رشد هیجانی

بازار سهام با رشد بیش از 80درصدی از ابتدای سال تاکنون گوی سبقت را از سایر بازارهای موازی ربوده است آن هم در شرایطی که بازدهی اغلب این بازارها به ویژه بازار دلار و طلا منفی است. اما علت رشد پرشتاب شاخص کل بورس تهران چیست؟ در حال حاضر ارزش معاملات بورسی رو به افزایش است به‌طوری که رکوردهای بی‌سابقه‌ای را به ثبت رسانده است. افزایش ۷۰درصدی ارزش معاملات در ماه گذشته به نسبت ماه قبل از آن گویای این واقعیت است اما چه عواملی در رشد این روزهای بازار سهام اثرگذارند؟ آیا این رشد دلایل بنیادی دارد یا ناشی از هیجان‌زدگی است؟ به این بهانه با علیرضا توکلی‌کاشی معاون توسعه کانون نهادهای سرمایه‌گذاری ایران به گفت‌وگو پرداختیم. این تحلیلگر بازارهای مالی معتقد است در حال حاضر حجم زیادی از سرمایه‌های مردم به سمت بازار بورس گسیل داده شده که علاوه بر اینکه در ارزش معاملات اثر خود را نشان داده در شاخص‌ها هم نمایان است. اما او تاکید دارد که این رشد هیجانی است و بخشی از آن، در چند ماه آینده کاهش پیدا خواهد کرد. به عقیده این فعال بازار سرمایه، آمار حجم معاملات و رشد شاخص‌های بورس، هجوم سرمایه‌ها به بورس را کاملاً تایید می‌کنند. درست است در شرایط رکود بازارهای موازی، بورس توانسته سرمایه‌های مردم را به سمت خودش جذب کند و این مساله در حال حاضر کاملاً قابل ردیابی است که سرمایه‌ها در حال ورود به بازار سرمایه هستند. اما باید به این مساله توجه داشته باشیم که ادامه این روند ممکن است عواقب نامناسبی برای سرمایه‌گذاران غیرحرفه‌ای و جدیدالورود داشته باشد. این پژوهشگر اقتصاد پیشنهاد می‌کند اکنون بهترین زمان است تا سرمایه‌های مردم را به سمت بازار اولیه هدایت کنیم اما با توجه به اینکه بازار اولیه طول می‌کشد تا بتواند این حجم عظیم سرمایه‌ها را در خودش جذب کند باید از صندوق‌های سرمایه‌گذاری به عنوان پارکینگ پول استفاده کنیم.

♦♦♦

با توجه به اینکه کشور تحت شدیدترین تحریم‌های ایالات‌متحده قرار دارد، سازوکار اروپایی هنوز راه نیفتاده است و اتفاق مثبتی در زمینه بازگشت به برجام دیده نمی‌شود و از طرفی بازارهای موازی در این شرایط به رکود رفته‌اند به نظر شما مهم‌ترین دلایل سیاسی و اقتصادی رشد شاخص کل بورس در شرایط فعلی چیست؟

هرچند کشور ما در شرایط تحریمی بسیار شدیدی قرار دارد اما همان‌طور که می‌دانیم این تحریم‌های ظالمانه‌ای که علیه کشور عزیزمان وضع شده عمدتاً دولت را هدف قرار داده و به نظر می‌رسد هدف اصلی این تحریم‌ها زندگی مردم عادی نبوده است. البته این موضوع به آن معنا نیست که زندگی مردم عادی تحت تاثیر قرار نگرفته است. اما آنچه مسلم است، این تحریم‌ها سبب کسری بودجه شدید دولت در سال جاری شده است.

 من فکر می‌کنم که شاخص بورس و رشد شدید آن را نمی‌توان با مساله تحریم بررسی کرد که تعجب کنیم چرا در شرایط بسیار سخت تحریم، بورس تهران رشد می‌کند. علت اصلی رشد شاخص بورس در حدود یک سال اخیر افزایش قیمت دلار و ارزش جایگزینی شرکت‌ها بوده است. از یک طرف به دلیل اینکه بسیاری از ماشین‌آلاتی که در کارخانه‌های مختلف نصب شده با قیمت‌های دلار ارزان‌تر تهیه شده، بنابراین افزایش قیمت دلار باعث شده که ارزش جایگزینی آنها افزایش پیدا کند و این موضوع در قیمت سهام شرکت‌ها منعکس شد. از طرف دیگه بقیه بازارها از جمله بازار ارز و طلا و مستغلات به عنوان سه بازار رقیب به حد اشباع رسیدند و قیمت‌ها در جایی نیستند که مردم توقع رشد بیشتر از آنها را داشته باشند. از آنجا که بخشی از مردم در یک سال گذشته از رشد برخی از این بازارها جا ماندند در حال حاضر تلاش می‌کنند تا بخشی از قدرت از دست‌رفته سرمایه‌های ریالی‌شان را که به صورت پول نقد نگه داشته بودند با اصلاح قیمت‌ها در بورس جبران کنند. پس رشد بازار سرمایه در این شرایط تعجب‌‌برانگیز نیست و اتفاقاتی که در اقتصاد ایران رقم خورده باعث شده تا در این وضعیت بورس تهران به نسبت با رشد خوبی مواجه شود.

افزایش ۷۰درصدی ارزش معاملات در شهریورماه گذشته (جمعاً ۳۷ هزار میلیارد تومان) نسبت به ماه قبل از آن (مرداد) چه دلایلی دارد؟ چه عواملی در این رشد اثرگذار بوده‌اند؟ آیا این رشد دلایل بنیادی دارد یا ناشی از هیجان‌زدگی است؟

شاخص کل بورس از ابتدای سال تا اواسط هفته گذشته، ۸۲ درصد رشد داشته و شاخص کل هم‌وزن در همین مدت ۱۹۳ درصد و شاخص کل فرابورس ۹۰ درصد و همین‌طور ارزش معاملات هم رشد بسیار چشمگیری داشته‌اند. علت این موضوع هم به این مساله برمی‌گردد که حجم زیادی از سرمایه‌های مردم به سمت بازار بورس گسیل داده شده که علاوه بر اینکه در ارزش معاملات اثر خود را نشان داده در شاخص‌ها هم نمایان است. به اعتقاد من این رشد هیجانی است و بخشی از آن، در چند ماه آینده کاهش پیدا خواهد کرد. پس باید گفت مبنای رشد فعلی بازار سهام دلایل بنیادی ندارد و مقطعی است.

 با توجه به تورم بالای 40درصدی شهریورماه و بازدهی بازارها در ماه‌های اخیر، رکود در بازارهای موازی را تا چه اندازه تایید می‌کنید؟ آیا این پدیده را پایدار می‌بینید؟ اثر آن بر بورس تهران چیست؟

تورم تابعی از سطح عمومی قیمت کالاهای مصرفی‌ها و هزینه خدمات است و این رابطه به هیچ عنوان معکوس نیست یعنی علت افزایش قیمت‌ها، تورم نیست.

 همچنین می‌دانیم که تورم، عامل اصلی رشد نرخ ارز بوده و افزایش نرخ ارز، عامل اصلی افزایش بخش عمده‌ای از دارایی‌های منقول و نامنقول است. افزایش نرخ دلار سبب افزایش قیمت دارایی‌های بسیاری از جمله برخی از سهام خواهد شد. بنابراین تورم با واسطه نرخ دلار، می‌تواند سبب افزایش قیمت سهام شود.

نکته مهمی که در خصوص نرخ تورم وجود دارد این است که نرخ میانگین تورم که توسط بانک مرکزی یا مرکز آمار محاسبه و اطلاع‌رسانی می‌شود، بر مبنای میانگین رشد قیمت‌ها در 24 ماه گذشته انجام می‌شود و بنابراین تورم 40درصدی شهریورماه، به‌تنهایی قابلیت مقایسه با تغییرات نرخ دلار و حتی شاخص کل بورس را ندارد.

اگر بخواهیم مقایسه دقیق‌تری داشته باشیم باید شاخص قیمت‌ها -cpi- را با شاخص بورس مقایسه کنیم. از ابتدای دولت یازدهم در تیرماه ۹۲ تا تیرماه سال ۹۷ شاخص قیمت‌ها (تورم) به‌طور میانگین ماهانه هشت‌دهم درصد افزایش داشته است و این در حالی است که شاخص کل بورس به‌طور میانگین و ماهانه در همین مدت 2 /1 درصد افزایش داشته است. در 10 ماه بعدی از تیر ۹۷ تا اردیبهشت ۹۸ شاخص قیمت‌ها که تورم از روی آن محاسبه می‌شود افزایش شدیدی پیدا می‌کند و به‌طور میانگین 9 /3 درصد در هر ماه افزایش پیدا می‌کند.

 بنابراین شاخص کل بورس نیز در همین مدت به‌طور میانگین 7 /6 درصد در ماه افزایش داشته است. اما در چهار ماه اخیر از اردیبهشت تا شهریورماه سال ۹۸ شدت رشد شاخص قیمت‌ها کاهش پیدا کرده و به رقم 2 /1 درصد در ماه رسیده است و این در حالی است که شاخص کل بورس در همین مدت به‌طور میانگین ماهانه 2 /8 درصد در ماه افزایش داشته است.

بنابراین آمار نشان می‌دهد که شاخص تورم و شاخص بورس، طی شش سال گذشته رشد داشته‌اند اما سرعت رشد آنها کم و زیاد شده است و تقریباً در تمام طول این دوره، شاخص بورس به وضوح بیشتر از شاخص تورم رشد داشته است. همان‌گونه که مشاهده شد، رشد شاخص بورس در 14 ماه اخیر، با فاصله بسیار زیاد، بیشتر از شاخص قیمت‌ها و تورم بوده است.

به نظر می‌رسد که بازدهی منفی در بازارهای ارز و طلا باعث شده این بازارها در این مقطع گزینه سرمایه‌گذاری نباشند و از طرف دیگر بازار مسکن هم در رکود است، در شرایط رکود بازارها، سرمایه را در کجا می‌توان ردیابی یا جست‌وجو کرد؟ آیا شاهد سرازیر شدن منابع به سمت بورس هستیم؟

آمار حجم معاملات و رشد شاخص‌های بورس، هجوم سرمایه‌ها به بورس را کاملاً تایید می‌کنند. درست است که در شرایط رکود بازارهای موازی، بورس توانسته سرمایه‌های مردم را به سمت خودش جذب کند و این مساله در حال حاضر کاملاً قابل ردیابی است که سرمایه‌ها در حال ورود به بازار سرمایه هستند. اما باید به این مساله توجه داشته باشیم که ادامه این روند ممکن است عواقب نامناسبی برای سرمایه‌گذاران غیرحرفه‌ای و تازه وارد داشته باشد. بنابراین باید سرمایه‌گذاران خرد تازه‌وارد و افراد آماتور به هشدارهایی که نهاد ناظر بازار می‌دهد توجه کنند و از سرمایه‌گذاری مستقیم در این بازار در شرایطی که دچار هیجان‌زدگی است، بپرهیزند.

اگر در چند سناریو، نقطه مرجع مردم را، الف) حفظ نسبی ارزش ریالی پول، ب) حفظ ارزش ارزی پول و ج) حفظ قدرت خرید در برابر تورم بدانیم، آنگاه سرمایه‌گذاری در بازار سهام، منفعت بیشتری به همراه خواهد داشت؟

به نظر می‌رسد در شرایط فعلی اقتصاد ایران، بازارهای مالی در آرامش نسبی قرار دارند. دلار در نزدیکی ارزش ذاتی‌اش در حال معامله است. از طرف دیگر تورم کاهشی شده است و به نظر نمی‌آید در کوتاه‌مدت افزایشی در آن داشته باشیم. بازار سهام نیز در چند ماه اخیر رشد قابل توجهی داشته است و رشد بیش از این را هم انتظار نخواهیم داشت. بنابراین به نظر می‌رسد اکنون سرمایه‌ها باید به سمت بازارهای اولیه و سرمایه‌گذاری‌های بلندمدت هدایت شوند. در این صورت می‌توان سرمایه‌گذاری با بازده متناسب داشت. بازهم تاکید می‌کنم هجوم سرمایه‌ها به سمت بازار سهام ممکن است باعث شود سهامداران تازه‌وارد دچار ضرر و زیان‌های سنگین شوند.

در چند وقت اخیر به علت اجرای قوانین جدید در بازار پایه فرابورس شاهد افت شدید این بازار بودیم و حتی شاهد بودیم که این بازار مشتری چندانی نداشت. با توجه به این امر اتفاقات جدید در حوزه سهام بازار پایه چه اثری بر بورس داشته است؟

هنگام تحلیل متغیرهای اقتصادی، به‌طور معمول سعی می‌شود متغیرهای بزرگ‌تر را که تاثیر بیشتری بر موضوع مورد نظر دارد مورد بررسی قرار بدهیم. بازار پایه فرابورس ارزشی کمتر از ۱۰ درصد کل بازار سرمایه را به خودش اختصاص داده است. بنابراین برای تحلیل‌های جامعی که می‌خواهیم راجع به بازار سرمایه و مقایسه آن با شاخص‌های کلان اقتصادی داشته باشیم، طبیعتاً بازار پایه جایگاهی نخواهد داشت.

راه‌اندازی بازار متشکل ارزی و سیاست‌های جدید بانک مرکزی در حوزه بازار باز، چگونه می‌تواند بورس را تحت تاثیر قرار دهد؟

با توجه به اینکه بازار متشکل ارزی هنوز فعال نشده است و کسی از چگونگی کارکرد آن مطلع نیست، بنابراین نمی‌توان اظهارنظر دقیقی راجع به آن داشت.

اما می‌توان گفت که اگر این بازار به شکل درستی راه‌اندازی شود، به گونه‌ای که همه بازیگران اقتصادی از اشخاص حقیقی و مردم عادی گرفته تا اشخاص حقوقی و تجار و بازرگانان، بتوانند در این بازار به راحتی و با هر حجمی انواع ارزها را خرید و فروش کنند و این بازار در هر لحظه تنها یک نرخ تعادلی برای هر ارز داشته باشد، طبیعتاً وجود این بازار، باعث ایجاد آرامش در بازارها خواهد شد و اثر مثبتی در کل اقتصاد از جمله در بورس خواهد گذاشت. باید منتظر ماند که بانک مرکزی چه سازوکاری برای بازار متشکل ارزی در نظر گرفته است تا بر اساس آن بتوان اثرگذاری آن بر بازار سرمایه را سنجید.

با توجه به رونق بازار در هفته‌های اخیر، برخی از کارشناسان هدف‌گذاری شاخص را 400 هزار واحد اعلام کرده‌اند. به نظر شما این هدف‌گذاری تا چه میزان واقع‌بینانه است؟

پیش‌بینی شاخص کل بورس کار بسیار مشکلی است به دلیل اینکه به مولفه‌های اقتصادی زیادی وابسته است، اینکه شاخص به عدد ۴۰۰ هزار برسد یا نه، واقعاً من نمی‌دانم که بخواهم به این پرسش جواب دقیقی بدهم. اما با توجه به قیمت سهام و وضعیتی که از شرکت‌ها می‌بینم به نظر می‌آید که عدد ۴۰۰ هزار عدد واقع‌بینانه‌ای در کوتاه‌مدت نباشد اما این به هیچ‌وجه به این معنا نیست که شاخص به عدد ۴۰۰ هزار نخواهد رسید. به دلیل رشد فروش و سود شرکت‌ها در آینده، به اعتقاد من شاخص بورس قطعاً به عدد ۴۰۰ هزار خواهد رسید اما زمان آن ممکن است چند ماه تا چند سال آینده باشد.

با توجه به جذابیت سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه در شرایط فعلی اقتصاد ایران و رشد قابل توجه معاملات و ارزش بازار سهام، آیا این بازار در معرض حبابی شدن قرار دارد؟ آیا باید منتظر سقوط ناگهانی و زیان سهامداران خرد باشیم؟ با این اوصاف چشم‌انداز سرمایه‌گذاری در بورس تهران با توجه به تشدید نااطمینانی و افزایش ریسک‌های سیاسی و اقتصادی را چگونه ارزیابی می‌کنید؟

بسیاری از مردم عادی به دلیل اینکه تحلیل جامعی از وضعیت بازارها ندارند، موقعی که یک بازار شروع به افزایش می‌کند، به صورت دسته‌جمعی وارد این بازارها می‌شوند و همین حضور دسته‌جمعی مردم باعث افزایش بیشتر قیمت‌ها و فاصله گرفتن آنها از ارزش ذاتی آن بازارها می‌شود.

 این پدیده را به دفعات در بازار ارز هم شاهد بودیم به گونه‌ای که هجوم مردم برای خرید ارز و رفتارهای نابخردانه دولت در برخورد پلیسی با موضوع سبب شد قیمت دلار تا اعداد بیش از ۱۸ هزار تومان هم افزایش پیدا کند و عملاً تعداد زیادی از مردم که دلار را در اعداد بالای ۱۴ هزار تومان خریداری کرده بودند الان با زیان مواجه شدند. حقیقت آن است که این موضوع را در بازار خودرو هم شاهد بودیم و هم‌اکنون هم به نظر می‌رسد که در بازار سهام هم شاهد این مساله هستیم و ممکن است رشد هیجانی شاخص بورس باعث زیان برخی سهامداران خرد شود.

 پیشنهاد من به‌طور مشخص به عنوان کارشناسی که حدود ۲۰ سال در بازار سرمایه فعالیت داشتم این است که الان بهترین زمان است تا سرمایه‌های مردم را به سمت بازار اولیه هدایت کنیم اما با توجه به اینکه بازار اولیه طول می‌کشد تا بتواند این حجم عظیم سرمایه‌ها را در خودش جذب کند از صندوق‌های سرمایه‌گذاری به عنوان پارکینگ پول استفاده کنیم. صندوق‌های سرمایه‌گذاری فعلی بیش از ۱۵۰ هزار میلیارد تومان ظرفیت جذب منابع جدید را دارند البته باید به مردم این آگاهی را بدهیم که با توجه به اینکه قیمت‌ها الان به اوج خودش رسیده باید نگاه بلندمدت‌تری به سرمایه‌هایی که در صندوق‌های سرمایه‌گذاری قرار می‌دهند داشته باشند و انتظار سودهای چندصددرصدی در کوتاه‌مدت را در این بازار نداشته باشند.