شناسه خبر : 28017 لینک کوتاه
تاریخ انتشار:

رنجی که می‌بریم از بانک مرکزی!

تحلیل عملکرد بانک مرکزی دولت یازدهم و دوازدهم

اگر مسیر تورم را طی سه‌چهار سال اخیر دنبال کنیم، نقش بانک مرکزی را کمرنگ خواهیم یافت؛ دلیل عمده کاهش تورم پس از روی کار آمدن دولت یازدهم، کنترل انتظارات و آغاز مذاکرات بود، دلیل عمده ثبات تورم در سال 93، رکود حاصل از شرایط تحریم، و دلیل عمده افت شدید آن در سال 94 تنگنای اعتباری و افزایش سود ناشی از افت قیمت نفت و مشکلات شبکه بانکی بود.

محبوبه داودی / دانشجوی دکترای اقتصاد دانشگاه صنعتی شریف 

اگر مسیر تورم را طی سه‌چهار سال اخیر دنبال کنیم، نقش بانک مرکزی را کمرنگ خواهیم یافت؛ دلیل عمده کاهش تورم پس از روی کار آمدن دولت یازدهم، کنترل انتظارات و آغاز مذاکرات بود، دلیل عمده ثبات تورم در سال 93، رکود حاصل از شرایط تحریم، و دلیل عمده افت شدید آن در سال 94 تنگنای اعتباری و افزایش سود ناشی از افت قیمت نفت و مشکلات شبکه بانکی بود. پس از آن هم همچنان به دلیل مشکلات بانک‌ها نرخ سود بالا بود، و همین مساله با حبس تقاضا، تورم را در محدوده تک‌رقمی نگه داشت. این تحلیل تورم است در حالی که این متغیر باید تحت کنترل بانک مرکزی باشد نه انواع و اقسام شوک‌ها.

بانک مرکزی باید هدف تورمی را مشخص کرده و برای دستیابی به آن نقدینگی در گردش در اقتصاد را تنظیم کند. از این‌رو باید ابزاری برای سنجش میزان نقدینگی مورد نیاز اقتصاد داشته و متناسب با آن اگر بازار کمبود نقدینگی دارد، تزریق کند و اگر مازاد دارد، از بازار جمع کند که این کمبود یا مازاد نقدینگی، می‌تواند در پاسخ به شوک‌های مختلف واقع شود؛ مثلاً شوک‌های حقیقی یا شوک به تقاضای پول و بانک مرکزی باید این شوک‌ها را با پاسخ مناسب دفع کند. شاید بتوان ادعا کرد که بانک مرکزی ایران طی این سال‌ها (و البته همیشه!) دقیقاً خلاف آنچه باید را انجام داده است. با استفاده از داده‌های پولی می‌توان این مورد را بررسی کرد. می‌دانیم که پول (اسکناس و مسکوک به‌علاوه سپرده‌های دیداری) سیال‌ترین جزء نقدینگی است و در معاملات از آن استفاده می‌شود، در مقابل شبه‌پول اجزای غیرسیال‌تری دارد که غیرسیال‌ترین آن سپرده‌های بلندمدت است. از این‌رو نرخ رشد نقطه‌به‌نقطه نسبت پول به شبه‌پول (نرمال شده) شاخص نسبتاً خوبی از میزان سیالیت نقدینگی است. سیالیت نقدینگی به خوبی کمبود و مازاد نقدینگی در اقتصاد را نشان می‌دهد و البته هرچه نقدینگی سیال‌تر باشد، تورم بالاتری خواهیم داشت. بررسی تاریخی این شاخص نشان می‌دهد که همبستگی زیادی هم با تورم و هم با رونق اقتصادی دارد. البته در رکود تورمی، با تورم همراهی می‌کند. در سال‌های 92 تا اوایل 95 نقدینگی به شدت غیرسیال بود و در واقع در بازار کمبود نقدینگی وجود داشت که این امر منجر به کاهش تورم شده بود. ریشه این کمبود نقدینگی مشکلات شبکه بانکی بود که باعث شده بود بانک‌ها برای جذب سپرده وارد بازی پانزی شوند و سودهای بالا پیشنهاد دهند. اوج این مساله مربوط به سال 1393 بود که با کاهش قیمت نفت و کاهش تزریق پول، کمبود نقدینگی به حدی بود که نرخ در بازار بین‌بانکی ارقام بسیار بالایی را تجربه کرد و همان‌طور که در نمودار 1 هم مشاهده می‌شود، شاخص پایین‌ترین حد خود را تجربه کرد. در این شرایط بانک مرکزی باید با اقدام عاجل و ابزارهای مناسب در حوزه سیاستگذاری پولی و حوزه نظارت که در قسمت دوم به آنها پرداخته می‌شود، نرخ‌ها را کاهش داده و اقتصاد را به وضعیت عادی برگرداند، ولی این وضعیت نه‌چندان دشوار (مقایسه کنید با بحران 2008!) سه سال به همین منوال گذشت تا آسیب‌های ناشی از این وضعیت با ابعاد بزرگ‌تر به آینده موکول شود.

تجارت فردا- نمودار 1

طی این مدت یعنی از اوایل 92 تا اوایل 95 به دلیل عکس‌العمل کند یا ناتوانی بانک مرکزی در کاهش نرخ سود در بازار، سپرده‌های مدت‌دار به دلیل نرخ بالایی که به سپرده‌ها تعلق می‌گرفت با شیب بی‌سابقه‌ای افزایش یافت و در واقع این افزایش به معنای افزایش بدهی شبکه بانکی به مردم است در حالی که حجم بالایی از این بدهی ما به ازایی در سمت دارایی‌های بانک‌ها نداشت (دارایی موهومی در ترازنامه بانک). این ضعف در سیاستگذاری پولی (هدایت مناسب نرخ) و ضعف در نظارت منجر به وخیم‌تر شدن وضعیت شبکه بانکی شد که همچون هیولایی پشت در منتظر اولین اشتباه سیاستگذار در بانک مرکزی باشد تا جامعه را ببلعد و البته چندان هم انتظار نکشید؛ در سال‌های 95 و 96 همزمان با اجرایی شدن برجام و افزایش درآمدهای نفتی، پول به اقتصاد تزریق شد و در نتیجه همان‌طور که در نمودار 1 ملاحظه می‌شود از تابستان ۹۵ شاخص سیالیت مثبت شد و افزایش تند نسبت سپرده‌های مدت‌دار متوقف شد (نمودار 2). در این شرایط بود که سیاستگذار پولی که تا حدی می‌توانست از بابت مساله کمبود نقدینگی در اقتصاد آسوده‌خاطر باشد، باید تمرکز خود را بر اصلاحات ساختاری قرار می‌داد تا به این ترتیب با کاهش صرف ریسک و تورم انتظاری، تقاضای سود بالا را کاهش دهد و با حل مساله شبکه بانکی مانع از پیشنهاد سودهای بالا توسط بانک‌ها شود و با این عمل سود بانکی را کاهش می‌داد. اما به جای این عمل با فشار برای کاهش نرخ سود در شهریور سال 96 آرامش را از بازار گرفت و تقاضای سفته‌بازی به سرعت به سمت بازار ارز و پس از آن بازار مسکن منتقل شد.

بانک مرکزی پس از مشاهده آثار آنچه نباید می‌کرد، سعی کرد با ابزارهای ضعیفی که در اختیار دارد، اشتباه خود را جبران کند، اما کار از کار گذشته بود؛ اولویت‌بندی اشتباه بین اصلاح وضعیت بانک‌ها و کاهش دستوری نرخ سود، فرصت‌ها را سوزاند و از طرف دیگر اوضاع متلاطم و نابسامان اقتصادی فرصتی را در اختیار رئیس‌جمهور آمریکا برای برهم زدن برجام قرار داد، که این امر نیز به نوبه خود بر تلاطمات بازار دامن زد.

تجارت فردا- نمودار 2

در واقع این اشتباهات ناشی از بی‌توجهی به تغییرات سیاست‌های بهینه در طول زمان است. سیاستگذار ما در بانک مرکزی هنوز با کنترل کل‌های پولی سیاستگذاری می‌کند و به افزایش اهمیت نرخ سود بی‌توجه است. نمودار 3 که روند تغییر سهم اجزای نقدینگی را نشان می‌دهد هشدار مهمی برای سیاستگذار دارد، و آن افزایش اهمیت کنترل نرخ سود نسبت به گذشته است. در اواسط دهه 70 که پول نصف نقدینگی بود، و سپرده‌های بلندمدت تنها 17 درصد، تنها لازم بود که بانک مرکزی نرخ رشد پایه پولی را کنترل کند، در این صورت تورم را کنترل کرده بود چراکه نرخ سود تنها می‌توانست بخشی از جزء 17درصدی را به دریای 50درصدی پول اضافه کند که اثر قابل ملاحظه‌ای نداشت. در اواسط دهه 80 هم سهم پول بالای 30 درصد و سهم سپرده‌های بلندمدت زیر 30 درصد بود که در این زمان کم‌کم سیاست‌های نامناسب نرخ سود، اثرات مخرب خود را نشان می‌داد. اما در حال حاضر نرخ سود نامناسب نقدینگی پشت سد (سپرده‌های بلندمدت) 55درصدی را مانند آوار بر سر جزء 13درصدی خراب می‌کند و از اقتصاد ویرانه‌ای می‌سازد، بنابراین به مهم‌ترین متغیر اقتصاد تبدیل شده است.

بانک مرکزی و بایدها

بانک مرکزی باید ابزارهایی را برای کنترل تورم، کنترل ارز و نظارت بانکی و حفظ سلامت بانکی داشته باشد و هدف اصلی بانک مرکزی باید در درجه اول ثبات قیمت‌ها و در درجه دوم ثبات مالی باشد چراکه بی‌توجهی به ثبات مالی، ثبات قیمت‌ها را در بلندمدت با مخاطره مواجه خواهد کرد. وجود سه دسته ابزار نامبرده برای حفظ ثبات قیمت‌ها در کوتاه‌مدت، میان‌مدت و بلندمدت ضروری هستند. مسلماً هر چقدر بانک مرکزی ابزارهای مناسب‌تر و قوی‌تری داشته باشد، دستیابی به هدف هم شدنی‌تر خواهد بود.

مهم‌ترین ابزار برای کنترل تورم در کوتاه‌مدت ابزارهای بهره‌ای است. اثرگذاری بر نرخ سود در بازار در بانکداری مرکزی استاندارد به طور متداول از سه طریق قابل انجام است: ایجاد یک کریدور نرخ بهره که سقف این کریدور همان نرخی است که بانک مرکزی با آن به بانک‌ها هر میزانی که نیاز داشته باشند، وام می‌دهد. کف این کریدور نرخ سود پرداختی روی سپرده‌های بانک‌ها نزد بانک مرکزی است. اما نرخ اصلی، نرخ سیاستی است که در داخل این کریدور قرار دارد. این نرخ سیاستی در بانک‌های مرکزی توسط کمیته‌های سیاست پولی تعیین می‌شود و اساس این انتخاب هم تحلیل‌های اقتصاد کلان است. نرخی انتخاب می‌شود که در آن انتخاب‌های مربوط به مصرف- سرمایه‌گذاری یا در واقع عرضه و تقاضای کالا در اقتصاد به گونه‌ای تنظیم شود که نرخ تورم ناشی از این عرضه و تقاضا دقیقاً معادل نرخ تورم هدف باشد.

تجارت فردا- نمودار 3

از آنجا که بخش پولی در واقع آینه بخش واقعی اقتصاد است، می‌توان این‌طور هم عنوان کرد که نرخ سیاستی نرخی است که در آن نسبت بین بخش تورم‌زای نقدینگی (M1 و بخشی از M2) و بخش غیرتورم‌زای آن (عمدتاً سپرده‌های بلندمدت) به گونه‌ای باشد که تورم برابر تورم هدف شود. انتخاب نرخ سیاستی، به دانش عمیق اقتصاد کلان هم در حوزه بخش واقعی و هم در حوزه بخش پولی بستگی دارد، از این‌رو این انتخاب همواره در بانک‌های مرکزی از سوی کمیته‌های سیاست پولی که بدنه اصلی آن را اقتصاددانان خبره تشکیل می‌دهند، انجام می‌شود.

اصولاً نحوه عملیاتی کردن نرخ بهره سیاستی، با استفاده از عملیات بازار باز است، به این معنی که بانک مرکزی با خریدوفروش اوراق بدهی دولت نرخ را در محدوده نرخ سیاستی نگه می‌دارد. بانک مرکزی هرگاه احساس کند که نقدینگی در بازار زیاد است و اقتصاد در وضعیت تورمی است، می‌تواند سقف کریدور یا کف کریدور یا نرخ سیاستی را افزایش دهد و بالعکس. و به این ترتیب بانک مرکزی کمک می‌کند تا نقدینگی در گردش در اقتصاد متناسب با میزان مورد نیاز باشد، به طوری که هدف اصلی‌اش که ثبات قیمت‌هاست حفظ شود.

نکته حائز اهمیت این است که آنچه بر روی فعالیت‌های اقتصادی و تورم اثر دارد، نرخ‌های سود است، اما میزان پایه پولی برای رسیدن به این نرخ‌ها همیشه یکسان نیست. بنابراین اصولاً نمی‌توان نرخ رشد پایه پولی مشخصی را به عنوان نرخ رشد پایه پولی مناسب در نظر گرفت. گاهی شرایط اقتصاد به گونه‌ای است که کمبود نقدینگی شدید در بازار وجود دارد در این صورت ممکن است برای رسیدن به نرخ سود متناسب با نرخ تورم هدف، نیاز به تزریق بیشتری وجود داشته باشد. به عبارت دیگر ممکن است در یک سال نرخ رشد پایه پولی پنج‌درصدی ما را به نرخ سود مناسب و متناسب با تورم هدف برساند، ولی در سال دیگری نرخ رشد پایه پولی 20 درصد! از این‌رو به طور کلی نمی‌توان عدد هدفی را برای نرخ رشد پایه پولی و حتی نرخ رشد نقدینگی انتخاب کرد یا بر این اساس ارزیابی سیاست پولی انجام داد. تنها چیزی را که می‌توان و لازم است که انتخاب شود، نرخ تورم است، که نرخ سود ما به ازایی دارد و در هر دوره نرخ رشد پول متناسب با خود را، و تشخیص همه این موارد نیاز به دانش عمیق و تجربه کافی در اقتصاد کلان و بانکداری مرکزی دارد.

انجام عملیات بازار باز نیازمند وجود بازار عمیق اوراق بدهی دولت است، به عبارت ساده‌تر باید به میزان لازم اوراق بدهی در بازار ثانویه وجود داشته باشد که خریدوفروش آنها توسط بانک مرکزی بتواند نرخ‌ها را جابه‌جا کرده و به نرخ مطلوب برساند.

مجموعه عملیات بهره‌ای بانک مرکزی باید به صورت فعال بوده و متناسب با شرایط اقتصادی و برای دستیابی به هدف ثبات قیمت‌ها باشد. مسلماً چنانچه نرخ سود متناسب با شرایط اقتصادی نباشد (برای مثال در شرایط تورمی کاهش نیابد یا در کل ثابت باشد) یا برای هدفی غیر از ثبات قیمت‌ها استفاده شود، اقتصاد دچار شوک‌ها و نوسانات شدید خواهد شد.

دسته دوم ابزارها، ابزارهایی برای کنترل نوسانات نامطلوب نرخ ارز است، که سوآپ ارزی یکی از ابزارهای مورد استفاده بانک‌های مرکزی است. این کار نیز به کاهش نوسانات و شوک‌ها در اقتصاد و در نتیجه تورم که هدف اصلی بانک مرکزی است کمک می‌کند.

و دسته سوم ابزارها، ابزارهای نظارت و تنظیم‌گری شبکه بانکی است که با کنترل سلامت بانکی به حفظ هدف تورمی در میان‌مدت و بلندمدت کمک می‌کند. چراکه در صورتی که بانک‌ها وارد عملیات پرریسک شوند، بانک مرکزی نهایتاً ناگزیر خواهد بود به عنوان آخرین قرض‌دهنده وارد عمل شود و در این صورت هدف ثبات قیمت‌ها را فدای هدف ثبات نظام مالی کند.

در بانک مرکزی ایران در حال حاضر سقف کریدور نرخ جریمه اضافه‌برداشت بسیار بالاست و کف کریدور نرخ سود روی سپرده ویژه بانک‌هاست که در واقع استفاده نمی‌شود، هر دوی این نرخ‌ها اصولاً واکنشی به شرایط اقتصادی نداشته و در نتیجه هیچ کارکردی در عملیات سیاست پولی بانک مرکزی ندارند. نرخ سیاستی توسط شورای پول و اعتبار اتخاذ می‌شود، که متشکل است از دولتی‌های صاحب منافع در صنعت‌های مختلف که به جای نگرانی‌های مربوط به سیاستگذاری پولی، محلی مستعد توزیع رانت بین صنایع مختلف است. اعمال همین نرخ سیاستی به صورت دستوری و نه با خریدوفروش اوراق انجام می‌شود، این کار باعث می‌شود بانک مرکزی قادر نباشد نقدینگی مورد نیاز بازار را تشخیص داده و متناسب با آن پول تزریق کند.

از طرفی بازار بدهی در ایران بسیار کوچک است و در نتیجه حتی چنانچه بانک مرکزی بخواهد با عملیات بازار باز نرخ سیاستی را اعمال کند، قادر به انجام این کار نیست. این در حالی است که بدهی‌های دولت زیاد است، اما اوراق بهادارسازی نشده است. طراحی همه فعالیت‌های نامبرده توسط بانک مرکزی در قالب موازین شرع مقدس اسلام شدنی است.

بنابر آنچه گفته شد، وظیفه فعلی بانک مرکزی (و نهادهای مرتبط دیگر) انجام اصلاحات در زمینه ایجاد بازار بدهی است تا به این وسیله بتواند با انجام عملیات بازار باز نیاز بازار به نقدینگی را تشخیص دهد و متناسب با این نیاز اقتصاد، نقدینگی تزریق کند. همچنین با استفاده از اقتصاددانان خبره و صاحب تجربه در زمینه بانکداری مرکزی سقف و کف و نرخ سیاستی مناسب برای اقتصاد را تشخیص داده و آن را پیاده‌سازی کند. علاوه بر این موارد، اصلاحات لازم و عاجل در زمینه اصلاح نظام بانکی و بازیابی سلامت بانکی نیز از الزامات حفظ تورم است.

باید توجه داشت که از آنجا که در حال حاضر انتظارات به شدت علیه سیاستگذاران بانک مرکزی عمل می‌کند، اولویت‌بندی اصلاحات بسیار مهم‌تر از هر زمان دیگری است و اولویت‌بندی نادرست می‌تواند شرایط را وخیم‌تر کند. همچنین استفاده از متخصصان بحران بین‌المللی و استفاده از سقف ظرفیت اقتصاددانان ایرانی به لحاظ علم و تجربه در شرایط فعلی، بحث زندگی و حیات کشور است نه رشد سریع‌تر و آهسته‌تر. 

دراین پرونده بخوانید ...