آدرس غلط به سیاستگذار پولی
پویا جبل‌عاملی جایگاه سرعت گردش پول در سیاست‌های پولی را بررسی می‌کند
پویا جبل‌عاملی می‌گوید: وقتی رونق اقتصادی وجود نداشته باشد و نرخ بهره متناسبی با وضعیت اقتصاد وجود نداشته باشد، در حقیقت بازیگران نیز وارد بازی پانزی می‌شوند و این موضوع است که اعتماد را از سیاستگذار سلب می‌کند. نه اینکه افزایش نسبت شبه‌پول به پول دلیلی برای این عدم اعتماد باشد.
پویا جبل عاملی با تشریح جایگاه سرعت گردش پول و تمرکز بر این موضوع، در سیاست پولی معتقد است بیش از سه دهه است که هدف‌گذاری با کل‌های پولی مطرح نمی‌شود. به گفته او، در شرایط کنونی بانک‌های مرکزی پیشرفته سعی می‌کنند با هدف‌گذاری تورمی، جهت‌دهی انتظارات و بهره‌گیری از ابزار نرخ بهره، سیاست‌های خود را اجرایی کنند. در این شرایط تمرکز و تفسیر تغییر سرعت گردش پولی، آدرس غلط به سیاستگذار است. به گفته او در شرایط کنونی دنیا، اقتصاددانان متوجه شدند که سرعت گردش پول، بی‌ثبات است و حداقل در بازه زمانی کوتاه‌مدت که بانک مرکزی قصد هدف‌گذاری را دارد، عملاً نمی‌توان بر روی کل‌های پولی تمرکز کرد. این کارشناس پولی معتقد است اینکه کاهش سرعت گردش پول را نشانه‌ای از رکود و شرایط نابسامان اقتصادی در نظر بگیریم، یک تفسیر نادرست است و نمی‌تواند معیار مقایسه عملکرد نیز قرار گیرد.
♦♦♦
وزیر سابق اقتصاد عنوان کرده است که سرعت گردش نقدینگی برای اولین‌بار در چند دهه گذشته کاهش پیدا کرده است، از سوی دیگر، برخی از کارشناسان نیز معتقدند دلیل به تعویق افتادن تورم، کاهش سرعت گردش پول بوده است. به طور کلی، جایگاه سرعت گردش پول و سرعت گردش نقدینگی در سیاستگذاری پولی چیست و تغییر این متغیر چه علامتی را در اقتصاد یک کشور منعکس می‌کند؟ آیا می‌توان عنوان کرد که کاهش سرعت گردش پول، باعث ایجاد رکود در کشور می‌شود و بر معاملات اقتصادی اثر می‌گذارد؟
قبل از اشاره به این موضوع، باید ابتدا به ماهیت سرعت گردش پول و جایگاه آن در سیاستگذار پولی بپردازیم. سرعت گردش پول، به طور خیلی ساده نرخی است که یک واحد پول، در یک دوره زمانی مورد استفاده قرار می‌گیرد. در خصوص موضوع سرعت گردش پول، تا اواسط دهه 1980 بحث طرفداران نظریه پولی این بود که اگر انتظارات نسبت به تورم ثابت باشد، می‌توان بر مبنای نظریه مقداری پول، با هدف‌گذاری کردن «پول» به سطح تورمی مورد هدف دست یافت. اما به مرور این بحث در سیاستگذاری پولی کمرنگ شده است. در دهه 1980، مباحثی نظیر نقد لوکاس مطرح شده و در خصوص رابطه مقداری پول نیز یک نظریه وجود داشت که به آن قانون گوتارت گفته می‌شود، که منتسب به چارلز گوتارت، اقتصاددان دانشگاه اقتصادی لندن است. این قانون عنوان می‌کرد وقتی یک رابطه مقداری را در داده‌های تاریخی مورد بررسی قرار می‌دهیم و سپس روی اجزای آن هدف‌گذاری می‌کنیم، خودبه‌خود این رابطه مقداری فرومی‌ریزد. به دلیل اینکه هنگامی که روی کل‌های پولی هدف‌گذاری صورت می‌گیرد، این موضوع روی انتظارات مردم اثر خواهد گذاشت و انتظارات ثابت در خصوص تورم وجود ندارد. در نتیجه این موضوع اثر خود را در سرعت گردش پول منعکس می‌کند، به نحوی که این سرعت گردش پول بی‌ثبات خواهد شد و هنگامی که این بی‌ثباتی وجود داشته باشد، عملاً رابطه مقداری پول، برقرار نخواهد بود.
به همین دلیل بود که از دهه 1980 به این سمت، هدف‌گذاری از کل‌های پولی از بین رفت. زیرا اقتصاددانان متوجه شدند که سرعت گردش پول، بی‌ثبات است و حداقل در بازه زمانی کوتاه‌مدت که بانک مرکزی قصد هدف‌گذاری را دارد، عملاً نمی‌توان بر روی کل‌های پولی تمرکز کرد. سرعت گردش پول جنبه دیگری از تقاضای پول است و هنگامی که تقاضا برای نگهداری پول برای مبادلات پایین است، سرعت گردش پول بیشتر خواهد شد. بنابراین هنگامی که یکی از این دو بی‌ثبات باشد، به شکل قرینه طرف دیگر نیز بی‌ثبات خواهد شد. بنابراین این بی‌ثباتی پول برای هدف‌گذاری بانک‌های مرکزی موضوع روشنی است. البته هنوز هم در بلندمدت، این اعتقاد حداکثری وجود دارد که این ثبات در سرعت گردش پول وجود دارد. بنابراین اصولاً اقتصاددانان و سیاستگذاران بانک مرکزی، از قالب هدف‌گذاری بر مبنای سرعت گردش پول بیرون آمدند. بنابراین به شکلی که در داخل کشور به این موضوع توجه می‌شود، در دیگر اقتصادها این نگاه وجود ندارد. البته نمی‌توان به طور مشخص عنوان کرد که هدف‌گذاری تورمی بانک مرکزی کشور بر چه اساس است، اما اگر بخواهیم بر روی کل‌های پولی تمرکز کرده و بر اساس آن هدف‌گذاری کنیم، به دلیل بی‌ثباتی این متغیر نمی‌توان این اهداف را محقق کرد. به همین دلیل بود که اقتصاددانان به هدف‌گذاری تورمی و استفاده از نرخ بهره سیاستی تغییر مسیر دادند.
تمرکز بر کل‌های پولی در تورم‌های بالا نیز نمی‌تواند قابل پذیرش باشد؟
به نظرم حتی در نرخ‌های تورمی بالا، اگر سیاستگذار از اعتبار کافی در هدف‌گذاری برخوردار باشد، روی نرخ می‌توان هدف‌گذاری انجام داد و باید این موضوع به طور شفاف اعلام شود که تا پایان سال نرخ تورم هدف، به چه سطحی خواهد رسید. این موضوع اگر سیاستگذار اعتبار کافی داشته باشد، می‌تواند انتظارات را شکل دهد، تا به سمت هدف برود و در نهایت نرخ بهره سیاستی را می‌توان بر اساس هدف تورمی تنظیم کرد. بنابراین این چارچوب سیاستگذاری تفاوتی از لحاظ مقدار تورم ندارد و چه نرخ تورم در سطح بالایی باشد یا اینکه در سطح پایینی قرار گرفته باشد، این موضوع کاربرد دارد.
اما در حال حاضر به نظر می‌رسد که معیار مقایسه عملکرد رشد کل‌های پولی و رشد نقدینگی شده است. به عنوان مثال وزیر پیشین اقتصاد از رشد بالای نقدینگی به عنوان یکی از نقاط ضعف دولت یازدهم و دوازدهم نام می‌برد و معتقد است که رشد نقدینگی در دوره قبل کمتر بوده یا اینکه مسوولان بانک مرکزی عنوان می‌کنند، در حال حاضر رشد نقدینگی در حال کاهش است. با صحبت‌های شما بنابراین حرف از رشد نقدینگی و اثر آن بر تورم به طور کلی نمی‌تواند مبنای عملکرد قرار گیرد؟
اگر از زاویه کل‌های پولی به تورم نگاه کنیم، تحلیل کردن و مقایسه کردن شرایط نیز سخت می‌شود. از این لحاظ که نوع نقدینگی در دوره‌های مختلف تفاوت داشته و نمی‌توان تنها به نرخ آن برای مقایسه نگاه کرد. نقدینگی در دوره دولت دهم، به دلیل پایین بودن نرخ بهره بیشتر مورد استفاده عملیات و داد و ستد قرار می‌گرفت، اما در دوره دولت یازدهم و دوازدهم، در سال‌های 93 تا 96 نرخ بهره افزایش یافت و به دلیل این نرخ بهره بالا، شبه‌پول ایجادشده برای انجام عملیات اقتصادی نبود؛ بلکه برای نگهداری دارایی بود. بنابراین جنس نقدینگی که دوره قبل وجود داشت با جنس نقدینگی در دوره دوم متفاوت است، البته شاید این گفته از سوی برخی مورد انتقاد قرار گیرد که نقدینگی چه تفاوتی دارد. اما بحث این است که چون از زاویه کل‌های پولی به موضوع نگاه می‌کنیم، نمی‌توانیم چارچوب‌های پولی در این دو دوره را با هم مقایسه کنیم. به دلیل اینکه نقدینگی در این دو دوره تقریباً روند مشابهی داشته، اما نرخ تورم روند نزولی را طی می‌کرده است و برای دو سال تورم تک‌رقمی شده است. این به دلیل نقصی است که در نگاه از دید کل‌های پولی وجود دارد. در واقع صحبت اصلی این است که از دید سرعت گردش پول از دید کل‌های پولی، قادر نخواهیم بود که روند تورم را به طور دقیق تشریح کنیم. اما اگر این کار از دید نرخ بهره صورت گیرد، این موضوع را بهتر نشان می‌دهد. اگرچه من هم معتقدم که اگر رشد پول کاهش پیدا کند، این موضوع باعث می‌شود که نرخ تورم نیز روند نزولی داشته باشد، اما آنچه علم مدرن به آن پاسخ می‌دهد، این است که بتوانیم از طریق هدف‌گذاری کردن تورم، روی انتظارات اثر بگذاریم، پس از آن با توجه به نرخ بهره سیاستی که بر اساس چارچوب هدف‌گذاری تورمی تعریف می‌شود، سطوحی را در نظر بگیریم و نرخ بهره واقعی را در بانک‌ها مثبت کنیم، دیگر نگرانی در خصوص رشد نقدینگی نخواهیم داشت. اما اگر از زاویه نظریه مقداری پول نیز تحلیل کنیم، این رویه به این شکل خواهد بود که می‌توانیم از طریق انتظارات بر گردش پول، اثر بگذاریم و پس از آن موجب کاهش تورم شویم. به بیان دیگر، می‌توان ارتباطی میان چارچوب مدرن سیاستگذاری پولی و رابطه مقداری پول نیز ایجاد کرد.
اما در حال حاضر برخی بحث‌ها وجود دارد که باید سرعت گردش پول در یک حد معین تعیین‌شده قرار گیرد و عبور از این محدوده مجاز به ضرر اقتصاد خواهد بود؟
به هیچ‌وجه نمی‌توان روی سرعت گردش پول ارزشگذاری کرد، به شکلی که عنوان کنیم تا یک حد برای اقتصاد کشور مفید است و بیشتر از آن به زیان اقتصاد است. سرعت گردش پول، نمی‌تواند مبنای تصمیم‌گیری و سیاستگذاری شود.
البته صحبتی که مطرح شده این است که پایین آمدن سرعت گردش پول، باعث ایجاد رکود شده و از طریق رکود توانستیم نرخ تورم را کنترل کنیم.
باید این موضوع در چارچوب انتظارات تورمی مورد بحث قرار گیرد، زیرا به طور کلی نمی‌توان گفت سیاستگذار باید سرعت گردش پول را در این سطح قرار دهد، تا باعث ایجاد رونق اقتصادی شود. حتی در سال‌های 93 و 95 که رشد اقتصادی ارقام بالایی را ثبت کرد، نمی‌توان عنوان کرد که تغییری در سرعت گردش پول ایجاد شده بود. باید سوال شود که چطور باید سرعت گردش پول تغییر پیدا کند؟ و اینکه در حال حاضر افزایش سرعت گردش پول برای اقتصاد مفید است یا کاهش آن؟ این سوالاتی است که در چند دهه قبل برای دیگر اقتصادها به وجود آمده و در نتیجه به دلیل ایجاد تناقض‌های ایجادشده، سیاستگذاران و اقتصاددانان به سمت تغییر پارادایم در سیاستگذاری رفته‌اند.
سوالی که مطرح است این است که اقتصادهایی که در حال حاضر موفق شدند نرخ تورم را در یک سطح مشخص کنترل کنند و از سوی دیگر، توانسته‌اند به یک رشد پایدار دست یابند، آیا این موفقیت‌ها را با سیاستگذاری روی سرعت گردش پول، کسب کردند.
آیا نمی‌توان از روی سرعت گردش پول، وضعیت اقتصاد را تحلیل کرد، برخی از کارشناسان معتقدند کاهش سرعت پول باعث ایجاد رکود شده است، آیا این موضوع قابل پذیرش است؟
بگذارید این موضوع را در خصوص بحران سال 2008 تحلیل کنیم، بعد از بحران فدرال‌رزرو با تزریق پول، سرعت گردش پول را کاهش داده است. این در حالی است که نه‌تنها با این کار رکود تشدید شده، بلکه پس از این سیاست‌ها اقتصاد آمریکا وارد فاز رونق شده است. این اقتصاد در یک وضعیت رکودی، از جنبه تقاضا بوده است و با تزریق پول، عملاً سرعت گردش را کاهش داد. این موضوعاتی که عنوان می‌شود کاهش سرعت گردش پول باعث ایجاد رکود می‌شود، بدون وجود یک چارچوب ارائه می‌شود. اگر در یک اقتصاد عرضه پول برای ایجاد رونق اقتصادی افزایش یابد، سرعت گردش پول نیز کاهش خواهد یافت. اگر کسی این موضوع را عنوان کرده، تحلیل درستی از شرایط اقتصادی ندارد و مانند پزشکی می‌ماند که قرص سردرد را برای درد معده تجویز کند.
با این توضیحات در اقتصاد ایران چه عاملی باعث شده که سرعت گردش پول کاهش پیدا کند؟
در حال حاضر تولید ناخالص داخلی و رشد نقدینگی که تغییر قابل توجهی نسبت به دوره‌های قبل نداشته‌اند، اما کاهش نرخ تورم، باعث افت سرعت گردش پول در اقتصاد شده است. اگر شما یک رابطه لگاریتمی بین تولید و تورم را در نظر بگیرید، مجموع رشد تورم و رشد تولید، منهای رشد عرضه پول، معادل گردش پول خواهد بود. بنابراین با توجه به اینکه رشد تولید و پول ثابت بوده، این کاهش تورم بوده که باعث افت سرعت گردش پول شده است.
مرکز پژوهش‌های مجلس به تازگی در گزارشی از افزایش سرعت گردش پول به عنوان یکی از عوامل رشد نرخ تورم در تابستان نام برده است، همچنین تعبیری که در حال حاضر وجود دارد این است که باید انباره و روانه نقدینگی برای کاهش نرخ تورم مدیریت شود.
به نظر من نمی‌توان عنوان کرد که بخشی از نقدینگی روانه و بخش دیگر انباره است. نقدینگی دو جزء مشخص دارد: شبه‌پول و پول. در سال‌های اخیر به دلیل بالا بودن نرخ بهره، خصلت ثروت داشته و در حساب‌های مردم افزایش پیدا می‌کرده است، اما مردم برای معاملات خود استفاده نمی‌کردند، وقتی که نرخ بهره کاهش پیدا کرده است. شبه‌پول دیگر خاصیت ثروت را ندارد و جنبه‌های تورمی آن بیشتر بروز کرده است. در نتیجه به دلیل کاهش نرخ بهره حقیقی، میزانی از نقدینگی که خاصیت ثروت پیدا کرده بود، در حال حاضر خاصیت پول پیدا کرده و موجب تورم شده است. این تحلیلی است که قابل قبول است.
بنابراین این موضوع به این معنی است که باید مراقب بود همواره تعادلی میان اجزای نقدینگی وجود داشته باشد.
دقیقاً. البته باید تاکید کرد که اعتماد به سیاستگذاری نیز وجود داشته باشد، اگر این اعتماد نباشد، سیاستگذار نمی‌تواند با نرخ بهره تعادلی را به وجود آورد و بازار در حالت فرار سپرده‌گذارها قرار می‌گیرد. بنابراین در این شرایط باید کنترل سرمایه شدیدی صورت گیرد که قصه متفاوتی دارد. اما هنوز از این شرایط فاصله داریم و اعتماد به سیستم بانکی وجود دارد. در این شرایط می‌توانیم با بهره‌گیری از نرخ بهره حقیقی مثبت، از بروز تورم جلوگیری کنیم و تعادلی میان پول و شبه‌پول ایجاد کنیم.
اما این نقد وجود دارد که این نرخ بهره مثبت باعث افزایش قابل توجه شبه‌پول به پول شده و یک ظرفیت تورمی ایجاد کرده است. در حال حاضر سهم شبه‌پول و پول در نقدینگی حدود 88 درصد و 12 درصد است، این در حالی است که در سال‌های قبل، این نسبت در حد 70 و 30 درصد قرار داشت. آیا این افزایش سهم شبه‌پول در نقدینگی در بلندمدت خطرناک نیست و نهایتاً منجر به تغییر به نفع پول نخواهد شد؟
از نگاه من موضوعی که باعث تغییر شبه‌پول به پول می‌شود، کاهش اعتماد به سیاستگذاران و سیستم است یا اینکه تغییری در نرخ بهره ایجاد شود. اگر نرخ حقیقی بهره مثبت باشد، چه اتفاقی خواهد افتاد حتی اگر این نسبت شبه‌پول به نقدینگی نیز افزایش یابد، چه مشکلی را ایجاد خواهد کرد؟ البته اگر این تصور وجود داشته باشد که بانک‌ها وارد بازی پانزی می‌شوند، موضوع متفاوت می‌شود. این موضوع در حقیقت نشان می‌دهد که اعتماد به سیستم سیاستگذاری وجود ندارد و از سوی دیگر، نظارتی نیز بر عملکرد بانک‌ها وجود نخواهد داشت. وقتی رونق اقتصادی وجود نداشته باشد و نرخ بهره متناسبی با وضعیت اقتصاد وجود نداشته باشد، در حقیقت بازیگران نیز وارد بازی پانزی می‌شوند و این موضوع است که اعتماد را از سیاستگذار سلب می‌کند. نه اینکه افزایش نسبت شبه‌پول به پول دلیلی برای این عدم اعتماد باشد. ممکن است در شرایط رونق، نرخ بهره حقیقی مثبت باشد و این روند باعث افزایش شبه‌پول شود و تورم قابل توجهی نیز در اقتصاد وجود نداشته باشد.
