مساله دو رئیس
هماهنگی میان بازار پول و سرمایه در چه زمینه‌هایی باشد؟
در سال‌های گذشته بازار پول و بازار سرمایه تا حد زیادی به چشم رقیب هم دیده شده‌اند. این در حالی است که ناظر بازارهای یاد‌شده بانک مرکزی و سازمان بورس و اوراق بهادار هستند که در واقع در ارتباط با هم در فضای اقتصادی کشور فعالیت می‌کنند و در بسیاری از مواقع و موارد نیاز به وجود هماهنگی میان آن دو حس می‌شود. با وجود این هماهنگی یاد‌شده تاکنون چندان وجود نداشته است. اما با روی کار آمدن علی صالح‌آبادی در بانک مرکزی و ریاست مجید عشقی در سازمان بورس امیدها به ارتقای روابط این دو نهاد و افزایش هماهنگی در آنها بیشتر از قبل شده است.
در رابطه با تحولات اخیر بانک مرکزی و سازمان بورس می‌توان گفت که دو مدیر تقریباً همفکر با تجربیات مشابه انتخاب شده‌اند. از این‌رو احتمال تعامل و همکاری میان بانک مرکزی و سازمان بورس بیشتر از گذشته خواهد بود. همان‌طور که می‌دانیم در سال جاری یکی از متغیرهای مهم پیش رو بحث کسری بودجه است. در حال حاضر گفته می‌شود که بودجه سال جاری رقمی بین 300 تا 500 هزار میلیارد تومان کسری دارد و پیش‌بینی می‌شود که این کسری به اقتصاد لطمه وارد کند. در چنین شرایطی احتمالاً بزرگ‌ترین چالش میان بازار سرمایه و بانک مرکزی بحث پوشش کسری بودجه خواهد بود.
من فکر می‌کنم که برای پوشش این کسری دولت باید به سیاست‌های ریاضتی روی بیاورد که البته بنا بر شواهد و قرائن موجود تاکنون تمایلی به این کار نشان نداده است. همان‌طور که می‌دانیم برای نیل به چنین هدفی دولت باید به کاهش هزینه‌ها، فروش دارایی‌ها و حذف یارانه‌های پنهان روی بیاورد. این در حالی است که قوه مجریه برای جبران این کسری تاکنون از منابعی نظیر مالیات‌ستانی بیشتر و فروش اوراق کمک گرفته است و در وضعیت مشابه کشور ما که اعتماد عمومی به سطحی پایین رسیده است استفاده از چنین روش‌هایی که نیازمند سطح بالایی از اعتماد عمومی است با نتایجی ضعیف همراه خواهد بود. این مساله همچنین می‌تواند به غیر‌شفاف‌تر شدن اقتصاد منجر شود، چراکه در شرایطی مانند ایران که در آن تمایل مردم به پرداخت مالیات کم است، اقتصاد زیر‌زمینی افزایش خواهد یافت و علاقه شرکت‌ها به دو‌دفتره شدن که راهی برای فرار مالیاتی است بیشتر می‌شود. از سوی دیگر افزایش مالیات می‌تواند به حادتر شدن مساله رکود در اقتصاد بینجامد.
نکته بعدی که در بحث کسری بودجه باید مورد توجه قرار بگیرد این است که پوشش کسری بودجه از طریق فروش اوراق بدهی در حال حاضر فشار زیادی به بانک‌ها و صندوق‌ها وارد می‌کند. چراکه منابع خرید این دارایی‌ها از طریق بانک‌های دولتی تامین می‌شود که خود اثرات تورمی را به وجود می‌آورد. در این شرایط بانک‌ها با مساله تخصیص منابع رو‌به‌رو خواهند بود و احتمالاً نخواهند توانست تقاضای تسهیلات را به خوبی پوشش بدهند. آن‌طور که گفته می‌شود تاکنون حدود 130 هزار میلیارد تومان اوراق فروخته شده و بر اساس منابعی که ذکر شد احتمالاً تا پایان سال چیزی در حدود 300 تا 400 هزار میلیارد تومان اوراق فروخته می‌شود. با توجه به بازه زمانی 18 تا 24ماهه که در این اوراق وجود دارد، ما در دو سال آینده شاهد تراکم سررسید این اوراق خواهیم بود و در عمل اصل مشکل به دو سال آینده موکول خواهد شد. این‌طور که به نظر می‌رسد مسوولان اقتصادی کشور برای بازپرداخت این اوراق روی بهبود شرایط اقتصادی و برداشته شدن تحریم‌ها حساب کرده‌اند که با وضعیت کنونی اصلاً مشخص نیست این تصور تا چه حد امکان به وقوع پیوستن دارد.
اما جدا از خود مساله کسری بودجه، میزان نرخ است. باید بپذیریم که برای محاسبه نرخ تامین مالی از نرخ اوراق خزانه استفاده می‌شود و از آنجا که این نرخ برای محاسبه وضعیت پروژه‌های اقتصادی استفاده می‌شود هزینه تامین مالی را افزایش می‌دهد. این نرخ نیز برای اقتصاد مشکل‌ساز است و در صورت افزایش به زیان بازار سرمایه تمام می‌شود. همان‌طور که شاهد بودیم این مساله در مردادماه سال 99 توانست لطمه جدی به بازار وارد کند.
باید توجه کرد که چهار بازار دارایی یعنی بازار ارز، کالا، اوراق بدهی و سهام بازارهای مرتبط به هم هستند و از هم جدا عمل نمی‌کنند. در این شرایط تعامل میان بانک مرکزی و سازمان بورس می‌تواند به افزایش جذابیت بازار سرمایه برای تشکیل سرمایه بینجامد، آن هم بدون اینکه شاخص بورس به شکلی حباب‌گونه رشد کند. برای مثال این مساله می‌تواند در افزایش تعداد شرکت‌های فعال در بورس، تشکیل سرمایه بیشتر، انجام طرح‌های توسعه و در نهایت افزایش اشتغال خود را نشان بدهد.
باید بپذیریم که بانک مرکزی دو بازار ارز و درآمد ثابت را در قبضه خود دارد اما این مساله نباید باعث شود که رونق در دو بازار یاد‌شده به تضعیف بورس منجر شود. از این‌رو اگر قرار باشد تعاملی میان سازمان بورس و بانک مرکزی انجام شود، اولویت باید با تعامل در زمینه بازار اوراق بدهی (میزان فروش اوراق و نرخ بهره) باشد. پس از این مساله باید در خصوص راه‌اندازی مشتقات ارزی و رمز‌ارزها همکاری‌های لازم صورت بگیرد. در دولت قبلی تلاش‌هایی صورت گرفت تا سامانه معاملاتی برای داد‌و‌ستد ارز ایجاد شود تا بتوان روی آن ابزارهای مشتقه را راه‌اندازی کرد. مردم نباید برای فرار از تورم به ارز رجوع کنند. بانک مرکزی باید بتواند با استفاده از مشتقات نوسانات آتی را پوشش دهد و از بروز هیجان و نوسانات بیش از حد در بازار نقدی جلوگیری کند.
اما از تمامی اینها که بگذریم در رابطه بانک مرکزی با سازمان بورس طی سالیان اخیر یک مساله بسیار خودنمایی کرده و آن هم حاکمیت شرکتی ضعیف بانک‌هاست. در طول این مدت آنچه بسیار به چشم آمده این است که منافع سهامداران خرد در بانک‌ها اولویت آخر بوده است. مدیران بانک‌ها بیشتر منافع سهامداران عمده سایر ذی‌نفعان هستند. رشد هزینه در سال‌های گذشته بسیار افزایش یافته و بانک‌ها در بسیاری از مواقع بیش از نرخ سود بانکی به سپرده‌گذاران پرداخت می‌کنند که این خود نوعی رقابت منفی است. همین امر باعث می‌شود که سود تقسیم‌شده میان سهامداران چندان مناسب نباشد. همین امر ریسک سهامداری در بانک‌ها را افزایش می‌دهد. دیگر مشکلی که در این زمینه وجود دارد این است که بانک مرکزی به راحتی و تنها چند ساعت قبل از تشکیل مجامع می‌تواند در صورت‌های مالی بانک‌ها دست ببرد و حتی در برگزاری مجامع خلل ایجاد کند.
این مساله باید به نحوی میان بازار پول و بازار سرمایه حل‌و‌فصل شود تا اعمال حاکمیت بانک مرکزی بر بانک‌ها مانع از عملیات طبیعی بازار سرمایه نشده و ریسک سهامداری را در صنعت بانکی افزایش ندهد.
طی سال گذشته شاهد بودیم که حضور دکتر صالح‌آبادی در سازمان بورس به بهبود کیفیت نهادسازی و ابزارسازی منتهی شد. این امید وجود دارد که در بانک مرکزی نیز این رویه از سوی ایشان پی گرفته شود. در حال حاضر رتبه‌بندی در بانک‌ها نیازمند بهبود است. اکنون بانک‌های بدون شعبه پا به عرصه وجود گذاشته‌اند و بلاک‌‌چین رقیب جدی برای بانکداری سنتی است. به نظر می‌آید که کشور در حال حاضر نیازمند ساماندهی به رمزارزهاست. با کتمان و غیرقانونی دانستن ابزارهای سرمایه‌گذاری جدید نمی‌توان با این مساله مقابله کرد. در این زمینه نیاز جدی به ابزارسازی و نهادسازی داریم. بهتر است که بازارهای بین‌بازاری بین بانک مرکزی و سازمان بورس تعریف شود. محدودیت‌های موجود که از سوی بانک مرکزی برای نهادهای فعال در بازار سرمایه گذاشته شده است باید برداشته شود. بازار سرمایه باید بتواند از ظرفیت بانک‌ها برای توسعه ابزارهای خود استفاده کند.
