پول سرد
آمارهای جدید پولی و بانکی چه می‌گوید؟
مجید حیدری: به تازگی آمارهای پولی و بانکی حکایت از آن دارد که ورق انتظارات تورمی در اقتصاد کشور برگشته است. آمارها نشان می‌دهد که در ماه‌های گذشته رشد پول در سطح بالایی قرار داشته است و حتی در برخی ماه‌ها رشد پول دورقمی بوده است. در دو ماه آبان و آذر رشد پول نزدیک به صفر بوده است. این موضوع نشان می‌دهد که عامل تورم‌زا متوقف شده است و پول داغ تبدیل به پول سرد شده است. اما سوال مشخص این است که این موضوع می‌تواند منجر به پایداری دائمی قیمت‌ها شود؟ برای ثبات قیمت‌ها به شکل پایدار باید چه کار کرد؟
کشورهای مختلف برای پیشگیری از وقوع تورم‌های بالا و مشکلات ناشی از آن و به‌منظور دستیابی به هدف بلندمدت ثبات قیمت‌ها، از نظام‌های پولی متفاوتی مانند هدف‌گذاری نرخ ارز، هدف‌گذاری حجم پول و هدف‌گذاری تورم برای سیاستگذاری پولی بهره برده‌اند. هدف‌گذاری تورمی یکی از چارچوب‌های جدید سیاست پولی است که در آن، سیاست‌ها با مقایسه تورم آتی مورد انتظار با هدف اعلام‌شده برای تورم اتخاذ می‌شود. در چنین چارچوبی، سیاستگذاران پولی یک هدف مقداری برای تورم آتی در نظر می‌گیرند. اگر تورم مورد پیش‌بینی آنها برای افق زمانی خاص در آینده با هدف اعلام‌شده متفاوت باشد، سیاست پولی جدید اتخاذ خواهد شد تا پیش‌بینی تورم بر مقدار هدف‌گذاری‌شده منطبق شود. در طول دو دهه گذشته، هدف‌گذاری تورمی، سیاست پولی غالب در بیشتر بانک‌های مرکزی دنیا بوده است. این درحالی است که بحران مالی سال ۲۰۰۸، لزوم استفاده از چنین رویکردی را تا حدی زیر سوال برده است. طبق اظهارنظر بسیاری از اقتصاددانان، هدف‌گذاری تورمی صرف با سیاست‌های ثبات مالی سازگار نیست. هدف‌گذاری تورمی به‌دلیل درنظر نگرفتن چرخه مالی، به سیاست پولی نامتقارن و به‌شدت انبساطی منجر می‌شود. از سوی دیگر، یکی از مهم‌ترین استدلال‌های حامی هدف‌گذاری تورمی -اینکه سیاست هدف‌گذاری تورمی بوده که از ابتدای دهه ۱۹۹۰ به کاهش تورم کمک کرده- همچنان محل تردید است، زیرا برخی از اقتصاددانان ورود جدی چین به اقتصاد جهانی در دهه ۱۹۹۰ را عامل اصلی کاهش فشار تورمی در دنیا می‌دانند. از سوی دیگر، دلیل دیگری برای رد کردن تاثیر سیاست هدف‌گذاری تورمی بر کاهش تورم از ابتدای دهه ۱۹۹۰ این است که تلاش تعدادی از بانک‌های مرکزی در کشورهای درحال توسعه جهت تحریک اقتصاد خود کم‌اثر بوده است. وقتی بانک‌های مرکزی در افزایش تورم ناموفق بوده‌اند، می‌توان به تاثیر آنها بر کاهش تورم هم با دیده تردید نگریست.
واقعیت این است که ماموریت اصلی بانک‌های مرکزی در بدو تاسیس پایدارسازی شاخص قیمت مصرف‌کننده نبوده است. نقش آخرین ملجأ وام‌دهنده، سال‌ها پس از تاسیس به کارکردهای بانک‌های مرکزی اضافه شد و تنها پس از وقوع تورم‌های بسیار بالا در دهه ۱۹۷۰ بود که بانک‌های مرکزی در سیاست‌های خود، مطلوبیت ثبات ارزش پول را هم لحاظ کردند. سوالی که مطرح می‌شود این است که ارزش پول را چگونه باید اندازه گرفت.
یک رویکرد می‌تواند تمرکز بر شاخص قیمت مصرف‌کننده به‌عنوان نماینده سطح قیمت‌ها باشد، حال آنکه شیوه‌های مختلف گردآوری شاخص قیمت‌های مصرف‌کننده به نتایج مختلفی می‌انجامد. تلاش‌های زیادی از سوی سیاستگذاران پولی برای دستیابی به هدف پایدارسازی حفظ ارزش پول انجام شده و امروزه در مدل‌های اقتصادی فرض می‌شود هدف بانک‌های مرکزی پایدارسازی قیمت‌های مصرف‌کننده است، نه ثبات ارزش پول. به‌طور خلاصه درحالی‌که پایدارسازی قیمت‌ها از طریق سیاست هدف‌گذاری تورمی یک هدف قابل اعتناست، تمرکز زیاد بانک‌های مرکزی روی شاخص قیمت مصرف‌کننده برای دستیابی به این هدف کفایت نمی‌کند.
این موضوع را می‌توان با در نظر گرفتن جهش قیمت‌های مسکن در دوره منتهی به بحران مالی ۲۰۰۸، سقوط شدید قیمت دارایی‌ها بلافاصله پس از بحران مالی و روند روبه‌رشد قیمت آنها پس از آن بحران و نیز نوسانات شدیدِ اخیر در نرخ‌های ارز مشاهده کرد که همگی با پایدارسازی «ارزش پول» ناسازگار بوده است.
تمرکز صرف روی قیمت‌های مصرف‌کننده، حتی می‌تواند آثار زیان‌باری هم در پی داشته باشد. با تضعیف تخصیص کارای سرمایه، سیاست پولی متکی به قیمت‌های مصرف‌کننده منجر به مختل شدن ساختارهای اقتصاد، ایجاد کژمنشی و فراهم آوردن بستر بی‌ثباتی ارزش پول در آینده می‌شود.
در اقتصادی که پیوسته درحال تحول است، چارچوب هدف‌گذاری تورمی به پایدارسازی ارزش پول کمکی نمی‌کند. این مهم تنها از طریق اعمال یک چارچوب سیاست پولی پیچیده متکی بر مدیریت ریسک قابل انجام است. چنین سیاستی قابلیت پیش‌بینی کمتری خواهد داشت و با از میان بردن ابزار هدایت پیش‌نگر، به کاهش کژمنشی می‌انجامد. در دهه‌های پایانی قرن بیستم، بسیاری از بانک‌های مرکزی، اهداف میانی را -مانند کل‌های پولی- برای خود برگزیدند. این اهداف می‌تواند برای بازار اعتبار، نرخ‌های بهره، نرخ‌های ارز، قیمت دارایی‌ها، صرفه‌های ریسک و قیمت‌های کالاهای واسطه‌ای نیز اعمال شود. پایداری کوتاه‌مدت قیمت‌های مصرف‌کننده نمی‌تواند ثبات پولی و مالی را تضمین کند. بانک‌های مرکزی باید رویکرد بلندمدتی به سیاست پولی اتخاذ کنند، حتی با صرف هزینه منحرف شدن تورم قیمت‌های مصرف‌کننده از آنچه امروزه از آن به‌عنوان «ثبات قیمت» یاد می‌شود. نوسانات موقتی در شاخصِ نادقیق قیمت‌های مصرف‌کننده هزینه ناچیزی است که باید برای به‌دست آوردن ثبات پولی بلندمدت پرداخت.
توقف رشد پول آذرماه
بانک مرکزی در گزارش تحلیل تحولات اقتصاد کلان، ارقام مقدماتی کل‌های پولی در آذرماه را منتشر کرد. براساس آمار اعلام‌شده در آذرماه رشد نقدینگی به نسبت آبان‌ماه رشد ۲ /۳درصدی را ثبت کرده و به رقم ۳۱۳۰ هزار میلیارد تومان رسیده است. نگاهی به روند رشد ماهانه نقدینگی نشان می‌دهد رشد ماهانه نقدینگی ۲ /۳درصدی که رشدهای بالای ماهانه به حساب می‌آید، در اردیبهشت و تیرماه سال جاری نیز تکرار شده است. اما نگاهی به جزئیات رشد نقدینگی نشان می‌دهد در آذرماه اتفاق متفاوتی به نسبت ماه‌های گذشته رخ داده است. بررسی‌ها نشان می‌دهد در آذرماه رشد دو جزء کلی نقدینگی یعنی پول و شبه‌پول رکورد جدیدی ثبت کرده‌اند. به این ترتیب در آذرماه رشد ماهانه پول، حدوداً صفر شده در حالی که رشد ماهانه شبه‌پول مثبت چهار درصد بوده است. بنابراین می‌توان گفت روند رشد ماهانه بالای نقدینگی بیشتر تحت‌تاثیر موج شبه‌پول بوده و منبع تغذیه نقدینگی پول نیست، چون رشد ماهانه پول نزدیک به صفر بوده و حتی به‌طور دقیق‌تر می‌توان گفت منفی شده است. این در حالی است که رشد بالای نقدینگی در اردیبهشت و تیرماه، بیشتر تحت تاثیر رشد حجم پول بوده است. آمارها نشان می‌دهد رشد ماهانه پول در اردیبهشت ماه تقریباً ۱۰ درصد و در تیرماه ۱۱ درصد بوده که رکوردهای تاریخی به حساب می‌آیند. اما در نهمین ماه سال، عامل تورم‌زای نقدینگی از حرکت ایستاده و پول‌ها به پارکینگ بانک‌ها منتقل شده است.
فرصت دوباره اقتصاد ایران
اما تفسیر این آمار در متغیرهای کلان اقتصادی چیست و چطور می‌توان از آن برای تحلیل روند آتی تورم استفاده کرد؟ در متون اقتصادی، رشد نقدینگی در بلندمدت همبستگی مثبت با تورم دارد. به‌عبارت دیگر، رشد بالای نقدینگی اثر مستقیم بر تورم خواهد داشت. اما نکته مهم این است که ترکیب نقدینگی در دوماه پایانی فصل پاییز تغییر کرده و بیشتر مشابه سال‌های ۹۲ و ۹۳ شده است. پیش از این نیز در سال‌های ۹۲ و ۹۳، به‌رغم رشد بالای نقدینگی، به دلیل حبس پول در حساب‌های بانکی، اثر تورمی آن پله‌پله کاهش پیدا کرد. از سوی دیگر پایه پولی نیز در آذرماه رشد داشته اما به نسبت ماه‌های قبل از سرعت رشد آن کاسته شده است. به‌طوری که رشد ماهانه پایه پولی در مهر حدود ۴ /۴ درصد، در آبان ۵ /۲ درصد و در آذر ۲۵ /۲ درصد اعلام شده است. بنابراین اگر سیاست‌های بانک مرکزی برای جلوگیری از استقراض بانک‌ها و کنترل بدهی دولت ادامه داشته باشد، می‌توان امیدوار بود از ماه‌های آینده روند کاهشی نقدینگی و پایه پولی ادامه‌دار باشد. از این‌رو این موضوع صحیح است که پایه پولی و نقدینگی دارای رشد بالایی است، اما مهم‌ترین عاملی که جهت تورم را در کوتاه‌مدت مشخص می‌کند رشد پول است. بنابراین فریز شدن پول در دو ماه اخیر نشان می‌دهد منبع تغذیه تورم نقدینگی در حالت استندبای قرار گرفته است و این فرصتی است که از فشار تورم کاسته شود. بنابراین فرش قرمز نقدینگی برای کاهش تورم پهن شده است. اما برای اینکه در بلندمدت تورم به یک نقطه امن برسد باید رشد نقدینگی را کاهش داد. این امر تنها با دو حرکت ایجابی میسر خواهد شد؛ اصلاح نظام بانکی و اصلاح بودجه. نکته دیگر اینکه برخی عنوان می‌کنند چرا با وجود محدودیت ترازنامه‌ای رشد شبه‌پول متوقف نشده است. پاسخ این است که قرار است محدودیت‌های ترازنامه از دی‌ماه عملیاتی شود و در نتیجه در سه ماه پایانی سال است که بر رشد نقدینگی اثرگذار خواهد بود. در نتیجه می‌توان گفت، این شرایط جدید در سالی که اقتصاد کشور علاوه بر تحریم با شیوع ویروس کرونا نیز مواجه بوده، می‌تواند یک فرصت جدید برای احیای اقتصاد ایجاد کند. در واقع سیاستگذار می‌تواند این فرصت را مغتنم شمرده و از سمت قیمت‌گذاری دستوری به سمت اصلاح ساختار بانک‌ها و بودجه حرکت کند. البته باید توجه داشت این یک فرصت دائمی نیست بلکه یک فرصت موقت برای اصلاح ساختارهای اقتصادی کشور است که نباید مانند چهار سال پیش این فرصت از بین برود.
نکته دیگر اینکه رابطه پول و تورم در اقتصادهای باثبات متفاوت از اقتصادهای با تورم بالا و مستمر است. در واقع در اقتصادهای باثبات جهت رابطه عموماً از پول به سمت تورم است در حالی‌که در اقتصادهای با تورم بالا و مستمر رابطه میان پول و تورم دوطرفه و تقویت‌شونده است؛ چون عوامل بروز تورم در کشورهای باثبات نسبت به اقتصادهای باتورم بالا متفاوت است، پس نوع اثرگذاری و راهکارهای کنترل آن هم کاملاً متفاوت خواهد بود.
نکته حائز اهمیت دیگر در مورد تورم علاوه بر کمیت آن توجه به کیفیت تورم است. به بیان ساده‌تر تورم در اقتصادهای توسعه‌یافته در خدمت بخش مولد است؛ اما در ایران تورم به زیان بخش مولد و در راستای منافع نامولدها حرکت می‌کند. در این حالت تخصیص منابع ناکارآمد، سیاست‌های پولی را تا حدی منفعل می‌سازد. در واقع تورم به ساختارهای اقتصادی، اجتماعی و نهادی وابسته است و نمی‌توان تحلیل‌های سطحی صرفاً پولی آنها را بررسی کرد.
برای دریافت کیفیت تورم در ایران کافی است رشد شاخص تورم در بخش تولیدی کشور را با بخش‌های خدمات و مسکن مقایسه کنیم تا متوجه شویم تورم در ایران در خدمت بخش نامولد است و تعادل شدید بین بخش‌ها کاملاً مشهود است.
همان‌طور که تاکید شد یکی از عوامل تورم، رشد نقدینگی است. در واقع در اقتصادهای قوی و باثبات رشد نقدینگی دلیل اصلی تورم است؛ چون در این اقتصادها تقاضای پول باثبات، سرعت گردش پول تقریباً ثابت و جنبه‌های انفعال پول خیلی ضعیف است. در چنین حالتی هدف‌گذاری تورم توسط مقام پولی سهل و قابل دسترس است.
اما در اقتصادهایی مثل اقتصاد ایران در بسیاری از سال‌ها مجموع رشد نقدینگی از تورم و رشد محصول بیشتر است و این موضوع رابطه میان پول و تورم را پیچیده‌تر می‌کند. در هر صورت یکی از دلایل اصلی تورم در سال‌های اخیر رشد نقدینگی است و در این مورد شکی وجود ندارد؛ اما رابطه بین پول و تورم به سادگی رابطه آنها در کشورهای توسعه‌یافته نیست. به زبان ساده‌تر در کشورهای توسعه‌یافته افزایش نقدینگی باعث تورم می‌شود؛ یعنی علت، افزایش نقدینگی و معلول، تورم است، اما در کشور ما ممکن است سطح عمومی قیمت‌ها به علت سیاست‌های تورم‌زا یا نااطمینانی‌های موجود بالا برود و بعد از آن پول به صورت منفعل از آن دنباله‌روی کند و افزایش یابد، پس در چنین حالتی تورم علت است و پول معلول.
البته به علت همزمانی بی‌ثباتی پولی و نقدینگی با سایر علل تورم، اگر کشوری بتواند نقدینگی را کنترل کند، در واقع سایر علل تورم را نیز کنترل کرده است. یکی از علل انفعال پول در ایران نوسانات مستمر ارزی است؛ زیرا وقتی قیمت متغیر کلیدی ارز بالا می‌رود، نیاز به پول برای پوشش مبادلات خارجی بیشتر می‌شود و در این صورت پول به صورت منفعل خلق می‌شود. پرش‌های قیمت مسکن، طلا، سکه و حتی سهام موجب می‌شود بانک‌ها به تکاپو بیفتند و بیش از ذخایر خود وام دهند و بانک‌مرکزی به عنوان آخرین چاره به آنها وام بدهد که این هم نوعی انفعال پولی است.
