرخ ارز بیشترین تاثیر را در آینده بازارهای سرمایه‌گذاری ما داشت. چنانچه بایدن برنده این انتخابات شود، این احتمال وجود خواهد داشت که به تبع اینکه نرخ ارز در یک دوره زمانی احتمالاً کوتاه به ثبات برسد، طبیعتاً بقیه بازارهای وابسته به دلار نیز در نقاطی پایین‌تر از شرایط فعلی به تعادل برسند. بنابراین در این حالت و برای افق کوتاه‌مدت شاید بهترین سرمایه‌گذاری، سرمایه‌گذاری در اوراق با درآمد ثابت باشد تا بازارهای سرمایه‌گذاری به نقاط تعادلی جدید خود برسند. البته با توجه به اینکه در کشور با یک اقتصاد تورمی مواجه هستیم و اوراق با درآمد ثابت نمی‌تواند آثار تورمی را جبران کند، این سیاست صرفاً یک سیاست موقت خواهد بود و بعد از آن سرمایه‌گذاران می‌بایست مقصد جدید سرمایه‌گذاری را بررسی و انتخاب کنند.
اما جدای از این مطلب، در یک افق بلندمدت و با توجه به ریزش‌هایی که در چندماه اخیر در بازار سرمایه به ثبت رسیده، بخش‌های مهمی از این بازار به مرزهای ارزندگی نزدیک شده است. از طرف دیگر نرخ ارزی که مبنای تسعیر شرکت‌های صادراتی است افزایش پیدا کرده و به واسطه آن توان سودآوری شرکت‌ها افزایش یافته است. شاهد این مدعا گزارش‌های شش‌ماهه منتشرشده از سوی شرکت‌هاست که عملکرد اکثر آنها در مقایسه با سال گذشته به مراتب بهتر بوده است. بنابراین با لحاظ کردن این نگاه که سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه یک سرمایه‌گذاری بلندمدت است، این اطمینان وجود دارد که بازار سرمایه (بدون در نظرگرفتن ریزموج‌ها و نوسانات کوتاه‌مدت) در یک بازه زمانی یک تا دو‌ساله، بازار پیشرو کشور خواهد بود و اگر سرمایه‌گذاران افق سرمایه‌گذاری بلندمدت داشته باشند، به نظر می‌رسد بورس بازدهی بالاتری را در مقایسه با سایر بازارها نصیب آنها خواهد کرد.
به نظر شما چشم‌انداز کدام بازار شفاف‌تر است و ریسک سرمایه‌گذاری در آن کمتر است؟ کدام بازار چشم‌انداز روشنی ندارد؟
طبیعتاً به لحاظ ساختاری که بازار سرمایه دارد، این بازار از سایر همتایان خود شفاف‌تر است و گزارش‌های مفصل ادواری شرکت‌ها در دسترس سرمایه‌گذاران بوده و قابلیت تحلیل را به آنها می‌دهد. ازاین‌رو می‌توان گفت بازار سرمایه با اختلاف شفاف‌ترین بازار کشور است. اما باید توجه داشت که در کنار شفافیت، بازار سرمایه بازاری فنی و پیچیده است و یکی از اشتباهاتی که در سال 99 رخ داد این بود که برخلاف تجربه بقیه کشورها سرمایه‌گذاران جدیدالورود به بازار از روش سرمایه‌گذاری مستقیم برای ورود به بورس استفاده کردند. در صورتی که بهتر بود با توجه به پیچیده بودن این بازار وجوه مردم به‌صورت غیرمستقیم و از طریق صندوق‌های سرمایه‌گذاری مدیریت می‌شد.
از آنجا که بازار سرمایه در کنار شفافیت قابل توجه و پتانسیل سود‌دهی مناسب در بلندمدت، در تامین مالی بنگاه‌های اقتصادی و بخش مولد اقتصاد نیز به ایفای نقش می‌پردازد، سرمایه‌گذاری در این بازار ضمن تامین بازده مناسب برای سرمایه‌گذاران، تاثیر مثبتی بر اقتصاد کشورخواهد داشت و شرایط یک بازی برد-برد را برای سرمایه‌گذار و کل اقتصاد فراهم خواهد کرد.
بهترین و بدترین سناریو برای بازارها در پایان دولت دوازدهم به چه شکل خواهد بود؟
به نظر من، بدترین سناریویی که می‌تواند برای بازارها اتفاق بیفتد این است که دولت تامین کسری بودجه خود از محل فروش اوراق را متوقف کرده و به روش‌های پولی روی بیاورد که در این صورت تورمی افسارگسیخته را در پیش خواهیم داشت و در زمان اتمام کار دولت ممکن است شاهد نمود دلار 50 هزارتومانی در اقتصاد کشور باشیم.
بهترین سناریو نیز این است که دولت به همین ترتیب پیش برود و با مهار نرخ ارز، تورمی در حد 20 تا 25 درصد را داشته باشیم، رشد اقتصادی در نهایت به صفر برسد و رشد منفی نداشته باشیم. همچنین بازارها به یک تعادل نسبی برسند و فعالان بازارها بتوانند بر اساس این ثبات موجود، تصمیمات سرمایه‌گذاری میان‌مدت و غیر‌هیجانی بگیرند.
پی‌نوشت:
*این گفت‌وگو قبل از مشخص شدن نتایج انتخابات ریاست جمهوری آمریکا انجام شده است.
