شناسه خبر : 40883 لینک کوتاه
تاریخ انتشار:

نوپاهای ناب و سرمایه‌گذاران جسور

آیا مهارت‌های قابل انتقال بنیانگذاران بر سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیر اثر می‌گذارد؟

 

آسیه اسدپور / نویسنده نشریه 

74استارت‌آپ، یک «شرکت نوپا» است. نوپا بودن در ایده و خلاقیت در تولیدِ محصولات جدید یا کنار گذاشتن سازوکارهای فعلی برای جایگزین کردن آنها با رویه‌های بهینه که می‌تواند محور رشد در شرایطی با ابهام بالا شود. شرایطی چون ریسک بالا که به افزایش بازدهی و رشد فزاینده کمک کرده و دستیابی به این رشد را نیازمند هزینه می‌کند. نیازی که کارآفرین را برای تامین مخارج در چرخه رشد، به سمت جذب سرمایه و تامین مالی می‌برد و سه روش را پیش‌روی آن می‌گذارد. نخست؛ خودراه‌اندازی‌(Bootstrapping)، سرمایه‌گذاری‌جمعی (Crowdfunding)، جوایز استارت‌آپی، انتشار رمز‌ارز و «ICO» که ریسک کاهش سهام و بدهی را ندارند ولی باعث رشد فزاینده هم نمی‌شوند. دوم؛ دریافت وام‌های بانکی که توجیه ندارند. و سوم؛ استفاده از سرمایه‌گذاری که می‌تواند از طریق شتاب‌دهنده‌ها، مراکز رشد، فرشتگان سرمایه‌گذار و سرمایه‌گذاران خطرپذیر انجام شود. این سرمایه‌گذاران علاوه بر دریافت سهام و سود از سرمایه‌گذاری می‌توانند با مشاوره، راهنمایی، تجارب مدیریتی، ایجاد هم‌افزایی بین سبد سرمایه‌گذاری و تلاش برای تامین مالی مراحل بعد، امکان رشد هرچه بیشتر شرکای استارت‌آپی را فراهم کنند که از میان آنها، سرمایه‌گذاران خطرپذیر یا ‌«‌VC»ها، موفق‌ترند؛ به نحوی که تا اواخر سال 2019، پنج شرکت اپل، مایکروسافت، گوگل، آمازون و فیس‌بوک، با بیشترین ارزش از بازار آمریکا برمبنای سرمایه خطرپذیر فعال بودند؛ بیش از 44 درصد شرکت‌های سهامی عام آمریکا با ‌VCها رشد کرده و 66 درصد از کل ارزش‌های بازار شرکت‌های سهامی عام را نیز همین شرکت‌های شکل‌گرفته بر مبنای سرمایه‌گذاری خطرپذیر، تشکیل داده‌اند و همه اینها در حالی بوده است که کل صنعت VC در آمریکا چیزی در حدود 4 /0 درصد از تولید ناخالص داخلی یا «GDP»  این کشور سهم دارد و این به باور اریک ریس، کارآفرین حوزه تکنولوژی و نویسنده کتاب نوپای ناب (Lean Startup)، یعنی سرمایه‌گذاری اندک، پذیرش ریسک بالا و بازدهی خارق‌العاده که بر اهمیت‌«‌VC» ها می‌افزاید و به مهارت‌های قابل انتقال، شیوه خروج و تبعات آن بعد مطالعاتی می‌دهد. خروج شرکت‌های مبتنی بر سرمایه‌گذاری خطرپذیر معمولاً به شیوه خرید توسط یک شرکت دیگر (Acquisition)، عرضه اولیه عمومی سهام (IPO) یا ادغام و تملیک (M&A) اتفاق می‌افتد و‌«‌VC»ها از موقعیت مالکیتی خود در شرکت خارج می‌شوند. خروجی که پس از یک سرمایه‌گذاری اولیه (MVP)، افزایش ارزش سهام، بازگشت منابع مالی، ایفای نقش شریک مدیریتی (DP) و... است؛ تجارب حاصل از آن برای سرمایه‌گذاری‌های بعدی اهمیت دارد و می‌تواند بر عملکرد استارت‌آپ‌ها اثر بگذارد؛ اثرگذاری‌ای که تمرکز بر آن، پژوهشگران را به نتایج قابل توجهی رسانده است.

 

معاملات باکیفیت و ‌VC‌های پایدار

یافته‌های مطالعات انجام‌شده دردسترس بر مبنای رویکردهای مختلف نشان می‌دهد: تقریباً هفت درصد از تمامی سرمایه‌گذاران جسور قبل از شروع کار خود به عنوان سرمایه‌گذار خطرپذیر، موسس یک استارت‌آپ بوده‌اند. ترک آنها از اکوسیستم سرمایه‌گذاری، احتمال تبدیل شدن آنها به VC را افزایش داده است. نرخ شکست برای استارت‌آپ‌ها با سرمایه‌گذاری خطرپذیر معمولاً نزدیک به 75 درصد بوده است. 89 درصد بنیانگذاران موفق و 85 درصد بنیانگذاران ناموفق به یکی از شرکت‌های سرمایه‌گذاری خطرپذیری پیوسته‌اند که برای راه‌اندازی آنها سرمایه‌گذاری کرده‌اند. بنیانگذاران موفق، ناموفق و ‌VC‌های حرفه‌ای، سرمایه‌گذاری خود را به ترتیب از سن 4 /55، 1 /54 و 5 /52 سال شروع کرده؛ عمر مشاغل آنهایی که در سن بالاتر اقدام به سرمایه‌گذاری کرده‌اند، طولانی‌تر است و معاملات بیشتری را انجام داده‌اند. نرخ موفقیت قبلی برای شرکت‌هایی که ‌VC‌های موسس و موفق به آنها ملحق شده‌اند نسبت به شرکت‌هایی که ‌VC‌های موسس و ناموفق به آن بازگشته‌اند، بیشتر است و نرخ موفقیت سرمایه‌گذاری ‌VC‌های موفق 8 /29 درصد و بالاتر از نرخ 2 /19درصدی ‌VC‌های ناموفق و نرخ 2 /23درصدی‌VC ‌های حرفه‌ای است و بنیانگذاران ‌VC‌های موفق تمایل به جذب معاملات بهتر بر اساس ویژگی‌های قابل مشاهده داشته‌اند. بنیانگذاران شرکت‌هایی که پورتفولیوی آنها تحمل ریسک بالاتری دارد، جزو بنیانگذاران سریالی VC، از فارغ‌التحصیلان برتر دانشگاهی، دارای تحصیلات تکمیلی یا جزو شرکت‌هایی‌اند که بنیانگذاران آنها موفق بوده‌اند. کمااینکه کنترل کیفیت شرکت‌های سرمایه‌گذاری ریسک‌پذیر و معاملات آنها، نشان از آن دارد که سرمایه‌گذاری‌های بنیانگذاران موفق VC همواره با احتمال بیشتری به موفقیت رسیده و سرمایه‌گذاران خطرپذیری که مهارت تکرار در سرمایه‌گذاری را داشته‌اند، عملکرد بهتر، ارزش افزوده بیشتر، بازدهی پورتفوی بالاتر و سرمایه‌گذاری موفق‌تری، پیش‌رویشان بوده است؛ و این در حالی است که داده‌های کاپلان و همکارانش در سال 2021 نیز اثبات می‌کند اگر یک ‌VC، عملکرد بالایی در صندوق سرمایه‌گذاری خطرپذیر قبلی خود داشته باشد، پایدارتر بوده و احتمال اینکه در صندوق‌های بعدی و کلاس‌های مختلف در دو سطح فردی و شرکتی بهتر عمل کند، بیشتر است؛ چون سرمایه‌گذاران خطرپذیر برای ایجاد یک جریان معاملاتی باکیفیت، به قدرت شبکه‌ای و پروکسی قدرتمند متکی هستند و شیوه انتخاب و گزینش رهبران ارشد و اعضای توانمند تیم موسس، نقش بسزایی در ارزش افزوده شرکت‌های سرمایه‌گذاری خطرپذیر و جسور دارد؛ تا بدان‌جا که حضور‌VCها در هیات‌مدیره شرکت‌های پورتفوی در کنار انتخاب هیات‌مدیره کوچک، تحت کنترل، متشکل از مدیران خارجی و سرمایه‌گذار و استخدام‌های زودهنگام اثرگذار بر ساختار سازمانی استارت‌آپ‌ها، به طور چشمگیری بر کیفیت عملکردی شرکت‌های سرمایه‌گذاری خطرپذیر، تاثیر می‌گذارد و آن را بهبود می‌بخشد. و این بدان معناست که مهم‌ترین عامل در تعیین نتایج معاملات، کیفیت تیم موسس است و در کنار افزایش و بازدهی جریان معاملات به مهارت بنیانگذار وابستگی دارد. ولی چه نوع مهارتی؟ آیا این مهارت همان تجارب بنیانگذار در تعداد سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیر(VCs)  است؟ آیا همیشه بنیانگذارانی که شرکتی را راه‌اندازی کرده و با موفقیت از آن خارج شده‌اند، در استارت‌آپ‌های بعدی، نسبت به بنیانگذارانی که در سرمایه‌گذاری‌های قبلی خود شکست خورده‌اند یا بنیانگذارانی که برای نخستین‌بار اقدام به سرمایه‌گذاری کرده‌اند، نرخ موفقیت بسیار بالاتری دارند؟ بی‌شک پاسخ به این سوال نیازمند بررسی‌های جامع‌تر با یک جامعه آماری بزرگ است. کاری که ما در پژوهش «مهارت‌های قابل انتقال؟ بنیانگذاران؛ سرمایه‌گذاران خطرپذیر» انجام دادیم.

 

نرخ موفقیت 500 میلیون‌دلاری

برای پاسخ به این سوالات، مجموعه‌ای جامع از تمامی سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیر در ایالات متحده از سال 1990 تا اواسط سال 2019 گردآوری شد و مورد بررسی قرار گرفت. هویت افراد مرتبط با هر شرکت پورتفوی شامل بنیانگذاران، سرمایه‌گذاران سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیر، فرشتگان سرمایه‌گذار، اعضای هیات‌مدیره و استخدام‌شدگان اولیه با تمرکز بر روی اعضای هیات‌مدیره، مشخص شد. اطلاعات مرتبط با تاریخ هر سرمایه‌گذاری، میزان آن در هر دوره تامین مالی، نوع صنعت و مکان جغرافیایی آنها نیز استخراج و تعیین شد. به داده‌های موجود، اطلاعات بیوگرافی هر فرد از طریق جست‌وجوی اینترنتی در میان پرونده‌های «SEC» اضافه و سوابق تحصیلی آنها بر مبنای دانشگاه یا موسسات آکادمیک در سطوح کارشناسی، کارشناسی‌‌ارشد غیرتجاری و کارشناسی ارشد‌بازرگانی، طبقه‌بندی شد. با ابتنا به این دسته‌بندی، دانشگاه‌های «براون، کلمبیا، کرنل، کالج دارتموث، دانشگاه هاروارد، پرینستون، پنسیلوانیا و ییل» در رده دانشگاه‌های برتر قرار گرفتند و «کالج آمهرست، موسسه فناوری کالیفرنیا، دانشگاه دوک، نورث وسترن، استنفورد، شیکاگو، برکلی و کالج ویلیامز» در زمره مدارس و موسسات آکادمیک برگزیده جای داده شدند. جنسیت افراد، قومیت، نژاد و رنگ پوست آنها نیز با استفاده از داده‌های خبری، تطابق تصاویر و توسعه الگوریتم تطبیقِ نامِ«‌Kerr and Lincoln»  مشخص و در هفت گروه قومی ناهمسانِ آسیای شرقی، هندی، یهودی، خاورمیانه، سیاهپوست، لاتین‌تبار و سایرین قرار داده شدند. VCها با نظر به شغل قبلی، تاریخ ورود به هیات‌مدیره برای انجام اولین سرمایه‌گذاری و‌VCهایی که قبل از اولین سرمایه‌گذاری خود به عنوان موسس یک شرکت یا پشتیبان سرمایه‌ای و مالی آن بودند، نیز به شرکت‌های سرمایه‌گذاری خطرپذیر «‌Founder» و حرفه‌ای تقسیم و ‌12195 شرکت حرفه‌ای و 825 شرکت موسس و پشتیبان شناسایی و تجربه سرمایه‌گذاری آنها در بخش‌های فناوری اطلاعات، مراقبت‌های بهداشتی، خدمات تجاری و مالی و خدمات مصرف‌کننده ارزیابی و تجزیه و تحلیل شد. در زمینه موقعیت جغرافیایی هم، بر اساس بررسی‌های انجام‌گرفته به طور دقیق مشخص شد نیمی از بنیانگذاران VC  در کالیفرنیا، 113 نفر آنها در ماساچوست و 58 بنیانگذار در نیویورک، اقدام به راه‌اندازی شرکت خود کرده‌اند و این داده‌ها قابلیت همپوشانی و تحلیل بیشتر را با پایگاه داده‌ای «‌SDC Thomson Financia» که با اطلاعات «‌VentureXpert Thomson Financia» و «Capital IQ» تکمیل شده بودند دارند. علاوه بر اینها چون نوع خروج ‌VC‌ها متغیر مهمی در بررسی سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیر به حساب می‌آید، بررسی جداگانه‌ای نیز از حیث شناسایی بنیانگذاران منحصر‌به‌فرد سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیر انجام گرفت و بر اساس آن 53139 بنیانگذار منحصر‌به‌فرد شناسایی شدند که از این تعداد 825 بنیانگذار به سرمایه‌گذار خطرپذیر و جسور تبدیل شده بودند و پرسودترین نوع خروج آنها همان عرضه اولیه عمومی یا «IPO» بود. با این توضیح که بر مبنای تعاریف عملیاتی ما، اگر سرمایه‌گذاری از طریق «IPO» عمومی انجام‌ شده یا با ارزشی بالاتر از کل سرمایه سرمایه‌گذاری‌شده در شرکت خریداری شده بود، سرمایه‌گذاری، موفقیت‌آمیز تلقی می‌شد و موفقیت، خریدی بیش از 100 میلیون دلار، 200 میلیون دلار یا 500 میلیون دلار بود که در کنار دیگر متغیرهای ابزاری، تعین‌گر دقیق‌تر نرخ موفقیت یا شکست به حساب می‌آمد و البته اثبات می‌کرد که نرخ موفقیت در بنیانگذارانی که به سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیر ورود پیدا می‌کنند، 7 /29 درصد در برابر 8 /11 درصد بنیانگذارانی است که هرگز در زمره ‌VCها قرار نمی‌گیرند. 89 درصد از بنیانگذاران موفق و 4 /85 درصد از بنیانگذاران ناموفق، سرمایه‌گذار یکی از شرکت‌هایی می‌شوند که در راه‌اندازی آنها سرمایه‌گذاری کرده‌اند. 4 /12 درصد از سرمایه‌گذاری‌های موفق از طریق یک ‌«IPO» خارج می‌شوند و پایداری شغلی 7 /6 درصد از بنیانگذاران موفق به سرمایه‌گذاری، 2 /12 سال و طولانی‌تر از دیگر ‌VC‌هاست. در حالی‌که بر اساس نتایج کسب‌شده، پایداری شغلی 8 /5 درصد ‌VC‌های حرفه‌ای 5 /11 سال و پایداری شغلی 9 /4 بنیانگذاران ناموفق در سرمایه‌گذاری 6 /9 سال است، 9 /63 درصد سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیرِ بنیانگذاران در همان صنعتی انجام می‌شود که قبلاً در آن موسس شرکت یا استارت‌آپی بوده‌اند و پورتفولیوهای ‌VC‌های بنیانگذار موفق بیشتر در حوزه‌های فناوی اطلاعات و مراقبت‌های بهداشتی است و برخلاف ‌VC‌های حرفه‌ای، در خدمات مصرف‌کننده حضور کمتری داشته و تمایلی به سرمایه‌گذاری ندارند.

 

تبعیض جنسیتی و ابهام در موفقیت

علاوه بر اینها، با توجه به تحلیل‌های تجربی که انجام شد و همین‌طور تخمین نقطه‌ای اثر ‌VC‌های موسس موفق در رگرسیون حداقل مربعات معمولی «OLS» و بررسی جامع متغیرهای مستقل «IV» و تعدیلگر «MV»، این پژوهش نشان می‌داد که کارآفرینان در مراحل اولیه معتقدند در میزان ارزش افزوده هنگام تامین مالی تفاوت وجود دارد، زیرا آنها پیشنهادهای سرمایه‌گذاری را با ارزش‌گذاری‌هایی پایین‌تر از شرکت‌های VC می‌پذیرند. از این‌رو، شناسایی محرک -‌قبل از سرمایه‌گذاری یا پس از سرمایه‌گذاری- در کیفیت عملکردی بنیانگذار VCs هم از حیث تئوریک و هم در عمل تاثیر بسزایی دارد و بر این اساس، بنیانگذاران، ارزش بیشترِ پس از سرمایه‌گذاری را که بنیانگذاران موفق VC  ارائه می‌دهند درک می‌کنند و کارآفرینانی با کیفیت عملکردی بالاتر به دنبال سرمایه‌گذاریِ بنیانگذاران موفق‌اند و این در حالی است که دلیل دوم انتخاب بنیانگذاران موفق می‌تواند تقویت شبکه‌های بنیانگذارVC  های موفق باشد؛ همان چیزی که گومپرز، گورنال، کاپلان و استربولایف در سال 2020، اثبات کردند: 90 درصد معاملات از طریق شبکه به VC می‌انجامد و بنیانگذارهای سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیر موفق ممکن است به واسطه موفقیت‌های قبلی و از طریق شبکه‌های خود، دسترسی بیشتری به معاملاتی با کیفیت بالاتر داشته باشند؛ اعضای هیات‌مدیره یا کارمندان را جذب و شرکت را از طریق شبکه خود به مشتریان بالقوه معرفی کرده یا حتی پس از سرمایه‌گذاری، ارزش افزوده ایجاد کنند و بر اساس تجربه یا سطح تحصیلات و مهارت، مشاوره دهند و یک استارت‌آپ را رهبری کنند. کمااینکه، بررسی پیشینه تحصیلی 10017 سرمایه‌گذار خطرپذیر حرفه‌ای بر مبنای اینکه بیش از 50 درصدِ سرمایه‌گذاران حرفه‌ای یعنی 5465 نفر آنها مدرک MBA دارند (3 /21 درصد از هاروارد، 6 /11 درصد از استنفورد و 7 /9 درصد از پنسیلوانیا)، 38 درصد VC‌های حرفه‌ای و 55 درصد VC‌های بنیانگذار با مدرک MBA از هاروارد و استنفورد فارغ‌التحصیل شده‌اند و در این میان، Founder-VC‌ها بر مدرک تحصیلی STEM‌ (علم، فناوری، مهندسی و ریاضیات)، متمرکز شده‌اند، حاکی از آن بود که بنیانگذاران به طور متوسط از پیشینه علمی بیشتری برخوردارند و ادعای 21251 کارفرما برای همکاری با شرکت‌های مشاوره‌ای قدرتمند مک‌کینزی، باین و بوستون یا بانک‌های سرمایه‌ای مورگان استنلی، گلدمن‌ساکس و مریل لینچ، این واقعیت را پشتیبانی می‌کند که بنیانگذاران معمولاً تجارب قبلی زیادی دارند، در اولویت برای سرمایه‌گذاری‌های جسورانه قرار گرفته و مهارت‌های قابل انتقال آنها، معیار است. در واقع به همین دلیل است که بنیانگذارانی که شرکتی را راه‌اندازی کرده و با موفقیت از آن خارج شده‌اند، در استارت‌آپ‌های بعدی، نسبت به بنیانگذارانی که در سرمایه‌گذاری‌های قبلی خود شکست خورده‌اند یا بنیانگذارانی که برای نخستین‌بار اقدام به سرمایه‌گذاری کرده‌اند، نرخ موفقیت بسیار بالاتری پیدا می‌کنند و روند موفقیت خود را ادامه می‌دهند مگر آنکه پای تبعیض جنسیتی و قومی پیش بیاید و این موضوع را کمی دچار ابهام و اثر هاله‌ای کند. طبق بررسی‌های جمعیتی و قومی، فقط 9 /4 درصد از گروه بنیانگذاران، زن هستند؛ 8 /84 درصد آنها سفیدپوست‌اند و اقلیت‌های قومی و نژادی نماینده‌های اندکی در VC‌های بنیانگذار دارند و این می‌تواند در موفق یا ناموفق بودن سرمایه‌گذاری‌های جسورانه و توسعه استارت‌آپ‌ها نقش قابل توجهی داشته باشد و چه‌بسا تفاوت معناداری را نیز از حیث آماری ایجاد کند. موضوعی که دیدگاه جامعه مطالعاتی را برای انجام تحقیقات گسترده در کنار واکاوی روش واقعی که توسط آن ارزش افزوده به شرکت‌های پورتفوی افزوده می‌شود، متمرکزتر و به نتایج جدید امیدوار کرده است. 

دراین پرونده بخوانید ...