به کجا چنین شتابان؟

در ادبیات اقتصادی «پول داغ» به پولی گفته می‌شود که به دلیل تفاوت در نرخ بهره از یک بازار مالی به بازارهای مالی دیگر (معمولاً از یک کشور به کشور دیگر) منتقل می‌شود. ما با آگاهی از این ادبیات، از تعریف پول داغ برای تشریح حرکت پول در بازارهای داخلی نیز استفاده می‌کنیم و به آن «پول دوره‌گرد» می‌گوییم. به این صورت که همان‌طور که گفته شد «پول داغ» به پولی گفته می‌شود که به دلیل تفاوت در نرخ بهره بین بازارهای مالی در حرکت است. از طرفی در شرایطی که بیم افزایش تورم وجود دارد و هنگامی که پول در حال از دست دادن ارزش خود است و مردم احساس می‌کنند در آینده نزدیک قدرت خریدشان به شدت کاهش می‌یابد، دیگر تمایلی برای نگه داشتن پول ندارند و همه سعی‌شان این است که آن را تبدیل به دارایی کنند و به پول در اینجا «پول دوره‌گرد» می‌گوییم.

در این گزارش می‌خواهیم ببینیم پول داغ و پول دوره‌گرد چیست و تحت چه شرایطی تقاضای پول آنقدر کاهش می‌یابد که برای اقتصاد مشکل‌زا باشد. چه عواملی باعث می‌شوند اصطلاحاً پول به چیزی تبدیل شود که دست را می‌سوزاند (به دلیل کاهش ارزش). در واقع عمده تمرکز ما روی پول دوره‌گرد است اما از آنجا که مفهوم پول دوره‌گرد برگرفته از مفهوم پول داغ است ابتدا به تشریح پول داغ می‌پردازیم و سپس به پول دوره‌گرد می‌رسیم.

پول داغ

در علم اقتصاد، پول داغ به پول یا سرمایه‌ای گفته می‌شود که با هدف کسب سود کوتاه‌مدت به دلیل تفاوت نرخ بهره در بازارهای مالی از یک کشور به کشور دیگر یا از یک بازار مالی به بازار مالی دیگر منتقل می‌شود. این حرکت پول در اقتصادهای با نرخ ارز شناور، نوسانات نرخ ارز را با خود به دنبال دارد. از آن جهت به این حرکت سفته‌بازانه پول (سرمایه) پول داغ گفته می‌شود که می‌توانند بسیار سریع حرکت کنند (بسیار سریع از یک بازار مالی به بازار مالی دیگر منتقل شوند) و پتانسیل این را دارند که بازارها را به بی‌ثباتی بکشانند.

مثال ساده‌ای که در ادامه می‌زنیم پدیده پول داغ را به خوبی توضیح می‌دهد. میانگین نرخ بهره گواهی‌های سپرده یک‌ساله (one year certificate deposit) در ایالات متحده آمریکا برابر با 95 /0 درصد است. در مقابل، به سپرده‌های یک‌ساله در چین حدود سه درصد نرخ بهره به طور میانگین تعلق می‌گیرد. چین برای حمایت از صادرات خود، ارزش پول ملی خود را در برابر پول‌های خارجی به طور معناداری پایین نگه داشته است و از همین رو انتظار می‌رود که به دلیل پدیده پول داغ، پول چین (یوآن-رنمینبی) نسبت به دلار ایالات متحده تقویت شود. با توجه به این شرایط، اگر یک سرمایه‌گذار آمریکایی دلارهای خود را به جای اینکه در بانک‌های آمریکا سرمایه‌گذاری کند، آنها را به بانک‌های چین منتقل کند، بهره بیشتری خواهد گرفت. همین تفاوت در نرخ بهره میان بانک‌های چین و آمریکا باعث شده است که آمریکا به یک مبدأ عمده برای حرکت پول داغ و چین به یک مقصد بزرگ برای دریافت پول داغ تبدیل شود. البته این تنها یک مثال بود تا موضوع بیشتر جا بیفتد. در واقعیت پول داغ محدود به چنین توضیحی نمی‌شود و انواع سرمایه‌گذاری‌های سفته‌بازانه (با هدف دریافت بهره بیشتر و رسیدن به بازدهی بالاتر) می‌توانند در مثال‌هایی برای توضیح پدیده پول داغ استفاده شوند.

توضیحی که در ادامه می‌دهیم می‌تواند به درک بیشتر این پدیده کمک کند. وقتی که یک کشور یا یک بخش از یک اقتصاد با بحران مالی روبه‌رو می‌شود، سرمایه‌گذاران و سرمایه‌داران از ترس اینکه درگیر بحران مالی نشوند سرمایه خود را از کشور یا آن بخش اقتصادی درگیر بحران مالی خارج می‌کنند و به دنبال مقصدی جذاب برای سرمایه خود می‌گردند. در کشور یا بخش مقصد، ورودی سرمایه باعث می‌شود که حساب بدهی افزایش یابد، قیمت دارایی‌ها بالا رود و مصرف به شدت تقویت شود. البته همه اینها برای مدت کوتاهی اتفاق می‌افتد. به طوری که در اغلب موارد، بعد از این نوع از ورود سرمایه کشور یا بخش مقصد با یک بحران مالی روبه‌رو می‌شود. در نتیجه پول داغی که قبلاً از A به B آمده بود اکنون از B عزیمت می‌کند و به C می‌رود اما این عزیمت ویرانی‌هایی را در B به جای خواهد گذاشت و این روند ادامه می‌یابد.

انواع پول داغ و تخمین اندازه آن

این موارد می‌توانند به عنوان پول داغ در نظر گرفته شوند: 1- سرمایه‌گذاری‌های خارجی کوتاه‌مدت شامل سرمایه‌گذاری در بازار سهام، اوراق قرضه و مشتقات مالی 2- وام‌های بانکی خارجی کوتاه‌مدت 3- وام‌های بانکی خارجی با افق سرمایه‌گذاری کوتاه‌مدت. سرمایه در هر سه مورد بالا ویژگی‌های مشابهی دارد از جمله اینکه افق سرمایه‌گذاری کوتاه‌مدت است و اینکه سرمایه می‌تواند به سرعت وارد و به سرعت خارج شود.

در علم اقتصاد روش دقیق و تعریف‌شده‌ای برای تخمین مقدار پول داغ که در یک دوره زمانی وارد یک کشور می‌شود وجود ندارد، زیرا پول داغ خیلی سریع حرکت می‌کند و پایش آن نیز ضعیف است. مضاف بر این زمانی که اندازه‌گیری حجم پول داغ در یک دوره زمانی در یک کشور تخمین زده می‌شود، ممکن است ناگهان اندازه پول داغ در آن کشور در همان دوره زمانی افزایش یا کاهش معناداری را تجربه کند. با همه اینها یکی از راه‌های رایج برای تقریب زدن ورودی پول داغ به یک کشور در یک دوره زمانی این است که ابتدا در آن دوره زمانی تغییرات ذخایر ارزی (foreign exchange reserves) را محاسبه کنیم و سپس مازاد (کسری) تجاری آن کشور و خالص سرمایه‌گذاری مستقیم خارجی در آن دوره را از آن کم کنیم.

پول دوره‌گرد

همان‌طور که پیش از این گفته شد، زمانی که ارزش پول در حال کاهش است، مردم به این نتیجه می‌رسند که نگهداری پول در دستشان باعث می‌ش‍ود که روزبه‌روز قدرت خریدشان کاهش یابد. 

در واقع تحت این شرایط نگه داشتن پول دیگر هیچ توجیهی ندارد و باید هرچه سریع‌تر آن را به دارایی‌هایی که قیمتشان در حال افزایش است تبدیل کرد. دارایی‌هایی که اگر قیمتشان در حال افزایش نبود دیگر نیاز نبود مردم به سرعت به سمت خرید آنها هجوم برند.

در علم اقتصاد گفته می‌شود که «پول دست را می‌سوزاند». این جمله ریشه در این واقعیت دارد که با مرور زمان حجم پول افزایش می‌یابد (خواه با خواست بانک مرکزی و دولت‌ها و خواه به صورت خودجوش) و این افزایش حجم پول باعث می‌شود که از ارزش آن کاسته شود. چیزی که خود را در تورم نشان می‌دهد. افزایش حجم پول به خودی خود چیزی نیست که از نظر علم اقتصاد بد باشد و اقتصاددانان آن را مخرب بدانند بلکه مشکل زمانی آغاز می‌شود که این افزایش حجم پول نه بر مبنای چارچوب و قواعد علم اقتصاد بلکه بر اساس قواعدی که سیاستمداران به آن پایبند هستند اتفاق افتد. بنابراین پول همیشه دست را می‌سوزاند و همین امر باعث می‌شود که مردم پول‌هایشان را سرمایه‌گذاری کنند.

در واقع پول همیشه دست را می‌سوزاند اما این واقعیت بالذات چیز بدی نیست و در شرایط درست اقتصادی و در زمانی که اقتصاد بر مبنای قواعد عملی‌اش جلو می‌رود، همین سوختن دست به وسیله پول (کاهش ارزش پول به مرور زمان) مردم را به سمت سرمایه‌گذاری سوق می‌دهد. اما بعضی وقت‌ها پول بیش از حالت معمول دست را می‌سوزاند. به این معنا که به دلیل افزایش قیمت سایر دارایی‌ها ارزش پول با چنان سرعتی کاهش می‌یابد که مردم عجولانه و برای جلوگیری از پایین آمدن قدرت خریدشان اقدام به خرید دارایی‌هایی می‌کنند که قیمتشان در حال افزایش است.

بگذارید یک مثال بزنیم. مثالی از خودرو که این روزها در ایران بازار بسیار داغی دارد. زمانی که اقتصاد ثبات دارد، قیمت دارایی‌ها با نرخ بسیار پایین افزایش می‌یابد و از ارزش پول نیز با سرعت پایین کاسته می‌شود، مردم و سرمایه‌گذاران نه به سمت خرید دارایی‌های موجود همچون خودرو، بلکه به سمت سرمایه‌گذاری‌هایی که منجر به تولید می‌شوند گام برمی‌دارند. 

همه‌چیز به بازدهی بستگی دارد. تحت شرایط باثبات اقتصادی خرید دارایی‌های موجود در اقتصاد مثل خودرو آنقدر بازدهی ندارد که مردم و سرمایه‌گذاران برای جلوگیری از سوختن دستشان به وسیله پول اقدام به خرید آنها کنند (در واقع در شرایط باثبات اقتصادی عده معدودی به خرید مثلاً خودرو به چشم سرمایه‌گذاری نگاه می‌کنند) زیرا اگرچه قیمت خودرو در طول زمان در حال افزایش است اما استهلاک آن و همچنین آمدن مدل‌های به‌روزتر به بازار باعث می‌شود که خودرو خرید جذابی محسوب نشود.

اما زمانی که ثبات در اقتصاد وجود ندارد، شرایط عدم اطمینان نسبت به خط‌مشی‌های سیاستگذاران بر اقتصاد حاکم است و انتظار می‌رود که تورم به شدت بالا رود و یک جهش تورمی در اقتصاد محتمل باشد، سرمایه‌گذاری‌هایی که در بلندمدت بازدهی دارند دیگر جذابیت خود را از دست می‌دهند (زیرا هم بسیار پرریسک هستند و هم در بسیاری از مواقع امکان اجرای آنها وجود ندارد). بنابراین حجم نقدینگی در دست مردم و سرمایه‌گذاران که در حال از دست دادن ارزش خود است به سمت بازار دارایی‌های موجود مثل خودرو که مثالش را زدیم روانه می‌شود. روانه شدن حجم نقدینگی به سمت بازار مثلاً خودرو به یکباره تقاضا را برای خودرو به شدت افزایش می‌دهد و قیمت آن را بالا می‌برد. این افزایش به یکباره تقاضا در شرایط بی‌ثباتی اقتصادی تولید خودرو را به طور معنادار افزایش نمی‌دهد بنابراین فقط قیمت را افزایش می‌دهد.

افزایش قیمت خودرو یک سیگنال قوی به سمت مردم ارسال می‌کند. اینکه اگر امروز نخرند فردا دیگر نمی‌توانند بخرند و این باعث می‌شود که حجم نقدینگی بیشتری به سمت بازار خودرو روانه شود. 

مجدداً دقت شود که اگر شرایط ثبات اقتصادی وجود داشت و حداقل این حجم نقدینگی به پا گرفتن بازار تولید خودرو کمک می‌کرد، قیمت جهش قابل توجهی نداشت و متعاقباً سیگنالی که از آن صحبت شد نیز ارسال نمی‌شد.

اما خودرو تنها بازاری نیست که از روانه شدن حجم نقدینگی به سمتش مصون نمی‌ماند. بعد از مدتی کوتاه از جذابیت بازار خودرو کاسته می‌شود زیرا قیمت آن آنقدر بالا رفته که دیگر خرید آن مثلاً به اندازه خرید مسکن بازدهی ندارد. بنابراین اتفاقی که برای بازار خودرو افتاد برای بازار مسکن نیز رخ می‌دهد و همان‌طور که در بازار خودرو گفتیم، بازار مسکن هم رونق چندانی را در نتیجه هجوم مردم به سمت آن نخواهد داشت و عمدتاً قیمت خانه‌های موجود افزایش می‌یابد. بازارهای طلا، سکه، ارز و لوازم الکترونیکی می‌توانند بازارهای بعدی باشند. ما پولی را که در این بازارها به صورتی که توضیح داده شود و به دلایلی که ذکر شد به جریان درمی‌آید، «پول دوره‌گرد» نامگذاری می‌کنیم.

نکته دیگری که در مورد تفاوت‌های پول داغ و پول دوره‌گرد وجود دارد این است که نیروی محرک تبدیل شدن پول به پول داغ، انگیزه سرمایه‌گذاری کوتاه‌مدت است یعنی همان فعالیت‌های سفته‌بازانه. در مورد پول دوره‌گرد نیز اگرچه انگیزه‌های سفته‌بازانه نیز در پس آن وجود دارد، اما نیروی محرکه آن جلوگیری از زیاد شدن و پایین آمدن قدرت خرید است. شاید در نگاه اول این‌طور به نظر برسد که چنین تفاوتی تاثیر چندانی نمی‌گذارد. اما مطالعات اقتصاد رفتاری نشان داده است که مردم بیشتر از آنکه سعی کنند به سمت سود حرکت کنند، در تلاش هستند از ضرر دوری کنند. وقتی در مورد پول داغ حرف می‌زنیم تلاش برای رسیدن به سود مدنظر است و وقتی صحبت از پول دوره‌گرد در میان است، جلوگیری از زیان معنا می‌یابد (اگرچه گفته می‌شود که مثلاً رسیدن به سود سه درصد به جای رسیدن به سود یک درصد به نوعی جلوگیری از زیان است، اما همان‌طور که گفته شد طبق مطالعات اقتصاد رفتاری این نوع از زیان نسبت به زمانی که فرد با سود منفی مواجه است افراد را کمتر تحت تاثیر قرار می‌دهد).

ریشه‌های تبدیل پول به پول دوره‌گرد

پیش از این در بخش‌های مختلف این گزارش به بعضی از ریشه‌های تبدیل پول به پول دوره‌گرد اشاره شد. در این قسمت به طور مشخص به دو عامل اصلی می‌پردازیم که باعث می‌شوند پول دوره‌گرد در اقتصاد شایع شود (هرکدام از این دو عامل ریشه‌ها و زیرمجموعه‌های خود را دارند که در اینجا مجال پرداختن به آنها وجود ندارد). البته قبل از بیان این علل باید گفت زمانی که پول به پول داغ تبدیل می‌شود در تعریف عمومی پول داغ دو کشور در اینجا مطرح هستند و سیاستگذاری کشورها به یکدیگر وابسته است. اما زمانی که پول به پول دوره‌گرد تبدیل می‌شود عمدتاً سیاستگذاری‌های کشوری که پول دوره‌گرد در آن شایع می‌شود مستقل از سیاستگذاری‌های کشور دیگر است و از همین رو، عمدتاً مقصر اصلی شایع شدن پول دوره‌گرد در اقتصاد خود سیاستگذاران داخلی هستند (البته ما در اینجا نقش عوامل خارجی را کتمان نمی‌کنیم بلکه به پررنگ‌تر بودن نقش سیاستگذاری داخلی اشاره داریم). دو موردی که در ادامه به آنها می‌پردازیم عمدتاً ناشی از سیاستگذاری غلط داخلی بوده و با یکدیگر در ارتباط هستند.

1- انتظارات تورمی و جلوگیری از کاهش قدرت خرید (زیان) و حباب در دارایی‌ها. زمانی که به دلیل رشد پایه پولی و حجم نقدینگی و همچنین افزایش نرخ ارز به دلایلی چون کاهش یکباره قیمت نفت یا تحریم‌های اقتصادی انتظار می‌رود که در آینده‌ای نزدیک جهش تورمی در اقتصاد وجود داشته باشد، مردم و سرمایه‌گذاران سعی می‌کنند هرچه سریع‌تر پول خود را به دارایی‌های دیگر تبدیل کنند. زمانی که در دارایی‌ها حباب وجود دارد و قیمت آنها به صورت ساعتی بالا می‌رود، مردم و سرمایه‌گذاران تشویق می‌شوند که پول خود را وارد بازار این دارایی‌ها کنند چراکه به این نتیجه می‌رسند که در آینده قدرت خریدشان به شدت افت می‌کند.

2- بی‌ثباتی بازارها و شرایط عدم اطمینان. زمانی که به دلیل اشتباهات مکرر سیاستگذار اقتصاد بی‌ثبات می‌شود و مردم و سرمایه‌گذاران در شرایط عدم اطمینان کامل (و نه حتی ریسک بالا) قرار می‌گیرند، انگیزه آنها برای سرمایه‌گذاری‌های مولد از بین می‌رود و ترجیح می‌دهند پول را در دست خود نگه دارند. اما زمانی که احساس کنند این پول دارد بیش از حد دستشان را می‌سوزاند یا به عبارت دیگر بیش از حالت معمول از ارزش آن کاسته می‌شود و نرخ بهره بانک‌ها هم جبران این کاهش ارزش را نکند، پول خود را به سمت خرید دارایی‌های موجود در بازار روانه می‌کنند و قیمت این دارایی‌ها را به شدت افزایش می‌دهند.