تاریخ انتشار:
محمد گرجی‌آرا از سمت و سوی بازار سهام در ماه‌های پایانی سال می‌گوید
بازار کم‌بازده
محمد گرجی‌آرا کارشناس و مدرس بازار سرمایه می‌گوید: در حال حاضر در شرایطی که اخبار مثبتی از بازارهای جهانی و بازار ارز داخلی می‌رسد بازار سرمایه واکنش چندانی نشان نمی‌دهد، به طور مثال اگر در شرایط مناسب سیاسی رشد نرخ ارز و رشد محصولات کالایی(مانند متانول، اوره، سنگ‌آهن، فولاد و…) در بازار اتفاق می‌افتاد، شاخص بورس تهران سقف‌های تاریخی گذشته را می‌شکست و رشد قابل توجهی را رقم می‌زد ولی در حال حاضر ابهامات کلانی وجود دارد که موجب شده است فعالان بازار سرمایه بیشتر نگاه منفعلانه به اخبار داشته باشند.
اگرچه شاخص بورس تهران این روزها به لطف معاملات بلوکی و حمایت حقوقی‌ها بر مدار مثبت چرخیده اما همچنان مبهم بودن وضعیت اقتصادی و خروج از رکود سایه سنگینی بر بازار سهام انداخته است. بورس تهران در حالی دچار کم‌تحرکی و کم‌واکنشی شده است که به گفته کارشناسان با توجه به نبود چشم‌انداز روشنی از وضعیت اقتصادی بعید به نظر می‌رسد در ماه‌های پایانی سال با توجه به نزدیک بودن انتخابات با رشد قابل‌توجهی مواجه شود. در این زمینه محمد گرجی‌آرا کارشناس و مدرس بازار سرمایه می‌گوید: «در حال حاضر در شرایطی که اخبار مثبتی از بازارهای جهانی و بازار ارز داخلی می‌رسد بازار سرمایه واکنش چندانی نشان نمی‌دهد، به طور مثال اگر در شرایط مناسب سیاسی رشد نرخ ارز و رشد محصولات کالایی (مانند متانول، اوره، سنگ‌آهن، فولاد و...) در بازار اتفاق می‌افتاد، شاخص بورس تهران سقف‌های تاریخی گذشته را می‌شکست و رشد قابل توجهی را رقم می‌زد ولی در حال حاضر ابهامات کلانی وجود دارد که موجب شده است فعالان بازار سرمایه بیشتر نگاه منفعلانه به اخبار داشته باشند.»
به‌رغم اینکه پیش‌بینی شده بود سال 95 برای بازار سهام سالی پررونق باشد اما هرچه به پایان این سال نزدیک می‌شویم شاخص کم‌رمق‌تر عمل می‌کند. علت چیست؟
اگر بخواهیم همه دلایل را مدنظر قرار دهیم، می‌توان آن را به دو دسته خارجی و داخلی در بورس طبقه‌بندی کرد. به صورت خلاصه از عوامل خارجی می‌توان به ابهامات سیاسی داخلی و بین‌المللی موجود، نشانه‌های منفی در نماگرهای کلان اقتصاد کلان و جذاب شدن نرخ‌ها در بازار بدهی و نرخ سود بانکی اشاره کرد. همچنین از عوامل داخلی می‌توان به بسته شدن نمادهای بزرگ در بازار، عملیات نه‌چندان مناسب برخی از شرکت‌های حقوقی در بازار و همچنین مشکلات داخلی شرکت‌های بورسی اشاره کرد و عملیات سال 95 به نوعی در اکثر صنایع کمتر از انتظارات است.
در بررسی عوامل سیاسی چه نگرانی‌هایی برای بازار سهام در حال حاضر وجود دارد؟
هم در مورد سیاست‌های داخلی و هم در مورد سیاست‌های خارجی بازار با ابهام روبه‌رو است. همان‌طور که در انتخابات‌های مهم ریاست جمهوری چه در ایران و چه در آمریکا و همچنین در انتخابات مجلس شورای اسلامی ایران روندهای گذشته بازار نشان داده است بازار سرمایه ایران بسیار به تحولات سیاسی وابسته است. در بحث سیاست خارجی حضور ترامپ و ابهامات مربوط به عملکرد ایران‌گریزانه وی و مباحث مربوط به سیاست خارجی در ارتباط با برجام ابهامات گسترده‌ای را برای بازار به وجود آورده است. همچنین فوت آیت‌الله هاشمی آینده سیاسی انتخابات ریاست جمهوری را با تردید روبه‌رو ساخته است و از این بابت بسیاری از فعالان حقیقی و حقوقی بازار تمایل ندارند ریسک ابهامات سیاسی را تحمل کنند و کنار نشسته‌اند. از اهمیت شرایط سیاسی همین بس که بیشترین بازدهی سالانه بازار که در 10ساله اخیر اتفاق افتاده است، در دوران پس از انتخابات ریاست جمهوری روحانی از ابتدای سال 92 تا پایان آن و بدون تغییر در شرایط اقتصادی رخ داده است؛ به طور مثال در روز انتخابات ریاست جمهوری آمریکا به طور مشخص بورس تهران در یک روز پنج درصد از ارزش خود را از دست داد.
در حوزه نماگرهای کلان اقتصادی نرخ رشد اقتصادی ایران تا پایان سال 95 حداقل پنج درصد تخمین زده می‌شود و نسبت به دوره‌های گذشته رشد داشته است، با این شرایط چه متغیری از اقتصاد کلان بازار سرمایه را تحت‌تاثیر قرار داده است؟
بحث رشد اقتصادی بیشتر از محل رشد درآمدهای نفتی در اقتصاد ایران بوده است که تولیدات اقتصادی ایران را افزایش داده است و صادرات نفت خام ایران برای اولین بار پس از برجام به روزانه دو میلیون بشکه نفت خام و میعانات گازی رسیده است و مازاد این درآمد نسبت به بودجه سال 95 در صندوق ذخیره ارزی تزریق شده است و دولت از این بابت انضباط مناسبی را داشته است و کنترل تخصیص مازاد منابع به هزینه‌های جاری دولت موجب شده است که این رشد در قیمت نفت منجر به آثار تورمی در اقتصاد ایران نشود. ولی از طرف دیگر رشد نرخ بیکاری و رسیدن آن به 8 /12 درصد نشان از آن دارد که هنوز تحریک طرف تقاضا در ایران مشکلاتش برطرف نشده و رکود ناشی از کمبود تقاضا در بازار همچنان پابرجا خواهد بود. مورد بعدی بحث رشد پایه پولی در اقتصاد ایران است. از سال 92 رشد پایه پولی به صورت کاهنده بوده و در کمترین حد خود در سال 93 به میزان 11 درصد رسید، این در حالی است که در سال 94 رشد پایه پولی مجدداً فزاینده شد و به عدد 17 درصد رسید و با توجه به احتمال افزایش بدهی دولت به بانک مرکزی احتمال فزاینده شدن رشد آن و همچنین رشد تورم در سال‌های آتی نیز وجود دارد. یکی از دلایلی هم که نرخ اوراق بدهی در ایران کاهش نمی‌یابد همین انتظار رشد تورم در سال آینده است.
در بخش بازار بدهی در حال حاضر چه تهدیدی برای بازار سرمایه وجود دارد و علت جذاب شدن نرخ‌های سود بانکی چه چیزی می‌تواند باشد؟
اگر معتقد باشیم نظام تامین مالی ایران بانک‌محور است همواره منابع بانکی یکی از عوامل اثرگذار در تعیین نرخ‌های سود است. به علت وجود دارایی‌های نقدنشونده در سمت راست ترازنامه بانک‌ها و همچنین خروجی نقدی در سمت چپ ترازنامه آنها بانک‌ها با مشکلات نقدینگی بسیاری روبه‌رو هستند. همچنین مطالبات غیرنقدشونده آنها که بخش عمده‌ای از آن مربوط به دولت است نیز در حال گسترش است و این امر منابع بانک‌ها را با تنگنا روبه‌رو کرده است. این در شرایطی است که بدهی دولت به بانک‌ها تا سه‌ماهه اول سال 95 نزدیک به 128 هزار میلیارد تومان است که این مطالبات از کل سرمایه بانک‌های دولت بسیار بیشتر است. این بدان معنی است که بخشی از این بی‌انضباطی پولی که طی دهه‌ها شکل گرفته است و منابع را از مدیریت بانک‌ها خارج کرده علاوه بر سوء مدیریت بانک‌ها خود دولت‌ها بوده‌اند که این میراث برای دولت حاضر برجا مانده است و این بدهی دائماً در حال افزایش است و تنها در سه‌ماهه امسال نزدیک به 10 هزار میلیارد تومان افزایش پیدا کرده است. این تنگنا در منابع بانکی دوباره نرخ‌های سود پیشنهادی بانک‌ها را جذاب کرده است و حتی بانک‌های بزرگ دولتی برای سپرده‌های بالای 100 میلیارد تومان نرخ‌های جذاب 24 درصد را پیشنهاد می‌کنند. در بازار سرمایه نیز شکل‌گیری صندوق‌های درآمد ثابت و سودهای مناسبی که این صندوق‌ها از معاملات اوراق بدهی به دست می‌آورند، موجب جذب بخشی از نقدینگی به این بازار شده است و در حال حاضر حاصل جمع ارزش تجمعی این صندوق‌ها بیش از 100 هزار میلیارد تومان است. همچنین سود مناسب اوراق بدهی -به طور مثال در روزهایی از دی‌ماه سود مرکب اسناد خزانه اسلامی حتی به 25 درصد رسید- جذابیت بازار بدهی را دوچندان کرده است و این امر نیز عقب‌نشینی خریداران را دامن زده است. مورد بعدی رشد نسبت قیمت به درآمد سهم در بازار سرمایه است که در حال حاضر به عدد 5 /7 رسیده است، این عدد در ابتدای سال 2 /6 بوده است که نشان از رشد نسبت قیمت به درآمد هر سهم در بازار دارد. اگر به لحاظ تاریخی نسبت قیمت به درآمد هر سهم را برای بازار سرمایه با دوره بازگشت سرمایه شبکه بانکی مقایسه کنیم معمولاً P /E در بازار سرمایه یک تا 5 /1 واحد بالاتر از دوره بازگشت سرمایه سود از شبکه بانکی بوده است. حال اگر نرخ‌های در دسترس 20درصدی را برای شبکه بانکی و ابزار کم‌ریسک بدهی در نظر بگیریم (کما اینکه برخی از این اوراق به طور مرکب تا 25 درصد نیز بازدهی می‌دهند) دوره بازگشت سرمایه شبکه بانکی و بازار بدهی پنج‌ساله است ولی در این حالت بازار سرمایه دارای دوره بازگشت سرمایه 5 /7 ساله است که دو سال و نیم بیشتر از بازار بدهی است. اگر انتظارات تورمی و انتظار بالاتر رفتن نرخ سود شبکه بانکی را داشته باشیم این اختلاف بیشتر نیز خواهد شد. آخرین باری که اختلاف دوره بازگشت سرمایه شبکه بانکی و بازار سرمایه به بیش از سه رسید دی‌ماه سال 1392 بوده است که بعد از آن بازار سرمایه ریزش شدیدی را تجربه کرد.
به نظر می‌رسد بازار سهام در ماه‌های اخیر نسبت به اتفاقات پیرامون خود واکنش نشان نمی‌دهد. به طور مثال عواملی چون افزایش نرخ ارز اثری بر بازار سرمایه نداشت. به نظر شما عواملی که ذکر شد مسبب چنین شرایطی شده است؟
بازار سرمایه در حال حاضر در شرایطی که اخبار مثبتی از بازارهای جهانی و بازار ارز داخلی می‌رسد واکنش چندانی نشان نمی‌دهد، به طور مثال اگر در شرایط مناسب سیاسی رشد نرخ ارز و رشد محصولات کالایی (مانند متانول، اوره، سنگ‌آهن، فولاد و...) در بازار اتفاق می‌افتاد در حال حاضر شاخص بازار سقف‌های تاریخی گذشته را می‌شکست و رشد قابل‌توجهی را رقم می‌زد ولی در حال حاضر ابهامات کلانی وجود دارد که موجب شده است فعالان بازار سرمایه بیشتر نگاه منفعلانه به اخبار داشته باشند. البته به این نکته توجه داشته باشیم که افزایش نرخ بهره بانکی بازده مورد انتظار سرمایه‌گذاران از سهام حاضر در بازار را بالاتر می‌برد و در این شرایط اگر به نرخ‌های بدون ریسک 25 درصد حال حاضر اسناد خزانه معتقد باشیم تعداد انگشت‌شماری از سهام شرکت‌های بورسی در قیمت‌های فعلی ارزنده خواهند بود.
در حوزه عوامل داخلی اثرگذار بر بورس، وعده‌های اخیر رئیس سازمان بورس مبنی بر بازگشایی سریع نمادهای متوقف با انتشار آخرین اطلاعات و نیز عدم ثبت معاملات بلوکی حقوقی در نماد اصلی شرکت‌ها و ... چقدر می‌تواند زمینه‌های رشد شاخص بورس را فراهم کند؟
وجود چنین عواملی برای سرمایه‌گذاران ریسک تلقی شده و این بلاتکلیفی‌ها هزینه‌های گزافی را چه به سرمایه‌گذاران خرد و چه به سرمایه‌گذاران نهادی وارد می‌آورد. طبق آمار رسمی منتشره از سوی کانون کارگزاران بورس و اوراق بهادار نزدیک به 35 درصد از کل معاملات سال گذشته به صورت اعتباری بوده که به صورت رسمی در صورت‌های مالی کارگزاران ثبت شده است. این به غیر از اعتباراتی است که نهادهای مختلف حقوقی به صورت مستقیم از بانک‌ها و سایر موسسات مالی دریافت می‌کنند. در این شرایط بسته شدن یک نماد منجر خواهد شد که هزینه مضاعفی از بابت افزایش مدت نگهداری دارایی از سوی سرمایه‌گذار به فرد تحمیل شود که بعضاً باعث شده است مبلغ اصل و بهره اعتبار اعطایی از اصل حساب تضمین فرد نزد کارگزاری بیشتر شود و نه‌تنها اصل پول فرد از بین برود بلکه کارگزاری‌ها نیز در ریسک نکول بازپرداخت تعهدات قرار گیرند. یا اختلاف نظرهایی که بانک مرکزی با بانک‌ها و به‌تبع آن سازمان بورس پیدا می‌کند یا اعمال سلیقه‌هایی در رابطه با بستن نماد شرکت‌هایی که انتقال سهامداری دارند موجب شده‌اند این ریسک به سهامدار منتقل شود. این ریسک‌ها از ورود سرمایه‌گذاران جلوگیری می‌کنند و باعث رکود می‌شوند ولی برطرف شدن آنها فی‌نفسه اتفاق خاصی را در بازار موجب نمی‌شود و عملاً باعث می‌شود که سرمایه‌گذاران از حق مسلم خود که نقدشوندگی اوراق بهادار است برخوردار شوند.
عملیات حقوقی‌های بازار چگونه می‌تواند بر جهت حرکت شاخص اثرگذار باشد؟
بخش عمده‌ای از سهامداران حقوقی که اکثریت مجامع شرکت‌ها را در اختیار دارند نهادهای بیمه و بازنشستگی هستند که در سال‌های گذشته با مشکلات بسیاری از بابت بازپرداخت حقوق بازنشستگان خود مواجه بوده‌اند. این مشکلات موجب شده است که حتی اقدام به فروش‌های هیجانی در بازار سرمایه کنند تا توان بازپرداخت تعهدات خود را داشته باشند. عرضه‌های پرحجم این نهادها و همچنین توانایی دستکاری قیمت آنها با عرضه‌های بسیار بالا برای استفاده از حق تقدم‌های استفاده‌نشده موجود در بازار موجب می‌شود اعتماد سرمایه‌گذاران نسبت به روندهای بازار سلب شود. در بازار کم‌عمقی که ما داریم و معاملات آن در برخی مواقع حتی توانایی جهت‌دهی به بازار را دارد.
رکود بورس تهران در حالی ادامه دارد که سرمایه‌گذاران بخشی از گزارش‌های 9ماهه شرکت‌ها را دریافت کرده‌اند و چشم‌انتظار بقیه گزارش‌ها هستند. آیا با توجه به گزارش‌هایی که تاکنون منتشر شده است می‌توان امیدوار بود که رونق در ماه‌های پایانی از سال جاری به این بازار بازگردد؟ یا اینکه در بلندمدت باید منتظر رونق بورس تهران بود؟
گزارش‌های 9ماهه در گروه فلزات، پتروشیمی‌ها، استخراج کانه‌های فلزی و برخی از تک‌شرکت‌ها مناسب بوده است ولی در گروه‌های بزرگ در بازار مانند خودروسازها و بانک‌ها گزارش‌ها کمتر از انتظار بوده است و در رابطه با سایر شرکت‌ها اتفاق قابل‌توجهی در صورت‌های مالی رخ نداده است. در این مقایسه باید توجه کرد که در گروه‌هایی که عملکرد بهتر از گذشته بوده است به خاطر رشد دلار و رشد محصولات جهانی این اتفاق افتاده است ولی در گروه‌هایی که وابسته به تقاضای داخلی بوده‌اند و از اقتصاد ایران بیشتر تاثیر می‌پذیرند به علت رکود موجود تحولی رخ نداده و حتی میزان سودآوری ضعیف‌تر شده است.
در ماه‌های اخیر فعالان بازار توقف بانک‌ها را یکی از عوامل فشار بر نقدشوندگی سهام و همچنین ایجاد ابهام در بازار عنوان کرده‌اند. در شرایط فعلی بازگشایی نمادهای بانکی را با توجه به وضعیتی که دارند چگونه ارزیابی می‌کنید؟
در حال حاضر برخی بانک‌های بزرگ با توجه به دستورالعمل جدید بانک مرکزی به طور تقریبی از 30 تا 50 درصد از سرمایه اولیه خود را زیان انباشته شناسایی کرده‌اند که این زیان موجب افت قیمت آنها در بازگشایی این نمادها خواهد شد. با توجه به اینکه همچنان عملیات بانکداری به علت بازی پانزی که آنها انجام می‌دهند زیان‌ده بوده به نظر می‌رسد این زیان تا پایان سال افزایش یابد و شرایط برای بازگشایی آنها نامطلوب‌تر شود. با توجه به سهم نزدیک به 13درصدی بانک‌ها و موسسات مالی در شاخص بازگشایی آنها موجب ایجاد موج منفی و اصلاح شاخص خواهد شد که به شرایط رکودی بازار دامن زد.
با توجه به تصمیم اخیر سازمان بورس مبنی بر الزام کلیه صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت به سرمایه‌گذاری پنج‌درصدی منابع خود در سهام آیا تزریق مقطعی نقدینگی از سوی نهادهای حقوقی می‌تواند ضامن رونق پایدار بازار باشد؟ این‌گونه اقدامات چه تبعاتی می‌تواند داشته باشد؟
الزام سازمان بورس به صورت مقطعی می‌تواند موجب تحرکاتی هر چند محدود در بازار شود ولی مقابله با روند اقتصادی نرخ سود قطعاً هزینه‌ای خواهد داشت که از جیب مالکان واحدهای سرمایه‌گذاری صندوق‌ها پرداخت و در بلندمدت موجب بی‌اعتمادی سرمایه‌گذاران خرد خواهد شد. دوم در صورتی که منابع صندوق‌ها به خرید سهام اختصاص یابد بالاخره این منابع تمام خواهد شد و ازآنجا به بعد بازار مسیر خود را خواهد رفت. این تجربه که بازار با تزریق منابع به صعود واداشته شود تجربه تلخی بود که در صندوق توسعه بازار محکوم به شکست شد و کلیه سهامداران حقوقی این صندوق با زیان مواجه شدند که این بار این زیان از جیب سرمایه‌گذاران صندوق‌های درآمد ثابت پرداخت خواهد شد. مسوولان بازار سرمایه باید توجه داشته باشند که بدون تغییر جهت اقتصاد کلان و رفع تنش‌های سیاسی بازار سرمایه حتی با تزریق منابع در بلندمدت صعودی نخواهد شد و الزام به حرکت در خلاف جهت مسیر اقتصادی منجر به از بین رفتن منابع خواهد شد.
پیش‌بینی شما از روند بازار سرمایه تا پایان سال چیست؟ آیا در ماه‌های پایانی سال شاهد رونق بورس خواهیم بود؟ کدام صنایع بورسی در این شرایط امیدوارکننده‌ای برای رشد دارند و می‌توانند در کوتاه‌مدت اثر مثبت بر بازار بگذارند؟
تا انتخابات ریاست جمهوری و تعیین تکلیف شرایط سیاسی و همچنین بهبود شرایط اقتصادی چندان به نظر نمی‌رسد بهبودی در بازدهی سهام شرکت‌ها داشته باشیم. از طرفی بازار نیم‌نگاهی نیز به شرایط سیاسی آمریکا و سیاست‌های پس از اوباما خواهد داشت و در صورت فعالیت‌های تنش‌زا قطعاً به آن واکنش نشان خواهد داد. در میان صنایع شرکت‌هایی که فروش ارزی دارند مانند پتروشیمی‌ها، شرکت‌های فلزی، شرکت‌های تولیدکننده یوتیلیتی برای پتروشیمی‌ها، صنایع دارویی، صنایع کاغذسازی و... می‌توانند عملکرد مثبتی داشته باشند و شرکت‌هایی که به تقاضای داخلی وابسته خواهند بود از بابت رکود داخلی دچار مشکل خواهند بود.
به‌رغم اینکه پیش‌بینی شده بود سال 95 برای بازار سهام سالی پررونق باشد اما هرچه به پایان این سال نزدیک می‌شویم شاخص کم‌رمق‌تر عمل می‌کند. علت چیست؟
اگر بخواهیم همه دلایل را مدنظر قرار دهیم، می‌توان آن را به دو دسته خارجی و داخلی در بورس طبقه‌بندی کرد. به صورت خلاصه از عوامل خارجی می‌توان به ابهامات سیاسی داخلی و بین‌المللی موجود، نشانه‌های منفی در نماگرهای کلان اقتصاد کلان و جذاب شدن نرخ‌ها در بازار بدهی و نرخ سود بانکی اشاره کرد. همچنین از عوامل داخلی می‌توان به بسته شدن نمادهای بزرگ در بازار، عملیات نه‌چندان مناسب برخی از شرکت‌های حقوقی در بازار و همچنین مشکلات داخلی شرکت‌های بورسی اشاره کرد و عملیات سال 95 به نوعی در اکثر صنایع کمتر از انتظارات است.
در بررسی عوامل سیاسی چه نگرانی‌هایی برای بازار سهام در حال حاضر وجود دارد؟
هم در مورد سیاست‌های داخلی و هم در مورد سیاست‌های خارجی بازار با ابهام روبه‌رو است. همان‌طور که در انتخابات‌های مهم ریاست جمهوری چه در ایران و چه در آمریکا و همچنین در انتخابات مجلس شورای اسلامی ایران روندهای گذشته بازار نشان داده است بازار سرمایه ایران بسیار به تحولات سیاسی وابسته است. در بحث سیاست خارجی حضور ترامپ و ابهامات مربوط به عملکرد ایران‌گریزانه وی و مباحث مربوط به سیاست خارجی در ارتباط با برجام ابهامات گسترده‌ای را برای بازار به وجود آورده است. همچنین فوت آیت‌الله هاشمی آینده سیاسی انتخابات ریاست جمهوری را با تردید روبه‌رو ساخته است و از این بابت بسیاری از فعالان حقیقی و حقوقی بازار تمایل ندارند ریسک ابهامات سیاسی را تحمل کنند و کنار نشسته‌اند. از اهمیت شرایط سیاسی همین بس که بیشترین بازدهی سالانه بازار که در 10ساله اخیر اتفاق افتاده است، در دوران پس از انتخابات ریاست جمهوری روحانی از ابتدای سال 92 تا پایان آن و بدون تغییر در شرایط اقتصادی رخ داده است؛ به طور مثال در روز انتخابات ریاست جمهوری آمریکا به طور مشخص بورس تهران در یک روز پنج درصد از ارزش خود را از دست داد.
در حوزه نماگرهای کلان اقتصادی نرخ رشد اقتصادی ایران تا پایان سال 95 حداقل پنج درصد تخمین زده می‌شود و نسبت به دوره‌های گذشته رشد داشته است، با این شرایط چه متغیری از اقتصاد کلان بازار سرمایه را تحت‌تاثیر قرار داده است؟
بحث رشد اقتصادی بیشتر از محل رشد درآمدهای نفتی در اقتصاد ایران بوده است که تولیدات اقتصادی ایران را افزایش داده است و صادرات نفت خام ایران برای اولین بار پس از برجام به روزانه دو میلیون بشکه نفت خام و میعانات گازی رسیده است و مازاد این درآمد نسبت به بودجه سال 95 در صندوق ذخیره ارزی تزریق شده است و دولت از این بابت انضباط مناسبی را داشته است و کنترل تخصیص مازاد منابع به هزینه‌های جاری دولت موجب شده است که این رشد در قیمت نفت منجر به آثار تورمی در اقتصاد ایران نشود. ولی از طرف دیگر رشد نرخ بیکاری و رسیدن آن به 8 /12 درصد نشان از آن دارد که هنوز تحریک طرف تقاضا در ایران مشکلاتش برطرف نشده و رکود ناشی از کمبود تقاضا در بازار همچنان پابرجا خواهد بود. مورد بعدی بحث رشد پایه پولی در اقتصاد ایران است. از سال 92 رشد پایه پولی به صورت کاهنده بوده و در کمترین حد خود در سال 93 به میزان 11 درصد رسید، این در حالی است که در سال 94 رشد پایه پولی مجدداً فزاینده شد و به عدد 17 درصد رسید و با توجه به احتمال افزایش بدهی دولت به بانک مرکزی احتمال فزاینده شدن رشد آن و همچنین رشد تورم در سال‌های آتی نیز وجود دارد. یکی از دلایلی هم که نرخ اوراق بدهی در ایران کاهش نمی‌یابد همین انتظار رشد تورم در سال آینده است.
تا انتخابات ریاست جمهوری و تعیین تکلیف شرایط سیاسی و همچنین بهبود شرایط اقتصادی چندان به نظر نمی‌رسد بهبودی در بازدهی سهام شرکت‌ها داشته باشیم. از طرفی بازار نیم‌نگاهی نیز به شرایط سیاسی آمریکا و سیاست‌های پس از اوباما خواهد داشت و در صورت فعالیت‌های تنش‌زا قطعاً به آن واکنش نشان خواهد داد.
در بخش بازار بدهی در حال حاضر چه تهدیدی برای بازار سرمایه وجود دارد و علت جذاب شدن نرخ‌های سود بانکی چه چیزی می‌تواند باشد؟
اگر معتقد باشیم نظام تامین مالی ایران بانک‌محور است همواره منابع بانکی یکی از عوامل اثرگذار در تعیین نرخ‌های سود است. به علت وجود دارایی‌های نقدنشونده در سمت راست ترازنامه بانک‌ها و همچنین خروجی نقدی در سمت چپ ترازنامه آنها بانک‌ها با مشکلات نقدینگی بسیاری روبه‌رو هستند. همچنین مطالبات غیرنقدشونده آنها که بخش عمده‌ای از آن مربوط به دولت است نیز در حال گسترش است و این امر منابع بانک‌ها را با تنگنا روبه‌رو کرده است. این در شرایطی است که بدهی دولت به بانک‌ها تا سه‌ماهه اول سال 95 نزدیک به 128 هزار میلیارد تومان است که این مطالبات از کل سرمایه بانک‌های دولت بسیار بیشتر است. این بدان معنی است که بخشی از این بی‌انضباطی پولی که طی دهه‌ها شکل گرفته است و منابع را از مدیریت بانک‌ها خارج کرده علاوه بر سوء مدیریت بانک‌ها خود دولت‌ها بوده‌اند که این میراث برای دولت حاضر برجا مانده است و این بدهی دائماً در حال افزایش است و تنها در سه‌ماهه امسال نزدیک به 10 هزار میلیارد تومان افزایش پیدا کرده است. این تنگنا در منابع بانکی دوباره نرخ‌های سود پیشنهادی بانک‌ها را جذاب کرده است و حتی بانک‌های بزرگ دولتی برای سپرده‌های بالای 100 میلیارد تومان نرخ‌های جذاب 24 درصد را پیشنهاد می‌کنند. در بازار سرمایه نیز شکل‌گیری صندوق‌های درآمد ثابت و سودهای مناسبی که این صندوق‌ها از معاملات اوراق بدهی به دست می‌آورند، موجب جذب بخشی از نقدینگی به این بازار شده است و در حال حاضر حاصل جمع ارزش تجمعی این صندوق‌ها بیش از 100 هزار میلیارد تومان است. همچنین سود مناسب اوراق بدهی -به طور مثال در روزهایی از دی‌ماه سود مرکب اسناد خزانه اسلامی حتی به 25 درصد رسید- جذابیت بازار بدهی را دوچندان کرده است و این امر نیز عقب‌نشینی خریداران را دامن زده است. مورد بعدی رشد نسبت قیمت به درآمد سهم در بازار سرمایه است که در حال حاضر به عدد 5 /7 رسیده است، این عدد در ابتدای سال 2 /6 بوده است که نشان از رشد نسبت قیمت به درآمد هر سهم در بازار دارد. اگر به لحاظ تاریخی نسبت قیمت به درآمد هر سهم را برای بازار سرمایه با دوره بازگشت سرمایه شبکه بانکی مقایسه کنیم معمولاً P /E در بازار سرمایه یک تا 5 /1 واحد بالاتر از دوره بازگشت سرمایه سود از شبکه بانکی بوده است. حال اگر نرخ‌های در دسترس 20درصدی را برای شبکه بانکی و ابزار کم‌ریسک بدهی در نظر بگیریم (کما اینکه برخی از این اوراق به طور مرکب تا 25 درصد نیز بازدهی می‌دهند) دوره بازگشت سرمایه شبکه بانکی و بازار بدهی پنج‌ساله است ولی در این حالت بازار سرمایه دارای دوره بازگشت سرمایه 5 /7 ساله است که دو سال و نیم بیشتر از بازار بدهی است. اگر انتظارات تورمی و انتظار بالاتر رفتن نرخ سود شبکه بانکی را داشته باشیم این اختلاف بیشتر نیز خواهد شد. آخرین باری که اختلاف دوره بازگشت سرمایه شبکه بانکی و بازار سرمایه به بیش از سه رسید دی‌ماه سال 1392 بوده است که بعد از آن بازار سرمایه ریزش شدیدی را تجربه کرد.
به نظر می‌رسد بازار سهام در ماه‌های اخیر نسبت به اتفاقات پیرامون خود واکنش نشان نمی‌دهد. به طور مثال عواملی چون افزایش نرخ ارز اثری بر بازار سرمایه نداشت. به نظر شما عواملی که ذکر شد مسبب چنین شرایطی شده است؟
بازار سرمایه در حال حاضر در شرایطی که اخبار مثبتی از بازارهای جهانی و بازار ارز داخلی می‌رسد واکنش چندانی نشان نمی‌دهد، به طور مثال اگر در شرایط مناسب سیاسی رشد نرخ ارز و رشد محصولات کالایی (مانند متانول، اوره، سنگ‌آهن، فولاد و...) در بازار اتفاق می‌افتاد در حال حاضر شاخص بازار سقف‌های تاریخی گذشته را می‌شکست و رشد قابل‌توجهی را رقم می‌زد ولی در حال حاضر ابهامات کلانی وجود دارد که موجب شده است فعالان بازار سرمایه بیشتر نگاه منفعلانه به اخبار داشته باشند. البته به این نکته توجه داشته باشیم که افزایش نرخ بهره بانکی بازده مورد انتظار سرمایه‌گذاران از سهام حاضر در بازار را بالاتر می‌برد و در این شرایط اگر به نرخ‌های بدون ریسک 25 درصد حال حاضر اسناد خزانه معتقد باشیم تعداد انگشت‌شماری از سهام شرکت‌های بورسی در قیمت‌های فعلی ارزنده خواهند بود.
در حال حاضر برخی بانک‌های بزرگ با توجه به دستورالعمل جدید بانک مرکزی به طور تقریبی از ۳۰ تا ۵۰ درصد از سرمایه اولیه خود را زیان انباشته شناسایی کرده‌اند که این زیان موجب افت قیمت آنها در بازگشایی این نمادها خواهد شد.
در حوزه عوامل داخلی اثرگذار بر بورس، وعده‌های اخیر رئیس سازمان بورس مبنی بر بازگشایی سریع نمادهای متوقف با انتشار آخرین اطلاعات و نیز عدم ثبت معاملات بلوکی حقوقی در نماد اصلی شرکت‌ها و ... چقدر می‌تواند زمینه‌های رشد شاخص بورس را فراهم کند؟
وجود چنین عواملی برای سرمایه‌گذاران ریسک تلقی شده و این بلاتکلیفی‌ها هزینه‌های گزافی را چه به سرمایه‌گذاران خرد و چه به سرمایه‌گذاران نهادی وارد می‌آورد. طبق آمار رسمی منتشره از سوی کانون کارگزاران بورس و اوراق بهادار نزدیک به 35 درصد از کل معاملات سال گذشته به صورت اعتباری بوده که به صورت رسمی در صورت‌های مالی کارگزاران ثبت شده است. این به غیر از اعتباراتی است که نهادهای مختلف حقوقی به صورت مستقیم از بانک‌ها و سایر موسسات مالی دریافت می‌کنند. در این شرایط بسته شدن یک نماد منجر خواهد شد که هزینه مضاعفی از بابت افزایش مدت نگهداری دارایی از سوی سرمایه‌گذار به فرد تحمیل شود که بعضاً باعث شده است مبلغ اصل و بهره اعتبار اعطایی از اصل حساب تضمین فرد نزد کارگزاری بیشتر شود و نه‌تنها اصل پول فرد از بین برود بلکه کارگزاری‌ها نیز در ریسک نکول بازپرداخت تعهدات قرار گیرند. یا اختلاف نظرهایی که بانک مرکزی با بانک‌ها و به‌تبع آن سازمان بورس پیدا می‌کند یا اعمال سلیقه‌هایی در رابطه با بستن نماد شرکت‌هایی که انتقال سهامداری دارند موجب شده‌اند این ریسک به سهامدار منتقل شود. این ریسک‌ها از ورود سرمایه‌گذاران جلوگیری می‌کنند و باعث رکود می‌شوند ولی برطرف شدن آنها فی‌نفسه اتفاق خاصی را در بازار موجب نمی‌شود و عملاً باعث می‌شود که سرمایه‌گذاران از حق مسلم خود که نقدشوندگی اوراق بهادار است برخوردار شوند.
عملیات حقوقی‌های بازار چگونه می‌تواند بر جهت حرکت شاخص اثرگذار باشد؟
بخش عمده‌ای از سهامداران حقوقی که اکثریت مجامع شرکت‌ها را در اختیار دارند نهادهای بیمه و بازنشستگی هستند که در سال‌های گذشته با مشکلات بسیاری از بابت بازپرداخت حقوق بازنشستگان خود مواجه بوده‌اند. این مشکلات موجب شده است که حتی اقدام به فروش‌های هیجانی در بازار سرمایه کنند تا توان بازپرداخت تعهدات خود را داشته باشند. عرضه‌های پرحجم این نهادها و همچنین توانایی دستکاری قیمت آنها با عرضه‌های بسیار بالا برای استفاده از حق تقدم‌های استفاده‌نشده موجود در بازار موجب می‌شود اعتماد سرمایه‌گذاران نسبت به روندهای بازار سلب شود. در بازار کم‌عمقی که ما داریم و معاملات آن در برخی مواقع حتی توانایی جهت‌دهی به بازار را دارد.
رکود بورس تهران در حالی ادامه دارد که سرمایه‌گذاران بخشی از گزارش‌های 9ماهه شرکت‌ها را دریافت کرده‌اند و چشم‌انتظار بقیه گزارش‌ها هستند. آیا با توجه به گزارش‌هایی که تاکنون منتشر شده است می‌توان امیدوار بود که رونق در ماه‌های پایانی از سال جاری به این بازار بازگردد؟ یا اینکه در بلندمدت باید منتظر رونق بورس تهران بود؟
گزارش‌های 9ماهه در گروه فلزات، پتروشیمی‌ها، استخراج کانه‌های فلزی و برخی از تک‌شرکت‌ها مناسب بوده است ولی در گروه‌های بزرگ در بازار مانند خودروسازها و بانک‌ها گزارش‌ها کمتر از انتظار بوده است و در رابطه با سایر شرکت‌ها اتفاق قابل‌توجهی در صورت‌های مالی رخ نداده است. در این مقایسه باید توجه کرد که در گروه‌هایی که عملکرد بهتر از گذشته بوده است به خاطر رشد دلار و رشد محصولات جهانی این اتفاق افتاده است ولی در گروه‌هایی که وابسته به تقاضای داخلی بوده‌اند و از اقتصاد ایران بیشتر تاثیر می‌پذیرند به علت رکود موجود تحولی رخ نداده و حتی میزان سودآوری ضعیف‌تر شده است.
صنایع شرکت‌هایی که فروش ارزی دارند مانند پتروشیمی‌ها، شرکت‌های فلزی، شرکت‌های تولیدکننده یوتیلیتی برای پتروشیمی‌ها، صنایع دارویی، صنایع کاغذسازی و… می‌توانند عملکرد مثبتی داشته باشند و شرکت‌هایی که به تقاضای داخلی وابسته خواهند بود از بابت رکود داخلی دچار مشکل خواهند بود.
در ماه‌های اخیر فعالان بازار توقف بانک‌ها را یکی از عوامل فشار بر نقدشوندگی سهام و همچنین ایجاد ابهام در بازار عنوان کرده‌اند. در شرایط فعلی بازگشایی نمادهای بانکی را با توجه به وضعیتی که دارند چگونه ارزیابی می‌کنید؟
در حال حاضر برخی بانک‌های بزرگ با توجه به دستورالعمل جدید بانک مرکزی به طور تقریبی از 30 تا 50 درصد از سرمایه اولیه خود را زیان انباشته شناسایی کرده‌اند که این زیان موجب افت قیمت آنها در بازگشایی این نمادها خواهد شد. با توجه به اینکه همچنان عملیات بانکداری به علت بازی پانزی که آنها انجام می‌دهند زیان‌ده بوده به نظر می‌رسد این زیان تا پایان سال افزایش یابد و شرایط برای بازگشایی آنها نامطلوب‌تر شود. با توجه به سهم نزدیک به 13درصدی بانک‌ها و موسسات مالی در شاخص بازگشایی آنها موجب ایجاد موج منفی و اصلاح شاخص خواهد شد که به شرایط رکودی بازار دامن زد.
با توجه به تصمیم اخیر سازمان بورس مبنی بر الزام کلیه صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت به سرمایه‌گذاری پنج‌درصدی منابع خود در سهام آیا تزریق مقطعی نقدینگی از سوی نهادهای حقوقی می‌تواند ضامن رونق پایدار بازار باشد؟ این‌گونه اقدامات چه تبعاتی می‌تواند داشته باشد؟
الزام سازمان بورس به صورت مقطعی می‌تواند موجب تحرکاتی هر چند محدود در بازار شود ولی مقابله با روند اقتصادی نرخ سود قطعاً هزینه‌ای خواهد داشت که از جیب مالکان واحدهای سرمایه‌گذاری صندوق‌ها پرداخت و در بلندمدت موجب بی‌اعتمادی سرمایه‌گذاران خرد خواهد شد. دوم در صورتی که منابع صندوق‌ها به خرید سهام اختصاص یابد بالاخره این منابع تمام خواهد شد و ازآنجا به بعد بازار مسیر خود را خواهد رفت. این تجربه که بازار با تزریق منابع به صعود واداشته شود تجربه تلخی بود که در صندوق توسعه بازار محکوم به شکست شد و کلیه سهامداران حقوقی این صندوق با زیان مواجه شدند که این بار این زیان از جیب سرمایه‌گذاران صندوق‌های درآمد ثابت پرداخت خواهد شد. مسوولان بازار سرمایه باید توجه داشته باشند که بدون تغییر جهت اقتصاد کلان و رفع تنش‌های سیاسی بازار سرمایه حتی با تزریق منابع در بلندمدت صعودی نخواهد شد و الزام به حرکت در خلاف جهت مسیر اقتصادی منجر به از بین رفتن منابع خواهد شد.
پیش‌بینی شما از روند بازار سرمایه تا پایان سال چیست؟ آیا در ماه‌های پایانی سال شاهد رونق بورس خواهیم بود؟ کدام صنایع بورسی در این شرایط امیدوارکننده‌ای برای رشد دارند و می‌توانند در کوتاه‌مدت اثر مثبت بر بازار بگذارند؟
تا انتخابات ریاست جمهوری و تعیین تکلیف شرایط سیاسی و همچنین بهبود شرایط اقتصادی چندان به نظر نمی‌رسد بهبودی در بازدهی سهام شرکت‌ها داشته باشیم. از طرفی بازار نیم‌نگاهی نیز به شرایط سیاسی آمریکا و سیاست‌های پس از اوباما خواهد داشت و در صورت فعالیت‌های تنش‌زا قطعاً به آن واکنش نشان خواهد داد. در میان صنایع شرکت‌هایی که فروش ارزی دارند مانند پتروشیمی‌ها، شرکت‌های فلزی، شرکت‌های تولیدکننده یوتیلیتی برای پتروشیمی‌ها، صنایع دارویی، صنایع کاغذسازی و... می‌توانند عملکرد مثبتی داشته باشند و شرکت‌هایی که به تقاضای داخلی وابسته خواهند بود از بابت رکود داخلی دچار مشکل خواهند بود.
دیدگاه تان را بنویسید