فاما در برابر شیلر و نوبل مشترک اقتصاد

آرمان اشراقی/ متخصص فاینانس و استاد دانشگاه ادینبرگ

خبر اهدای جایزه نوبل اقتصاد سال 2003 به یوجین فاما، رابرت شیلر و لارس پیترهانسن تعجب بسیاری از متخصصان این حوزه را برانگیخت. از هانسن و نقش او در گسترش مدل‌های کلیدی اقتصادسنجی که بگذریم، کمتر کسی است که در تخصص و نبوغ فاما و شیلر در حوزه اقتصاد مالی تردید داشته باشد و به همین دلیل آنان مدت‌هاست در فهرست نامزدهای احتمالی دریافت نوبل (البته به صورت جداگانه) قرار دارند. لیکن آنچه دست‌ کم در نگاه اول تعجب‌برانگیز است، تضاد میان آرا و نظریات این دو پژوهشگر برجسته است. شهرت یوجین فاما اساساً به دلیل ارائه نظریه مهم «کارایی بازار مالی»1 در دهه 1960 سپس انتشارات مقالات کلیدی متعدد در چند دهه گذشته در ارتباط با جنبه‌های گوناگون این نظریه بوده است.2 مطابق نظر فاما، بازارهای مالی اغلب از سطح بالایی از «کارایی» برخوردارند. منظور از این کارایی نه کارایی عملیاتی بلکه کارایی اطلاعاتی است، به این معنی که قیمت روز دارایی‌های مالی بهترین داده برای پیش‌بینی قیمت‌های آینده است. به عبارت دیگر، مطابق کلی‌ترین حالت نظریه فاما، همه اطلاعات موجود در قیمت‌های گذشته یک دارایی مالی (مانند سهام یک شرکت) در قیمت روز آن منعکس می‌شوند. بنابراین، فاما معتقد است تلاش‌هایی مانند تحلیل تکنیکال (فنی) قیمت سهام (یعنی پیش‌بینی آینده صرفاً بر اساس قیمت‌های گذشته) اساساً کارآمدی و مبنای علمی ندارد. البته یکی از چندین فرض عمده نظریه فاما این است که کنشگران بازارهای مالی از مدل‌های تصمیم‌گیری منطقی و عقلانی استفاده می‌کنند.
به عبارت دیگر، فرض بر این است که اکثر خریداران و فروشندگان دارایی‌های مالی احساسات خود را در تصمیم‌گیری‌های سرمایه‌گذاری دخالت نمی‌دهند و نیز تحت تاثیر پدیده‌های اجتماعی (مانند رفتار گله‌ای)3 قرار نمی‌گیرند یا اگر هم تعدادی از آنان به صورت غیرمنطقی رفتار کنند گروه کنشگران منطقی می‌توانند از رفتار و تصمیم‌های نادرست گروه اول به نفع خود استفاده کنند و با خرید و فروش به موقع دارایی‌های مالی (یا همان آربیتراژ) قیمت‌ها را به میانگین منطقی و بلندمدت خود که مطابق واقعیت‌های بنیادی است، برگردانند. از طرفی، برخی از منتقدان نظریه کارایی بازارهای مالی بر این باورند که فرصت‌های آربیتراژ محدود و هزینه‌بر است و به‌دلیل مقداری از ناکارایی بازار غیرقابل اجتناب است. از همین‌جاست که می‌توان ردپای علم روانشناسی را در اقتصاد مالی مشاهده کرد. شیلر برخلاف فاما معتقد است که رفتار کنشگران بازارهای مالی تا حد زیادی از مدل‌های ریاضی و منطقی به دور است و اساساً نوسانات بالای قیمت دارایی‌های مالی را نمی‌توان با مدل‌های ارائه‌شده توسط فاما توضیح داد. زیبایی و اهمیت کار شیلر در این است که با شهود بین‌رشته‌ای4 خود توانسته است چندین حباب قیمت مهم در سال‌های اخیر را از جمله حباب مالی شرکت‌های اینترنتی در اواخر دهه 90 و مهم‌تر از آن حباب بازار مسکن آمریکا در سال 2007 (که پیش‌درآمد بحران بزرگ مالی جهان بود) به درستی پیش‌بینی کند. پس به طور خلاصه، فاما عمدتاً در زندگی علمی خود به دنبال اثبات کارایی بازارهای مالی بوده است و شیلر در پی نقض آن. شاید اقتصاد تنها حوزه‌ای از علوم پنج‌گانه جایزه نوبل باشد که بتوان چنین تفاوت آرایی را در میان برندگان آن مشاهده کرد. البته به خاطر بیاوریم که نزدیک به 40 سال پیش هم کمیته نوبل در تصمیم مشابهی جایزه اقتصاد سال 1974 را به هایک و میردال اهدا کرد؛ دو چهره‌ای که در خصوص نظریه نوسانات اقتصادی و نقش نهادهای گوناگون در شکل‌گیری این نوسانات صاحب آرای متفاوتی بودند. در پایان شاید تصمیم کمیته نوبل در اهدای جایزه نوبل امسال به صورت مشترک را بتوان از این دیدگاه توجیه کرد که نبرد علمی این دو چهره برجسته به ایجاد بخش بزرگ و بسیار مهمی از ادبیات اقتصاد مالی در سال‌های اخیر منجر شده است، حوزه‌ای که دانشجویان و پژوهشگران آن تا سال‌ها تضارب آرای میان همفکران فاما و شیلر را با علاقه دنبال خواهند کرد.

پی‌نوشت‌ها:
1- Efficient Market Hypothesis
2- "My Life in Finance" by Eugene Fama
3- Herding Behavior
4- Interdisciplinary