ناهماهنگی شناختی

سایه فتحی: ناکامی‌های نیم‌قرن فعالیت بازار سرمایه ایران ریشه در چه عواملی دارد؟ چرا این بازار 50ساله از عمق کم و ناکارایی رنج می‌برد؟ چالش‌های ساختاری این بازار چیست؟ از بازار سرمایه چه انتظاراتی داریم؟ چرا سیاستگذار نسبت به توسعه بازار سرمایه دچار غفلت شده است؟ اینها بخشی از پرسش‌هایی است که پیرامون فعالیت بازار سرمایه مطرح است. به بهانه 50سالگی این بازار با محمد فطانت مدیرعامل سابق سازمان بورس و اوراق بهادار به گفت‌وگو پرداختیم. او معتقد است: «دولتمردان و سیاستگذاران و حتی عده‌ای از افراد که در امور اقتصادی تصدی دارند به خوبی بازار سرمایه را به دلیل تخصصی بودن آن نمی‌شناسند و تا وحدت نظر و قول در آحاد سیاستگذاران برای استفاده از بازار سرمایه به عنوان موتور محرک اقتصادی شکل نگیرد رشد حرکت و توسعه بازار سرمایه محدود خواهد بود.» در ادامه شرح این گفت‌وگو را می‌خوانید.

♦♦♦

 بازار سرمایه ایران در حالی به 50‌سالگی رسیده که با چالش‌های متعددی چون عمق کم، حد نوسان، عدم توسعه‌یافتگی زیرساخت‌ها، کمبود ابزارها و نهادها، گردش پایین معاملات و... مواجه است. چرا بازاری که نیم‌قرن از عمر آن می‌گذرد تا این اندازه با مشکلات دست‌وپنجه نرم می‌کند؟

نکوداشت پنجاهمین سالگرد تاسیس بورس در ایران، بزرگداشت جمع زیادی از نخبگان و گذشتگانی است که برای رسیدن به آنچه امروز داریم همت کرده‌اند. بازار سرمایه در هر کشوری نماینده قدرت ملی است چراکه انجام کارهای بزرگ و پروژه‌های عظیم و کارآفرینی بدون ایجاد مکانیسم تجهیز و تامین منابع مالی از پول‌های خرد مردم غیرممکن است و کشورها به اندازه توسعه‌یافتگی در نظام تجهیز منابع داخلی و بین‌المللی در جهت تشکیل سرمایه برای توسعه ملی خود، قدرت و اقتدار خود را به رخ می‌کشند. به هر میزان که کشور در تجهیز منابع در عرصه داخلی و بین‌المللی مقتدرتر باشد، بهتر می‌تواند سرمایه را برای توسعه ملی خود تامین کند. بنابراین با این تعریف بازار سرمایه در ایران می‌تواند نمایی از چگونگی تجهیز منابع با هزینه کمتر و کارایی بالا باشد. به هر میزان که محوریت بازار سرمایه در تجهیز منابع به رسمیت شناخته شود مشکلات به تدریج رفع خواهد شد.

بازار سرمایه در ایران از شفاف‌ترین بخش‌های فعال در اقتصاد است که تعداد زیادی از مدیران و کارشناسان جوان، تحصیل‌کرده و خلاق را در خود جای داده است و از این حیث از ظرفیت بی‌بدیل و بی‌نظیری برخوردار است. اگر به روند تاریخی 50 سال گذشته برگردیم، تحولاتی را که با تصویب قانون بازار اوراق بهادار در سال 1384 شکل گرفت باید مبنا و نقطه عطف حرکت در جهت پارادایم بازار سرمایه در رویکردهای اقتصادی در کشور بدانیم. بنابراین اگرچه گذشتگان 50 سال تلاش کردند اما نتیجه آن تلاش در دهه اخیر جلوه و نمود بهتری یافته است و بهبود مستمر در جهت رفع مشکلات بازار سرمایه کاملاً مشهود است. البته این بهبود مستمر ممکن است از نگاه عده‌ای با کندی صورت گیرد اما در اینکه بهبود قابل رویت است به نظر من همگی نسبت به آن متفق‌القول هستند. همه افرادی که به صورت تخصصی مباحث و مسائل بازار سرمایه را دنبال می‌کنند قبول دارند که کلیت بازار در جهت مثبت رو به بهبود و توسعه است اما ممکن است نسبت به سرعت بهبود حرف و انتقاداتی بجا مطرح باشد.

مشکلاتی که اکنون بازار سرمایه با آن مواجه است که گاه تعبیر چالش نیز از آن می‌شود متفاوت از ریشه مشکلات در کلان اقتصاد نیست.

بوروکراسی اداری تصدی‌گری نهادهای حاکمیتی و شبه‌دولتی بدون توجه به کارکردهای اصولی بازار از جمله ریشه‌های مشکلاتی است که بازار در کنار بقیه معضلات اقتصاد کلان با آن دست‌وپنجه نرم می‌کند.

 از نظر شما مهم‌ترین مشکلات ساختاری بازار سرمایه ایران چیست؟

اگر بخواهیم مهم‌ترین مشکلات ساختاری بازار سرمایه در حال حاضر را بگوییم باید به چهار دسته از مشکلات اشاره کنیم. دسته اول چالش‌ها و مسائل اقتصاد کلان در ایران است که از جمله آن می‌توان به مسائلی چون چالش نرخ ارز و بحران‌های شبکه پولی کشور و ریسک‌های بین‌المللی و بحران‌های صندوق‌های بازنشستگی و نظام بودجه‌ریزی در کشور اشاره کرد. دسته دوم از مشکلات ساختاری بازار سرمایه به ریسک تصمیمات و سیاستگذاری‌های ناگهانی مرتبط است که از جمله آن می‌توان به مباحثی مثل بهره مالکانه و نرخ خوراک پتروشیمی اشاره کرد. دسته سوم از مشکلات و چالش‌ها به دولتی بودن اقتصاد ایران برمی‌گردد چراکه بازار سرمایه رشد خود را باید در نظام خصوصی‌سازی واقعی و حاکمیت بخش غیردولتی ببیند. هنگامی که کل اقتصاد در دست بخش دولتی و شبه‌دولتی است رشد و توسعه بازار در کوتاه‌مدت غیرقابل حصول خواهد بود.

دسته چهارم از مشکلات بازار سرمایه مربوط به دستگاه ناظر، مقررات و دخالت دستگاه ناظر در اجراست. ناظر به میزان زیادی در اجرا وارد شده است و تقریباً هیچ اقدام اجرایی در بازار سرمایه به صورت روزانه بدون دخالت ناظر صورت نمی‌گیرد و مقررات، توسعه‌یافتگی لازم را هنوز برای از بین بردن چالش‌ها ندارد. مقررات، مکانیسم بازخوردپذیری و اصلاح ندارد و عموماً با سرعت تحولات اقتصادی در ایران و جهان به‌روز نمی‌شود. اگرچه باید در حاشیه، ضعف‌های قانونی از جمله قانون تجارت و مباحث مربوط به شرکت‌های سهامی عام را که به علت قدمت، اکنون از کارآمدی لازم برخوردار نیستند نیز مدنظر قرار دهیم.

 به‌رغم اثرگذاری بالای بازار سرمایه بر اشتغال، تولید و رشد اقتصادی در کشورهای پیشرفته اما در ایران بازار سرمایه، بازار کوچکی است که نتوانسته در اقتصاد ایران نقش پررنگی ایفا کند، علت چیست؟

در کشور ما وجود نهادهای ناظر رقیب در بازارهای مالی از جمله موانع توسعه‌یافتگی بازار سرمایه محسوب می‌شود. نهاد ناظر بر بانک‌ها یعنی بانک مرکزی و در راس آن شورای پول و اعتبار که بسیار قدیمی، پرنفوذ و پرقدرت است و سایه آن بر سایه بازارهای مالی از جمله بورس و بازار سرمایه گسترده است اما این نهاد سایه بیشتر نقش رقابت دارد و کمتر روحیه همکاری و کمک به رشد بازار سرمایه در آن وجود دارد. بازار پول به‌شدت به دنبال آن است که آنچه اختیارات قانونی در بازار سرمایه وجود دارد را بگیرد. به عنوان مثال هر ابزاری که به عنوان یک ورقه بهادار طراحی می‌شود که طبق قانون از جمله وظایف سازمان بورس است بلافاصله با ادبیاتی مشابه در نهاد ناظر رقیب با عنوان دیگری کپی می‌شود و مردم را سرگردان می‌کند. تا همکاری و همگرایی فی‌مابین نهادهای ناظر رقیب یعنی بانک مرکزی، سازمان بورس و بیمه مرکزی از یک طرف و شورای پول و اعتبار و شورای عالی بورس و شورای عالی بیمه شکل نگیرد تحول اساسی در بازار سرمایه شکل نخواهد گرفت.

 از طرفی پس از سال‌ها هنوز تکلیف دولت یا سیاستگذاران با توسعه بازار سرمایه مشخص نیست. سیاستگذاری‌های ناگهانی تنها به افزایش ریسک و زیان سرمایه‌گذاران منجر شده است. علت چیست؟

دولتمردان و سیاستگذاران و حتی عده‌ای از افراد که در امور اقتصادی تصدی دارند به خوبی بازار سرمایه را به دلیل تخصصی بودن آن نمی‌شناسند و تا وحدت نظر و قول در آحاد سیاستگذاران برای استفاده از بازار سرمایه به عنوان موتور محرک اقتصادی شکل نگیرد رشد حرکت و توسعه بازار سرمایه محدود خواهد بود. البته در سنوات اخیر به تدریج این آگاهی رو به افزایش است ولی هنوز به حد مطلوب نرسیده است.

 یکی از مسائلی که بازار سرمایه‌مان از آن رنج می‌برد عدم کارایی است. دلیل بارز این امر را می‌توان در اثرگذاری قوی شایعاتی دانست که پی در پی انتشار یافته و موجب تغییر چشمگیر قیمت سهام می‌شوند یا ضعف تحلیل در بازار نیز بر شدت عدم کارایی افزوده است. علت چیست؟

تحقیقات مختلف نشان‌دهنده شکل ضعیف از کارایی در بازار سرمایه ایران است و اطلاعات به صورت متقارن توزیع نشده است. اصولاً اقتصاد ما مبتنی بر نفت، غیرشفاف و غیررقابتی و رانتی است، بنابراین در چنین بستری کارایی که ماهیتاً با چنین اقتصادی در تضاد و تعارض است چگونه می‌خواهد شکل بگیرد.

 چرا بازار سرمایه‌مان در حالی که نیم‌قرن از عمر آن می‌گذارد کم‌عمق است؟ چه موانعی در این زمینه دخالت دارند؟ به نظر می‌رسد نیازمند تحولات جدی برای عمق‌بخشی و تقویت بازار سرمایه در بخش‌های مختلف هستیم. راهکار چیست؟

تعمیق بازار سرمایه را باید از گسترش آموزش‌های عمومی از مدارس، دبیرستان و سایر مراکز تحصیلات تکمیلی آغاز و همه افراد را با فرهنگ سرمایه‌گذاری آشنا کرد و در کنار آن عموم مردم از جمله کارآفرینان و سرمایه‌گذاران را از مزایا و ابزارهای بازار سرمایه مطلع کرد، توسعه نهادهای مالی از جمله مشاوران سرمایه‌گذاری و ایجاد مشوق‌های مادی و معنوی، و از همه مهم‌تر ایجاد بستر جریان آزاد سرمایه از داخل و خارج کشور و پذیرش شرکت‌ها و توسعه بازار اولیه و ایجاد زمینه تامین مالی شرکت‌های متوسط و بزرگ از طریق بازار و نیز لیست شدن سهام شرکت‌های ایرانی در بورس‌های دیگر جهان و برعکس و همچنین در دسترس قرار دادن امکان سرمایه‌گذاری در بورس برای همه آحاد مردم از طریق سیستم‌های الکترونیکی و فیزیکی از مهم‌ترین عوامل تعمیق بازار محسوب می‌شود. البته تعمیق بازار با مفهوم کارایی و شفافیت عجین است و بدون ارتقای کارایی و شفافیت در کل اقتصاد سرعت تعمیق بازار کند خواهد بود.

 محدودیت‌های مقرراتی یکی از چالش‌های جدی بازار سرمایه است و به‌رغم اقداماتی در جهت کاهش این محدودیت‌ها همچنان فعالان بازار از این ناحیه با مشکل مواجهند. چرا تا این اندازه محدودیت‌های مقرراتی در بازارمان وجود دارد؟ آیا نظارت‌های نهاد ناظر بدون این محدودیت‌ها امکان‌پذیر نیست؟

مقررات در بازارهای سرمایه در دنیا چارچوب‌های مشخصی دارد به نحوی که یک استانداردسازی کلی در مقررات حاکم بر بازار سرمایه در بورس‌های جهان حاکم است و کشورها از طریق آیسکو (IOSCO) این هماهنگی را با هم به وجود می‌آورند. استانداردسازی مقررات این حسن را ایجاد می‌کند که سرمایه‌گذاران خارجی مطمئن شوند که از یک چارچوب استاندارد برای حفظ و حمایت از سرمایه‌گذاری برخوردار هستند.

مقررات در بازار سرمایه ایران کماکان به یک کشکول شبیه است و از انسجام لازم برخوردار نیست اگرچه اقدامات بسیار خوبی برای اصلاح انجام شده است ولی هنوز کافی نیست.

 نبود شفافیت اقتصادی در سالیان گذشته ضربه‌های سنگینی به اقتصاد ایران وارد کرده است. چرا از پتانسیل‌های بازار سرمایه در زمینه شفافیت اقتصادی بهره گرفته نمی‌شود. علت چیست؟

شفافیت اقتصادی در یک اقتصاد مبتنی بر نفت و غیررقابتی و رانتی و دولتی فقط با رفع تعارضات ممکن است، توسعه بازار سرمایه و بورس‌ها از جمله بورس‌های اوراق و بورس‌های کالایی تا حد زیادی می‌تواند شفافیت را ارتقا دهد ولی گاه با پدیده‌هایی روبه‌رو می‌شویم که حمایت سیاستگذاران در آن مقفول است، به عنوان مثال بحث خروج محصولات پتروشیمی از بورس کالا یا عدم عرضه نفت در بورس انرژی و... .

 یکی دیگر از چالش‌های اساسی بورس را می‌توان توسعه ناهماهنگ نهادهای مالی دانست. جایی که مثلاً در بخش کارگزاری‌ها با مازاد شرکت‌های فعال همراه هستیم، اما در سمت صندوق‌های سرمایه‌گذاری با کمبودهایی جدی مواجهیم. در این زمینه چه باید کرد؟

توسعه بازار با توسعه عمودی و افقی و محتوایی نهادهای مالی قابلیت تحقق دارد، توسعه نهادهای مالی موجب از بین رفتن یا کوچک شدن اقتصاد زیرزمینی می‌شود.

هنگامی که نهادهای مالی توسعه پیدا می‌کنند دسترسی به واسطه‌های مالی کارآمد می‌تواند منجر به کاهش هزینه‌های دسترسی و توسعه بازار شود و توسعه نهادهای مالی با اقتصاد زیرزمینی رابطه منفی دارد. توسعه نهادهای مالی در صورتی که در چارچوب ضوابط نظارتی صورت گیرد عامل مهمی برای محدودسازی بازار زیرزمینی محسوب می‌شود. آنچه در موضوع فعالیت‌های زیرزمینی در مواردی مثل موضوع پدیده شاندیز و... مشاهده می‌شود این است که نهادهای مالی را متناسب با نیازهای اقتصاد توسعه نداده‌ایم به نحوی که یک فعالیت سالم اقتصادی بتواند در مجرایی صحیح حرکت کند، در عمل مشکلات تصمیم‌گیری موجب شده یک فعالیت اقتصادی موثر را به دلیل عدم پاسخگویی بهنگام، تبدیل به بحران ‌کنیم. این بحران‌سازی در قالب‌های مختلف امروز در نهادهای مالی قابل مشاهده است، گاه خود را در صندوق‌های سرمایه‌گذاری و گاه در سایر نهادها نشان می‌دهد.

 نقش نهاد ناظر برای افزایش کارایی بازار و همچنین سیاستگذاران اقتصادی برای تسریع در اصلاح ساختار اقتصاد چیست؟

نهادهای ناظر بر بازارهای مالی در ایران یعنی بانک مرکزی، سازمان بورس و بیمه مرکزی باید راهکارهایی را برای همگرایی با یکدیگر تعریف کنند. این شرط موفقیت هر اقدام و بهبود بعدی است.

 یکی از نیازهای بازار توسعه ابزارهای مالی و تعمیق نقش بازارگردان‌هاست. چرا بازارگردانی سهام مانند سایر بورس‌ها به یک حرفه مستقل و تخصصی در بازار ایران تبدیل نشده است؟

بازارگردانی نقدشوندگی بازار را بالا می‌برد و در ایجاد و تعادل میان عرضه و تقاضا نقش مهمی ایفا می‌کند، بازارگردانی در وهله نخست با توسعه نهادهای مالی (نهاد بازارگردان) ممکن است ولی از طرف دیگر بدون توسعه ابزارهای مالی بازارگردانی به خوبی امکان‌پذیر نیست. فروش استقراضی یا short selling از جمله ابزارهایی است که هنوز به منظور بازارگردانی، بازار سرمایه از آن بی‌بهره است.

 چرا این بازار در زمینه تامین مالی اقتصاد ایران به رغم شعارهای مسوولان دولتی مبنی بر حرکت به سمت بازارمحوری، مهجور مانده است؟ نمونه بارز آن بازار بدهی بود که نتوانست موفق عمل کند. علت چیست؟

به نظر من بازار بدهی متولد شده است و دوران رشد خود را می‌گذراند باید به دقت جلوی انحراف آن را گرفت و در عین حال آن را توسعه داد.

 چرا بازار سرمایه ایران هنوز بین‌المللی نشده است؟ چه موانعی در این زمینه وجود دارد؟

جریان آزاد سرمایه از جمله نکاتی است که باعث توسعه بین‌المللی بازار سرمایه می‌شود، اینکه بورس‌ها بتوانند اتاق پایاپای مشترک داشته باشند و مکانیسم تسویه فی‌مابین کشورها به خوبی کار کند. عضویت ایران در آیسکو (IOSCO) یک زمینه‌ساز خوب برای بین‌المللی شدن است اما عامل محدودکننده کماکان تحریم‌های بین‌المللی است که مانع جریان آزاد سرمایه است و تا رفع نشود، بین‌المللی شدن بازار سرمایه محقق نخواهد شد. البته IFRS و استانداردسازی مقررات و تسهیل بانکی و مقرراتی برای جذب سرمایه خارجی، دوال لیستینگ و صورت‌های مالی به زبان انگلیسی، حسابرسی با استانداردهای جهانی، کدال انگلیسی و دادن مجوز به نهادهای مالی بین‌المللی برای فعالیت در ایران و تمایل ناشران برای معرفی خود در فضای بین‌المللی و... از جمله می‌تواند به بین‌المللی شدن بازار سرمایه کمک کند.