تهدید تنگنای درآمدی دولت
مرتضی ایمانی‌راد از وضعیت ریسک و بازده بازارهای مالی می‌گوید
«تنگناهای مالی دولت به تدریج و به‌طور واقعی بازارهای سرمایه‌گذاری و سوداگری را تحت تاثیر قرار می‌دهد و این‌طور نیست که یکباره به شکل یک محرک قوی بازارها را ناآرام کند. بنابراین ما با یک روند آرام صعودی در متغیرهای کلیدی مواجه خواهیم بود.» مرتضی ایمانی‌راد اقتصاددان با تاکید بر مساله کسری بودجه دولت و آثار آن در بازارها در آینده نزدیک معتقد است «تنگنای درآمدهای دولت موجب می‌شود روند کاهش قیمت‌ها متوقف شود و بازدهی حاصل از تغییرات نرخ تورم بازدهی بازارهای سرمایه‌گذاری را پشت سر بگذارد و در این حالت مردم مجدداً به سمت خرید کالا قبل از نیاز رو می‌آورند. این شکاف که به نظر می‌رسد تا سال ۱۳۹۹ ادامه پیدا می‌کند و جدی‌تر هم می‌شود، بخش قابل توجهی از جهت‌گیری سرمایه‌گذاری را در سال آینده و در چند ماه آینده سال جاری تعیین می‌کند». او همچنین طی این گفت‌وگو سناریوهای سرمایه‌گذاری در شرایط رکود بازارها را بررسی می‌کند.
♦♦♦
در حال حاضر شواهد حاکم بر بازارهای مالی نشان می‌دهد که در رکود فرو رفته‌اند و هیاهوی بازار سرمایه هم فروکش کرده است هرچند بازار ارز و طلا دچار نوسان هستند، با توجه به این امر ارزیابی شما از وضعیت کسادی و رکودی بازارها در این مقطع چیست؟ کدام عوامل در رکود بازارها در شرایط فعلی نقش دارند؟
این سوال جای تامل و تردید ندارد. بازارها در اقتصاد ایران در شرایط فعلی در وضعیت مناسبی قرار ندارند. نرخ رشد اقتصادی منفی است و اقتصاد ایران به مرور زمان در حال کوچک‌تر شدن است. یکی از مهم‌ترین فعالیت‌های سودآور در اقتصاد ایران صادرات است که فضای بین‌المللی برای صادرات ایران چندان مناسب نیست. از آن گذشته فضای داخلی کسب‌وکار نیز مناسب نیست و تهدیدهای جدی برای شروع یا ادامه فعالیت‌های اقتصادی وجود دارد، هرچند که در حوزه‌های دیگری فعالیت‌های اقتصادی تا حدودی شکل گرفته است، در این شرایط تورم بسیار بالاست و نوسان قیمت‌ها در بازار به‌رغم کاهش تورم در چند ماه گذشته همچنان انتظار تغییرات قیمت و تغییرات قیمت ارز در بازار وجود دارد، رابطه حاکمیت و بازار یک‌طرفه و ضعیف شده است، سرمایه اجتماعی با شیب تندی در حال کاهش است و جامعه ایران به‌طور عمده تبدیل به یک جامعه در حال انتظار شده است. در چنین شرایطی طبیعی است که فعالیت‌های اقتصادی رونق نداشته باشد و تمامی ابزارهای سرمایه‌گذاری وابسته به فعالیت‌های اقتصادی کم‌اثر باشند. بانک مرکزی هم با کنترل بیش از حدی که بر تقاضا و عرضه ارز دارد، توانسته است این بازار را کنترل کند و نتیجه این کنترل تثبیت نرخ ارز برای مدت زمان قابل توجهی بوده است.
بنابراین از یک طرف اعمال سیاست‌های کنترلی و از طرف دیگر شرایط عمومی اقتصاد ایران نشان می‌دهد که فعالیت‌های سوداگرانه در اقتصاد ایران به میزان قابل توجهی افت کرده است و اگر این فعالیت‌ها افت نمی‌کرد می‌بایستی برای ما سوال ایجاد شود که چرا این بخش‌های اقتصادی در حال فعالیت هستند. من قبلاً در گفت‌وگوی دیگری با شما (نشریه تجارت فردا) به این نکته اشاره کرده بودم که حلقه اصلی سیاستگذاری کوتاه‌مدت برای تنظیم بازار و برای بازگشت ثبات در قیمت‌ها کنترل بازار ارز است و دقیقاً از همین کانال بانک مرکزی و دولت وارد شد و با واگذاری اختیاراتی به بانک مرکزی توانست بازارها را به حالت نسبتاً تثبیت‌شده تبدیل کند. ولی هم‌اکنون سوال بسیار مهم این است که آیا این شرایط ادامه خواهد داشت یا اینکه بازارها مجدداً پرنوسان و ملتهب خواهند شد. نکته‌ای که لازم است در اینجا تاکید کنیم این است که چون به شکل ریشه‌ای مسائل بازارها و قیمت‌ها و مساله نرخ ارز را حل نکرده‌ایم بنابراین امکان بازگشت ناآرامی در بازارها وجود دارد. اینکه چه موقع این احتمال برگشت ناآرامی‌ها در بازار ایران وجود دارد بیشتر تابع قدرت محرکی است که بازارها را ناآرام می‌کند اگر قدرت این محرک بیشتر از قدرت بانک مرکزی در کنترل بازار باشد، که معمولاً در مواقع تحولات شدید سیاسی این اتفاق می‌افتد، بازارها به سمت ناآرامی پیش خواهند رفت. در این میان تغییرات قیمت دلار باید نسبت به سایر کالاها محسوس‌تر باشد.
آرامش و ثبات فعلی در بازارها با توجه به تنگنای درآمدهای دولت و احتمال بازگشت ایران به لیست سیاه FATF تا کجا می‌تواند پایدار باقی بماند؟
محرک‌های دیگری نیز وجود دارند که می‌توانند بازارها را از وضعیت نسبتاً آرام فعلی تغییر دهند که شما به دو تا از این عوامل اشاره کردید و من هم در این گفت‌وگو در مورد این دو عامل محدود می‌کنم. اول مشکلاتی است که در مورد FATF مطرح کردید. همان‌طور که خوانندگان خوب شما می‌دانند احتمال اینکه تا چند روز یا چند ماه دیگر ایران وارد لیست سیاه FATF بشود وجود دارد و بنابراین این مساله تعدادی از فعالان بازار را به فکر وا داشته که ممکن است مجدداً بازارها یک ناآرامی را تجربه کنند. این عامل به نظر می‌رسد که برای ناآرام کردن بازارها خیلی قوی نیست. در چند ماه گذشته عواملی به همین قدرت در اقتصاد ایران وجود داشته و نتوانسته است به عنوان محرک قوی عمل کند ولی در مورد عامل دوم مساله به نظرم کمی جدی‌تر است. تعیین تنگنایی که در درآمدهای دولت ایجاد شده است، و از قبل هم قابل پیش‌بینی بود، در حال افزایش است و به جدی‌ترین حالت خودش را در سال ۱۳۹۹ نشان خواهد داد. من دیروز در مورد اقتصاد سال ۱۳۹۹ داشتم فکر می‌کردم و به این نتیجه رسیدم که کلمه کلیدی در اقتصاد ایران در سال ۱۳۹۹ کسری بودجه خواهد بود. ولی جامعه، در مورد تنگناهای مالی دولت این حساسیت را ندارد، بنابراین در دنیای واقعی اقتصاد ایران با بروز این تنگناها و مشخص شدن نشانه‌های این تنگناها، سرمایه‌گذاران واکنش نشان خواهند داد. همان‌طور که اشاره کردید تنگناهای درآمدی دولت که در سال جاری بسیار بالاست و احتمال افزایش آن در سال آینده بسیار بیشتر خواهد بود، موجب می‌شود روند کاهش قیمت‌ها متوقف شود و بازدهی حاصل از تغییرات نرخ تورم بازدهی بازارهای سرمایه‌گذاری را پشت سر بگذارد و در این حالت مردم مجدداً به سمت خرید کالا قبل از نیاز رو می‌آورند. این شکاف که به نظر می‌رسد تا سال ۱۳۹۹ ادامه پیدا می‌کند و جدی‌تر هم می‌شود، بخش قابل توجهی از جهت‌گیری سرمایه‌گذاری را در سال آینده و در چند ماه آینده سال جاری تعیین خواهد کرد ولی نکته‌ای که بهتر است بر آن تاکید کنیم این است که تنگناهای مالی دولت به تدریج و به‌طور واقعی بازارهای سرمایه‌گذاری و سوداگری را تحت تاثیر قرار می‌دهد و این‌طور نیست که یکباره به شکل یک محرک قوی بازارها را ناآرام کند. بنابراین ما با یک روند آرام صعودی در متغیرهای کلیدی مواجه خواهیم بود.
آیا می‌توان گفت دوباره بازارها تحت تاثیر شوک ناشی از مسائل سیاسی چون FATF و مسائل اقتصادی چون کسری بودجه دولت در ماه‌های پایانی سال ملتهب شوند؟ در این صورت کدام بازارها بیشتر تحت تاثیر قرار خواهند گرفت؟
همان‌طور که در پرسش بالا توضیح دادم احتمال اینکه در اثر این دو عامل یک شوک روانی به بازارها وارد بشود کم است ولی می‌توان با این فرض بحث را جلو برد که اگر یک شوک روانی به بازار وارد شود کدام یک از بخش‌های اقتصادی بیشترین تاثیر را می‌پذیرد. برای اینکه مشخص‌تر صحبت کنیم، منظورم بیشتر ابزارهایی است که به وسیله آنها کار سوداگری و سرمایه‌گذاری انجام می‌شود. این ابزارها یکی طلاست، یکی دلار. خودرو می‌تواند به عنوان یک ابزار استفاده شود، در بازار سرمایه، ابزارهای متعددی است که سرمایه‌گذاران می‌توانند از آنها استفاده کنند و دو عامل دیگر هم وجود دارد که تحت عنوان ابزارهای سرمایه‌گذاری در کشور ما خیلی زیاد مطرح نیستند. یکی کالاهای پایه است و یکی هم شاخص تورم. برای این دو ما ابزارهای مناسب در اختیار نداریم ولی می‌توان در مورد تحولات قیمتی آنها گفت‌وگو کرد. روندی که پیش‌بینی می‌شود این است که بیشترین اثر شوک‌های روانی بازار روی این دو بخش خود را نشان می‌دهد. چون هم پراکنده‌اند و هم به سختی کنترل می‌شوند و ضمناً سابقه سوداگری روی اینها در ایران بالاست. در این مورد بسیار مفصل‌تر می‌شود بحث کرد. ولی در شرایط فعلی در این مختصر نمی‌توان به آن پرداخت.
آمارهای بانک مرکزی نشان می‌دهد که رشد نقطه به نقطه مانده سپرده‌ها در ماه‌های اخیر در حال رشد است. آیا می‌توان عنوان کرد در شرایطی که ثبات به بازارهای مالی برگشته، منابع سرگردان از این بازارها جمع شده و به سمت بانک‌ها در حال حرکت است؟
بله، همان‌طور که اشاره شد روند سپرده‌گذاری نسبت به سابق افزایش یافته است و دلیل آن این است که سایر بازارها یا نوسانات بسیار بالایی دارند، همانند شاخص بورس، یا دچار رکود و ایستایی قابل توجهی شده‌اند، مثل بازار طلا و سکه. ولی نکته‌ای که لازم است گفته شود این است که تنگناهای مالی دولت نه به این زودی قابل حل است و نه حل شدن آن بدون آثار مخرب اقتصادی است، بنابراین به نظرم روندی که در چند ماه گذشته مشاهده می‌کنیم، ادامه نخواهد یافت و جریان سرمایه‌گذاری‌ها تغییر خواهد کرد.
همان‌طور که پیش‌بینی می‌شد صفوف سنگین ورود به بازار سرمایه و خرید نمادهای بورسی، دیری نمی‌پاید که به خروج سنگین و صفوف فروش بدل می‌شود و این اتفاق هم رخ داد. چه عواملی باعث شد بازار سرمایه نتواند نقدینگی‌ای را که به سمتش حرکت کرده بود نگه دارد و با ریزش‌های سنگین مواجه شود؟
بله، همان‌طور که اشاره می‌کنید می‌شد پیش‌بینی کرد که شاخص بورس تعدیل خواهد شد. عوامل متعددی بود که شاخص بورس را بالا برد و یکی از مهم‌ترین آنها تعدیل بازار بورس با نرخ دلار در بازار بود که به نظر می‌رسد در شش ماه اول سال این تعدیل صورت نگرفته است. ولی به جز تعدیل شاخص بورس با قیمت دلار و شاخص تورم دلیل مهم دیگری برای افزایش شاخص بورس وجود ندارد. به همین دلیل بود که پس از اینکه این دو عامل اثر خود را بر شاخص بورس گذاشت این شاخص پس از افزایش دوباره متوقف شد. دلایل زیادی وجود دارد که شاخص بورس بیش از اینها افزایش نداشته باشد. مثلاً ریسک‌های سیاسی در حال افزایش است و ریسک‌های منطقه کماکان وجود دارند. اخیراً با گزارش صندوق بین‌المللی پول بدون اینکه بخواهیم قضاوت بکنیم که واقع‌بینانه است یا نه، ریسک رکود اقتصادی در جامعه اقتصادی افزایش یافته است. کاهش نرخ ارز در ماه‌های آینده روی بورس اثر منفی دارد که این ریسک هنوز کم نشده است. وقتی همه این عوامل را کنار بگذاریم بازار سرمایه، اساساً واکنش‌های واقعی خود را به میزان سود واقعی شرکت‌ها نشان می‌دهد که با توجه به پیش‌بینی‌هایی که از اقتصاد ایران وجود دارد و با توجه به روندهایی که مشاهده می‌کنیم احتمال کاهش نرخ رشد اقتصادی به میزان قابل توجه وجود دارد و بنابراین این مساله خبر خوبی برای بازار سرمایه نیست. در شرایط فعلی عامل محرک قوی برای بالا رفتن بازار سرمایه وجود ندارد و بنابراین باید بازار بورس را در یک شرایط پرنوسان در آینده دید که این نوسان شدید ممکن است یک شیب ملایم نزولی هم داشته باشد.
افراد زیادی هستند که این روزها نمی‌دانند با پس‌انداز خود چه کنند. موج‌های بازار سرمایه باعث می‌شود خیلی از افراد از ورود به این بازار هراس داشته باشند. بازار مسکن به رکودی عمیق فرو رفته است. بازدهی طلا و سکه منفی شده و در بازار خودرو هم خبری نیست. بازده سپرده‌گذاری در بانک هم به نسبت تورم، پایین است. دیگر ابزارهای سرمایه‌گذاری چون اوراق بدهی هم پیچیدگی‌های خاص خود را دارد، با این اوصاف در شرایط رکود، استراتژی مناسب برای سرمایه‌گذاری چیست؟
در شرایط فعلی چند گزینه برای سرمایه‌گذاری وجود دارد. به نظرم وقتی گزینه‌های مطلوبی برای سرمایه‌گذاری وجود نداشته باشد بهترین گزینه حفظ و نگهداری نقدینگی است. متاسفانه موجودی نقد هیچ‌گاه به عنوان یک گزینه سرمایه‌گذاری در ایران و در میان سرمایه‌گذاران مورد توجه قرار نگرفته است. ما با وجه نقد طوری برخورد می‌کنیم که حفظ و نگهداری آن به منزله از دست رفتن سرمایه است. این مساله به عنوان یک انگاره در ذهن سرمایه‌گذاران ایرانی جای گرفته است، بنابراین سرمایه‌گذار همیشه به دنبال یک گزینه غیرنقدی برای سرمایه‌گذاری است. من می‌پذیرم که این انگاره بدون دلیل در ذهن سرمایه‌گذاران جای نگرفته است. سرمایه‌گذاران آنقدر شرایط تورمی را تجربه کرده‌اند که نمی‌توانند فکر کنند که می‌توانند از موجودی نقد به عنوان یک فرصت سودآور بهره‌برداری کنند. یعنی شرایط تورمی جامعه این اجازه را به آنها نمی‌دهد. ولی همیشه این روند وجود ندارد. در زمان‌هایی که قیمت‌ها در حال کاهش هستند و در شرایطی که شرایط شفاف نیست ضرورتی به سرمایه‌گذاری نیست.
مردم اگر اندک سرمایه‌ای داشته باشند، چه گزینه‌هایی برای سرمایه‌گذاری پیش‌رو دارند؟ ابزارهای سرمایه‌گذاری در این وضعیت چه کمکی به سرمایه‌های خرد می‌کند؟ چه توصیه‌ای به سرمایه‌گذاران خرد دارید؟
در گفت‌وگوی قبلی که با شما (نشریه تجارت فردا) داشتم تاکید زیادی بر نگهداری وجه نقد کردم که اگر ملاحظه کنید در سه چهار ماه گذشته وجه نقد بیشترین بازدهی را در بازارها داشته است. نگهداری وجه نقد در سوال شما هم موجود نیست. این یک گزینه بسیار قوی است که در شرایط رکودی می‌توان از آن استفاده کرد. البته وقتی من در مورد وجه نقد صحبت می‌کنم منظورم اسکناس و نگهداری آن در گاوصندوق نیست. بلکه منظورم نگهداری وجه نقد در بانک‌هاست به شکلی که دسترسی بسیار سریع به آن داشته باشیم. نمونه آن می‌تواند حساب‌های جاری و حساب‌های پس‌انداز کوتاه‌مدت باشد.
گزینه دوم، به دلیل اینکه پیش‌بینی می‌شود استقراض دولت در ماه‌های آینده بیشتر شود و در سال ۱۳۹۹ به یک مولفه کلیدی در اقتصاد ایران تبدیل شود، بالا رفتن حجم پول بالای ۲۵ درصد تا میزان زیادی قابل پیش‌بینی است در این صورت سرمایه‌گذاری روی نرخ تورم می‌تواند اثربخش باشد. می‌دانم این سوال مطرح می‌شود که چگونه روی تورم سرمایه‌گذاری کنیم. متاسفانه شاخص تورم را به یک ابزار سرمایه‌گذاری تبدیل نکرده‌ایم، بنابراین به‌طور مستقیم روی شاخص تورم نمی‌توان سرمایه‌گذاری کرد، ولی به روش‌های متفاوتی روی شاخص تورم می‌توان سرمایه‌گذاری کرد که بحث مفصلی است و در این گفت‌وگوی مختصر نمی‌توان به آن پرداخت. گزینه سوم سرمایه‌گذاری در بازارهای بین‌الملل است. این سرمایه‌گذاری می‌تواند روی ارزهای فیات باشد یا در ارزهای رمزپایه یا در بازار ETF، یا در بازار صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک و از همه مهم‌تر سرمایه‌گذاری روی CFDهاست که ایرانی‌ها آزادی عمل روی آن دارند. در این ابزار سرمایه‌گذار مالک کالا یا ارز یا سهم نیست ولی از تغییرات آن می‌تواند سود ببرد.
یکی از چالش‌های سرمایه‌گذاری در اقتصاد ما مساله عدم توسعه ابزارهای مالی و محدود بودن گزینه‌های سرمایه‌گذاری است با توجه به این امر، توسعه ابزارهای مالی چقدر ضرورت دارد و چه نوع سیاستگذاری نیاز دارد؟
به نظرم ضرورت توسعه ابزارهای سرمایه‌گذاری بدون تردید بسیار مهم است. از این ابزارها برای شفافیت بازارها استفاده می‌شود و بسیاری از عدم تعادل‌های مالی و اقتصادی را با کمک آنها می‌توان مهار یا تعدیل کرد. اگر این ابزارها کارآمد و توسعه‌یافته بودند، دولت به راحتی می‌توانست مساله بدهی‌های خود را حل کند و به راحتی تنگنای مالی خود را برای مدتی کوتاه رفع کند. هم‌اکنون دولت ژاپن بیش از 200 درصد تولید کشور ژاپن بدهی دارد ولی کشور در ثبات نسبی اقتصادی است. این مساله در بسیاری از کشورهای دیگر هم صادق است. گذشته از آن با توسعه ابزارهای سرمایه‌گذاری امکان ورود بانک مرکزی به بازارها فراهم می‌شود و بانک مرکزی می‌تواند با کمک این ابزارها / بازارها سیاست‌های خود را اعمال کند.
بسیاری از انحرافات قیمتی به خاطر فقدان یا محدود بودن این بازارها به وجود می‌آید. در این بازارها سرمایه‌گذاران به‌طور مستمر دارند به تحولات و سیاست‌های اقتصادی رای می‌دهند و موجبات اصلاح سیاست‌ها را فراهم می‌کنند. در این باره مطلب گفتنی بسیار زیاد است. امیدوارم دولت ضرورت این کار را هرچه زودتر دریابد و برای راه‌اندازی یک بازار گسترده و پیچیده از ابزارهای سرمایه‌گذاری اقدام کند.
