تاریخ انتشار:
بررسی متغیرهای اثرگذار بورس سال آینده در گفت‌وگو با فرزام ابوعلی
سایه سنگین ابهام بر بازار
فرزام ابوعلی معتقد است در شرایطی که اقتصاد در رکود قرار دارد و سیاست‌های انقباضی برای کنترل تورم و نرخ ارز در اقتصاد کشور اعمال می‌شود، نمی‌توان انتظار نرخ بازده بالایی برای بازار سهام متصور بود و این یکی از تغییراتی است که در صورت عدم تغییر، مانعی جدی برای ورود سرمایه‌گذاران به بورس محسوب می‌شود.
«رشد پایدار در بورس در گرو رونق اقتصاد و رشد در بخش واقعی اقتصاد است. لذا تا زمانی که نشانه‌هایی مبنی بر خروج از شرایط رکودی در اقتصاد پدیدار نشود، رونق در بورس تنها محدود به افزایش سود شرکت‌ها از جنس قیمت و نرخ‌ها خواهد بود و طبیعی است که در چنین شرایطی نوسان‌های مقطعی را شاهد خواهیم بود.» فرزام ابوعلی معتقد است در شرایطی که اقتصاد در رکود قرار دارد و سیاست‌های انقباضی برای کنترل تورم و نرخ ارز در اقتصاد کشور اعمال می‌شود، نمی‌توان انتظار نرخ بازده بالایی برای بازار سهام متصور بود و این یکی از تغییراتی است که در صورت عدم تغییر، مانعی جدی برای ورود سرمایه‌گذاران به بورس محسوب می‌شود. در ادامه شرح این گفت‌وگو را می‌خوانید.
روند قیمت‌ها در بورس تهران در سال 95 را چگونه ارزیابی می‌کنید؟ چرا عملاً مسیر بورس تهران از آنچه در اواخر دی‌ماه 94 و با توجه به عملی شدن برجام پیش‌بینی می‌شد، متفاوت رقم خورد؟
عوامل متعددی در شکل‌گیری کاهش سطوح قیمت‌ها در بازار سهام موثر بوده است. عواملی همچون مسائل به وجود آمده پیرامون برجام، روند رکودی و سیاست‌های انقباضی دولت، جذابیت دیگر بازارهای رقیب و...
چرا پیش‌بینی‌ها در مورد برجام در مورد روند قیمت سهام در بورس تهران محقق نشد؟
پس از اجرایی شدن برجام در سال گذشته سرمایه‌گذاران به دلیل اطمینان از اجرای قطعی و عملی برجام، منافع آتی حاصل از دارایی‌ها را با نرخ پایین‌تر از حد معمول تنزیل کردند و این موجب شد تا از یک‌سو به دلیل کاهش ریسک سیستماتیک ناشی از برداشت لغو زودهنگام تحریم‌ها قیمت‌های سهام بیش از حد انتظار و به صورت هیجانی رشد کنند. به عبارت دیگر بازار منافع آینده حاصل از عملی شدن لغو تحریم‌ها را با نرخی بسیار پایین‌تر از حد انتظار تنزیل کرد. با گذشت زمان بازار به دلایل متعدد از جمله سیاست‌های دولت جدید آمریکا، وضعیت نامطلوب بانک‌های داخلی در جذب منابع بین‌المللی و مشکلات نقدینگی موجب شد تا شک و تردید (حداقل در رابطه با زمان اثرات عملی اجرای برجام) نزد سرمایه‌گذاران افزایش یابد و بنابراین تنزیل منافع آتی با نرخ بالاتری صورت گرفت. این موارد کاهش قیمت سهام را رقم زد.
از دیگر عواملی که افت قیمت‌ها در بورس تهران در سال 95 را رقم زد، روند رکودی و سیاست‌های انقباضی و ضدتورمی دولت بوده است. هرچند نرخ رشد تولید ناخالص داخلی طبق آمارهای اعلامی برخی مسوولان به رقمی بالغ بر شش درصد رسیده است. اما بررسی اجزای تولید ناخالص داخلی نشان می‌دهد که بخش درآمدهای نفت ناشی از افزایش مقداری و ریالی (ناشی از افزایش قیمت نفت) زمینه افزایش نرخ رشد تولید ناخالص داخلی را فراهم آورده است. تاثیر واقعی تزریق درآمدهای نفتی بر اقتصاد نیز به دلیل حجم بدهی انباشته بالای دولت و تامین هزینه‌های جاری دولت، بر سایر بخش‌های واقعی اقتصاد تاثیر چندانی نداشته است، بنابراین فضای رکودی در اقتصاد کشور همراه با تورم، کماکان ادامه یافت. در کنار آن، سیاست‌های ضدتورمی دولت موجب شد تا عملاً سود عملیاتی شرکت‌ها تغییرات چندانی نداشته باشد. نتایج این عوامل در نهایت مانع رشد قیمت سهام شد.
در تشریح موانع رشد بازار در سال 95 به کمبود نقدینگی نیز اشاره کردید. کمبود نقدینگی در مجموع چه شرایطی را برای بورس تهران رقم زده است؟
یکی از معضلات فعلی بازار سرمایه کمبود نقدینگی یا به عبارت بهتر تنگنای مالی است. به دلیل سابقه سیطره سیستم بانکی و بازار پول بر تامین منابع مالی کشور (چه در بخش دولتی و چه بخش خصوصی)، مشکلات به وجود آمده در بانک‌ها به دلیل انجماد دارایی‌های آنان از یک‌سو و حجم بالای بدهی دولت به بانک‌ها از سوی دیگر موجب شده است تا بازارهای مالی کشور دچار مشکلات عدیده‌ای شوند. معضلات بازار پول زمینه تاثیرات منفی و کاهش قیمت در بازار سهام را فراهم آورده است. به طور مثال شرکت‌های حقوقی برای تامین منابع مالی برای تامین سرمایه در گردش مجبور به عرضه سهام موجود در پرتفوی خود در بازار سهام شدند.
اثر بندهای مختلف بودجه سال 96 کشور را در روند قیمتی سهام سال آینده چگونه ارزیابی می‌کنید؟
هرچند منابع و مخارج پیش‌بینی‌شده دولت برای سال 1396 در مقایسه با سال قبل کمی رشد داشته است اما با در نظر گرفتن اقلام بودجه و نرخ تورم 10درصدی نمی‌توان آن را به بودجه‌های انبساطی نسبت داد.
پس از اجرایی شدن برجام در سال گذشته سرمایه‌گذاران به دلیل اطمینان از اجرای قطعی و عملی برجام، منافع آتی حاصل از دارایی‌ها را با نرخ پایین‌تر از حد معمول تنزیل کردند.
اتکای دولت به درآمدهای نفتی و اختصاصی و تاکید کمتر بر واگذاری دارایی‌های مالی (شامل خصوصی‌سازی شرکت‌های دولتی)، پیش‌بینی مطلوبی از این ناحیه برای فعالان بازار سهام نشده است.
وضعیت اقتصاد کلان و متغیرهای کلان اقتصادی را در بورس چگونه ارزیابی می‌کنید؟ از نظر شما چه متغیرهایی پتانسیل برهم زدن معاملات را دارد؟
برای پاسخ به این سوال باید متغیرهای تاثیرگذار را به دو دسته تقسیم کرد.
الف)متغیرهای اقتصادی
ب) متغیرهای غیر اقتصادی خود به دو بخش متغیرهای تاثیرگذار داخلی و خارجی تقسیم می‌شوند.
بدیهی است در شرایطی که اقتصاد در رکود قرار دارد و از طرف دیگر سیاست‌های انقباضی برای کنترل نرخ تورم و نرخ ارز در اقتصاد کشور اعمال می‌شود، نمی‌توان انتظار نرخ بازده بالایی برای بازار سهام داشت و لذا نرخ سود ثابت یکی از متغیرهایی است که در صورت عدم تغییر، مانعی جدی برای ورود سرمایه‌گذاران به بورس محسوب می‌شود.
وضعیت پیچیده و بغرنج کنونی نظام بانکی از دو جنبه می‌تواند تهدیدی برای بورس محسوب شود. اول آنکه کمبود نقدینگی شدید و عدم دستیابی به منابع آزاد نقدینگی برای اثرگذاری بر تقاضای بازار سهام از یک طرف موجب تضعیف سمت تقاضای بازار سهام می‌شود. از طرف دیگر نیز نیاز به تامین نقدینگی شرکت‌های حقوقی فشار بر عرضه سهام را افزایش می‌دهد. مورد دوم نیز به قفل بودن نقدینگی در توقف نمادهای بانکی و دیگر نمادهای متوقف مرتبط می‌شود (در لحظه تنظیم این گفت‌وگو دو نماد بانک ملت و تجارت بازگشایی شده‌اند). این موضوع موجب فریز شدن بخش قابل توجهی از نقدینگی بازار می‌شود.
در مجموع با ادامه روند رکودی در اقتصاد کشور، بدیهی است که تاثیر منفی بر صورت‌های مالی شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس خواهد گذاشت. لذا در صورت تداوم رکود، سود سهام شرکت‌ها تغییر قابل ملاحظه‌ای نخواهد داشت. به عبارت دیگر تا زمانی که اقتصاد کشور به صورت فراگیر از رکود خارج نشود، سپرده‌گذاران ریسک ورود به بازار سهام را نمی‌پذیرند. ابهام در مورد زمان اجرایی شدن تک‌نرخی شدن نرخ ارز نیز از دیگر مواردی است که می‌تواند تصمیم‌گیری برای سرمایه‌گذاری در بورس را با تردید مواجه کند.
با توجه به سیاست‌های دولت در خصوص روش تامین کسری بودجه و عدم استقراض از بانک مرکزی، کماکان بدهی‌های دولت یکی از چالش‌های پیش روی بازار سرمایه محسوب می‌شود. چگونگی تامین حجم چندصد هزار میلیارد‌تومانی بدهی دولت و احتمال افزایش انتشار اوراق اسناد خزانه نیز مانعی برای جذب نقدینگی به بازار سهام خواهد بود. متغیرهای غیراقتصادی نیز به دلیل تحمیل ریسک‌های مختلف بر بازار سهام اثرگذار خواهند بود.
سیاست‌های انبساطی مالی دولت جدید آمریکا شامل توجه ویژه به زیرساخت‌ها، ساخت‌وسازها و اینکه سرمایه‌گذاری‌های زیر‌بنایی را در راس برنامه‌های اقتصادی خود قرار داده است، تقاضا و به دنبال آن قیمت‌ها را در بازار محصولات معدنی و فلزی افزایش خواهد داد.
مواردی همچون چگونگی اجرای برجام، تصمیمات سیاسی دولت آمریکا در تقابل با سایر کشورها در سطح بین‌الملل و انتخابات پیش‌روی ریاست‌جمهوری در ایران و تقابل‌ها و تنش‌های سیاسی داخلی از جمله متغیرهای غیراقتصادی اثرگذار بر بورس تهران خواهند بود.
به طور کلی آیا بورس تهران را مستعد رشد و رونق در سال آینده می‌بینید؟ مسیر رشد و توسعه اقتصادی کشور در نهایت چه تغییری را پیش‌روی سرمایه‌گذاران قرار می‌دهد؟
برای اینکه سرمایه‌گذاران، به بازار سرمایه وارد شوند، نیازمند خروج اقتصاد کشور از رکود نه‌تنها در بخش نفت بلکه همزمان در سایر بخش‌های اقتصادی نظیر صنعت، کشاورزی، بانکی و... است. با توجه به ساختار کلی بودجه سال 1396 و مقایسه آن با قانون بودجه سال 1395، منابع و مصارف پیش‌بینی‌شده دولت برای سال 96 با رشد 9درصدی همراه بوده است. هرچند در مقایسه با رشد هشت‌درصدی قانون بودجه 95 چندان انبساطی نیست، لیکن می‌توان امیدوار بود که در صورت تامین منابع مالی برای کسری بودجه به روشی که آسیب جدی به بازار سهام وارد نکند یا عمدتاً از محل استقراض خارجی تامین شود، رشد مناسبی را در آینده شاهد باشیم.
در صورت تحقق این موضوع، آیا این رشد را در تمامی صنایع بورس شاهد خواهیم بود؟
خیر، رشد نمی‌تواند در تمامی صنایع بورس تسری یابد. بانک‌ها و برخی صنایع دیگر عملاً به زمان بیشتری برای رشد نیاز دارند.
با توجه به پیش‌بینی رشد در قیمت‌های جهانی کالاهای اساسی مثل مس، روی، سرب، فولاد، نفت و برخی محصولات پتروشیمی به دلیل سیاست‌های انبساطی آمریکا و سرمایه‌گذاری‌های زیر‌بنایی از یک طرف و افزایش نرخ ارز (با توجه به تک‌نرخی شدن نرخ ارز در سال آینده) می‌توان رونق در این صنایع را متصور شد. از آنجا که بخش عمده‌ای از ارزش جاری بورس تهران را این شرکت‌ها تشکیل می‌دهند، امید به افزایش شاخص سهام از این طریق می‌رود.
حل‌وفصل معضل بانکی‌ها در خصوص اصلاح ساختار مالی آنها و آزاد شدن منابع مالی فریز‌شده برای افزایش قدرت تسهیلات‌دهی آنها، کاهش نرخ سود سپرده‌ها و اوراق با درآمد ثابت و گشایش در حجم نقدینگی آزاد در بازارهای مالی و اقتصادی نیز ابزارهای دیگر رشد و رونق پایدار در بورس خواهد بود.
به اعتقاد شما در سال آینده دیگر شاهد نوسان‌های مقطعی در بورس تهران نخواهیم بود؟ به عبارت دیگر بورس تهران می‌تواند در سال آینده به یک رشد پایدار دست یابد؟
رشد پایدار در بورس در گرو رونق اقتصاد و رشد در بخش واقعی اقتصاد است. لذا تا زمانی که نشانه‌هایی مبنی بر خروج از شرایط رکودی در اقتصاد پدیدار نشود، طبیعتاً رونق در بورس تنها محدود به افزایش سود شرکت‌ها از جنس قیمت و نرخ‌ها خواهد بود، طبیعی است که در چنین شرایطی نوسان‌های مقطعی را شاهد خواهیم بود.
تنگنای مالی ناشی از معضلات نظام بانکی در تسهیلات‌دهی، موجب می‌شود که همچنان مجموعه‌های حقوقی با مشکلات نقدینگی فراوانی دست‌وپنجه نرم کنند و لذا به منظور رفع نیاز خود به بازار سهام و تامین مالی کوتاه‌مدت از بازار سهام متوسل می‌شوند. این موضوع برای بازار سهامی که خود از کمبود نقدینگی رنج می‌برد تبعات منفی زیادی در پی خواهد داشت و منجر به ایجاد نوسان‌های مقطعی در بازار می‌شود.
به عبارت دیگر شرکت‌های حقوقی که خود در سال‌های گذشته از بازیگران اصلی بازار سهام بودند (در خرید سهام و نه‌تنها فروش) در شرایط کنونی از بازار خارج شده و تنها برای تامین سرمایه در گردش خود از فرصت استفاده و اقدام به فروش سهام در بازار می‌کنند و این امر به نوسان‌های بازار و جلوگیری از رشد بازار کمک می‌کند.
از این رو، اگر رشد و رونق در اقتصاد صورت نپذیرد، طبیعی است نسبت کنونی (P /E حدود 5 /7) بازار سهام (در مقایسه با P /E حدود 5 /4 تا 5 اوراق بدون ریسک)، که تنها بر اساس انتظارات سرمایه‌گذاران افزایش قیمت جهانی و اثر انتظار برای افزایش نرخ ارز شکل گرفته است، می‌تواند کاملاً شکننده باشد و منجر به بروز نوسانات در بازار سهام شود.
ضمن اینکه برخی اخبار فضاهای مجازی در شرایطی که بازار از عمق کمی برخوردار است می‌تواند بر نوسانات مقطعی اثرگذار باشد. این فضاها به راحتی می‌توانند با تحلیل به ظاهر مستدل و شیوع شایعات به نوسانات بی‌دلیل بازار دامن بزنند و لذا ریسک نقدینگی بازار را افزایش دهند.
وضعیت بازارهای جهانی را در سال آینده چگونه پیش‌بینی می‌کنید؟ آیا فضای مثبت این بازارها در سال آینده می‌تواند یک عامل حمایتی از بورس تهران به شمار رود؟
با توجه به سهم بالای شرکت‌های تولیدکننده محصولات معدنی و فلزی و پتروشیمی از کل ارزش جاری بازار در بورس، بدیهی است هرگونه تغییر در ارزش آنها می‌تواند تاثیر قابل ملاحظه‌ای بر کل بازار داشته باشد یا به تعبیری لیدر بازار محسوب شوند. به منظور تحلیل وضعیت قیمت کالاهای اساسی طبیعتاً باید به بررسی سیاست‌های اقتصادی دو بازیگر اصلی بازار در حوزه محصولات معدنی و فلزی دنیا یعنی آمریکا و چین پرداخته شود.
مواردی همچون چگونگی اجرای برجام، تصمیمات سیاسی دولت آمریکا در تقابل با سایر کشورها در سطح بین‌الملل و انتخابات پیش‌روی ریاست‌جمهوری در ایران و تقابل‌ها و تنش‌های سیاسی داخلی از جمله متغیرهای غیراقتصادی اثرگذار بر بورس تهران خواهند بود.
سیاست‌های مالی انبساطی دولت جدید آمریکا شامل توجه ویژه به زیرساخت‌ها، ساخت‌وسازها و اینکه سرمایه‌گذاری‌های زیر‌بنایی را در راس برنامه‌های اقتصادی خود قرار داده است، تقاضا و به دنبال آن قیمت‌ها را در بازار محصولات معدنی و فلزی افزایش خواهد داد. تزریق رقمی بالغ بر 500 میلیارد دلار در اقتصاد آمریکا برای ایجاد زیرساخت‌ها افزایش قیمت و رشد قیمت محصولاتی نظیر مس و فولاد را به دنبال خواهد داشت.
وعده ترامپ برای کاهش مالیات‌ها نیز، موجب افزایش مصرف و تقاضای کل در اقتصاد خواهد شد که با توجه به افزایش هزینه‌های زیرساختی، کسری بودجه دولت آمریکا و افزایش بدهی را در پی خواهد داشت. اتخاذ این سیاست‌های انبساطی مالی زمینه کاهش ارزش دلار را فراهم می‌کند و لذا قیمت محصولات اساسی افزایش خواهد یافت.
با افزایش نرخ بهره از سوی فدرال‌رزرو و خروج سرمایه از چین، انتظار می‌رود نرخ یوآن تضعیف و قیمت کالاهای اساسی در بازارهای جهانی افزایش یابد. با فرض ثبات سایر متغیرها مثل شرایط سیاسی می‌توان به افزایش قیمت کالاها در بازارهای جهانی امیدوار بود.
انتخابات ریاست‌جمهوری پیش‌رو چه اثری بر بازار سهام خواهد داشت؟ آیا قبل و بعد از انتخابات بورس شاهد تغییر خاصی خواهد بود؟ انتخاب ترامپ و صحبت‌های وی در مورد برجام چه اثری بر بورس برجا خواهد گذاشت؟
با بررسی عملکرد اقتصادی دولت طی 5 /3 سال گذشته می‌توان به دو دستاورد اقتصادی آن در زمینه کنترل نرخ تورم و ثبات نسبی نرخ ارز اشاره کرد. بنابراین با توجه به اهتمام دولت به اصلاح ساختار نظام بانکی و از طرفی دفاع دولت از مهم‌ترین دستاورد خود در زمینه کاهش نرخ تورم، به نظر نمی‌رسد شرایطی را فراهم کند که نرخ تورم از اهداف موردنظر آنها فراتر برود. بنابراین تنها می‌توان به این امیدوار بود که با نزدیک شدن به انتخابات، تا حدودی به اتخاذ سیاست‌های انبساطی کنترل‌شده روی بیاورد، تا حدی که از یک طرف موجب رونق نسبی در بازار سرمایه شود و از سوی دیگر موجبات افزایش نرخ تورم را فراهم نکند. با همین دیدگاه سیاست ارزی بانک مرکزی نیز در همین راستا تا قبل از انتخابات تحلیل می‌شود. لیکن پس از انتخابات با توجه به پیش‌بینی پیروزی دولت تدبیر و امید، به ادامه اصلاحات ساختاری در نظام بانکی و پولی، بازار ارز و انضباط مالی دولت ادامه خواهد داد. با توجه به بودجه دولت، تک‌نرخی شدن نرخ ارز در سال آینده در کنار گشایش در نقدینگی می‌توان به بهبود نسبی شرایط در بازار سهام امیدوار بود.
دیدگاه تان را بنویسید