تاریخ انتشار:
پرویز عقیلی‌کرمانی از اثرات منفی اعمال محدودیت برای بازار بدهی و اقتصاد ایران می‌گوید
بورس نباید مانع انتشاراوراق شود
پرویز عقیلی‌کرمانی مدیرعامل بانک خاورمیانه معتقد است: «نباید برای این بازار چنین محدودیت‌هایی ایجاد کرد و سازوکار انتشار و نقل‌وانتقال اوراق بهادار به شبکه بانکی منتقل شود. اوراق بدهی باید کاملاً در بازار متشکل بدهی بازار سرمایه خریدوفروش شود و هیچ شرکت و نهادی حق ندارد در خارج از چارچوب این بازار شکل گرفته و اقدام به خریدوفروش کند. سازمان بورس یا فرابورس نمی‌توانند مانع انتشار اوراق شوند و نباید در این زمینه ورود کنند. این وظیفه وزارت اقتصاد و دارایی است که در این زمینه تصمیم‌گیری کند.»
این روزها سایه سنگین ابهام بر بازار بدهی افتاده است. از یک طرف مدیران بازار سرمایه اعلام کرده‌اند انتشار اوراق دولتی در فرابورس تا پایان سال متوقف خواهد شد و از طرف دیگر شایعاتی مطرح شده که ممکن است سازوکار انتشار و نقل‌وانتقال اوراق بهادار به شبکه بانکی منتقل شود. این موضوعات باعث شده نگرانی‌ها از ادامه وضعیت بازار بدهی که در واقع شاه‌کلید رونق اقتصادی دولت محسوب می‌شود، دامن زده شود. با توجه به اتفاقات پیش آمده آیا ایجاد محدودیت برای بازار بدهی سیاست درستی است؟ به چه دلیل این بازار را می‌خواهند محدود کنند؟ آثار این محدودیت برای بازار بدهی و اقتصاد ایران چیست؟ به این بهانه با پرویز عقیلی‌کرمانی مدیرعامل بانک خاورمیانه به گفت‌وگو پرداختیم. این اقتصاددان سرشناس معتقد است: «نباید برای این بازار چنین محدودیت‌هایی ایجاد کرد و سازوکار انتشار و نقل‌وانتقال اوراق بهادار به شبکه بانکی منتقل شود. اوراق بدهی باید کاملاً در بازار متشکل بدهی بازار سرمایه خریدوفروش شود و هیچ شرکت و نهادی حق ندارد در خارج از چارچوب این بازار شکل گرفته و اقدام به خریدوفروش کند. سازمان بورس یا فرابورس نمی‌توانند مانع انتشار
اوراق شوند و نباید در این زمینه ورود کنند. این وظیفه وزارت اقتصاد و دارایی است که در این زمینه تصمیم‌گیری کند.»
بازار بدهی از زمانی که ایجاد شده تا امروز چه اثری برای اقتصاد ایران به دنبال داشته است؟
شرایط اقتصاد ایران ایجاب می‌کرد تا دولت در جهت حل مشکلات اقتصادی و پرداخت بدهی‌هایش بازار بدهی را راه‌اندازی کرده و توسعه دهد. به همین منظور دولت پذیرفت در جهت ساماندهی مشکلات اقتصادی و رفع چالش تنگنای مالی زمینه بازارپذیر کردن بدهی‌هایش را فراهم کند. خوشبختانه بازار بدهی در بازار سرمایه راه‌اندازی و اوراق دولتی در این بازار عرضه شد. هرچند هنوز دولت در ابتدای مسیر قرار دارد و معتقدم آنچنان که باید به بازار بدهی توجه نشده است. آنچه بسیار مهم است اینکه دولت باید طبق یک برنامه منظم برای کل بدهی‌هایی که دارد و در حال حاضر گفته می‌شود بین 400 تا 600 هزار میلیارد تومان است، بر اساس زمانبندی مشخصی اوراق منتشر کند. این اوراق باید در جهت پرداخت بدهی‌های دولت به پیمانکاران، بانک‌ها، صندوق‌های تامین اجتماعی و بازنشستگی و سایر موسسات و شرکت‌هایی که به نحوی طلبکار دولت هستند مرحله‌به‌مرحله منتشر شوند. به طور مثال؛ زمانبندی تسویه اوراق بدهی پیمانکاران در کوتاه‌مدت بین سه ماه تا 5 /2 سال باشد. در مرحله بعدی دولت اوراقی در جهت پرداخت بدهی‌هایش به بانک‌ها با برنامه زمانبندی تسویه بین 30 ماه تا پنج سال منتشر کند. پس از
بانک‌ها نیز در این برنامه صندوق‌های بازنشستگی و سایر موسسات و شرکت‌ها که دولت به آنها بدهکار است می‌توانند گنجانده شوند. اگر طبق برنامه اصولی و منظم با زمانبندی مشخص این اوراق در بازه زمانی کوتاه‌مدت و بلندمدت منتشر شوند، دولت به‌تدریج و مرحله‌به‌مرحله می‌تواند از بار بدهی‌هایش بکاهد تا از این طریق بخش مهمی از مشکلات اقتصادی را حل‌وفصل کند. از طرف دیگر وقتی بدهی‌های گذشته سروسامان پیدا می‌کنند و سود آن مشخص می‌شود می‌توان سود اوراق مربوطه را در بودجه سالانه دولت منعکس کرد. به این ترتیب انضباط مالی بر بدهی‌های دولت حاکم می‌شود چراکه بازار متشکل بدهی‌های دولت شکل گرفته است.
یعنی لازم است سازوکار انتشار اوراق دولتی یکپارچه شود؟
بله، باید انتشار اوراق دولتی فقط در وزارت اقتصاد و دارایی متمرکز شود. یعنی وزارت اقتصاد و دارایی بر مبنای نیاز بودجه‌ای هر وزارتخانه و سازمانی پس از کسر سهم بودجه این نهادها از درآمدهای نفتی و مالیاتی، این اجازه را خواهد داشت که اوراق منتشر کند. سازمان‌ها و شرکت‌های دولتی دیگر این حق را ندارند در انتشار اوراق یا بازپرداخت آن دخالت کنند. در تمام دنیا هم این رویه حاکم است که وزارت خزانه‌داری مسوولیت بدهی‌های دولت را بر عهده دارد و حق انتشار اوراق بدهی دولتی را دارد. قطعاً اگر این سازوکار انتشار اوراق منظم و یکپارچه نباشد همان قضیه شفاف نبودن میزان بدهی دولت تکرار خواهد شد. اکنون هم با همین چالش مواجهیم و هنوز نمی‌دانیم رقم دقیق بدهی‌های دولت چقدر است؟ اگرچه میزان بدهی‌های دولتمان به نسبت دیگر دولت‌ها در دنیا رقم بسیار پایینی است و از آن مهم‌تر بدهی ارزی نداریم.
هر زمان نرخ سود در بازار بدهی به‌شدت افزایش یا کاهش پیدا کرد بانک مرکزی مجاز است اقدام به خریدوفروش اوراق کند تا از این طریق نرخ سود را کنترل و تعدیل کند. بانک مرکزی این اجازه را دارد از طریق عملیات بازار باز نرخ سود را کنترل کند.
با متمرکز شدن انتشار اوراق در وزارت اقتصاد یعنی دیگر نگرانی از نکول اوراق دولتی از بین می‌رود؟
وقتی تمام بدهی دولت در وزارت اقتصاد و دارایی متمرکز شود و این وزارتخانه اوراق دولتی منتشر کند تسویه اوراق هم بر عهده آن است. وزارت اقتصاد در زمانی که درآمد از محل مالیات و فروش نفت دارد می‌تواند بدهی را پاک و بازپرداخت کند. در زمان‌هایی که کمبود منابع دارد می‌تواند اوراق جدید منتشر کند. یعنی این وزارتخانه بر اساس پیش‌بینی منابع درآمدی که دارد می‌تواند اوراق کوتاه‌مدت و بلندمدت منتشر کند. در نتیجه دولت می‌تواند کسری‌های بودجه خود را از طریق فروش اوراق جدید توسط وزارت اقتصاد و دارایی جبران کند. البته این نگرانی هم وجود دارد که ممکن است دولت با ایجاد بدهی جدید از طریق اوراقی که منتشر می‌کند، حجم بدهی‌هایش را افزایش دهد و در این زمینه زیاده‌روی کند. قبلاً هم در یکی از گفت‌وگوهایم با شما (هفته‌نامه تجارت فردا) پیشنهاد کرده بودم؛ مجلس سقفی برای جمع بدهی‌های دولت با توجه به تولید ناخالص داخلی تعیین کند. اگر حجم بدهی دولت از سقف مورد نظر بیشتر شود در این صورت دولت امکان انتشار اوراق جدید را نداشته باشد. برخی کشورها این سقف را معادل 50 درصد تولید ناخالص داخلی‌شان در نظر گرفته‌اند و برخی بیشتر یا کمتر. مهم این است
که مانع سنگینی جلوی دولت بایستد و اجازه ندهد وقتی از خط قرمز یا سقف مجاز بدهی‌های خود تجاوز کرد اوراق بدهی جدید منتشر کند. به طور مثال اگر سقف بدهی‌های دولتمان را 40 درصد از تولید ناخالص داخلی قرار دهیم و تاکید شود که در بازه زمانی پنج‌ساله این سقف به 35 درصد کاهش یابد، دیگر نگرانی در جهت انتشار اوراق بدهی و افزایش حجم بدهی‌های دولت بی‌مورد است. به این نکته هم توجه کنید که مساله مهم شفافیت است. یعنی بدهی‌های دولت نظم و ترتیب پیدا کرده، به موقع پرداخت شده و رقم دقیق آن برای همه روشن باشد. در این صورت دیگر واهمه‌ای از تاخیر در تسویه اوراق دولتی نخواهیم داشت. بازهم تاکید می‌کنم بدهی دولت باید مثل ساعت در تاریخ سررسید پرداخت شود. اگر دولت به این امر پایبند باشد آن‌وقت اعتبارش بالا می‌رود و می‌تواند هر زمان به علت کاهش درآمدهایش در جهت جبران کسری بودجه اوراق منتشر کند و اقتصاد کشور را بدون نگرانی از مساله تنگنای مالی اداره کند.
با این اوصاف اثر ملموس بازار بدهی در این مدت کوتاه از راه‌اندازی بر اقتصاد ایران چیست؟
به نظرم دولت هنوز در آغاز این راه قرار دارد. مهم این است با هر کم و کاستی که بود بازار بدهی راه‌اندازی شد اما زود است درباره عملکرد آن قضاوت کنیم. قبلاً هم به شما گفته‌ام اگر دولت از بازار بدهی حمایت کند تا موانع موجود بر سر راه این بازار برداشته شود، قطعاً شرکت‌های بزرگ بیشتر راغب می‌شوند از بازار بدهی تامین مالی انجام دهند در نتیجه در بلندمدت حتماً موفق خواهد شد. توجه کنید بازار بدهی در کنار بازار سهام و بازار مشتقات سه رکن اصلی بازار سرمایه را تشکیل می‌دهند که هدف این بازار، ایجاد مکانیسمی با عمق و نقدینگی لازم برای تامین مالی کوتاه‌مدت، میان‌مدت و بلندمدت مخارج بخش خصوصی است که در کنار آن انواع اوراق بدهی برای تامین کسری بودجه دولت‌ها نیز در این بازار منتشر می‌شود. البته بارها تاکید کرده‌ام در تمام دنیا این اتفاق رخ داده است و دیگر شرکت‌های بزرگ از طریق بانک‌ها تامین مالی نمی‌کنند و هر وقت به منابع نیاز دارند، به سراغ بازار بدهی می‌روند. در ایران نیز باید این اتفاق رخ دهد و حضور بخش خصوصی در بازار بدهی پررنگ‌تر شود.
بازار بدهی در کنار بازار سهام و بازار مشتقات سه رکن اصلی بازار سرمایه را تشکیل می‌دهند. نباید برای این بازار چنین محدودیت‌هایی ایجاد کرد و سازوکار انتشار و نقل‌وانتقال اوراق بهادار به شبکه بانکی منتقل شود. قبلاً هم گفته بودم راه برگشتی در این زمینه نداریم. جایگاه بازار متشکل بدهی در بازار سرمایه است.
اما نرخ بالای تامین مالی از بازار بدهی مانع جدی برای تامین مالی بخش خصوصی از بازار بدهی است...
نرخ سود در بازار را عرضه و تقاضا تعیین می‌کند. اما می‌توان سازوکارهایی مانند اعتبار مالیاتی (TAX Credit) در نظر گرفت که بخش خصوصی راغب شود تامین مالی از بازار بدهی انجام دهد. مثلاً؛ اگر دولت 30 درصد از سود اوراق را که معادل 5 /7 درصد است به عنوان اعتبار مالیاتی از هزینه مالیات شرکت‌ها کم کند، شرکت‌ها تشویق می‌شوند از این بازار استفاده کنند. البته باید توجه داشت که با افزایش منابع شرکت‌ها، فعالیت آنها افزایش یافته و از سود اضافی باید مالیات بیشتری پرداخت کنند. یعنی اعتبار مالیاتی از محل مالیات اضافی کم خواهد شد. در نتیجه بازار بدهی متشکلی خواهیم داشت که هم بخش دولتی با انتشار اوراق می‌تواند کسری بودجه خود را جبران کند و هم بخش خصوصی تامین مالی مورد نیاز را از بازار انجام دهد. از آن مهم‌تر حجم پول تغییری نمی‌کند و هزینه پول برای بانک‌ها کاهش خواهد یافت. در نتیجه وقتی پول اوراق فروخته‌شده به حساب جاری بنگاه‌ها در بانک‌ها واریز شود، منابع بانک‌ها افزایش می‌یابد که به معنای کاهش نرخ سود بانکی است. بنابراین با کمک دولت و از طریق بازار بدهی نرخ سود بانک‌ها کاهش می‌یابد و دیگر نیازی به پایین آوردن نرخ سود به شکل
دستوری نیست.
در حال حاضر مسوولان بازار سرمایه اعلام کرده‌اند که انتشار اوراق دولتی در بازار سرمایه تا پایان امسال متوقف خواهد شد و در مقابل احتمال دارد سازوکار انتشار و نقل‌وانتقال اوراق بهادار به شبکه بانکی منتقل شود. آیا می‌توان گفت ایجاد چنین محدودیت‌هایی برای بازار بدهی به معنای انحراف در بازار محوری تامین مالی است؟
تاکید کردم بازار بدهی در کنار بازار سهام و بازار مشتقات سه رکن اصلی بازار سرمایه را تشکیل می‌دهند. نباید برای این بازار چنین محدودیت‌هایی ایجاد کرد و سازوکار انتشار و نقل‌وانتقال اوراق بهادار به شبکه بانکی منتقل شود. قبلاً هم گفته بودم راه برگشتی در این زمینه نداریم. اگر دولت به این نتیجه رسیده است که بازار بدهی راه‌اندازی کند باید تمامی زیرساخت‌های این بازار را فراهم کند و تمام توان خود را برای موفقیت در این عرصه به کار گیرد. جایگاه بازار متشکل بدهی در بازار سرمایه است. اوراق بدهی باید کاملاً در بازار متشکل بدهی بازار سرمایه خریدوفروش شود و هیچ شرکت و نهادی حق ندارد در خارج از چارچوب این بازار شکل گرفته و اقدام به خریدوفروش کند. سازمان بورس یا فرابورس نمی‌توانند مانع انتشار اوراق شوند و نباید در این زمینه ورود کنند. این وظیفه وزارت اقتصاد و دارایی است که در این زمینه تصمیم‌گیری کند که در چه زمانی اوراق منتشر کند یا انتشار اوراق را متوقف کند. وظیفه سازمان بورس و شرکت فرابورس نظارت کامل بر دادوستدهای بازار بدهی است. از آن مهم‌تر فرابورس وظیفه گسترش و افزایش کارگزاران این بازار یعنی افزایش تعداد خریداران و
فروشندگان را بر عهده دارد. باید اجازه داده شود بانک‌ها از طریق شعبه‌هایشان به نمایندگی از دارندگان اوراق که امین آنها هستند، این اوراق را بگیرند و در بازار فرابورس معامله کنند و سود آن را به دارندگان اوراق بدهند. چون بازار سرمایه بازار تخصصی است نیازی نیست که همه مردم وارد این بازار شوند، بهتر است غیرمستقیم این کار را انجام دهند. ورود غیرمستقیم مردم از طریق نماینده‌های امین‌شان به افزایش تعداد بازیگران این بازار کمک می‌کند. هر چقدر تعداد خریدار و فروشنده بیشتر شود بازار متشکل کارآمد و قوی‌تری خواهیم داشت و نرخ واقعی سود در چنین بازاری تعیین می‌شود. درست است صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت راه‌اندازی و موفق شده‌اند بخش قابل توجه سپرده‌های مردمی را جذب کنند اما متاسفانه این صندوق‌ها کارکردشان در جهت افزایش عمق بازار بدهی نیست. در هیچ کجای دنیا بانک‌ها نمی‌آیند صندوق سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت راه‌اندازی کنند، سپرده‌های مردمی را جمع‌آوری کنند و دوباره آنها را در بانک‌ها سپرده‌گذاری کنند. این کار عاقلانه نیست و بیشتر به بانک‌ها آسیب وارد می‌کند. متاسفانه در حال حاضر صندوق‌های سرمایه‌گذاری بانک‌ها بسیار
حجیم شده و تهدیدی برای نظام بانکی محسوب می‌شود. اندازه این صندوق‌ها به حدود 125 هزار میلیارد تومان می‌رسد و این مساله جای تاسف دارد.
لازم است منحنی بازده(Yield curve) در بازار نهادینه شود. منحنی بازده نیز زمانی در بازار نهادینه می‌شود که ابزار بدهی با سررسیدهای متفاوت کوتاه‌مدت و بلندمدت داشته باشیم. تا هرجا لازم بود موسسات و شرکت‌هایی که دولت به آنها بدهکار است اقدام به خریدوفروش اوراق کنند تا تامین مالی شوند.
یعنی صندوق‌های با درآمد ثابت بانک‌ها تعادل بازار پول و سرمایه را برهم ریخته‌اند؟
بانک‌ها با تاسیس این صندوق‌ها در حال دور زدن بانک مرکزی هستند و که بتوانند سپرده‌گذارانشان را راضی نگه دارند. نباید صندوق‌های سرمایه‌گذاری این اجازه را داشته باشند که در بانک‌ها سپرده‌گذاری کنند. این امر باعث شده بانک‌ها از طریق این صندوق‌ها سودهای بالا پرداخت کنند. در نتیجه، در عمل کاهش نرخ سودی رخ نداده است. بانک‌ها رویه‌های خطرناک در پرداخت نرخ سود را ادامه داده‌اند. باید بانک مرکزی و سازمان بورس و اوراق بهادار در این زمینه ورود کنند و اجازه ندهند صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت به این شیوه فعالیت کنند که پول‌های خود را در بانکی که صاحب آن صندوق است سرمایه‌گذاری کنند. ریسک صندوق سرمایه‌گذاری باید از بانک متفاوت باشد. تنها پنج تا 10 درصد منابع صندوق باید در بانک باقی بماند و 90 تا 95 درصد منابع صندوق باید صرف خرید اوراق دولتی و خصوصی در بازار سرمایه شود. حتی حداقل 50 درصد از 90 درصد اوراقی که در بازار سرمایه خریداری می‌کنند باید اوراق بدهی دولتی باشد.
با توجه به اینکه در اصلاح لایحه بودجه سال 96 عنوان شده بانک مرکزی می‌تواند از طریق بازار بین‌بانکی اقدام به بازارگردانی انواع اوراق بهادار دولتی کند، نقش بانک مرکزی در این بازار چیست؟
هر زمان نرخ سود در بازار بدهی به‌شدت افزایش یا کاهش پیدا کرد بانک مرکزی مجاز است اقدام به خریدوفروش اوراق کند تا از این طریق نرخ سود را کنترل و تعدیل کند. یعنی بانک مرکزی اوراقی را که قبلاً خریداری کرده است، اقدام به عرضه آنها می‌کند تا نرخ‌ها را که به‌شدت در حال کاهش بودند متعادل کند یا در صورت بالا رفتن شدید نرخ‌ها شروع به خرید اوراق کرده و به این بازار پول تزریق می‌کند و به متعادل‌سازی نرخ‌ها اقدام می‌کند. البته بانک مرکزی نباید در تعیین نرخ سود اوراق بدهی به‌صورت دستوری عمل کند. تعیین نرخ دستوری به بازار آسیب شدیدی وارد می‌کند و به معنای شکست بازار بدهی است. بانک مرکزی این اجازه را دارد از طریق عملیات بازار باز نرخ سود را کنترل کند. باز هم تاکید می‌کنم نرخ سود در بازار بدهی با توجه به مکانسیم عرضه و تقاضا باید تعیین شود. با توجه به اینکه کمترین ریسک اوراق برای اوراق دولتی است، نرخ سود این اوراق باید نرخ پایه بازار در نظر گرفته شود و به طور طبیعی نرخ سود اوراق بخش خصوصی بیشتر از نرخ سود اوراق دولتی خواهد بود. بانک مرکزی به‌تنهایی نمی‌تواند از طریق بازار بین‌بانکی نرخ سود را کنترل کند و این ابزار کافی
نیست.
تعمیق بازار بدهی چگونه امکانپذیر است؟
لازم است منحنی بازده (Yield curve) در بازار نهادینه شود. منحنی بازده نیز زمانی در بازار نهادینه می‌شود که ابزار بدهی با سررسیدهای متفاوت کوتاه‌مدت و بلندمدت داشته باشیم. یعنی ابزارهای بدهی با سررسید از سه ماه تا 15 سال و حتی 30 سال باید داشته باشیم تا هرجا لازم بود موسسات و شرکت‌هایی که دولت به آنها بدهکار است اقدام به خریدوفروش اوراق کنند تا تامین مالی شوند. از طرف دیگر انتشار اوراق دولتی نباید منوط به زمان خاصی باشد که تنها آخر سال دولت برای جبران کسری بودجه اوراق منتشر کند بلکه می‌تواند هر سه ماه یا شش ماه یک‌بار اقدام به این کار کند تا فشار کمبود منابع مالی‌اش را کاهش دهد. از طرفی باید فرابورس زمینه افزایش تعداد خریداران و فروشندگان بازار بدهی را فراهم کند. بارها گفته‌ام در اقتصادمان باید هر دو گزینه تامین مالی از بانک‌ها و بازار بدهی را داشته باشیم تا فشار بالا بر منابع بانکی کاهش پیدا کند. این افتخار نیست که بگوییم کشور ما بانک‌محور است! بهتر است شرکت‌های بزرگ که پشتوانه مالی لازم را دارند در بازار سرمایه اوراق منتشر کنند و شرکت‌های کوچک از بانک‌ها برای تامین مالی‌شان تسهیلات بگیرند. توسعه بازار بدهی
در کنار شفاف‌سازی صورت‌های مالی بانک‌ها باعث خواهد شد بر توان تامین مالی اقتصادمان افزوده شود. در حال حاضر بانک مرکزی مورد انتقاد قرار گرفته است که چرا بر انطباق صورت‌های مالی بانک‌ها بر اساس استانداردهای IFRS به یکباره تاکید دارد. در حالی که بانک مرکزی می‌خواهد اقدام صحیح و اصولی در این مقطع انجام دهد و نباید مانعی بر سر این اقدام در جهت شفاف‌سازی صورت‌های مالی و ترازنامه‌های بانک‌ها ایجاد کرد. به هرحال باید یک جایی شروع به حل مشکل کرد و با عقب انداختن این نوع اقدامات و اصلاحات بنیادی نمی‌توان راه به جایی برد، در غیر این صورت تنها دامنه فساد افزایش می‌یابد.
دیدگاه تان را بنویسید