ریسک پولی شدن بودجه

بودجه مهم‌ترین سند مالی حاکمیت است و تعیین‌کننده قواعد رابطه مالی دولت و مردم است. از این باب لایحه بودجه 1400 هیچ تفاوتی با قوانین بودجه سنواتی قبل ندارد. البته این امر دور از انتظار نبوده است. اصلاح ساختار بودجه آن‌طور که در برنامه ارائه‌شده توسط سازمان برنامه و بودجه دیده شده و اتفاقاً تا حد زیادی مورد تایید کارشناسان نیز بوده است، نیازمند تحقق اصلاحاتی بنیادین در حوزه‌های نظام مالیاتی، یارانه‌ای و حتی زیرساخت‌های اطلاعاتی است. متاسفانه از دولتی که در شرایط به مراتب متعادل‌تر اقتصادی در هیچ‌کدام از این حوزه‌ها گام موثری برنداشته است، نمی‌توان انتظار داشت در کشاکش تشدید تحریم‌های اقتصادی و محدودیت‌های ناشی از شیوع ویروس کرونا، اقدام به اصلاحات اقتصادی کند. با این حال تحلیل اعداد و ارقام بودجه همواره می‌تواند اطلاعاتی از نحوه نگاه دولتمردان به آینده و برنامه‌های اقتصادی آنان به دست دهد.

لایحه بودجه ۱۴۰۰، می‌تواند آخرین لایحه برجسته‌ای باشد که دولت دوازدهم به مجلس تحویل می‌دهد. همین گزاره کافی است تا دلیل رشد ۴۷درصدی منابع و مصارف لایحه ۱۴۰۰ را نسبت به قانون بودجه ۱۳۹۹ بدانیم. در واقع لایحه بودجه به شدت تحت تاثیر «اقتصاد سیاسی سال آخر دولت» قرار گرفته است. به این تعبیر که دولت‌ها در سال پایانی فعالیت خود به دلایل سیاسی (و نه با انگیزه اعمال سیاست‌های مالی فعالانه) تمایل دارند تا حد ممکن منابع و مصارف بودجه را منبسط کنند. در این راستا هم با توجه به عدم امکان تغییر ناگهانی «جزء درآمدهای منابع» (از جمله درآمدهای مالیاتی)، فشار را بر منابع تعهدی و سرمایه‌ای وارد می‌آورند. به همین دلیل است که با وجود عدم اطمینان نسبت به وضعیت تحریم‌ها و فروش نفت در سال آینده، منابع این جزء در سال آتی بیش از چهار برابر شده و به حدود ۲۰۰ هزار میلیارد تومان بالغ شده است. تحقق این رقم با در نظر گرفتن سهم ۲۰درصدی صندوق توسعه ملی و سهم 5 /14درصدی شرکت ملی نفت از درآمدهای نفتی و با فرض قیمت هر بشکه نفت ۴۰ دلار و نرخ تسعیر دلاری ۱۱۵۰۰ تومان، تنها در صورت فروش روزانه بیش از دو میلیون بشکه نفت امکان‌پذیر است. رقمی که با دانستن فروش میانگین 500 هزار بشکه نفت در روز در سال ۱۳۹۹، بسیار دور از انتظار به نظر می‌رسد. از طرف دیگر منابع تعهدی دولت ذیل جزء واگذاری دارایی‌های مالی نیز رشدی ۷۰درصدی داشته است. این جزء شامل سه بخش اصلی انتشار اوراق اسلامی، واگذاری شرکت‌های دولتی و استقراض از صندوق توسعه ملی می‌شود که به ترتیب 56، 763 و 152 درصد رشد داشته‌اند.

حال سوال این است که این ترکیب منابع بودجه عمومی دولت، چه تاثیری بر سایر متغیرهای اقتصادی از جمله رشد نقدینگی و تورم و سایر بازارهای دارایی خواهد گذاشت. نگاهی به ترکیب منابع فوق نشان می‌دهد که نیمی از منابع بودجه دولت از محل درآمدهای ارزی نفتی و ایجاد بدهی تامین می‌شود. با توجه به اینکه جزء درآمدهای بودجه نمی‌تواند علت تغییر و تحولات سایر متغیرهای کلان باشد در ادامه بر اثرات دو جزء دیگر متمرکز خواهیم شد.

در شرایط عادی می‌توان انتظار داشت که با توجه به تزریق منابع ارزی حاصل از فروش نفت، اجزای ریالی متناظر با آن در بودجه اثرات قابل توجهی بر متغیرهای پولی و تورم نداشته باشد. اما تغییر و تحولات سال‌های اخیر اجزای پایه پولی نشان می‌دهد که رشد خالص دارایی‌های خارجی نقش اصلی را در رشد پایه پولی ایفا کرده است. به این معنا که به دلیل عدم دسترسی دولت به منابع ارزی، اجزای ریالی ناشی از فروش نفت در بودجه، دقیقاً به مثابه چاپ پول عمل کرده‌اند و منجر به رشد پایه پولی شده‌اند. این مکانیسم را اصطلاحاً «پولی کردن کسری بودجه» نیز می‌نامند. البته هرچه دسترسی دولت به منابع ارزی خود بیشتر شود و این منابع در بازار ارز تزریق شوند، سهم این جزء از رشد پایه پولی کاهش می‌یابد.

ریسک پولی شدن بودجه

از طرف دیگر، منابع حاصل از ایجاد بدهی دولت نیز احتمالاً مسیر پولی شدن را طی خواهند کرد. علت آن هم این است که منابع ایجادشده از این محل ابداً صرف ایجاد دارایی‌های سرمایه‌ای نمی‌شود و صرف تامین هزینه‌های جاری دولت می‌شود. با در نظر گرفتن این موضوع، انتظاری نمی‌رود که امکان بازپرداخت بدهی‌های ایجادشده در آینده از محل مصارف آنها وجود داشته باشد. همان‌طور که از اجزای جزء واگذاری دارایی‌های مالی پیداست، از سه بخش اصلی آن، دو بخش مستقیماً یا منجر به ایجاد بدهی به بخش غیردولتی می‌شود یا استقراض از صندوق توسعه ملی است. فروش اوراق بهادار اسلامی اگرچه روش مناسبی برای تامین مالی دولت است، اما هم به دلیل نحوه مصرف آن و هم به دلیل فشارهای معمول به سیستم بانکی و از طریق به منابع بانک مرکزی، غالباً به صورتی درون‌زا منجر به افزایش پایه پولی می‌شوند. استقراض ریالی دولت از صندوق توسعه ملی نیز به دلایلی مشابه بودجه ریالی نفتی، منجر به افزایش پایه پولی می‌شود. ضمن اینکه در سال‌های اخیر، ذیل جزء تملک دارایی‌های مالی، بازپرداختی در این خصوص مشاهده نکرده‌ایم. بنابراین، لایحه بودجه سال ۱۴۰۰ صرف‌نظر از شرایط تحریم در سال آتی، بودجه‌ای انبساطی است و در صورت عدم تحقق فروض نسبتاً خوش‌بینانه دولت در خصوص فروش نفت و از آن مهم‌تر دسترسی به منابع ارزی ناشی از آن، بودجه‌ای شدیداً پولی نیز خواهد بود که در میان‌مدت انتظارات تورمی را تشدید خواهد کرد.

درآمد حاصل از واگذاری

اما یکی از نکات قابل توجه در لایحه بودجه 1400، رشد منابع حاصل از واگذاری شرکت‌های دولتی از رقم 4 /11 هزار میلیارد تومان (4 /2 درصد از منابع عمومی دولت) به رقم 95 هزار میلیارد تومان (3 /11 درصد از منابع عمومی دولت) است. با توجه به رقم بالای پیش‌بینی‌شده روشن است که دولت حساب ویژه‌ای بر روی بازار سرمایه باز کرده است. البته تا زمانی که ترکیب شرکت‌های قابل واگذاری مشخص نشود، نمی‌توانیم تحلیل درستی از اثر این سیاست بر روند بازار سهام داشته باشیم. چنانچه عمده این واگذاری‌ها در قالب واگذاری سهام شرکت‌های تازه‌وارد به بورس یا همان عرضه اولیه باشد، می‌تواند به رشد شاخص کمک کند. در مقابل چنانچه دولت در نظر داشته باشد مانده سهام خود در شرکت‌های بورسی را ظرف یک سال واگذار کند، این برنامه فشار فروش سنگینی را به بازار تحمیل خواهد کرد و طبعاً شاخص کل بورس را تحت فشار نزولی قرار خواهد داد.

با توجه به این موارد عدم دستیابی به منابع ارزی بلوکه‌شده، عدم تحقق انتظارات از صادرات نفت خام و میعانات گازی و کم‌توجهی به اصلاح ساختاری در بودجه‌نویسی در روزهای سخت تحریم و کرونا، مواردی است که احتمال پولی ‌شدن بودجه را دربر دارد، بنابراین از هم‌اکنون ریسک تورم را باید در اقتصاد به دلیل رشد احتمالی پایه پولی در نظر گرفت. این بودجه انبساطی آن‌ هم در سال پایانی دولت به عنوان یکی دیگر از پاشنه‌های آشیل اقتصاد عمل خواهد کرد و تبعات خاص خود را دربر دارد. شیوه عملکرد دولت در بازار سهام و مخصوصاً فروش شرکت‌های دولتی اگر با مدیریت قدرتمند و دانش‌محور صورت پذیرد می‌تواند محرکی برای حمایت از بازار سرمایه تلقی شود ولی کم‌توجهی به واقعیت‌های این بازار چیزی شبیه به یک ریسک جدید به‌شمار خواهد رفت که بیش از همه‌چیز به عملکرد دولت مربوط خواهد شد. دولت آینده باید با نگاهی دقیق و کارشناسی به بازار سرمایه بنگرد تا با فاصله‌ گرفتن از ریسک‌های احتمالی، مسیری منطقی برای این بازار، سرمایه‌گذاران، شرکت‌ها و حتی خود دولت را ترسیم کند.