نرخ سود چالش‌ساز

نرخ بازده اوراق خزانه مورد معامله در فرابورس در روزها و هفته‌های اخیر به محدوده 25 درصد افزایش یافته است. به عنوان نمونه نگاهی به نرخ بازده این اوراق در تاریخ 18 بهمن‌ماه سال جاری در سایت شرکت فرابورس ایران نشان می‌دهد کلیه اوراق خزانه با سررسیدهای اسفندماه سال جاری، مرداد، شهریور و مهرماه سال آینده بازده تا سررسید بالای 25 درصد را برای خریداران این اوراق به همراه دارد. بالا بودن نرخ‌ بازده این اوراق در مقایسه با نرخ سود سپرده‌ها و نرخ بازده سایر بازارها واکنش‌های زیادی را به همراه داشته است تا جایی که برخی نرخ بالای این اوراق را مقصر افزایش مجدد نرخ سود بانکی و رکود بازار سهام دانسته‌اند و دولت را به واسطه عرضه حجم بالایی از این اوراق مورد انتقاد قرار داده و معتقدند بازار سرمایه توان جذب این حجم از عرضه اوراق را ندارد و به همین سبب نرخ بازده این اوراق افزایش یافته و نهایتاً تعادل بازار پول و سرمایه را به خطر انداخته است. در همین راستا ظاهراً تمهیداتی در جهت کاهش عرضه این اوراق صورت گرفته است به طوری که مطابق مصاحبه اخیر مدیرعامل شرکت فرابورس ایران در گفت‌وگو با خبرگزاری فارس در مورخ 18 بهمن‌ماه، انتشار جدید اوراق بدهی دولتی در فرابورس ایران تا پایان امسال متوقف و هرگونه پذیره‌نویسی از سال آینده به‌طور محدود و بر اساس برنامه‌ریزی‌های قبلی صورت خواهد گرفت. همچنین وی از قول مساعد بانک مرکزی برای کمک به متعادل کردن نرخ سود اوراق بهادار دولتی در بازار بین‌بانکی و به تبع آن تعادل نرخ بازدهی این اوراق در بازار بدهی فرابورس خبر داده است. به‌رغم انتقادهایی که از نحوه عرضه این اوراق و نرخ بازده بالای آن شده است باید گفت انتشار و عرضه اوراق خزانه اسلامی در یکی دو سال اخیر جان تازه‌ای به اقتصاد کشور داده است. در شرایطی که دولت با حجم عظیمی از بدهی‌های انباشته به بنگاه‌های اقتصادی و پیمانکاران مواجه است؛ ارائه این اوراق به طلبکاران دولت به آنها امکان داده است تا ضمن وصول مطالبات خود، بتوانند با فروش بخشی از اوراق مذکور در بازار ثانویه نیازهای نقدینگی خود را برطرف کنند و منابع حاصل را صرف تولید و بازپرداخت بدهی‌های خود به نظام بانکی کنند. عرضه این اوراق، چرخ‌های اقتصاد را به راه انداخته و موجب تسهیل جریان نقدینگی شده است. همچنین با عرضه این اوراق در بازار فرابورس، حجم بازار بدهی و معاملات آن در بازار سرمایه کشور متحول شده است. هرچند ارائه این اوراق اثرات مثبتی را به همراه داشته است؛ لیکن به‌تنهایی و بدون حل مشکلات سایر بخش‌های اقتصاد کارایی و اثربخشی لازم را نخواهد داشت. بالا بودن نرخ سود این اوراق نسبت به سایر بخش‌های اقتصاد، گواه این مساله است. مطابق روال مرسوم در همه جای دنیا، نرخ بازده اوراق خزانه کوتاه‌مدت دولتی به عنوان نرخ سود بدون ریسک به عنوان مبنا و معیاری برای نرخ سود سایر ابزارهای مالی مورد استفاده قرار می‌گیرد. حال اینکه چرا نرخ این اوراق بدون ریسک، از نرخ سایر اوراق همراه با ریسک بیشتر است؛ پرسش مهم و قابل تاملی است. در پاسخ به این موضوع، باید توجه داشت که بسیاری از نظریه‌ها و تجربه‌های اقتصادی دنیا خاص اقتصادهای آزاد و اقتصادهایی است که امکان تعادل سریع نیروهای عرضه و تقاضا وجود دارد. این در حالی است که ما در اقتصاد ایران به سبب تنگناها و محدودیت‌های مختلفی که طی سال‌های متمادی با آن روبه‌رو بوده‌ایم؛ با نیروهای واقعی عرضه و تقاضا سروکار نداریم. وجود برخی موانع و دستکاری‌ها در بازارها امکان به تعادل رسیدن بازارها را با مشکل مواجه ساخته است. در همین راستا، به‌رغم آنکه مطابق نظریه‌های رایج و پذیرفته‌شده در اقتصاد، انتظار می‌رفت با کاهش نرخ تورم و انتظارات تورمی شاهد کاهش نرخ سود بانکی باشیم؛ این مهم محقق نشد. دلیل این مساله وجود مشکلات نظام بانکی و فعالیت تعداد معدودی بانک و موسسه اعتباری مشکل‌دار است که برای به تعویق انداختن مشکلات و ادامه حیات خود، حاضرند با هر نرخی به تجهیز منابع بپردازند و در این رهگذر با ایجاد رقابت منفی، بانک‌های سالم را نیز مجبور کرده‌اند به منظور حفظ منابع خود و جلوگیری از خروج منابع، به سپرده‌گذاران نرخ‌های بالا و غیرمتعارف پیشنهاد دهند. در شرایطی که در بازار فرابورس، نرخ سود واقعی روی تابلوی بورس بر اساس نیروهای عرضه و تقاضا کشف قیمت می‌شود؛ در نظام بانکی در نبودن شفافیت و نظارت کافی، بانک‌ها به صورت غیررسمی و با انواع روش‌های غیرمجاز، دستورالعمل‌ها و ابلاغیه‌های بانک مرکزی را دور می‌زنند و نرخ‌های روزشمار 22 تا 24 درصد را به مشتریان خود وعده می‌دهند. بنابراین نرخ بازده بالای اوراق خزانه نه علت بلکه معلول نابسامانی‌های نظام بانکی است. شاهد این مدعا آن است که چند ماه قبل‌تر که نرخ سود در شبکه بانکی متعادل بود و بانک‌ها ضوابط بانک مرکزی را رعایت می‌کردند؛ نرخ اوراق بدهی نیز در بازار فرابورس به زیر 20 درصد و حتی در مقطعی در محدوده 18 درصد قرار داشت. همچنین در پاسخ به کسانی که اوراق خزانه را مسوول رکود بازار سهام می‌دانند باید گفت درست است که بازار پول و سرمایه رقیب هم هستند و در شرایطی که نرخ سود در بازار پول بالاست افزایش قیمت‌های سهام از توجیه کمتری برخوردار است، لیکن باید توجه کرد که حتی در نبود اوراق خزانه، این منابع باز هم صرف خرید سهام نمی‌شد و جذب شبکه بانکی می‌شد؛ تجربه‌ای که در سال‌های دورتر نیز شاهد آن بودیم. اما راهکار خروج از شرایط موجود چیست؟ چگونه می‌توان در شرایطی که نرخ تورم به زیر 10 درصد رسیده است، نرخ‌های سود بانکی و نرخ اوراق بهادار با درآمد ثابت را منطقی کرد؟ آنچه واضح است این است که ارائه نرخ‌های سود بالا در شبکه بانکی در شرایطی که نرخ بازده در بخش واقعی اقتصاد اندک است، صرفاً به تعویق انداختن مشکلات است. مشکلاتی که اگر به موقع چاره‌جویی نشود می‌تواند در آینده نه‌چندان دور به بحران و شوک‌های اقتصادی منجر شود. تداوم وضعیت موجود یا در نهایت به ورشکستگی تعدادی از بانک‌ها و موسسات اعتباری و بروز بحران در کل نظام مالی کشور منجر می‌شود یا اینکه نظام اقتصادی را به بازگشت تورم لجام‌گسیخته و در نهایت جهش ارزی سوق می‌دهد. راه اجتناب از این وضعیت افزایش کنترل و نظارت بر نظام پولی کشور و نیز تعیین تکلیف بانک‌ها و موسسه‌های مشکل‌دار است. این نهادهای پولی که موجب اخلال و برهم‌زننده نظم و منطق کل نظام پولی و مالی کشور هستند؛ هر چه زودتر یا باید تعطیل شوند یا با انجام تمهیداتی نظیر افزایش سرمایه از محل آورده نقدی سهامداران خود، شناسایی مطالبات سوخت‌شده در حساب‌ها و فروش دارایی‌های مسموم ولو با زیان به تنگنای مالی خود و برهم خوردن تعادل عرضه و تقاضا پایان دهند. خوشبختانه بانک مرکزی در یک سال اخیر اقدامات خوبی را در این زمینه شروع کرده است. الزامات جدید گزارشگری بانک‌ها که به شفافیت حساب‌های آنها می‌انجامد و مانع از شناسایی و تقسیم سودهای واهی می‌شود، همچنین ادغام و تعیین تکلیف موسسه‌های مالی و پولی غیرمجاز بخشی از این اقدامات است. لیکن، شرایط بازار پول در هفته‌های اخیر نشان می‌دهد لازم است این اقدامات تسریع و وضعیت نهادهای پولی مشکل‌دار هر چه زودتر تعیین تکلیف شود. در کنار این موضوع، لازم است بانک مرکزی از ابزارهایی که برای اثرگذاری بر سیاست پولی کشور در اختیار دارد به شکل موثرتری استفاده کند. علاوه بر سیاستگذاری نرخ ذخیره قانونی بانک‌ها، عملیات بازار باز که به بانک مرکزی امکان خریدوفروش اوراق دولتی در بازار را می‌دهد ابزار مهم و موثر دیگری است که در سال‌های اخیر به دلایل مختلف مغفول مانده است؛ لیکن انتظار می‌رود با از سر گرفتن آن از سال آینده، شاهد مداخله بیشتر بانک مرکزی در بازار بدهی به منظور تنظیم نرخ سود باشیم. در کنار اینها، راه‌اندازی بازار متشکل ارز و معاملات آتی آن می‌تواند زمینه ورود پول‌های ارزان خارجی را به کشور فراهم کند. در شرایطی که بتوان نرخ‌های آتی ارز را خریدوفروش کرد، ریسک تغییرات و نوسانات نرخ ارز قابل پیش‌بینی می‌شود و فعالان اقتصادی می‌توانند با مدیریت ریسک ارز، از منابع ارزان‌قیمت خارجی جهت تامین منابع استفاده کنند. در صورت ورود فاینانس خارجی، وجود فرصت‌های آربیتراژ حاصل از تفاوت نرخ سود داخلی و خارجی زمینه را برای کاهش نرخ سود بانکی مهیا می‌کند. البته همه اینها مستلزم آن است که بانک مرکزی و وزارت اقتصاد تحت ملاحظات و فشارهای سیاسی تسلیم نشوند و مسیر صحیحی را که شروع کرده‌اند هر چه زودتر به سرمنزل مقصود رسانند.