خیز اخزا

  مجید حیدری: اسناد خزانه در دنیای امروز یکی از مهم‌ترین ابزارهای مهم مالی محسوب می‌شود و از ابزارهای دولت برای اعمال سیاست مالی است. همچنین بانک‌های مرکزی از طریق ورود به بازار ثانویه اسناد خزانه، به اعمال سیاست پولی، یعنی عملیات بازار باز می‌پردازند. در ایران نیز این اوراق با عنوان اسناد خزانه اسلامی یا اخزا، با هدف تسویه بدهی‌های دولت به طلبکاران غیردولتی، کنترل نقدینگی بازار، اجرای سیاست‌های پولی، تامین کسری بودجه و مدیریت بازار منتشر می‌شود.

آمارها نشان می‌دهد نرخ سود اسناد خزانه اسلامی در نیمه نخست سال جاری روند صعودی را طی کرده و به بیش از 30درصد از ابتدای شهریورماه رسیده است، البته این نرخ در دو ماه اخیر تقریباً روند با ثبات و نزولی داشته و عقبگردی به سطح 24 درصد داشته است. این نرخ در میانه سال گذشته در سطح کمتر از 20 درصد قرار داشت، اما با آغاز التهابات نرخ ارز در اسفندماه روند صعودی را طی کرد، بررسی بازدهی بازارهای موازی از ابتدای سال جاری حاکی از آن است که چرا سود اوراق خزانه با توجه به کم بودن ریسک آن، مورد توجه سرمایه‌گذاران در این بخش نبوده است. طی نیمه نخست سال جاری بازدهی دلار و سکه به بیشتر از صد درصد رسیده بود و بازدهی بازار سهام و مسکن در رنج 30 تا 40 درصد قرار داشت و در نتیجه انگیزه‌ای برای نگهداری ابزار کم‌ریسک وجود نداشت. این مساله باعث شد تا اوراق بدهی که بر اساس مکانیسم بازار قیمت‌گذاری می‌شود، با افت قیمتی مواجه شوند. رابطه معکوس میان قیمت و سود اوراق بدهی باعث شد نرخ بهره اسناد خزانه به ارقامی بالای ۳۰ درصد نیز در اواخر مرداد برسد. البته این روند با آرامش بازار در هفته‌های اخیر تغییر کرده و مسیر نرخ کاهشی شده است. اما پیامد بالا بودن نرخ سود اسناد خزانه در بازار چیست و آیا این موضوع باعث ایجاد هزینه برای دولت می‌شود؟‌ آیا افزایش نرخ سود، بر تورم انتظاری اثر خواهد گذاشت؟

در این خصوص دو نگاه وجود دارد، نگاه نخست معتقد است که با بالا رفتن نرخ بازدهی اوراق بدهی، تامین مالی دولت پرهزینه می‌شود و در شرایطی که انتظار می‌رود دولت با کسری بودجه بیشتر ناشی از کاهش درآمدهایش مواجه شود، افزایش هزینه‌های تامین مالی ضربه سختی به تعادل بودجه دولت در سال جاری و سال آینده خواهد زد. در نتیجه اگر استقراض برای دولت گران شود، دولت به راهکارهای آسان‌تری مانند استقراض از بانک مرکزی متوسل خواهد شد.

اما برخی دیگر معتقدند افزایش نرخ سود اسناد خزانه اسلامی، اثری در هزینه‌های دولت ندارد و دولت در زمانی این اوراق را منتشر می‌کند که نرخ بازار در سطح پایینی قرار دارد و در نتیجه ریسک بالا بودن نرخ سود اسناد خزانه اسلامی توسط خریداران پوشش داده می‌شود. برخی از کارشناسان معتقدند افزایش نوسان سایر بازارها، باعث ضعف تقاضا در بازار بدهی می‌شود. بنابراین بازگشت ثبات و اطمینان به بازارها و کاهش جذابیت سرمایه‌گذاری در بازارهای رقیب است که می‌تواند باعث خروج نقدینگی از آن بازارها و ورود دوباره آن به صندوق‌های سرمایه‌گذاری شود که تقویت سمت تقاضا را به دنبال دارد و صندوق‌ها می‌توانند دوباره اوراق را بخرند و جذب کنند و این باعث می‌شود که قیمت اوراق افزایش و نرخ بهره کاهش یابد.