بازی دوسرباخت
کامران ندری از خطرات احتمالی کاهش نرخ سپرده قانونی می‌گوید
کامران ندری می‌گوید: در شرایطی که اقتصاد با شوک سمت عرضه دست‌وپنجه نرم می‌کند، هر سیاست پولی انبساطی نمودار تقاضای کل را به سمت راست منتقل می‌کند و خطر مواجهه اقتصاد با تورم را افزایش می‌دهد.
وزیر اقتصاد اخیراً به رئیس کل بانک مرکزی پیشنهاد کاهش چهاردرصدی نرخ سپرده قانونی را به منظور تامین سرمایه در گردش بانک‌ها داده است. این پیشنهاد در شرایط فعلی چهار سوال اساسی را ایجاد کرده است. اول اینکه، آیا به لحاظ قانونی کاهش نرخ سپرده قانونی در شرایط فعلی امکان‌پذیر است؟ دوم اینکه، آیا ماهیتاً، مشکل اصلی اقتصاد ایران در وضعیت کنونی، کمبود اعتبار برای تامین سرمایه در گردش بنگاه‌هاست؟ سوم اینکه، اگر فرض شود، مشکل مسلط اقتصاد کمبود اعتبار برای بنگاه‌ها باشد، آیا کاهش نرخ سپرده قانونی الزاماً منجر به حل مشکل تامین مالی بنگاه‌ها می‌شود؟ چهارم اینکه، سیاست کاهش نرخ سپرده قانونی به طور بالقوه چه خطراتی برای بخش‌های مختلف اقتصاد دارد؟ کامران ندری مدیر گروه بانکداری اسلامی پژوهشکده پولی و بانکی بانک مرکزی به این پرسش‌های مهم پاسخ داده است. به عقیده این صاحب‌نظر اقتصاد کلان «مشکل مسلط کنونی اقتصاد ایران شوک سمت عرضه است و بسیاری از بنگاه‌های اقتصادی کمبود اعتبار را به عنوان مساله اصلی خود قلمداد نمی‌کنند. در شرایطی که اقتصاد با شوک سمت عرضه دست‌وپنجه نرم می‌کند، هر سیاست پولی انبساطی نمودار تقاضای کل را به سمت راست منتقل می‌کند و خطر مواجهه اقتصاد با تورم را افزایش می‌دهد. افزون بر این، خوی بنگاهداری بانک‌ها از یک طرف و بازدهی نسبتاً بالای بازارهای دارایی باعث شده تا سیاست‌های پولی انبساطی به هدف اصابت نکنند و وارد مجاری بنگاهداری شوند. سیاست کاهش نرخ سپرده قانونی را از هر زاویه‌ای ارزیابی کنید یک بازی باخت-باخت است. به همین دلیل مهم‌ترین نسخه مدیریت شرایط کنونی تمرکز سیاستگذار روی کیفیت دارایی‌های بانک‌هاست.»
♦♦♦
وزیر اقتصاد اخیراً در مراسم افتتاح دوازدهمین نمایشگاه بین‌المللی بورس، بانک و بیمه، پیشنهاد کاهش نرخ سپرده قانونی بانک‌ها نزد بانک مرکزی را به رئیس کل بانک مرکزی داده است. اولین سوال قابل طرح این است که نرخ سپرده قانونی بانک‌ها نزد بانک مرکزی اصولاً چه کارکردی در اقتصاد دارد.
نقدینگی در اقتصاد از مجموع دو جزء اسکناس و مسکوک در گردش و بدهی بانک‌ها به عموم مردم که همان مجموع سپرده‌های موجود در سمت چپ ترازنامه بانک‌هاست محاسبه می‌شود. بانک‌ها سپرده‌ها را از مردم می‌گیرند و بر اساس این سپرده‌ها به خلف دارایی که عمدتاً همان تسهیلاتی است که به بخش‌های مختلف اقتصادی اعطا می‌کنند، روی می‌آورند؛ البته بانک‌ها همواره بخشی از سپرده‌های خود را از مسیر تبدیل به تسهیلات منحرف کرده و به سمت دارایی‌های دیگر مانند مسکن یا دارایی‌های مالی سوق می‌دهند. بنابراین در هر لحظه از زمان، هر بانک تجاری از یک طرف حجم مشخصی به جامعه بدهکار است که این بدهکاری در قالب سپرده عموم نزد بانک تعریف می‌شود و از طرف دیگر بخشی از دارایی‌های خود را که همان تسهیلات است به بخش‌های مختلف جامعه بستانکار است. به همین دلیل به منظور برقراری تعادل بین جریان این بدهکاری و بستانکاری، بانک‌ها باید در مواقعی که جریان برداشت از سپرده‌ها بیشتر از جریان بازپرداخت تسهیلات است به بانک مرکزی اتکا کنند. اما این اتکا به بانک مرکزی الزاماً باید برای بانک هزینه‌ای داشته باشد که این هزینه در قالب سپرده قانونی تعریف می‌شود و آن سهمی از سپرده‌های موجود در ترازنامه بانک‌هاست که باید نزد بانک مرکزی نگه داشته شوند. مهم‌ترین کارکرد سپرده قانونی را می‌توان ارتباط آن با پایه پولی دانست. در صورتی که نرخ سپرده قانونی به نحوی تغییر کند که بدهی بانک‌ها به عموم مردم افزایش یابد اما این بدهی به میزان کافی از جانب سپرده‌های بانک‌ها نزد بانک مرکزی قابل پوشش نباشد، اولین ماوای بانک‌ها برای پوشش این بدهی روی آوردن به اضافه‌برداشت از بانک مرکزی است. اضافه‌برداشت از بانک مرکزی نیز به طور مستقیم به عنوان پول داغ محاسبه شده و دوباره به جریان خلق نقدینگی وارد می‌شود. در سال‌های اخیر ضریب تکاثر نقدینگی روند صعودی داشته و به حداکثر رسیده است. ضریب تکاثر دومین مرحله از رشد نقدینگی در هر اقتصاد است. به این معنا که ابتدا پول داغ از طریق بانک مرکزی به بازار روانه می‌شود. سپس سیستم بانکی بسته به عوامل فنی و رفتاری مختلف، این پول داغ را تکثیر می‌کند. رشد ضریب فزاینده به این معناست که سیستم بانکی با یک واحد پول داغ مشخص، قدرت خلق نقدینگی بیشتری دارد. اما ارتباط ضریب تکاثر نقدینگی با سپرده قانونی چیست؟ سپرده قانونی آن بخشی از سپرده‌های بانک‌هاست که وارد جریان خلق نقدینگی نمی‌شود. به همین دلیل رشد نرخ سپرده قانونی به معنای کاهش ضریب تکاثر پولی است. به عبارت دیگر، می‌توان استدلال کرد که یکی از دلایل اصلی رشد ضریب تکاثر پایه پولی در دوره‌های اخیر کاهش نرخ سپرده قانونی بوده است.
آیا کاهش نرخ سپرده قانونی در شرایط کنونی به لحاظ قانونی امکان‌پذیر است؟
همان‌طور که گفتم در سال‌های اخیر نرخ سپرده قانونی نزولی بوده و در مقطع فعلی به کف قانونی خود رسیده است. به طوری که در مقطع کنونی میانگین نرخ سپرده قانونی روی سپرده‌های مختلف به حداقل میزانی که قانون پولی و بانکی اجازه می‌داد رسیده بنابراین نه‌تنها به لحاظ عملیاتی بلکه به لحاظ قانونی نیز بانک مرکزی توانایی کاهش نرخ سپرده قانونی را ندارد.
فارغ از قابلیت عملیاتی یا قانونی کاهش نرخ سپرده قانونی، سوالی که مطرح می‌شود این است که از نظر وزیر اقتصاد، کاهش نرخ سپرده قانونی چه منافعی برای اقتصاد داشت؟ به عبارت دیگر، انگیزه اقتصادی یا سیاستگذاری پشت این پیشنهاد چه بوده که وزیر اقتصاد حتی به امکان‌پذیری این پیشنهاد فکر نکرده بود؟
اگرچه من از مزیت‌های انتظاری که وزیر اقتصاد فکر می‌کرد این سیاست برای اقتصاد دارد به طور کامل آگاه نیستم، اما با استفاده از نظرات او می‌توان تا حدودی انگیزه کاهش نرخ سپرده قانونی را از زاویه دید دژپسند پیش‌بینی کرد. به عقیده دژپسند بنگاه‌های اقتصادی در شرایط فعلی اقتصاد از کمبود نقدینگی و مشکلات اعتباری رنج می‌برد و در چنین شرایطی باید نرخ سپرده قانونی کاهش یابد تا مشکل اعتباری بنگاه‌ها حل شود. در واقع فرض وزیر اقتصاد این بوده که مشکل اقتصاد به ویژه سمت تولید، نبود اعتبار برای تامین مالی سرمایه در گردش است و بر مبنای همین فرض به این نتیجه رسیده است که برای مشکل تامین مالی سرمایه در گردش بنگاه‌ها باید نرخ سپرده قانونی کاهش یابد. مکانیسم مدنظر دژپسند برای ارتباط بین فرض و نتیجه‌گیری او نیز همان ارتباط بین نرخ سپرده قانونی و قابلیت تکثیر پول و خلق اعتبار از سوی بانک‌های اعتباری است. بانک‌ها بخشی از سپرده‌های دریافتی خود را الزاماً باید به منظور سپرده‌گذاری و استفاده از آنها نزد بانک مرکزی نگه دارد. همچنین بانک به پشتوانه باقیمانده سپرده مشتریان، تسهیلات بدهد و اقتصاد را تامین مالی کند. هر چه این نرخ یعنی مقداری از سپرده‌ها که بانک‌ها باید به بانک مرکزی بدهند کمتر باشد، به این معناست که بانک‌های تجاری به طور بالقوه قابلیت بیشتری برای تکثیر پول و خلق اعتبار دارند. در سوی مقابل، هر چه نرخ سپرده قانونی بیشتر باشد، به این معناست که سهم بیشتری از سپرده‌های سیستم بانکی باید نزد بانک مرکزی نگهداری شود و این خود باعث می‌شود تا سیستم بانکی توانایی کمتری برای تامین مالی اقتصاد داشته باشد. بنابراین با پذیرش فرض وزیر اقتصاد، یعنی پذیرش این فرض که اقتصاد در مقطع کنونی از نبود اعتبار برای سرمایه در گردش بنگاه‌ها رنج می‌برد، کاهش نرخ سپرده قانونی می‌تواند سیاست مناسبی باشد. اما این استدلال دژپسند از سه زاویه جای سوال دارد. اول اینکه آیا می‌توان این فرض را که مشکل اصلی اقتصاد ایران عدم اعتبار برای سرمایه در گردش بنگاه‌هاست پذیرفت؟ دومین سوال قابل بحث این است که حتی اگر این فرض پذیرفته شود، سیاست کاهش نرخ سپرده قانونی مناسب شرایط فعلی اقتصاد است؟ سومین سوال نیز همان قابلیت قانونی کاهش نرخ سپرده قانونی است.
آیا شما فرضیه وزیر اقتصاد را تایید می‌کنید؟ به این معنا که آیا از نظر شما هم مشکل اصلی اقتصاد در مقطع فعلی نبود اعتبار برای تامین مالی سرمایه در گردش بنگاه‌هاست؟ یا اینکه مساله سرمایه در گردش بنگاه‌ها در مقطع فعلی اولویت سیاستگذاری اقتصاد ایران نیست؟
به عقیده من اقتصاد ایران در مقطع فعلی از شوک سمت عرضه رنج می‌برد و این شوک به واسطه محدودیت‌هایی که به نحوهای مختلف به بنگاه‌ها وارد شده ایجاد شده است. البته قطعاً باید این مساله را به طور نسبی تحلیل کرد و نمی‌توان با اطمینان ادعا کرد که همه بنگاه‌های اقتصادی در شرایط فعلی در معرض شوک عرضه قرار گرفته‌اند و هیچ بنگاهی از جانب کمبود اعتبار آسیب ندیده است. بله، برخی از بنگاه‌ها هستند که تقاضا برای محصول آنها در بازار موجود است، به مواد اولیه هم دسترسی دارند، اما اعتبار کافی برای تامین سرمایه در گردش خود را ندارند. اما با اطمینان می‌توان گفت که این مشکل، برای غالب بنگاه‌ها وجود ندارد. بنابراین به عقیده من این فرضیه که کاهش نرخ سپرده قانونی می‌تواند برای کل اقتصاد یک مساله با آورده مثبت باشد اشتباه است. دلیل اصلی هم این است که غالب بنگاه‌ها در شرایط فعلی با مساله شوک عرضه و دسترسی به عوامل تولید با هزینه مناسب و سهولت کافی مواجه هستند. اجازه دهید در این خصوص یک دسته‌بندی داشته باشیم. شرایط فعلی اقتصاد ایران را می‌توان به طور بالقوه به سه مساله اقتصادی نسبت داد: محدودیت سمت عرضه، کمبود اعتبار برای تامین سرمایه در گردش بنگاه‌ها و نبود تقاضای موثر در بازار. سیاست‌های انبساطی پولی مهم‌ترین راه‌حل برای پاسخ به دو مساله اول است. اما به همان میزان این سیاست‌ها برای پاسخ به مساله اول مناسب نیست و می‌تواند خطراتی برای اقتصاد داشته باشد. به عنوان مثال، در اقتصادی که تقاضای موثر بین خانوارها برای کالاها و خدمات تولیدشده وجود نداشته باشد، سیاست پولی انبساطی می‌تواند در کوتاه‌مدت این تقاضا را ایجاد کند و موجودی انبار بنگاه‌ها را روانه بازار کند. اما آیا در مقطع کنونی انبار بنگاه‌ها از کالاها و خدمات عرضه‌نشده پر است؟ قطعاً در بسیاری از بنگاه‌های اقتصادی ایران این شرایط وجود ندارد، بنابراین نمی‌توان گفت تقاضای موثر در شرایط کنونی در بازار وجود ندارد. در حالتی دیگر اگر فرض کنیم انبار بنگاه‌ها خالی باشد و از طرفی سمت تولید اقتصاد با محدودیت‌های تجاری، مالی و همین‌طور معضلات تامین مالی مواجه نباشند، در این صورت باید به مساله سوم یعنی نیاز بنگاه‌ها به اعتبار اشاره کرد، که در این شرایط نیز نسخه اصلی احتمالاً سیاست پولی انبساطی هدفمند است تا به واسطه آن بنگاه‌ها بتوانند فعالیت‌های اقتصادی خود را تامین مالی کنند. اما در حالت سوم فرض کنید، انبار بنگاه‌ها به دلیل وجود تقاضای موثر پر نباشد، بنگاه‌ها هم مشکل تامین مالی نداشته باشند، در این حالت باید به مساله بعدی یعنی شوک سمت عرضه رجوع کرد. به این معنا که در این حالت، عوامل تولید یا به دلیل رشد قیمت‌ها یا به دلیل محدودیت‌های مقداری با شرایط سخت‌تری در دسترس بنگاه‌ها قرار دارند. اما آیا در چنین شرایطی سیاست پولی انبساطی باعث حل مشکل سمت عرضه می‌شود؟ خیر، در این وضعیت سیاست پولی انبساطی تقاضای آحاد اقتصادی را برای کالاها و خدمات افزایش می‌دهد اما در طرف مقابل بنگاه‌ها قادر به پاسخگویی به این تقاضا نیستند.
اگر بخواهیم از زاویه اقتصاد کلان به این مساله نگاه کنیم، سیاست کاهش نرخ سپرده قانونی بانک‌ها نزد بانک مرکزی چه خطراتی برای شرایط فعلی اقتصاد ایران دارد؟
در مقطع فعلی اقتصاد ایران در سمت اسمی، از خطر تورم بالا و رشد مزمن شاخص قیمت رنج می‌برد. در سمت حقیقی نیز اقتصاد از شوک سمت عرضه آسیب دیده است. از زاویه بازارها نیز در شرایط فعلی اقتصاد ایران در معرض خطر محدد نوسان نرخ‌ها قرار گرفته است. بنابراین هر سیاستی که شرایط را در این سه حوزه بهبود بخشد مناسب شرایط فعلی اقتصاد ایران است، اما هر سیاستی که در حوزه‌های یادشده شرایط را سخت‌تر کند مناسب شرایط فعلی اقتصاد ایران نیست و بالطبع خطراتی را به همراه خواهد داشت. شاید مهم‌ترین متغیر در دسته‌بندی بالا تورم باشد که علاوه بر اثرات مخربی که در سمت‌های مختلف اقتصادی ایجاد می‌کند، رفاه خانوار را نیز در معرض سقوط قرار می‌دهد. سیاست پولی انبساطی ناشی از کاهش نرخ سپرده قانونی، نمودار تقاضای کل اقتصاد را به سمت راست انتقال می‌دهد. اما در عین حال، به دلیل عدم انعطاف‌پذیری سمت تولید در شرایط فعلی، نمودار عرضه ثابت می‌ماند. بنابراین انتقال منحنی تقاضا در عین ثبات منحنی تقاضا، می‌تواند در کوتاه‌مدت نیز شاخص قیمت را به حرکت دربیاورد و خطر نفوذ تورم جهشی به اقتصاد را زیاد کند. بنابراین اولین خطر احتمالی که این سیاست بالقوه می‌تواند برای اقتصاد ایران داشته باشد نفوذ تورم به اقتصاد است. از طرفی، این سیاست نمی‌تواند سمت عرضه کل اقتصاد را نیز تقویت کند. در سوی بازارها نیز سیاست پولی انبساطی نیز نمی‌تواند مناسب شرایط فعلی اقتصاد ایران باشد. سیاست پولی انبساطی قدرت عموم مردم برای خرید دلار و سایر دارایی‌های مالی در اقتصاد را افزایش می‌دهد. به این معنا که با رشد نقدینگی، بخشی از آن به سمت خرید دارایی‌های مالی روانه می‌شود که این خود منجر به التهاب در این بازارها می‌شود. بنابراین خطر دیگری که این سیاست می‌تواند برای اقتصاد ایران به همراه داشته باشد، ایجاد التهاب در بازار دارایی‌هاست.
یکی از بخش‌های اقتصادی که هم به طور مستقیم با سیاست تغییر نرخ سپرده قانونی ارتباط دارد و هم در شرایط فعلی باعث ایجاد چالش‌هایی شده، سیستم بانکی است. به عقیده شما، حتی اگر بتوان پذیرفت که بنگاه‌های غالب اقتصاد ایران با مشکل کمبود اعتبار دست‌وپنجه نرم می‌کنند، می‌توان انتظار داشت کاهش نرخ سپرده قانونی از مسیر خود منحرف نمی‌شود و به هدف؛ که همان تامین مالی بنگاه‌هاست اصابت می‌کند؟ در مجموع کاهش نرخ سپرده قانونی در شرایط کنونی چه خطراتی را برای سیستم بانکی به همراه دارد؟
سیستم بانکی در شرایط فعلی با معضلات کلیدی بسیاری دست و پنجه نرم می‌کند و هر سیاستی که دامنه معضلات بانکی را منبسط کند می‌تواند برای اقتصاد به عنوان یک کل خطرات قابل توجهی به همراه داشته باشد. هنگامی که منابع جدید به سیستم بانکی وارد می‌شود، بانک‌ها برای نحوه تخصیص این منابع انتخاب‌های مختلفی دارند. بخشی از آن را بسته به شرایط حال اقتصاد، برای تامین مالی بخش حقیقی اقتصاد، بخشی را برای تامین مالی بخش حقوقی و بخشی دیگر را برای خرید دارایی‌های مالی یا حتی مسکن و مستغلات لحاظ می‌کنند. اینکه این تخصیص با چه فرمولی و با چه توزیعی صورت گیرد، کاملاً بستگی به انتظار بانک‌ها از شرایط آتی اقتصاد دارد. در شرایطی که ارزیابی بانک‌ها از آینده قیمت مسکن صعودی با شیب بالا باشد، بانک‌ها به سمت خرید دارایی بیشتر و تامین مالی کمتر بخش‌های اقتصادی متمایل می‌شوند. این رفتار در اقتصاد ایران به بنگاهداری بانک‌ها شناخته می‌شود. به طور خلاصه می‌توان گفت، عاملی که انتخاب بانک‌ها بین تامین مالی اقتصاد یا همان واسطه‌گری مالی و بنگاهداری را تعیین می‌کند، نرخ بازدهی در دو بازار دارایی‌ها و اعتبار است. هر چه اقتصاد در معرض التهاب باشد، بازدهی انتظاری در بازار دارایی‌ها بیشتر بوده و بانک‌ها تصمیم به بنگاهداری می‌گیرند. اما هر چه اقتصاد در شرایط ثبات باشد، بازدهی کسب‌وکار و تامین مالی فعالیت‌های اقتصادی برای بانک‌ها بیشتر می‌شود و تصمیم بنگاه‌ها به سمت تامین مالی اقتصاد یا همان واسطه‌گری مالی متمایل می‌شود. در مقطع کنونی نیز به نظر می‌رسد ارزیابی بانک‌ها از آینده بازارهای دارایی رشد قیمت‌ها با سرعت بالا باشد. بنابراین در چنین شرایطی درجه انحراف منابع جدید به سیستم بانکی افزایش می‌یابد. به همین دلیل می‌توان ادعا کرد حتی اگر فرض کنیم بخش بنگاه‌های اقتصاد با معضل نبود اعتبار دست‌وپنجه نرم می‌کنند، هنوز نمی‌توان مطمئن بود که کاهش نرخ سپرده به هدف خود اصابت می‌کند و برای دستیابی به این هدف مقررات سخت قانونی باید وضع شود. کنترل‌های رگولاتوری علاوه بر اینکه می‌تواند هزینه‌های قابل توجهی داشته باشد، خود به عنوان یک عامل همواره بازدهی سیاست‌ها را کاهش داده است.
اگر در شرایط فعلی احتمال انحراف منابع مالی جدید بالاست، چه سیاست جایگزینی می‌تواند به جای سیاست پولی انبساطی مساله اقتصاد ایران به ویژه شرایط سیستم بانکی را حل کند؟
به نظر من سیاستگذار به جای اینکه به دنبال تغییر مقداری و تغییر کمی در ترازنامه بانک‌ها و همین‌طور رشد نقدینگی در اقتصاد باشد، باید به پالایش کیفیت دارایی بانک‌ها روی آورد. در ترازنامه بسیاری از بانک‌ها وزن بنگاهداری و سهم دارایی‌های مالی و غیرمالی به میزان قابل توجهی افزایش یافته است که البته این در شرایط التهاب می‌تواند طبیعی باشد اما هرچه این فعالیت بنگاهداری افزایش یابد به این معناست که بانک از رسالت اصلی خود که همان واسطه‌گری مالی است فاصله گرفته و به فعالیت‌های دیگر روی آورده است. بنابراین در شرایط فعلی تنها سیاستی که می‌تواند به طور همزمان هم خطرات احتمالی تورم را کمرنگ کند، هم نقش واسطه‌گری را در دامنه فعالیت‌های بانک‌ها تقویت کند و هم آن صنایعی از اقتصاد را که مشکل کمبود اعتبار دارند تامین مالی کند، تمرکز سیاستگذار روی کیفیت دارایی‌های موجود در سمت راست بنگاه‌هاست.
