فرار از ریسک
چرا معامله‌گران بازار سرمایه از معامله‌گران بازار طلا و ارز ریسک‌گریزترند؟
بهاره چراغی: یافته‌های مقاله «ریسکگریزی و ارزش در معرض خطر در پورتفوی دارایی‌های کلان» نوشته هاشم زارع، زینب رضایی‌سخا و محمد زارع نشان می‌دهد معامله‌گران بازار سهام از دو بازار ارز و طلا ریسک‌گریزتر هستند و معامله‌گران بازار طلا نسبت به دو بازار دیگر کمترین ریسکگریزی را دارند. در ادبیات مالی، ریسک‌گریز توصیفی از یک سرمایه‌گذار است که وقتی با دو سرمایه‌گذاری با سود پیش‌بینی‌شده مشابه (ولی ریسک‌های متفاوت) روبه‌رو می‌شود، موردی را که ریسک کمتری دارد ترجیح خواهد داد.
به این شکل که یک سرمایه‌گذار ریسک‌گریز، از ریسک کردن گریزان است و به همین خاطر از اضافه کردن سهام یا سرمایه‌گذاری‌ها با ریسک بالا به پورتفوی خود اجتناب می‌ورزد و در عوض، اغلب نرخ بالایی از سودآوری را نیز از دست می‌دهد. این در حالی است که سرمایه‌گذاران ریسک‌گریز که به دنبال سرمایه‌گذاری‌های «مطمئن‌تر» هستند، عموماً وارد بازار طلا و ارز می‌شوند. نتایج تحقیق این سه اقتصاددان و پژوهشگر اقتصادی، نشان می‌دهد سرمایه‌گذاران ایرانی به‌طور نسبی در شرایط رکود اقتصادی و افزایش بی‌ثباتی سیاسی نسبت به دو بازار طلا و ارز ریسکگریزی بیشتری دارند یا به عبارتی از سرمایه‌گذاران بازار سهام اطمینان ذهنی کمتری نسبت به دو بازار ارز و سهام دارند.
ریشه ریسک
در تمام دنیا انواع مختلف سرمایه‌گذاری بالقوه با احتمال وقوع خطراتی روبه‌رو است که نتیجه آن می‌تواند از تحقق احتمالی شدن منافع ناشی از آن جلوگیری کند. بنابراین احتمالی را که موجب می‌شود بازده ناشی از آن فعالیت حاصل نشود، به‌طور کلی ریسک می‌نامند. صاحب‌نظران ریسک را نتیجه نبود اطلاعات کامل می‌دانند. جان مینارد کینز، اقتصاددان برجسته قرن بیستم، ریسک سرمایه‌گذاری را احتمال انحراف از میانگین بازده تعریف می‌کند. در علوم مالی ریسکگریزی به معنای ترجیح پذیرش ریسک کمتر است. تمایل سرمایه‌گذاران و در مواقع عدم قطعیت، جلوگیری از ریسک غیرضروری است. این نوع ریسک، فردی و درونی است، چرا که سرمایه‌گذاران متفاوت، تعریف متفاوتی از ریسک غیرضروری دارند. به عبارتی یک سرمایه‌گذار ریسک‌گریز، اگر دو دارایی با بازده یکسان و ریسک متفاوت برای انتخاب داشته باشد، سرمایه‌گذاری با ریسک کمتر را انتخاب خواهد کرد. ویژگی‌های پیچیده بازارهای دارایی همچون شاخص نااطمینانی سرمایه‌گذاران، وجود سرمایه‌گذاران مطلع در کنار نامطلع‌ها، زیان‌گریزی سرمایه‌گذار، اعتماد بیش از حد، عکس‌العمل بیش از حد و... باعث شده است که امروزه الگوها و روش‌های مختلفی برای تشخیص این ویژگی‌ها طراحی شده‌اند. در مقاله «ریسکگریزی و ارزش در معرض خطر در پورتفوی دارایی‌های کلان» نویسندگان تلاش داشته‌اند به‌عنوان هدف اصلی تحقیق با به‌کارگیری مناسب ابزارهای مختلف الگوسازی، الگوریتمی را طراحی کنند که به وسیله آن بتوانند شاخص ریسکگریزی سرمایه‌گذاران را برای بازارهای دارایی همچون سهام، طلا و ارز محاسبه و ارزیابی کنند. پس از محاسبه شاخص ریسکگریزی بازارهای دارایی به‌عنوان اهداف فرعی شاخص ارزش در معرض خطر این بازارها را محاسبه کرده و رابطه علی این شاخص را با معیار ریسکگریزی در بازارهای مورد نظر مورد بررسی و تجزیه و تحلیل قرار داده‌اند که به نتایج آن در این نوشتار اشاره شده است. ارزش در معرض خطر معیاری است که حداکثر خطر تهدیدکننده سرمایه‌گذاری در یک دارایی مشخص و کسب بازدهی را در سطح اطمینان معینی برآورد می‌کند.
ریسکگریزی زیر ذره‌بین اقتصاددانان
در زمینه محاسبه ریسکگریزی در بازارها تاکنون مطالعات بسیاری صورت گرفته است. ون و چنگ در سال 2018 در تحقیقی به بررسی این سوال پرداختند که آیا طلا و دلار آمریکا می‌توانند یک دارایی امن برای سهام در بازارهای نوظهور محسوب شوند؟ آنها با استفاده از تابع توزیع کاپیولا که تابعی است که از روی توابع توزیع یک‌بعدی، با توجه به نحوه وابستگی متغیرها، تابع توزیع چند‌متغیره را می‌سازد، به این نتیجه رسیدند که دو دارایی طلا و دلار آمریکا در پورتفوی سهام، ارز و طلا قابلیت تبدیل شدن به دارایی‌های امن برای سهام کشورهای نوظهور را دارا هستند. به‌طور مشخص نتایج آنها نشان داد که دلار آمریکا نسبت به طلا در بیشتر موارد از ریسک کمتری برای نگهداری برخوردار است. البته این نتیجه در بحران‌های مالی با منشأ بیرونی بزرگ، به‌طور قوی و مستدل مورد تایید نیست.
اقبال هم (2017) در مطالعه‌ای دیگر به بررسی این موضوع پرداخته است که آیا بازار طلا می‌تواند در مقابل ریسک ناشی از بازار سهام، ارز و تورم برای کشورهای هند و پاکستان و آمریکا به‌عنوان یک سپر حمایتی عمل کند؟ داده‌های روزانه و ماهانه بررسی‌شده از سال 1990 تا 2013 به‌طور مشخص از ویژگی بازار طلا به‌عنوان یک سپر حمایتی در برابر ریسک ناشی از نوسانات بازار ارز در کشورهای مورد بررسی حکایت دارد. اما به‌طور مشابه این امر برای بازار سهام به‌طور قوی مورد تایید قرار نمی‌گیرد. جین و پال نیز در سال 2016 در مطالعه‌ای به بررسی پویا میان قیمت سهام، نرخ ارز، قیمت طلا و قیمت نفت برای هند پرداخته‌اند. نتایج به‌دست‌آمده از سوی این اقتصاددانان نشان می‌دهد سقوط قیمت طلا و قیمت نفت خام باعث کاهش ارزش پول ملی و شاخص سهام خواهد شد. یافته‌های این تحقیق حاکی از گسترش نقش طلا به‌عنوان یک دارایی پراهمیت در سبد پورتفوی سرمایه‌گذاری است. همچنین آنها سیاست‌گذاری پویا را در جهت کنترل نوسانات نرخ ارز و تلاطم بازار سهام با استفاده از ابزارهای قیمت طلا و قیمت نفت توصیه می‌کنند. در ایران هم مطالعات متعددی در خصوص سنجش ریسکگریزی در بازارهای مختلف انجام شده است که می‌توان به مطالعه حسینیون و همکاران (1395) اشاره کرد. آنها به بررسی تلاطم بین سه بازار سهام، طلا و ارز خارجی در ایران پرداخته‌اند. نتایج آنها نشان‌دهنده انتقال شوک دوطرفه بین بازارهای ارز و طلا و بین بازارهای طلا و سهام است و بر اساس یافته‌های آنها انتقال شوک یک‌طرفه از بازار سهام به بازار ارز وجود دارد. همچنین نتایج نشان می‌دهد که انتقال تلاطم دوطرفه بین بازارهای ارز و طلا و بین بازارهای طلا و سهام وجود دارد. فلاحی و همکاران اقتصاددانش هم در سال 1393 در مطالعه‌ای به بررسی همبستگی بین تلاطم بازارهای سهام، ارز و سکه پرداخته‌اند. نتایج مطالعه این پژوهشگران حاکی از وجود همبستگی شرطی زیاد بین بازده نرخ ارز و سکه طلا و همچنین همبستگی شرطی کم بین بازده شاخص بازار سهام با نرخ ارز و سکه و طلاست. همچنین نتایج بهینه‌سازی نشان می‌دهد که بهتر است بخش قابل‌توجهی از دارایی قابل سرمایه‌گذاری به سرمایه‌گذاری در بازار سهام اختصاص یابد.
نتایج محاسبه ریسکگریزی
به‌طور مشخص در مورد بازار سهام ایران می‌توان عنوان کرد که سرمایه‌گذاران به‌طور نسبی در شرایط رکود اقتصادی و افزایش بی‌ثباتی سیاسی نسبت به دو بازار طلا و ارز ریسکگریزی بیشتری دارند یا به عبارتی از سرمایه‌گذاران بازار سهام اطمینان ذهنی کمتری نسبت به دو بازار ارز و سهام دارند. بر اساس یافته‌های گزارش‌شده در پژوهش «ریسکگریزی و ارزش در معرض خطر در پورتفوی دارایی‌های کلان»، دلیل این امر نیز در نوپا بودن بازار سهام نسبت به بازارهای سهام جهانی و نیز قدمت طولانی‌تر وجود بازارهای طلا و ارز نسبت به بازار نوظهور سهام در ایران است. همچنین از آنجا که دارایی طلا دارای یک ارزش ذاتی است و بازار ارز نیز از پشتوانه یک اقتصاد بزرگ جهانی برخوردار است، بنابراین بی‌شک برای تقویت پشتوانه بورس و اوراق بهادار ایران نیز بهبود زیرساخت‌های اقتصادی، بهبود شرایط حضور بنگاه‌ها در بورس، حمایت دولت‌ها از شرایط رقابتی و عدم مداخله مستقیم در بورس ضروری به نظر می‌رسد. از سوی دیگر با توجه به ماهیت پیچیده رفتار بازارهای دارایی صاحب‌نظران اقتصادی و سایر علوم مرتبط را بر آن داشته است تا به بررسی کاربردهایی در تئوری پورتفوی، توسعه شبیه‌سازی مدل‌های میکروسکوپی بازار، ایجاد و گسترش تئوری‌های تشخیص بحران و تحلیل ریسک و ریسکگریزی و پیش‌بینی نوسانات آتی شاخص‌های بازار بپردازند. نتایج نشان می‌دهد که ریسکگریزی نسبی در بازار طلا نسبت به دو بازار ارز و سهام به‌طور زیادی کوچک‌تر است. این امر ناشی از اعتماد و اطمینان بیشتر سرمایه‌گذاران نسبت به بازار طلا در ایران است. از آنجا که دارایی طلا به خودی خود دارای یک ارزش ذاتی است، از نظر روان‌شناختی اقتصادی در شرایط پیش‌بینی بازدهی مشابه برای هر سه بازار دارایی، سرمایه‌گذار دارایی طلا را انتخاب خواهد کرد. در مقایسه ریسکگریزی دو بازار ارز و سهام نتایج نشان می‌دهد سرمایه‌گذار در شرایط مساوی برای بازدهی دارایی در این دو بازار، ترجیح می‌دهد بر روی دلار سرمایه‌گذاری کند که البته این امر نیز به نظر می‌رسد با توجه به حمایت دولت از بازار ارز و مداخله در آن به نوعی ریسک نوسانات شدید را کاهش می‌دهد. به‌طور مشخص در مورد بازار سهام ایران می‌توان عنوان کرد که سرمایه‌گذاران اطمینان کافی به‌خصوص در شرایط رکود اقتصادی و افزایش ناثباتی سیاسی به این بازار نسبت به دو بازار دیگر ندارند.
«هاشم زارع»، «زینب رضایی‌سخا» و «محمد زارع» در مقاله‌شان به برنامه‌ریزان و سیاستگذاران کشور پیشنهاد داده‌اند که با توجه به ریسکگریزی بالای بازار سرمایه و نقش این بازار در تجهیز منابع سرمایه‌ای، دولت‌ها با انجام حمایت‌های خود از این بازار، اقدامات موثری را برای رقابتی کردن و شفافیت بیشتر اطلاعات در جهت کاهش ریسکگریزی سرمایه‌گذاران انجام دهند. همچنین با توجه به ارزش در معرض خطر بالای بازار ارز، نوسانات ناگهانی این بازار را با اقدامات مناسب همچون شفاف‌سازی معاملات و نیز ایجاد زمینه‌های مناسب برای مشارکت سرمایه‌های سرگردان در تولید واقعی در اقتصاد، کنترل کرده شرایط را برای حضور سوداگران ارزی در بازار محدودتر کنند.
