شناسه خبر : 20353 لینک کوتاه
تاریخ انتشار:

محسن فاضلیان از راهکارهای بازار‌پذیر کردن اوراق رهنی با توجه به افزایش نرخ سود بانکی می‌گوید

چالش نرخ سود موقتی است

محسن فاضلیان می‌گوید: شرایط فعلی نرخ سود در بازار موقتی است و پیش‌بینی می‌شود که این نرخ کاهش یابد. با این حال مجموعه مسکن موفق به اخذ مصوبه هیات وزیران شد که در شرایط عدم کاهش نرخ سود مورد انتظار در بازار، مابه‌التفاوت نرخ اوراق و این نرخ از محل یارانه دولتی پرداخت شود.

سایه فتحی
مدیرعامل شرکت تامین سرمایه بانک مسکن درباره تعلیق انتشار فاز دوم اوراق رهنی به‌خاطر ناتوانی در تامین سود بازارپذیر می‌گوید: افزایش نرخ سود اوراق نه‌تنها فاز دوم اوراق رهنی که بازار بدهی را با چالشی جدی مواجه کرده است. اگرچه محسن فاضلیان معتقد است که بازار اوراق رهنی شکست نخورده است و تاکید دارد شرایط فعلی نرخ سود در بازار موقتی است و پیش‌بینی می‌شود این نرخ کاهش یابد. به گفته او در فازهای بعدی، اوراق رهنی با سررسیدهای بلند‌مدتی منتشر خواهد شد که قطعاً قادر هستیم با این شرایط توجه نهادهای مالی نیازمند به جریانات نقدی با‌ثبات و بلند‌مدت را به این اوراق جلب کنیم.

بازار رهن ثانویه با انتشار 300 میلیارد تومان اوراق رهنی مسکن در تیرماه امسال راه‌اندازی شد، چه مقدار از این اوراق به فروش رسیده است؟ چه تعداد از این اوراق در مجموعه مسکن و چه تعداد خارج از این مجموعه قرار دارد؟
سیاست‌های بانک مسکن به‌ویژه در دولت یازدهم تحریک تقاضا و توانمندسازی قشر متوسط جامعه برای خانه‌دار شدن و همزمان تحریک عرضه و کمک به رونق بازار مسکن به شکل کنترل‌شده است. یکی از مکانیسم‌هایی که موجب دستیابی به اهداف و سیاست‌های فوق می‌شده و جای خالی آن مدت‌ها در بازار مسکن و بازار سرمایه کشور حس می‌شد، بازار رهن ثانویه بود. همان‌طور که اشاره کردید با همت مجموعه بانک مسکن برای اولین بار با هماهنگی بخش‌های گوناگون کشور مانند سازمان بورس و بانک مرکزی، همزمان با پذیره‌نویسی اوراق رهنی بانک مسکن با حجم سه هزار میلیارد ریال، بازار رهن ثانویه در تیرماه راه‌اندازی شد. به‌رغم اینکه در گزارش توجیهی اوراق رهنی، مدت عرضه سه‌روزه برای فروش این اوراق در نظر گرفته شده بود، استقبال بسیار خوبی از این ابزار نوین شد و تمامی این اوراق در روز اول عرضه در کسری از دقیقه به فروش رسید. در حال حاضر نزدیک به 93 درصد از این اوراق تحت مالکیت صندوق‌های سرمایه‌گذاری است. همان‌طور که مستحضرید امروزه در بازارهای مالی، سرمایه‌گذاری به شکل غیر‌مستقیم و از طریق واسطه‌های مالی از جمله صندوق‌های سرمایه‌گذاری، صندوق‌های بازنشستگی و غیره صورت می‌گیرد. بنابرین صندوق‌های سرمایه‌گذاری نماینده تعداد زیادی سهامدار خرد هستند. از این‌رو می‌توان گفت به‌واسطه صندوق‌های سرمایه‌گذاری، مالکیت عمده این اوراق در اختیار تعداد زیادی سرمایه‌گذار خرد است.

افزایش نرخ سود بانکی در مقابل نرخ سود 5 /18 درصد این اوراق شروع فاز دوم انتشار اوراق رهنی را عملاً برای عوامل بخش مسکن سلب کرده است و دیگر انتشار این اوراق بازار‌پذیر نیست. چرا اوراق رهنی با این سرنوشت مواجه شد؟
افزایش نرخ سود اوراق نه‌تنها فاز دوم اوراق رهنی که بازار بدهی را با چالشی جدی مواجه کرده است. اما به دلیل اهمیت ابزار تامین مالی اوراق رهنی در مدیریت ریسک بانک‌ها و تامین نقدینگی برای طرح‌های سود‌آور، آیین‌نامه اجرایی ماده 14 قانون ساماندهی و حمایت از تولید و عرضه مسکن از سوی هیات وزیران به تصویب رسید که در آن «وزارت راه و شهرسازی مجاز است با هماهنگی سازمان برنامه و بودجه کشور در سقف اعتبارات مصوب مربوط در راستای ایجاد بازار رهن ثانویه نسبت به تامین و پرداخت بخشی از مابه‌التفاوت نرخ سود اوراق رهنی مسکن منتشره از سوی موسسه اعتباری و نرخ سود تسهیلات اعطایی مسکن آن موسسه در قالب تفاهمنامه با موسسه اعتباری اقدام نماید». از این‌رو مشکلی در انتشار فاز دوم انتشار اوراق رهنی وجود نخواهد داشت.

شرایط فعلی نرخ سود در بازار موقتی است و پیش‌بینی می‌شود که این نرخ کاهش یابد. با این حال مجموعه مسکن موفق به اخذ مصوبه هیات وزیران شد که در شرایط عدم کاهش نرخ سود مورد انتظار در بازار، مابه‌التفاوت نرخ اوراق و این نرخ از محل یارانه دولتی پرداخت شود.
انتشار چه میزان اوراق رهنی برای فاز دوم در نظر گرفته شده بود؟
در مرداد‌ماه سال 1394 بود که بانک مسکن درخواست مجوز انتشار اوراق رهنی به مبلغ 100 هزار میلیارد ریال را به بانک مرکزی ارسال کرد و موافقت این بانک را برای انتشار این اوراق اخذ کرد. در فاز اول به منظور بررسی مشکلات و همچنین بررسی انواع مدل‌های انتشار اوراق رهنی، سه هزار میلیارد ریال از این اوراق با سررسید دو سال، در قالب فاز آزمایشی منتشر شد. اما در راستای کسب موافقت اولیه بانک مرکزی با انتشار اوراق رهنی بانک مسکن به مبلغ 100 هزار میلیارد ریال، مرحله دوم انتشار اوراق رهنی به مبلغ 10 هزار میلیارد ریال از سوی هیات مدیره بانک مسکن تصویب شد که اطلاعات تسهیلات مبنای انتشار این اوراق از سوی شرکت تامین سرمایه بانک مسکن دریافت شد و گزارش توجیهی آن نیز تکمیل شده است. به دلیل اینکه تسهیلات مسکن ماهیتی بلند‌مدت دارند، اوراق رهنی که به پشتوانه این تسهیلات نیز در بازارهای مالی کشورها منتشر می‌شود، بلند‌مدت است؛ به عنوان مثال در برخی کشورها مانند آمریکا سررسید این اوراق به 30 سال نیز می‌رسد. اما در فاز اول انتشار اوراق رهنی در ایران به دلیل آزمایشی بودن این فاز، عمر اوراق دو سال در نظر گرفته شد اما در مرحله دوم و مراحل بعدی انتشار این اوراق، شرکت تامین سرمایه بانک مسکن در نظر دارد عمر اوراق را تا چهار یا هشت سال نیز افزایش دهد.

باتوجه به اینکه ادامه انتشار اوراق رهنی به علت برنامه‌ریزی به پشتوانه سیاست دستوری کاهش با توجه به شرایط فعلی نرخ سود بانکی دیگر برای خریداران جذابیت ندارد. آیا می‌توان گفت ابزار اوراق رهنی به عنوان یکی از ابزارهای رونق‌بخشی به بازار مسکن شکست خورده است؟
در خصوص شرایط فعلی نرخ سود بانکی باید گفت که این شرایط ماهیت فصلی و موقتی دارد. معمولاً با نزدیک شدن به پایان سال، به دلیل افزایش نیاز بنگاه‌ها به منابع مالی، تقاضا برای این منابع افزایش پیدا می‌کند و به تبع آن منابع مالی در این دوره گران می‌شود. بنابراین افزایش نرخ بازدهی مورد انتظار در بازارهای مالی در این مقطع از سال طبیعی است. در مقطع مشابه در سال 94 نیز شاهد این شرایط بودیم که در روزهای پایانی سال نرخ‌ها تا 25 درصد نیز افزایش یافت ولی در تابستان بعدی (همان تیرماه سال 95) شرکت تامین سرمایه بانک مسکن موفق به فروش فاز اول این اوراق با نرخ 5 /18 درصد شد. بنابراین شرایط فعلی نرخ سود در بازار موقتی است و پیش‌بینی می‌شود که این نرخ کاهش یابد؛ مخصوصاً با سیاست‌های ضد‌تورمی دولت فعلی که تمایل بسیاری به نزدیک کردن نرخ سود به نرخ تورم دارد. اما با این حال مجموعه مسکن موفق به اخذ مصوبه هیات وزیران شد که در شرایط عدم کاهش نرخ سود مورد انتظار در بازار، مابه‌التفاوت نرخ اوراق و این نرخ از محل یارانه دولتی پرداخت شود. همچنین بر اساس مذاکرات صورت‌گرفته، این یارانه قرار است در بودجه سال 1396 کشور نیز پیش‌بینی و لحاظ شود.

اگر با سازوکارهای پیش‌بینی‌شده تمام منابع مورد نیاز به منظور پرداخت به سرمایه‌گذاران اوراق رهنی تامین نشود، از آنجا که افزایش نرخ سود اوراق در بازار کوتاه‌مدت است و با بهبود وضعیت اقتصادی و بانکی نرخ بازار نرمال خواهد شد، مابه‌التفاوت از محل یارانه کوتاه‌مدت پرداخت می‌شود که این یارانه نیز از سوی دولت تامین می‌شود.
با توجه به اینکه تامین منابع وام مسکن از طریق انتشار اوراق رهنی با نرخ بازارپذیر حداقل 21 درصد به آن معناست که تسهیلات مسکن باید با سود بالای 21 درصد پرداخت شود، اما سقف فعلی نرخ سود تسهیلات خرید مسکن، 5 /‌17 درصد و تسهیلات ساخت نیز 18 درصد است. با این اوصاف آیا تامین یارانه نرخ سود اوراق رهنی از سوی بانک مسکن به عنوان ناشر اوراق راهکار مناسبی در جهت حمایت از بازار اوراق رهنی است؟ از آن مهم‌تر بانک مسکن از کدام محل منابع این یارانه را تامین خواهد کرد؟
در درجه اول تفاوت این نرخ‌ها (تفاوت در بهره دریافتی از تسهیلات‌گیرندگان و سود پرداختی به سرمایه‌گذاران)، از طریق فرآیند مدیریت جریانات نقدی
(cash flow management) به معنی مدیریت جریانات نقدی اقساط وصولی (جریان نقد ورودی) و سود پرداختنی اوراق (جریان نقد خروجی) تامین می‌شود. به عبارت ساده‌تر منابع ناشی از اقساط تسهیلات به شکل روزانه وصول می‌شود، این در حالی است که مواعد پرداخت به سرمایه‌گذاران به شکل سه‌ماهه است و طبیعتاً نهاد واسط با در اختیار داشتن این منابع و با بهره‌برداری از فرصت‌های سرمایه‌گذاری‌های کوتاه‌مدت، قادر است از فاصله زمانی مذکور برای جبران تفاوت نرخ تسهیلات و نرخ اوراق استفاده کند. اگر با سازوکار فوق نیز تمام منابع مورد نیاز به منظور پرداخت به سرمایه‌گذاران تامین نشود، از آنجا که افزایش نرخ سود اوراق در بازار کوتاه‌مدت است و با بهبود وضعیت اقتصادی و بانکی نرخ بازار نرمال خواهد شد، مابه‌التفاوت از محل یارانه کوتاه‌مدت پرداخت می‌شود که این یارانه نیز از سوی دولت تامین می‌شود. همچنین باید توجه داشت که مقرر شده است، این اوراق در فازهای بعدی با سررسیدهای بلند‌مدت‌تر منتشر شود. بنابراین با توجه به سیاست‌های ضد تورمی دولت، در صورت تداوم روند کاهشی نرخ تورم، این اوراق با نرخ‌هایی حدود 17 درصد تا 18 درصد در بلند‌مدت جذابیت بسیاری برای برخی سرمایه‌گذاران خواهد داشت.

پیش از انتشار اوراق رهنی چالش نرخ سود به گونه دیگری مطرح بود. با توجه به اینکه تسهیلات بانک مسکن غالباً با نرخی بین 13 تا 15 درصد به متقاضیان پرداخت می‌شود اما برای اوراق رهنی نرخ 5‌ /18 درصد پیش‌بینی شد، سوالی که مطرح بود این بود که مابه‌التفاوت بین نرخ 5‌ /18 درصد سرمایه‌گذاران و نرخ 13 تا 15 درصد وام‌گیرندگان از چه محلی تامین خواهد شد. با توجه به این امر به نظر می‌رسد سیاستگذاران در راه‌اندازی بازار اوراق رهنی بی‌گدار به آب ‌زده‌اند و تمهیدات و ابزارهای لازم را از قبل پیش‌بینی نکرده بودند؟
در بحث انتشار این اوراق، تامین مابه‌التفاوت نرخ اوراق و نرخ تسهیلات از طریق مدیریت جریانات نقدی تامین می‌شود. این جریانات نقدی در یک حساب بانکی به نام نهاد واسط(SPV) سرمایه‌گذاری می‌شود و از محل مدیریت این جریان‌های نقدی، پرداختی به سرمایه‌گذاری صورت می‌پذیرد. بانی اقساط تسهیلات رهنی را به صورت روزانه به حساب واسط منتقل کرده و نهاد واسط نیز در قبال دارندگان اوراق متعهد می‌شود که هر سه ماه یک‌بار بخشی از موجودی حساب را به عنوان سود اوراق به سرمایه‌گذاران منتقل کرده و در زمان سررسید اوراق نیز اصل اوراق را به آنها پرداخت کند. در طول دو سال عمر اوراق وجوه نقدی که در حساب واسط است در حساب بانکی سپرده‌گذاری شده و به حساب واسط اضافه می‌شود. در نتیجه ورودی‌های حساب نهاد واسط (SPV) طی مدت عمر اوراق، یعنی عایدی حاصل از فروش اوراق بهادار به پشتوانه تسهیلات رهنی در ابتدای دوره، اصل دریافتی از اقساط تسهیلات اعطایی فروخته‌شده از سوی بانی، فرع دریافتی از اقساط تسهیلات اعطایی فروخته‌شده از سوی بانی و سود ناشی از سپرده‌گذاری وجوه دریافتی از موارد فوق‌الذکر در فواصل زمانی دریافت اقساط تا پرداخت‌های دوره‌ای، جریانات نقد خروجی را به نحوی پوشش می‌دهد که مابه‌التفاوت 15 درصد تا نرخ 5 /18‌درصدی اوراق تامین شود.

نکته اصلی در خصوص بازارپذیر کردن اوراق رهنی افزایش سررسید آن است. در فازهای بعدی، این اوراق با سررسیدهای بلند‌مدتی منتشر خواهد شد که قطعاً قادر هستیم با این شرایط توجه نهادهای مالی نیازمند جریانات نقدی با‌ثبات و بلند‌مدت را به اوراق رهنی جلب کنیم.
با این اوصاف بانک عامل بخش مسکن چه ابزارها و تمهیداتی برای بازارپذیر کردن اوراق رهنی باید بیندیشد؟ نقش شرکت تامین سرمایه مسکن به عنوان مشاور عرضه اوراق رهنی چیست؟ راهکار بازار‌پذیر کردن اوراق رهنی با توجه به نرخ سود بالای بانکی چیست؟
به طور کلی شرکت تامین سرمایه بانک مسکن به عنوان بازوی اجرایی سیاست‌های تامین مالی بازار مسکن از طریق بازار سرمایه، با کوشش بانک مسکن و در اسفند‌ماه سال 1393 تاسیس شد. از این حیث شرکت تامین سرمایه بانک مسکن اولین و تنها تامین سرمایه تخصصی کشور محسوب می‌شود. در این شرکت، منابع مالی از طریق بازار سرمایه جمع‌آوری و با توجه به سیاست‌های بانک مسکن به بخش‌های مختلف بازار مسکن تزریق می‌شود. اساساً هدف اصلی بانک مسکن از تاسیس و راه‌اندازی شرکت تامین سرمایه بانک مسکن راه‌اندازی بازار ثانویه رهن بود. با توجه به اینکه اوراق رهنی از ابزارهای بازار سرمایه است، بانک مسکن به عنوان یکی از نهادهای بازار پول امکان انتشار این اوراق را در بازار سرمایه به شکل مستقیم نداشت بنابراین اقدام به تاسیس شرکت تامین سرمایه بانک مسکن کرد. نقش شرکت تامین سرمایه بانک مسکن به عنوان مشاور عرضه اوراق انجام عملیات مرتبط با تحقیق و توسعه اوراق رهنی، طراحی مدل انتشار، تدوین گزارش توجیهی و مراودات لازم با نهادهای نظارتی به منظور اخذ مجوزهای لازم برای انتشار این اوراق است. اما به منظور بازار‌پذیر کردن این اوراق باید تاکید کنم که در شرایط فعلی و با توجه به افزایش نرخ تسهیلات مسکن به 5 /17 درصد، این شرکت با مدیریت جریانات نقدی قادر به پرداخت بازدهی بالاتر به سرمایه‌گذاران است. اما نکته اصلی در خصوص بازارپذیر کردن این اوراق افزایش سررسید آن است. در فازهای بعدی، این اوراق با سررسیدهای بلند‌مدتی منتشر خواهد شد که قطعاً قادر هستیم با این شرایط توجه نهادهای مالی نیازمند به جریانات نقدی با‌ثبات و بلند‌مدت را به این اوراق جلب کنیم. معمولاً صندوق‌های بازنشستگی و شرکت‌های بیمه از مهم‌ترین این نهادها هستند. در بازارهای مالی دنیا نیز یکی از مهم‌ترین خریداران و نگه دارندگان اوراق رهنی صندوق‌های بازنشستگی و شرکت‌های بیمه هستند.

هدف از انتشار اوراق رهنی در بازار مسکن چه بود و قرار بود کدام نیاز بخش مسکن پاسخ داده شود؟ با این اوصاف توقف تامین منابع تسهیلات مسکن از کانال بورس چه اثری بر روند تامین مالی بخش مسکن دارد؟
به طور کلی انتشار اوراقی رهنی علاوه بر تعمیق بازار بدهی، قدرت تسهیلات‌دهی بانک‌ها را افزایش می‌دهد از همین رو این مهم می‌تواند نقش بسزایی در تامین مالی بانک‌ها ایفا کند. اما علاوه بر این اهداف مد نظر بانک مسکن از انتشار اوراق رهنی شامل جمع‌آوری منابع از بازارهای جدید مانند بازار سرمایه، انتشار اوراق رهنی با هدف ابزار‌سازی در حوزه بازار سرمایه و بازار مسکن، مولد کردن دارایی‌هایی که طول دوره وصول آن حدود 12 سال بود، بهبود دادن شرایط ترازنامه و بهبود موضوع کفایت سرمایه بانک و تامین منایع برای تقویت و تحریک عرضه و تقاضا در بازار مسکن می‌شود.
همان‌طور که می‌دانید منابع حاصل از این اوراق صرف ارائه دو نوع تسهیلات می‌شود؛ یکی ارائه تسهیلات مشارکت مدنی که منجر به تحریک طرف عرضه در بازار مسکن می‌شود و دومی ارائه تسهیلات خرید مسکن که باعث تحریک طرف تقاضای مسکن می‌شود.

از طرف دیگر همچنان مشکلات نبود زیرساخت‌های نهادی در انتشار اوراق رهنی بر سر جای خود قرار دارد. اگر قرار است این اوراق به عنوان یکی از ابزارهای تامین مالی مسکن نهادینه شود باید چه تمهیداتی در نظر گرفته شود؟
در خصوص زیر‌ساخت‌های نهادی انتشار این اوراق همان‌طور که اشاره کردید کمبودهایی وجود دارد. شاید بتوان جای خالی دو نهاد بزرگی که در بازار رهن ثانویه آمریکا وجود دارد، یعنی «جنی‌می» و «فانی‌می» را در بازار رهن ثانویه کشور احساس کرد. فانی‌می یا انجمن ملی موسسات وام رهنی، موسسه‌ای با پشتیبانی دولت یا تحت عنوان gse است که به وسیله کنگره در سال 1938 ایجاد شد و نقش مهمی در ساختار بازار مسکن ایفا می‌کند. ماموریت عمومی فانی‌می کمک به افزایش نقدشوندگی و ثبات در بازار ثانویه وام رهنی است، که در آن mbs مرتبط با وام رهنی خرید و فروش می‌شوند. یکی از وظایف اصلی فانی‌می، ارزیابی، قیمت‌گذاری و مدیریت ریسک اعتباری روی وام‌ها و اوراق بهاداری است که گارانتی کرده است. فانی‌می همچنین به خرید وام‌های رهنی و اوراق بهادار مرتبط با وام رهنی می‌پردازد. جنی‌می یک شرکت متعلق به دولت با سابقه طولانی در سودآوری و بازدهی برای وزارت خزانه‌داری ایالات متحده است. پروسه اوراق بهادارسازی جنی‌می، نقدشوندگی لازم را برای وام‌های رهنی بیمه‌شده از سوی سازمان‌های دولتی مانند fha و va فراهم می‌کند. جنی‌می این نقدشوندگی را از طریق جذب سرمایه‌گذاری بین‌المللی در mbs‌هایی که از سوی تمام اعتبار دولت فدرال پشتیبانی می‌شود، انجام می‌دهد. مدل کسب‌وکار جنی می و پلت‌فورم منحصر به فرد اوراق بهادارسازی آن به سودآوری مستمر قرض‌گیرندگان، سرمایه‌گذاران و سیستم تامین مالی مسکن منجر شده است. با این اوصاف تمهیداتی از سوی مجموعه مسکن در حال اندیشیده شدن است که نهادهایی مشابه فانی‌می و جنی‌می در کشور ایجاد شود تا بحث نهادسازی در زمینه فرآیند انتشار اوراق رهنی و کمک به بازار رهن ثانویه صورت‌ پذیرد. با توجه به شرایط فعلی سیستم بانکی کشور و مشکلات عدم امکان جذب و تامین منابع مالی لازم، هزینه تامین مالی برای نهادهای مالی افزایش یافته است. نرخ سپرده‌های بین‌بانکی، نرخ بازار پول و سایر هزینه‌ها مانند سپرده ‌قانونی از جمله این هزینه‌هاست. اما انتشار اوراق رهنی امکان تامین منابع مالی ارزان‌قیمت را بالاخص برای بانک‌ها فراهم می‌آورد. اگر بازار مسکن این منبع تامین مالی را از دست بدهد، منابع بانکی به تنهایی برای تامین منابع مالی مورد نیاز این بخش مهم و بزرگ از اقتصاد کشور جوابگو نیست.

دراین پرونده بخوانید ...

دیدگاه تان را بنویسید